當股票轉向鏈上，投資機會將出現在哪裡？

1. 代幣化證券，無法逆轉的主流

最近，代幣化證券市場迅速增長，鏈上可交易資產的範圍也在擴大。過去鏈上交易的中心是比特幣、山寨幣和迷因幣，而現在美國股票和ETF，甚至未上市公司的股份都在區塊鏈上進行交易。

現在用戶可以在索拉納上購買代幣化的NVIDIA，並在羅賓漢鏈上購買代幣化的SpaceX。

從市場規模來看，這一變化更加明顯。代幣化股票的總發行量從2025年1月的3000萬美元增至2026年9月15日的30億美元。在不到兩年的時間裡，增長了約100倍。商品數量也在迅速增加。在CoinGecko上註冊的代幣化股票相關資產在2024年1月僅有14個，但目前已超過1300個。
代幣化股票發行量。來源=Blockworks

我認為，考慮到投資可及性的擴大、24小時交易以及與DeFi的結合可能性，代幣化證券市場未來仍有很大的增長潛力。全球投資銀行花旗預測，到2030年，全球代幣化證券市場將達到5.5萬億美元的規模。

2. 代幣化證券市場所創造的價值流向何方

那麼，在這一巨大潮流中，投資機會將出現在哪裡？隨著代幣化股票市場的擴大，實際上獲得價值的地方又是在哪裡？

簡單來看，價值主要集中在三個地方。發行公司在代幣化和發行、贖回過程中獲取手續費和運營資產。區塊鏈網絡隨著代幣的發行、轉移和結算的增加，網絡活動也會增長。去中心化交易所（DEX）在代幣化股票實際交易時，獲取交易量和手續費。

問題在於這種增長是否能轉化為可投資代幣的價值。主要發行平台bStocks和xStocks目前並沒有自己的代幣。雖然ONDO代幣存在，但目前代幣化股票業務的增長與代幣價值之間的直接聯繫並不明顯。最近，代幣化股票交易迅速增長的羅賓漢鏈也沒有發行自己的原生代幣。

相比之下，一些DEX已經建立了將交易中產生的收益與代幣回購或銷毀相連接的結構。隨著代幣化股票交易量的增加，協議收益也會增加，這又可以與代幣價值相連接。

當然，發行公司和區塊鏈網絡隨著代幣化證券市場的增長，也會成為中長期受益的領域，因此需要持續關注。然而，在目前階段，代幣化證券市場的增長與代幣價值最直接相關的投資場所似乎是去中心化交易所。如果認為代幣化證券市場未來仍會增長，那麼最終需要關注的是哪個DEX能夠獲得不斷增長的交易需求，並將其與交易量、手續費，進而與代幣價值相連接並實現增長。

3. 那麼，哪個鏈的哪個交易所？

目前，代幣化股票交易最活躍的鏈是BNB鏈、羅賓漢鏈和索拉納。
截至9月15日，代幣化股票持有者數量最多的是BNB鏈，達到144萬409人。其次是羅賓漢鏈的115萬6119人，索拉納的62萬4753人。
各區塊鏈的代幣化股票持有者數量。來源=Blockworks

在代幣化股票的轉移次數中，這三條鏈的活動也十分突出。然而，排名與持有者數量略有不同。索拉納以322萬8759次轉移次數位居第一，羅賓漢鏈以247萬2503次轉移次數位居第二，BNB鏈以243萬6731次轉移次數位居第三。
各區塊鏈的代幣化股票轉移數量。來源=Blockworks

那麼，在這些鏈上主導代幣化股票交易的DEX是什麼呢？各鏈的主要DEX如下。
在索拉納上，代幣化股票交易主要集中在Raydium（$RAY）、Meteora（$MET）和ZeroFi上。
到2025年，Raydium將佔據市場份額的大部分，但隨著其他DEX陸續支持代幣化股票交易，市場份額逐漸分散。根據2026年8月的數據，Raydium的市場份額為44%，Meteora為15%，ZeroFi為14%。其中，ZeroFi並未發行自己的代幣。
索拉納的DEX代幣化股票交易比例。來源=Blockworks

在BNB鏈上，PancakeSwap（$CAKE）佔據了最高的市場份額。
BNB鏈在2025年時，PancakeSwap佔據了代幣化股票交易的大部分，但進入2026年後，競爭DEX的交易量增加，市場份額逐漸分散。
在2026年第二季度，Elfomofi和Native的交易量分別急劇增加，但這些都是暫時現象。這兩個DEX均未發行自己的代幣。根據2026年8月的數據，PancakeSwap的市場份額為45%，Uniswap為18%。
BNB鏈的DEX代幣化股票交易比例。來源=Blockworks

在羅賓漢鏈上，Uniswap（$UNI）佔據了代幣化股票交易的大部分。由於與其他DEX的市場份額差距較大，目前Uniswap事實上處於獨占地位。
羅賓漢鏈的DEX代幣化股票交易比例。來源=Blockworks

4. 主要DEX價值評估

針對代表性的代幣化股票交易平台中擁有自己代幣的Uniswap、PancakeSwap、Raydium和Meteora進行價值評估，結果如下。
價值評估基於9月18日的30天協議收益和代幣歸屬收益的年化數據。這是為了更直接地反映最近的交易量和收益流動，而不是長期的歷史平均水平。所有數據均以DeFiLlama為基準。

然而，目前代幣化股票交易量僅占各DEX總交易量的10%左右。很難單獨區分代幣化股票交易所產生的收益，因此在目前階段，將相關市場的增長前景直接反映在估值上存在一定的局限性。因此，在此次比較中，將各DEX的總收益作為評估當前價值的基準。為了判斷未來代幣化股票市場擴大所帶來的額外增長潛力，需要持續關注各DEX的相關交易量和市場份額變化。

此次使用的年化收益並非未來業績預測。這是一個在假設最近30天的收益水平保持不變的情況下，用於比較各個代幣當前估值的指標。市場狀況、交易量和手續費結構的變化都可能使實際收益大幅改變。

估值指標使用PSR和PER。PSR是當前市值與年化協議收益的比值，顯示協議所創造的收益在市場上獲得的價值程度。PER是當前市值與年化代幣歸屬收益的比值，這是一個比較實際上歸屬於代幣的收益與當前市值水平的指標。

從投資的角度來看，除了估值外，還需要關注市值與完全稀釋價值(FDV)之間的差異。如果尚有大量未流通的代幣，則未來解鎖後供應增加可能會稀釋現有代幣的價值。因此，即使PSR和PER較低，但如果市值與FDV之間的差距較大，仍需考慮未來的稀釋可能性。

來源=DeFiLlama, 區塊媒體

雷迪恩，直接的回購結構...FDV稀釋是變數

雷迪恩在最近30天的交易量約為732億美元，記錄了460萬美元的協議收益和317萬美元的代幣歸屬收益。年化基準PSR為8.3倍，PER為12.1倍，屬於相對較低的水平。

部分交易手續費用於雷迪恩代幣的回購，交易增長與代幣價值之間的結構也很明確。在索拉納代幣化股票市場中也佔有較高的市場份額，未來相關交易的增長可能會導致回購的擴大。然而，FDV約為9.373億美元，超過市值的兩倍，未來代幣供應增加所帶來的稀釋壓力需要考慮。

餅乾交換，低稀釋壓力和高代幣收益歸屬

餅乾交換在最近30天的交易量約為3068億美元，記錄了748萬美元的協議收益和586萬美元的代幣歸屬收益。年化基準PSR為9.6倍，PER為12.2倍，與雷迪恩相似。

市值與FDV之間的差距不大，因此稀釋壓力較低，並且部分手續費用於餅乾交換代幣的回購和銷毀，將協議收益與代幣價值聯繫起來。

幣安交易所，儘管估值高但業務規模最大

幣安交易所在最近30天的交易量約為8123億美元，記錄了1500萬美元的協議和代幣歸屬收益。協議手續費用於幣安交易代幣的回購，年化基準PSR和PER均為29.3倍，為四個項目中最高。

相對而言，交易規模也是最大的，在代幣化股票交易量中也領先於四個DEX。特別是在羅賓漢鏈上佔有高市場份額，未來代幣化股票市場的擴大將對交易量和收益產生何種影響值得關注。

流星，最低的PSR...回購的自願性持續性是變數

流星在最近30天的交易量約為69億美元，記錄了296萬美元的協議收益。年化基準PSR為3.9倍，為四個項目中最低。然而，最近30天的代幣歸屬收益為0，因此未計算PER。

流星也存在通過回購來歸屬價值的結構。流星在2025年12月進行了約1000萬美元規模的MET回購，並在2026年第一季度額外執行了100萬美元。然而，這並不是像雷迪恩那樣自動回購的結構，而是自願回購的方式。

最近回購規模大幅減少，因此未來投入多少資金以及持續的頻率將是MET價值歸屬的關鍵變數。FDV也比市值高出約1.8倍，因此也需要考慮未來代幣供應增加所帶來的稀釋可能性。

5. 隨著代幣化股票市場的擴大，DEX的角色也在增強

綜合來看，流星的協議收益對應的PSR最低，但最近的代幣歸屬收益為0，且回購也以自願方式進行，因此僅以低倍數來判斷是否被低估是困難的。 雷迪恩和餅乾交換的PER分別為12.1倍和12.2倍，處於相似水平。它們分別作為索拉納和BNB鏈的代表DEX，創造了高交易量，並通過回購和銷毀等方式將協議收益與代幣價值聯繫起來。然而，雷迪恩的FDV相對於市值較高，未來非流通量的流通將帶來稀釋壓力，而餅乾交換的市值與FDV之間的差距不大，因此相對稀釋壓力較低。 幣安交易所的PSR和PER均為29.3倍，獲得了最高的估值。然而，交易規模和代幣化股票交易量也是最大的，並且在羅賓漢鏈上佔有高市場份額，因此在代幣化股票市場擴大的過程中受益的可能性最為明顯。

本文探討了代幣化證券市場的快速增長，以及實際代幣化股票在何種鏈和交易所進行交易，並在市場擴大過程中哪些DEX可能會受益。儘管代幣化股票市場仍處於初期階段，但隨著可交易資產和流動性的擴大，主要DEX的角色也可能會增強。特別是當協議收益通過回購或銷毀等方式直接歸屬於代幣時，這種增長將更直接地反映在代幣價值上。

總結來說，如果對代幣化證券和代幣化股票市場的增長持正面看法，那麼DEX必須成為必須關注的核心基礎設施之一。未來不僅要關注當前的收益倍數，還要關注各DEX在代幣化股票市場中維持和擴大市場份額的情況，以及增加的交易和收益實際上與代幣價值的聯繫程度，這將是關鍵的觀察點。

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