Los creadores de mercado de criptomonedas deben filtrar lo falso para que lo verdadero permanezca – Tiger Research

Puntos clave

• La desconfianza hacia los creadores de mercado proviene de empresas que manipulan precios haciéndose pasar por ellos. No hay requisitos claros de calificación, lo que ha llevado a un uso indiscriminado del nombre.
• Los creadores de mercado legítimos reducen el spread y se convierten en contrapartes de negociación constantes, lo que disminuye los costos de transacción para los inversores. Los proyectos deben confiar en creadores de mercado independientes para evitar sospechas de manipulación de precios.
• Los creadores de mercado de criptomonedas realizan funciones similares a las de las finanzas tradicionales, pero no hay un sistema que formalice contratos con las bolsas, y los contratos con los emisores no son públicos, operando en un entorno de mercado fragmentado. La compra y venta con fondos propios es legal, y la falta de regulación se encuentra en el ámbito contractual.
• La Ley de Activos Digitales representa la primera oportunidad para abordar esta solución. Sin embargo, la propuesta permite la creación de mercado encargada por las bolsas, pero solo reconoce los contratos encargados por los emisores de tokens hasta seis meses después de la cotización. Es necesario incluir en la regulación los contratos de los emisores, donde surgen principalmente los problemas.

1. ¿Por qué los creadores de mercado son percibidos como "poderes" en el mercado de criptomonedas?

Cualquiera que haya experimentado el mercado de criptomonedas está familiarizado con una situación común: el precio que sube rápidamente justo después de la cotización y luego cae drásticamente, y el volumen de transacciones que desaparece en un instante. Los inversores en criptomonedas mencionan a los creadores de mercado (Market Maker, MM) como responsables de estas fluctuaciones de precios.

Esta percepción negativa proviene de empresas que manipulan precios haciéndose pasar por creadores de mercado. Debido a estas empresas, el término "creador de mercado" ha adquirido una connotación de manipulación de precios en el mercado de criptomonedas, y los daños a los inversores han sido constantes en el mercado global.

De hecho, el FBI de EE. UU. ha procesado a empresas que operaban como "servicios de manipulación de precios", y en Corea del Sur, un grupo que manipuló el volumen de transacciones bajo la premisa de proporcionar liquidez fue condenado a prisión. Sin embargo, estas son empresas ilegales que solo trasladan cantidades a cambio de una compensación, y no son los creadores de mercado que cumplen con su función original. La falta de requisitos claros de calificación ha llevado a un uso indiscriminado del nombre de creador de mercado, lo que ha resultado en una pérdida de confianza en toda la industria.

Este tipo de manipulación de precios solo socava la confianza del mercado y no tiene relación con el verdadero papel que deben desempeñar los creadores de mercado, que es proporcionar liquidez.

2. ¿Por qué se necesitan creadores de mercado en el mercado?

Los creadores de mercado son participantes clave que ofrecen simultáneamente precios de compra y venta, proporcionando liquidez y facilitando las transacciones. Es importante resumir por qué son necesarios. En el país, el término "creador de mercado" se utiliza junto con "proveedor de liquidez (Liquidity Provider, LP)".

En un sentido amplio, la provisión de liquidez no es exclusiva de empresas con calificaciones específicas. Las órdenes que no se ejecutan de inmediato y permanecen en el libro de órdenes esperando a un contraparte (órdenes maker) crean oportunidades de negociación para otros inversores. Por lo tanto, cualquier participante que realice órdenes maker está, en un sentido amplio, proporcionando liquidez. Empresas de alta frecuencia como Jump Trading, que comercian con sus propios fondos y llenan el libro de órdenes, también entran en esta categoría.

Así como las casas de cambio en los aeropuertos garantizan el cambio de divisas en cualquier momento, en un mercado con creadores de mercado, los compradores y vendedores no tienen que esperar el uno al otro. Este beneficio se extiende tanto a los inversores como a los emisores de tokens.

2.1. Lo que obtienen los inversores: reducción de costos de transacción

Lo que realmente determina las ganancias y pérdidas de los inversores no es solo la comisión. Factores como si se ejecuta de inmediato al precio deseado, si el precio fluctúa con grandes transacciones, y si hay diferencias de precios entre bolsas son costos ocultos más importantes.

El trabajo de los creadores de mercado es cumplir con estas tres condiciones. Colocan precios de compra y venta de manera densa, se posicionan en el lado opuesto incluso cuando no hay contraparte, y ajustan los precios entre bolsas. Como resultado, los inversores pueden realizar transacciones a un costo menor, cuando lo deseen, y a precios similares.

• Reducción de costos de transacción: reducción del diferencial entre precios de compra y venta (spread), disminución de costos adicionales en grandes órdenes.
• Transacciones cuando se desee: siempre hay contrapartes disponibles para comprar y vender.
• Reducción de diferencias de precios entre bolsas: precios simultáneos en varias bolsas, convergencia de precios a través de arbitraje.

Primero, los costos de transacción se reducen.

La diferencia entre el precio de compra y el precio de venta (spread) también es un costo. Si el precio de compra inmediato es 1,010 y el precio de venta inmediato es 990, al revender inmediatamente perderías un 2%. Si la orden es grande, la pérdida es aún mayor. Después de comprar toda la cantidad en el primer precio, tendrías que pasar al siguiente precio, y así sucesivamente, comprando cada vez más caro. Si los creadores de mercado colocan precios de manera densa, esta diferencia se reduce y hay más cantidades disponibles en cada rango de precios. Por lo tanto, la pérdida al realizar transacciones se reduce.

Segundo, puedes comprar y vender cuando lo desees.

En la inversión, es crucial poder entrar y salir en el momento deseado. Los tokens con poco volumen de transacciones requieren que esperes a que alguien quiera comprarlos, y durante ese tiempo, el precio sigue moviéndose. Los creadores de mercado mantienen precios disponibles y actúan como contrapartes. Así, incluso en momentos de escaso comercio, los inversores que quieren vender pueden encontrar inmediatamente a alguien que compre, y los que quieren comprar no tienen que esperar.

2.2. Lo que obtienen los emisores de tokens

Para los emisores de tokens, la cotización no es el final, sino el comienzo. Después de la cotización, los tokens deben seguir siendo negociados para que los usuarios e inversores puedan entrar y salir, y para que los tokens sean valorados adecuadamente. Los creadores de mercado mantienen este mercado. Los emisores de tokens obtienen dos beneficios a través de los creadores de mercado.

• Mantener un comercio constante: mitigar la gran fluctuación de precios incluso con pequeñas órdenes.
• Evitar sospechas de manipulación de precios: la gestión de precios es responsabilidad de un creador de mercado independiente y el emisor de tokens solo presta las cantidades.

Primero, obtienen un mercado donde los tokens se negocian de manera constante. Los tokens cotizados son evaluados diariamente en el mercado. Los usuarios compran tokens para utilizar servicios, y los inversores compran y venden basándose en su potencial. Deben poder entrar y salir sin preocupaciones para que los tokens sean valorados adecuadamente. Los tokens con poco comercio tienden a experimentar grandes fluctuaciones de precios incluso con pequeñas órdenes, y estas variaciones generan ansiedad y dañan la reputación del emisor, independientemente de su rendimiento real.

Segundo, pueden evitar sospechas de manipulación de precios. Si un emisor de tokens compra y vende sus propios tokens directamente, es fácil que se sospeche que está manipulando el precio. Por lo tanto, las transacciones se delegan a creadores de mercado independientes, y el emisor de tokens solo presta las cantidades. En un contrato normal, también se incluyen cláusulas que previenen la manipulación de precios.

En resumen, los inversores pueden reducir significativamente los costos de transacción que asumen y realizar transacciones a tiempo, mientras que los emisores de tokens pueden crear un entorno de negociación donde sus activos se distribuyen de manera estable. La diferencia entre los precios de compra y venta que recibe el creador de mercado es una especie de tarifa de servicio que asumen los participantes del mercado que desean realizar transacciones inmediatas. A medida que estos costos de transacción se reducen gradualmente a través de la competencia autónoma en el mercado, finalmente se beneficiarán todos los miembros del ecosistema.

3. ¿Qué hace diferente a un creador de mercado de criptomonedas?

Las funciones de un creador de mercado de criptomonedas no son diferentes de las de un creador de mercado en finanzas tradicionales. Sin embargo, la diferencia radica en la regulación del mercado y del país en el que operan. Los creadores de mercado en el mercado de valores trabajan bajo contratos oficiales con las bolsas y en un marco regulatorio bien definido. En cambio, en el mercado de criptomonedas aún no existe un sistema que regule los contratos entre creadores de mercado, bolsas y emisores.

3.1. ¿Quiénes son?: Tradicionalmente, instituciones financieras autorizadas; en criptomonedas, sin requisitos de calificación contractual

En las finanzas tradicionales, el papel del creador de mercado está claramente definido por la ley. Las instituciones financieras que han pasado la evaluación firman un contrato formal con la bolsa y reciben beneficios al reducir las comisiones a cambio de presentar las cotizaciones prometidas. La bolsa hace pública de manera transparente quién es el creador de mercado de cada activo y hay criterios claros establecidos por leyes y precedentes sobre lo que constituye una 'formación de mercado normal'.

Sin embargo, la situación en el mercado de criptomonedas es completamente diferente. Aunque las funciones del creador de mercado son las mismas, no existe un 'marco' formal en el que el creador de mercado firme un contrato con la bolsa y reciba obligaciones y recompensas.

Las diferencias decisivas entre los dos mercados son principalmente dos:

• Primero, la ausencia de reglas sobre los contratos. No hay un marco definido sobre qué constituye una formación de mercado normal, quién puede ser un creador de mercado que firme un contrato con la bolsa, qué obligaciones tiene y qué recompensas recibe.
• Segundo, el riesgo estructural único del mercado de criptomonedas. Es común que la bolsa asuma directamente el papel de creador de mercado o que el creador de mercado firme contratos secretos directamente con los emisores de monedas. Dada esta situación, las principales autoridades financieras del mundo se están concentrando en apagar el fuego, exigiendo primero que las bolsas no operen como creadores de mercado y que hagan públicos los contratos secretos, en lugar de crear un nuevo sistema desde cero.

El mercado de Corea del Sur también enfrenta el mismo desafío. Aunque se prohíbe estrictamente que las bolsas asuman el papel de creador de mercado, no hay criterios o procedimientos oficiales para determinar qué constituye una formación de mercado correcta.

Es importante no malinterpretar que la falta de reglas se refiere a los contratos oficiales que los creadores de mercado firman con las bolsas o las casas de valores. Este contrato es donde se requiere una licencia. La actividad de presentar cotizaciones y realizar transacciones con fondos propios es legal independientemente de la licencia. La EU MiCA tampoco exige una licencia para la formación de mercado con fondos propios dentro de la bolsa, solo establece requisitos cuando se ofrecen servicios a los clientes.

3.2. ¿Con quién y qué contrato se firma?: Tradicionalmente con la bolsa, en criptomonedas con la bolsa y el emisor de tokens

La diferencia más notable entre la creación de mercado en criptomonedas y las finanzas tradicionales es que los contratos de comisión con los emisores de tokens son comunes.

Entre ellos, el 'modelo de capital propio sin contrato' tiene una naturaleza diferente. No se firma contrato con nadie y no se recibe compensación. Se comercia con fondos propios según la estrategia personal, y la liquidez surge como resultado. Esto corresponde a la amplia definición de suministro de liquidez que ya es una actividad legal sin conexión con la licencia. El modelo de préstamo de tokens también es similar al comercio de capital propio si el creador de mercado asume el riesgo de precio y no recibe instrucciones de transacciones individuales del emisor.

Los problemas surgen en los contratos de rendimiento que se miden por el volumen de transacciones. Según personas de la industria, estos contratos muestran diferencias en la fuente de fondos y el sujeto del riesgo en comparación con los contratos liderados por la bolsa, y abordan ampliamente desde la configuración del spread hasta las estrategias de respuesta en el momento de la cotización y el desbloqueo. Sin embargo, la estructura del contrato que toma el volumen de transacciones como principal indicador de rendimiento tiene un alto riesgo de inducir operaciones de lavado, y la falta de divulgación del contenido del contrato al público es una limitación importante.

3.3. ¿En qué mercado se comercia?: Finanzas tradicionales en un mercado único, criptomonedas en un mercado fragmentado

Las acciones se negocian en una bolsa en un horario determinado, y la bolsa y la cámara de compensación evitan riesgos de fluctuaciones de precios y de liquidación. Las criptomonedas están fragmentadas en bolsas de todo el mundo las 24 horas, y no hay mecanismos para mitigar estos riesgos. Este suministro de liquidez fragmentado representa un factor de riesgo para los creadores de mercado.

Primero, el mercado de criptomonedas, que opera las 24 horas del día, está dividido en numerosas bolsas en todo el mundo, lo que genera frecuentes desequilibrios de precios. Los creadores de mercado dispersan activos en varias bolsas para corregir esto, pero si ocurren interrupciones en la red como bloqueos de depósitos y retiros, esta función de ajuste del mercado puede paralizarse instantáneamente.

El hecho de que los medios para defenderse (hedging) sean extremadamente limitados también es un problema. Debido a la falta de dispositivos de seguridad como los circuit breakers y la proliferación de operaciones de futuros de alto apalancamiento, los creadores de mercado asumen posiciones de futuros opuestas a las de contado para prepararse para las fluctuaciones de precios.

Como se evidenció durante la crisis de liquidación en cadena de 19,000 millones de dólares en octubre de 2025, cuando el sistema de reducción automática de deudas (ADL) de la bolsa se activa, incluso las posiciones de cobertura normales de los creadores de mercado se cierran forzosamente. Al perder incluso la más mínima defensa, los creadores de mercado se ven obligados a retirar sus cotizaciones, lo que provoca un aumento incontrolable del impacto y la confusión en el mercado.

Lo más preocupante es el problema fundamental de la estructura de liquidación sin una cámara de compensación central (CCP). A diferencia del sistema financiero tradicional que garantiza las transacciones y liquidaciones, los creadores de mercado de criptomonedas deben negociar depositando activos directamente en cada bolsa. Por lo tanto, si una bolsa en la que se han depositado activos colapsa, como ocurrió con la quiebra de FTX en 2022, los creadores de mercado enfrentan una crisis mortal al no poder recuperar ni un centavo de sus activos y asumir pérdidas totales.

4. Las cinco limitaciones actuales de la industria de creadores de mercado

El papel de los creadores de mercado es esencial para facilitar el comercio de activos. Sin embargo, si se permite la creación de mercado indiscriminada, la estabilidad del mercado puede verse gravemente afectada. Es momento de diagnosticar con precisión los problemas estructurales que enfrenta el mercado de criptomonedas y encontrar soluciones prácticas.

Las cinco limitaciones que se examinarán a continuación no son defectos de la función de creador de mercado en sí. Son problemas que surgen debido a la falta de criterios claros o sistemas de supervisión para distinguir entre el suministro de liquidez normal y la manipulación ilegal del mercado. En última instancia, los creadores de mercado de criptomonedas deben establecer criterios adecuados en el mercado.

4.1. La gestión de riesgos normal se confunde con la manipulación del mercado

Las acciones normales de gestión de riesgos de los creadores de mercado pueden ser malinterpretadas desde el exterior como perturbaciones del mercado o manipulación de precios. Los profesionales del sector han señalado cuatro acciones de gestión de riesgos que son propensas a malentendidos:

Si no se establece qué es normal, estos malentendidos pueden surgir incluso en mercados con sistemas establecidos.

Un caso representativo es el mercado de acciones de Corea. En 2021, la Comisión de Supervisión Financiera determinó que las frecuentes correcciones y cancelaciones de cotizaciones de los creadores de mercado de nueve casas de valores eran actos de perturbación del orden del mercado y notificó una multa de 48.7 mil millones de wones, lo que llevó a la suspensión inmediata de la creación de mercado. Aproximadamente un año después, en julio de 2022, la Comisión de Valores y Futuros concluyó que las correcciones y cancelaciones eran inevitables para el cumplimiento de obligaciones y la gestión de riesgos, y que la tasa de corrección y cancelación (95.68~99.55%) era similar a la de la Bolsa de Nueva York (aproximadamente 94.6%) y no había criterios previos, por lo que se llegó a una conclusión de no culpabilidad. Aunque no era ilegal, el mercado operó sin creadores de mercado durante un año hasta que se llegó a esta conclusión.

En el mercado de criptomonedas, la falta de criterios claros significa que las afirmaciones de suministro de liquidez y manipulación de precios sobre la misma transacción se enfrentan en los tribunales. Incluso los creadores de mercado normales no pueden predecir la legalidad de las transacciones, lo que provoca que abandonen el mercado.

La solución es establecer criterios para las acciones normales por adelantado. Debe basarse en la intención de ejecución, no solo en la frecuencia de cancelaciones, lo que coincide con el enfoque de Estados Unidos durante el flash crash de 2010, que solo prohibió las cotizaciones de precios extremos. En el sector, también se consideran criterios clave el cumplimiento de contratos y regulaciones de gestión de riesgos, la reducción del riesgo de precios real y la intencionalidad basada en cotizaciones bidireccionales.

• ¿Se ejecutó dentro de los contratos establecidos y las regulaciones internas de gestión de riesgos?
• ¿Redujo realmente el riesgo de precios del creador de mercado?
• ¿Se realizó sobre la base de cotizaciones bidireccionales sin el propósito de arrastrar el precio hacia un lado?

Por ejemplo, si se vende un activo mientras se compran futuros de la misma cantidad durante un cambio brusco en el mercado, puede parecer una presión de venta, pero en realidad es una cobertura normal que compensa el riesgo de la posición total. Por otro lado, vender grandes cantidades de activos mientras se difunden rumores negativos sin cobertura es difícil de considerar como gestión de riesgos. Si las autoridades de supervisión y las bolsas publican estos criterios de antemano, los proveedores normales podrán operar sin incertidumbre legal y las actividades ilegales se filtrarán más claramente.

El problema que surge cuando no hay criterios no termina con que las empresas normales sean sospechosas. Por el contrario, facilita que las empresas que no son creadores de mercado actúen como tales.

4.2. Se mezclan empresas de manipulación de volumen que se hacen pasar por creadores de mercado

Si el problema anterior se refiere a que los creadores de mercado normales son sospechosos, también existe el problema de que las empresas que no son creadores de mercado actúan como tales. Muchos de los incidentes que el mercado recuerda como "errores de los creadores de mercado" son casos en los que se realizó un negocio completamente diferente bajo este nombre.

Gotbit es un ejemplo representativo. Según la fiscalía de EE. UU., Gotbit vendió un servicio que inflaba el volumen de comercio mediante un programa que compraba y vendía repetidamente entre varias cuentas entre 2018 y 2024. El objetivo era aumentar el ranking de capitalización de mercado de los tokens de los clientes y listarlos en grandes intercambios. El fundador se declaró culpable y fue condenado a 8 meses de prisión, y la empresa fue despojada de aproximadamente 23 millones de dólares en criptomonedas.

Los creadores de mercado en activo señalaron que el modelo de negocio de estas empresas no soportaba el riesgo de precios desde el principio y generaba volumen falso. En un mercado que solo observa el volumen, estas empresas pueden parecer tener éxito.

Por lo tanto, el criterio para evaluar a los creadores de mercado debe cambiar de volumen a si realmente pueden realizar transacciones. El volumen puede inflarse mediante operaciones de auto-negociación. Los creadores de mercado en activo solo consideran el volumen como un resultado y, en cambio, observan lo siguiente:

• ¿Qué tan gruesos son los pedidos que están dentro del 1-2% del precio actual?
• ¿Cuánto se desplaza el precio al negociar una cantidad determinada?
• ¿Cuánto tiempo se mantienen las cotizaciones de compra y venta simultáneamente?

Por muy abundante que parezca el volumen, si el libro de órdenes es delgado y un pedido menor puede alterar significativamente el precio, entonces no hay liquidez real. En última instancia, el criterio clave es si los participantes externos pueden ejecutar la cantidad deseada a un precio razonable sin problemas. Cuando las bolsas y los emisores seleccionan a los creadores de mercado basándose en estos elementos de evaluación esenciales, las empresas fraudulentas que solo buscan manipulación de precios ilegales serán gradualmente expulsadas del mercado.

Se puede exigir a las empresas que venden servicios bajo el nombre de creadores de mercado que firmen contratos con bolsas y emisores. Las empresas que venden servicios a cambio de dinero a los emisores, como Gotbit, pueden ser filtradas desde el principio si se establecen requisitos en la etapa del contrato. No es necesario vincular a los participantes que comercian con su propio capital a la autorización. Como se vio en el capítulo 3, la EU MiCA también sigue el mismo enfoque, exigiendo licencias solo para servicios dirigidos a clientes, no para la creación de mercado con capital propio dentro de la bolsa.

4.3. Intereses deformados con partes contratantes ocultas

Incluso si se seleccionan empresas competentes, si la estructura de quién contrata a quién es opaca, pueden surgir problemas mortales. En el mercado de criptomonedas, a menudo no se revela claramente quién es la parte contratante entre el emisor de tokens y el creador de mercado. Dado que la contraparte de la transacción está completamente envuelta en un velo, a veces se crea una estructura anormal en la que una empresa actúa como agente de ambas partes en la transacción.

El caso de MOVE es un ejemplo. La Fundación Movement entregó 66 millones de tokens, que representan el 5% del suministro, a la empresa intermediaria Rentech, que se presenta como una subsidiaria de Web3Port, para proporcionar liquidez. Sin embargo, se reveló que Rentech figuraba en el contrato como agente de la fundación en una ocasión y como agente de Web3Port en otra. En otras palabras, la misma empresa estaba en ambos lados de la transacción.

Este volumen se vertió en el mercado justo después de la cotización en diciembre de 2024, cuando casi no había órdenes de compra. Binance expulsó a ese creador de mercado y congeló 38 millones de dólares en ganancias. Coinbase luego suspendió el comercio de MOVE. La fundación declaró que esta venta se realizó sin su consentimiento. Aunque el nombre era un contrato de suministro de liquidez, lo que realmente ocurrió fue la disposición unilateral del volumen del emisor de tokens, no una cotización bidireccional.

Por lo tanto, la clave para una correcta creación de mercado radica en condiciones contractuales justas y relaciones contractuales transparentes.

Primero, veamos el aspecto del contenido. Los contratos de los creadores de mercado que operan normalmente tienen dos principios sólidos. El creador de mercado asume un riesgo de precios real, y el emisor de tokens no interviene en el precio.

Si se trata de un préstamo de tokens, el creador de mercado proporciona cotizaciones bidireccionales con los tokens prestados y su propio capital. Luego, al finalizar el contrato, solo devuelve la misma cantidad, sin recibir instrucciones sobre en qué dirección llevar el precio durante ese tiempo. Para ello, el contrato debe incluir los siguientes elementos de manera obligatoria:

• Prohibición de auto-negociación
• Prohibición de acciones que arrastren el precio en una dirección específica
• Límite en la diferencia de precios de compra y venta
• Cantidad mínima de cotización

Incluso en un contrato de opción de compra, si el creador de mercado establece sus propias cotizaciones diarias y el emisor de tokens solo establece las condiciones de la opción sin dirigir transacciones individuales, se mantienen los mismos principios.

A continuación, está la visibilidad del contrato. Al menos las bolsas y las autoridades de supervisión deben poder verificar qué creador de mercado está involucrado con qué volumen y condiciones, y que el intermediario no represente a ambas partes simultáneamente. Esta es la información que Binance exigirá a los emisores de tokens a partir de marzo de 2026. Además, al igual que las bolsas en el mercado de valores publican los creadores de mercado por acción, los inversores también deben saber qué creadores de mercado están involucrados.

4.4. Creadores de mercado bajo el mismo techo que las bolsas

Si el creador de mercado es una filial de la bolsa, el conflicto de intereses se agrava. Si una empresa opera una bolsa, custodia y comercio propio, es fácil que el creador de mercado afiliado reciba privilegios que otros usuarios no tienen.

FTX y Alameda Research son ejemplos representativos. Alameda actuó como el principal creador de mercado de FTX y recibió límites de crédito y privilegios que otros usuarios no tenían. Las autoridades estadounidenses determinaron que los depósitos de los clientes de FTX fluyeron hacia Alameda y se utilizaron para inversiones y cubrir pérdidas. Ambas empresas se declararon en quiebra en 2022. El problema no era el estatus de creador de mercado en sí. El problema era que el crédito y la discreción asociados a ese estatus se utilizaron para malversar activos de los clientes sin ninguna supervisión.

Por lo tanto, la solución no es prohibir a los creadores de mercado afiliados, sino separar y supervisar las organizaciones. La Organización Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO) identificó este conflicto de intereses como un tema clave en sus recomendaciones de 2023, y Hong Kong lo ha trasladado a la legislación. La Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong (SFC) permitió la creación de mercado por parte de filiales de bolsas a partir de febrero de 2026, estableciendo tres condiciones:

• Separar funcionalmente la organización de creación de mercado de la bolsa
• Delimitar claramente los límites operativos entre ambas
• Presentar un informe de inspección de una institución profesional independiente a las autoridades antes de comenzar la creación de mercado

Se trata de una forma de trazar líneas y supervisar para evitar que surjan privilegios y compartición de información. Si las bolsas nacionales crean mercado a través de filiales o empresas relacionadas, deben aplicar los mismos principios desde el principio.

4.5. Creadores de mercado sin obligaciones son los primeros en salir en crisis

Si los cuatro ejemplos anteriores son límites en situaciones cotidianas, el último elemento revela problemas en un mercado que cae drásticamente.

La mayoría de los creadores de mercado de criptomonedas no tienen obligaciones forzosas que cumplir en un mercado en caída. Cuando las pérdidas se acumulan, la decisión de retirar las ofertas actúa como una respuesta racional, lo que provoca vacíos en las órdenes y un colapso abrupto del mercado. El incidente del 10 de octubre de 2025 es un ejemplo representativo. En ese momento, muchas criptomonedas cayeron entre un 40% y un 70%, y los actores del sector evaluaron que la retirada de ofertas por parte de los creadores de mercado fue un factor decisivo.

Para prevenir la fuga en situaciones de crisis, es necesario contar con obligaciones claras de cumplimiento y una estructura de incentivos adecuada. De hecho, los actores que siguen normas obligatorias mostraron un comportamiento completamente diferente en medio de la crisis. Según entrevistas con actores del sector, en el caso de ciertas criptomonedas que cayeron drásticamente debido a factores macroeconómicos, los creadores de mercado ampliaron temporalmente el diferencial de compra-venta mientras mantenían las ofertas, evitando así la interrupción del comercio. Esta diferencia se deriva del cumplimiento de las obligaciones contractuales y de las directrices de gestión de riesgos.

Los mercados de acciones tradicionales han institucionalizado estos mecanismos. La Bolsa de Corea impone a los creadores de mercado la obligación de presentar ofertas de al menos el 80% diario y el 90% trimestral para cada activo, y solo se otorgan incentivos a aquellos que cumplen con estas obligaciones. Se imponen penalizaciones por incumplimiento, y si se supera un cierto umbral, se puede rescindir el contrato y se prohíbe la calificación durante un año.

También se necesita un estándar para medir si se han cumplido las obligaciones. Los creadores de mercado del sector evalúan la recuperación tras un choque del mercado no por el rebote de precios, sino por si las funciones de comercio han vuelto a la normalidad.

• ¿Se reduce nuevamente la diferencia entre los precios de compra y venta?
• ¿Se reponen las cantidades de ofertas que habían desaparecido?
• ¿Se convergen las diferencias de precios entre las bolsas?
• ¿Cuánto tiempo tarda en volver a la normalidad?

Si se toman estos indicadores como criterios de obligación y se otorgan recompensas en consecuencia, los creadores de mercado tendrán más razones para quedarse que para irse en tiempos de crisis.

5. Pasar de ser objeto de control a ser objeto de gestión

La desconfianza hacia los creadores de mercado en el país no es infundada. Sin embargo, como se vio en el capítulo 4, al seguir esa base, el problema no radica en la función de los creadores de mercado. Cualquiera puede autodenominarse creador de mercado, y no hay una estructura que defina lo que es normal.

La ley nacional aún mantiene esta estructura tal como está. Sin embargo, es necesario identificar con precisión dónde están los vacíos. Las actividades de compra y venta utilizando fondos propios y llenando ofertas siguen siendo legales en la actualidad. Lo mismo ocurre con el uso de tokens prestados. Estas actividades también pueden ser sancionadas si se consideran manipulación del mercado, pero no se convierten en un problema simplemente por ser comercio con capital propio. La zona gris se encuentra más allá de eso, en el ámbito contractual.

• No hay un canal para firmar contratos oficiales con las bolsas. La actual ley de protección de usuarios de criptomonedas prohíbe la manipulación del mercado sin excepciones para la creación de mercado. Por lo tanto, si una bolsa firma un contrato de obligación de oferta con un creador de mercado, existe el riesgo de que las transacciones bajo ese contrato sean tratadas como manipulación del mercado.

• No hay un sistema de licencias o registro para creadores de mercado contractuales.

• Es difícil para las entidades abrir cuentas y comerciar en bolsas de won coreano.

En última instancia, lo que está fuera del sistema en el país no es la actividad de provisión de liquidez en sí, sino el canal para delegar y gestionar esto mediante un contrato oficial. Los creadores de mercado contractuales no tienen forma de ser gestionados dentro del sistema, y solo queda la supervisión posterior. Los principales países ya están ajustando sus sistemas a esta tendencia. La regulación de transacciones injustas se eleva al nivel de las finanzas tradicionales, creando un marco en el que los participantes del mercado pueden operar.

• UE: A partir del 30 de diciembre de 2024, cuando se implemente completamente MiCA, se prohibirá la manipulación del mercado de criptomonedas. La creación de mercado con fondos propios dentro de una bolsa no está sujeta a licencia. La licencia se aplica a los puntos que brindan servicios a los clientes. Grandes creadores de mercado como Keyrock y Flowdesk obtuvieron licencias en junio de 2026 para ofrecer servicios a los clientes.
• Hong Kong: Al observar que las bolsas carecían de liquidez, se permitió la creación de mercado por parte de filiales de bolsas en febrero de 2026. Sin embargo, se exigió que las organizaciones de creación de mercado se separaran de las bolsas.
• Japón: En julio de 2026, se aprobó una enmienda para regular las criptomonedas bajo la ley de transacciones de productos financieros, que incluye una nueva prohibición de operaciones con información privilegiada.

Aunque los puntos de partida de los principales países son diferentes, claramente comparten un mismo objetivo. Las prácticas de manipulación del mercado injustas se regularán estrictamente al nivel del sector financiero existente, mientras que los actores de provisión de liquidez saludables serán reconocidos legítimamente dentro del marco del sistema.

El desafío que el mercado nacional debe abordar también radica en buscar este punto de equilibrio. Tanto la desconfianza incondicional hacia los creadores de mercado como la defensa ciega no pueden ser soluciones deseables. La dirección de la reforma institucional necesaria para mejorar los puntos limitantes estructurales mencionados anteriormente se resume a continuación.

1. Incorporar en la ley los criterios que diferencian lo normal de lo anómalo. Se puede partir de los criterios que ya utiliza la industria. Si el creador de mercado asume directamente el riesgo de precio, si no tiene la intención de presionar el precio hacia un lado, y si los inversores externos realmente pueden comprar y vender. Debe haber criterios previos para que la gestión de riesgos normal no sea malinterpretada como manipulación del mercado.
2. Definir los requisitos de calificación para los creadores de mercado que firman contratos. Los requisitos de registro y autorización se colocan en el punto donde se firman contratos con las bolsas o emisores y se asumen obligaciones. Así, las empresas que manipulan el volumen bajo la etiqueta de creador de mercado serán filtradas en la etapa del contrato, y la provisión de liquidez en un sentido amplio con capital propio seguirá estando abierta como hasta ahora.
3. Hacer visibles los contratos. Al menos las bolsas y las autoridades de supervisión deben saber qué creadores de mercado están participando con qué cantidades y condiciones. Los inversores también deben saber qué creadores de mercado están involucrados.
4. Prevenir conflictos de interés. Si se crea mercado dentro del mismo grupo que la bolsa, se debe separar la organización y someterla a auditorías externas, como en Hong Kong.
5. Proporcionar obligaciones y recompensas conjuntamente. Al imponer obligaciones de mantenimiento de ofertas como en el sistema de creadores de mercado de la Bolsa de Corea y otorgar recompensas adecuadas, los creadores de mercado tendrán razones para permanecer en el mercado durante una crisis.

Por lo tanto, ahora es el momento adecuado para establecer correctamente estos marcos legales e institucionales.

• El proyecto de ley de activos digitales presentado en junio de 2025 incluye una cláusula que excluye la creación de mercado encargada por las bolsas de la manipulación del mercado.
• En septiembre de 2026, el director a cargo de la Comisión de Servicios Financieros declaró en público que se considerará la necesidad de introducir un sistema de creación de mercado.
• El presidente de la Comisión de Servicios Financieros respondió en octubre de 2026 durante la auditoría nacional que ya se estaba preparando el contenido del proyecto de ley y que se encontraba en las etapas finales de discusión. El gobierno tiene como objetivo promulgarlo este año.

La pregunta que queda no es si se permitirá a los creadores de mercado, sino bajo qué criterios se permitirá. Hay un punto que no se debe pasar por alto aquí. El proyecto de ley publicado actualmente se centra en un modelo de mercado de acciones basado en la creación de mercado encargada por las bolsas. Sin embargo, muchos de los problemas mencionados anteriormente surgieron no de las bolsas, sino de los contratos con los emisores de tokens. Si no se aborda cómo manejar los contratos con los emisores de tokens, el mayor vacío fuera del sistema permanecerá intacto.

La apertura del mercado corporativo también está relacionada con esta legislación. La Comisión de Servicios Financieros anunció en febrero de 2025 que permitirá pruebas de compra y venta de criptomonedas para aproximadamente 3,500 empresas cotizadas y de inversión profesional. Sin embargo, aún no se han definido las pautas, y se está considerando el momento del anuncio en relación con el proyecto de ley de activos digitales. Si no se incluye a los creadores de mercado en las reglas del mercado que se establecerán para la entrada de capital corporativo, la provisión de liquidez seguirá quedando fuera del sistema incluso después de que el mercado se abra.

El mercado de criptomonedas en Corea del Sur debe cambiar su perspectiva sobre los creadores de mercado para aceptar adecuadamente los fondos institucionales. No se puede mantener a los creadores de mercado legítimos en el mercado solo con medidas de control, ni se pueden filtrar las empresas que solo utilizan el nombre. La Ley de Activos Digitales representa la primera oportunidad para trasladar a los creadores de mercado de ser objeto de control a ser objeto de gestión.

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