11,5% anualizado, Wall Street se agita: ¿es STRC de MicroStrategy el salvador o el destructor de Bitcoin?

Tras más de dos meses de fluctuación de Bitcoin, finalmente hay señales de una ruptura.

Quien sigue liderando la carga de Bitcoin es nuestro viejo amigo Michael Saylor, y esta vez ha desatado una nueva arma: STRC.

Un rápido vistazo a los tuits recientes de Saylor muestra que ha estado publicando sobre STRC casi todos los días. Piscinas de complejos turísticos tropicales, mujeres sosteniendo cócteles: estos vídeos promocionales de baja calidad generados por IA envían una señal clara: el hombre que elevó a MSTR al altar del Nasdaq está utilizando ahora la misma potencia de marketing para STRC.

¿Por qué hace esto? Porque STRC es actualmente la herramienta casi exclusiva de Strategy para convertir los fondos del mercado en presión de compra de BTC. En los últimos tres meses, cada anuncio de compra de BTC a gran escala por parte de Strategy ha sido financiado a través de STRC.

¿Qué es STRC?

STRC significa Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock, una acción preferente perpetua emitida por Strategy y cotizada en el Nasdaq en noviembre del año pasado.

Su funcionamiento se puede resumir de la siguiente manera:

Gastas unos 100 $ para comprar una acción de STRC. Strategy paga dividendos en efectivo mensuales a una tasa anualizada del 11,5 %, lo que equivale a aproximadamente 0,96 $ por acción al mes. No tiene fecha de vencimiento y Strategy no está obligada a reembolsar el capital.

El precio de la acción se ancla en torno al valor nominal de 100 $ mediante ajustes mensuales de la tasa de dividendos: si cae por debajo de 100, la tasa de dividendos aumenta para atraer compradores; si sube por encima de 100, la tasa de dividendos disminuye para devolver el precio al valor nominal. El límite superior para el ajuste mensual de la tasa de dividendos es de 25 puntos básicos.

Solo cuando el precio de la acción de STRC está por encima de los 100 $ puede Strategy emitir nuevas acciones para recaudar fondos al valor nominal; esta es la premisa de todo el volante. Tras deducir la reserva de dividendos, la mayor parte de los fondos recaudados se utiliza para comprar BTC.

Saylor ha bautizado este producto como "Crédito de alto rendimiento a corto plazo" o "Fondo monetario respaldado por Bitcoin". En el entorno actual de un rendimiento del Tesoro de EE. UU. de alrededor del 3,5 %, STRC ofrece una rentabilidad equivalente al triple de la de los bonos del Tesoro estadounidense.

Volante

Un error común sobre Saylor es que compró BTC imprimiendo dinero de la nada.

No podría hacer eso. Saylor no puede simplemente imprimir dinero; tiene que esperar a que el mercado le entregue el dinero. Por cada acción adicional de STRC emitida, debe haber un comprador dispuesto a un precio de 100 $.

Los compradores de STRC están realizando esencialmente una "transacción" de crédito, donde el rendimiento del 8 % que ofrece STRC sobre los bonos del Tesoro compensa el "riesgo crediticio de Strategy".

Sin embargo, lo que muchos compradores de STRC quizás no se den cuenta es que los fondos utilizados para comprar STRC fluyen indirectamente hacia BTC, magnificados tres veces.

Strategy tiene un objetivo financiero declarado públicamente: un ratio de apalancamiento del 33 %.

De la estructura de capital total, las acciones preferentes perpetuas como STRC, STRF y STRK representan aproximadamente un tercio, y los dos tercios restantes provienen de las acciones ordinarias de MSTR. Saylor se refiere a este principio como "apalancamiento inteligente". Esto significa que cada vez que Strategy adquiere 1 $ a través de STRC, para mantener el umbral de apalancamiento del 33 %, deben emitir alrededor de 2 $ en MSTR para invertir junto con BTC. 1 $ en STRC + 2 $ en MSTR = 3 $ de presión de compra de BTC.

El 14 de abril, a través de STRC, Strategy recaudó aproximadamente 1.000 millones de dólares en un solo día. Apalancado tres veces, esto corresponde a unos 3.000 millones de dólares en presión de compra de BTC, lo que coincide perfectamente con la escala de acumulación de BTC en las dos primeras semanas de abril.

A medida que BTC disminuye, la garantía se reduce, el riesgo crediticio de STRC aumenta y Strategy debe aumentar la tasa de dividendos para compensar el nuevo nivel de riesgo. Sin embargo, cuanto mayor sea la tasa de dividendos, mayor será la presión sobre el flujo de caja y mayor la probabilidad de impago. Esto crea un bucle de retroalimentación inestable. Durante el tiempo en que BTC cayó de 120.000 $ a 60.000 $ el pasado octubre, la tasa de dividendos de STRC tuvo que aumentarse del 7 % al 11,5 % para recuperar apenas la presión de compra.

Por el contrario, cuando BTC se estabiliza y sube, la garantía se fortalece, la calidad crediticia mejora y, con la misma tasa de dividendos, STRC se vuelve más atractivo, lo que aumenta aún más la demanda. El ETF de valores preferentes e ingresos de BlackRock incluyó en abril las acciones preferentes de Strategy como su segunda mayor participación, con un valor de mercado que aumentó de unos 200 millones de dólares en marzo a 344 millones de dólares, proporcionando un respaldo directo de las instituciones de renta fija al estado crediticio actual de Strategy.

El volante de Strategy se ha vuelto positivo: más fondos compran STRC → Strategy se apalanca 3x para comprar BTC → el precio de BTC se apoya → la garantía de STRC se vuelve más sólida, el diferencial de crédito se reduce → con el mismo rendimiento de dividendos, STRC se vuelve más atractivo → más fondos compran STRC.

Arbitraje de fecha ex-dividendo

Las acciones preferentes tienen un mecanismo de distribución de dividendos diferente al de los bonos. Los bonos devengan intereses diariamente, donde ganas intereses por cada día que mantienes el bono; las acciones preferentes, por otro lado, pagan una suma global en fechas fijas. Para STRC, siempre que mantengas la acción al cierre del día anterior a la fecha ex-dividendo, recibes el dividendo mensual completo de 96 centavos.

Esto crea una oportunidad de arbitraje obvia: entrar rápidamente a comprar unos días antes de la fecha ex-dividendo, cobrar el dividendo y vender al día siguiente. Los datos de los últimos meses muestran que la caída media de STRC tras la fecha ex-dividendo es de unos 20 centavos, mucho menos que los 96 centavos del propio dividendo. El beneficio neto de un solo arbitraje ex-dividendo puede alcanzar entre 40 y 50 centavos por acción.

Los arbitrajistas no dejarán pasar esta oportunidad.

Como se muestra en el gráfico, el volumen de negociación comienza a aumentar aproximadamente una semana antes de la fecha ex-dividendo, alcanza su punto máximo en o antes de ese día y disminuye rápidamente después de la fecha ex-dividendo. El aumento del volumen en abril es significativamente más pronunciado que el de marzo, lo que indica un número creciente de fondos que participan en el arbitraje ex-dividendo de STRC.

Sin embargo, tal comportamiento de arbitraje puede no ser beneficioso.

Para el producto STRC en sí, las dos o tres semanas posteriores a la fecha ex-dividendo entran en una "zona muerta": la liquidez se reduce, los diferenciales de oferta y demanda se amplían y el precio de la acción permanece por debajo del valor nominal de 100 $ durante un período prolongado. Este fallo de anclaje recurrente erosionará el posicionamiento de STRC como un "producto del mercado monetario", desplazándolo hacia algo más parecido a un bono de fluctuación mensual.

Para Saylor, sus compras de BTC son fácilmente anticipadas por los fondos de arbitraje. La emisión de STRC se concentra en las dos semanas anteriores a la fecha ex-dividendo, lo que significa que sus compras de BTC también se concentran durante este período.

Ahora, los operadores de arbitraje se agolpan para comprar STRC al mismo tiempo cada mes. Saben que Saylor está a punto de usar este dinero para barrer el mercado al contado de BTC, por lo que pueden comprar BTC por adelantado, esperar a que Saylor haga subir el precio y luego vender a un precio más alto, aumentando el coste de compra de Saylor.

En las últimas dos semanas, la prima al contado de Coinbase alrededor de la fecha ex-dividendo de STRC ha aumentado significativamente.

Hay dos soluciones posibles: cambiar la frecuencia de distribución de dividendos, como pasar de mensual a quincenal y distribuir las ganancias del arbitraje, o introducir un producto derivado más elemental con dividendos más frecuentes para descentralizar las operaciones de arbitraje concentradas.

Efectivamente, Saylor tomó medidas rápidas y anunció el sábado que Strategy había presentado una propuesta para cambiar la frecuencia de pago de dividendos de STRC de mensual a bimensual. La obligación de pago de dividendos anual y el rendimiento permanecen sin cambios.

Si se aprueba la propuesta, el primer dividendo bimensual se distribuirá el 15 de julio.

El asesor de Bitwise, Jeff Park, señaló que actualmente no hay bonos corporativos en el mercado que utilicen un mecanismo de dividendos bimensuales, y la preferencia de los inversores minoristas por pagos de mayor frecuencia ha sido validada por el éxito de productos como los ETF de dividendos semanales.

A un nivel más profundo, Jeff Park ve esto como un paso significativo hacia la penetración de la visión de "pago en streaming" de la industria de las criptomonedas en los mercados de capitales tradicionales. La frecuencia de los pagos de intereses refleja fundamentalmente la eficiencia de transformar la energía potencial monetaria en energía cinética, y la era de la moneda digital debería liberarse de los límites de ciclos temporales impuestos artificialmente.

Él cree que STRC ha establecido un nuevo punto de referencia para las empresas tradicionales y está entusiasmado con la evolución futura hacia pagos bimensuales, diarios e incluso instantáneos.

La nueva narrativa de DeFi

La aparición de STRC ha inyectado vitalidad al mercado DeFi, que estaba estancado.

Durante el último año, los rendimientos de las stablecoins DeFi han tenido una tendencia a la baja. Los depósitos de stablecoins en Aave rinden aproximadamente un 2 % anual, mientras que el USDe de Ethena y el USDS de Sky están por debajo del 4 %, e incluso el PT de las principales stablecoins en Pendle lucha por superar el 6 %. Este nivel de retorno corresponde a la exposición al riesgo de los contratos inteligentes de la era de la IA, y la relación riesgo-retorno ha disuadido a muchos veteranos de DeFi.

DeFi necesita una fuente de ingresos confiable y lo suficientemente grande como para atraer el dinero de TradFi de vuelta a la cadena, y STRC proporciona convenientemente esta oportunidad.

Dos proyectos están intentando actualmente empaquetar el rendimiento de STRC en la cadena:

El protocolo Apyx adopta un modelo de doble moneda. apxUSD es la stablecoin base respaldada por activos como STRC, acciones preferentes similares a SATA y exceso de garantía de los bonos del Tesoro de EE. UU.; apyUSD es la versión de staking que recibe los ingresos subyacentes por dividendos e intereses, ofreciendo actualmente un rendimiento anualizado de alrededor del 12,78 %. La oferta ha alcanzado los 130 millones de dólares, con productos de rendimiento y apalancamiento correspondientes en Pendle y Morpho.

sUSDat de Saturn Credit es una stablecoin que genera rendimiento y acuña recompensas de STRC, con el TVL del protocolo aumentando de cero a 72,6 millones de dólares en poco más de un mes.

Según los datos de mercado de Pendle, el APY actual para PT-sUSDat es del 9,2 %.

La suerte está echada

A medida que la máquina financiera cuidadosamente diseñada por Saylor tiene más éxito, una pregunta se vuelve más difícil de evitar.

La cantidad de BTC en posesión de Strategy se acerca ahora al 3,5 % del suministro total, con un ritmo continuo de miles de millones de dólares por mes.

¿Cuál era la propuesta de valor original de BTC? Un activo monetario descentralizado, no controlado por ninguna entidad única y resistente a la manipulación unilateral por parte de cualquiera.

Cuando las acciones preferentes perpetuas de una empresa que cotiza en bolsa se convierten en BTC (un activo monetario descentralizado, no controlado por ninguna entidad única y resistente a la manipulación unilateral por parte de cualquiera) en su principal fuente de presión de compra marginal, ¿se está desviando Bitcoin de su forma original?