ارزش بازار $HYPE شرکت DAT چقدر است؟

عنوان اصلی: پیشنهاد HYPE برای PURR آن چیزی نیست که فکر می‌کنید
نویسنده اصلی: @ericonomic
ترجمه: Peggy, BlockBeats

یادداشت سردبیر: در بحث‌های پیرامون HYPE در DAT PURR، بازار اغلب فقط روی یک سوال تمرکز می‌کند: چقدر "مهمات" برای خرید HYPE باقی مانده است. با این حال، این مقاله تلاش می‌کند اشاره کند که کلید اصلی نه در موجودی، بلکه در مکانیسم است. با تفسیر سند S-1 و منطق صدور DAT، نویسنده حقیقتی را آشکار می‌کند که به طور گسترده نادیده گرفته شده است: در حضور حق بیمه mNAV و نقدینگی واقعی، صدور ATM به "قدرت آتش" اجازه می‌دهد تا به صورت پویا با حجم معاملات گسترش یابد، به جای اینکه به صورت خطی کاهش یابد.

این همچنین انگیزه خرید PURR را بازتعریف می‌کند، زیرا این فقط در مورد مصرف سرمایه نیست، بلکه ممکن است در مورد حفظ شتاب و تقویت قابلیت‌های جمع‌آوری سرمایه در آینده باشد. این مقاله توضیح می‌دهد که چرا اکثر DATها شکست خواهند خورد، در حالی که HYPE از تله‌های معمول در ویژگی‌های دارایی و طراحی ساختاری اجتناب کرده است.

متن اصلی به شرح زیر است:

بیشتر مردم روی PURR (که قبلاً با نام Hyperliquid Strategies یا HSI شناخته می‌شد) فقط به یک دلیل تمرکز می‌کنند: این یکی از DATهای HYPE است (و در حال حاضر بزرگترین در مقیاس است) که به طور مداوم HYPE را جمع‌آوری می‌کند.

بنابراین، مدل ذهنی همه ساده است: "PURR هنوز میلیون‌ها ظرفیت دارد که می‌تواند به نگهداری یا بالا بردن قیمت ادامه دهد."

این مدل مفید است. اما کامل نیست.

زیرا در پس‌زمینه، مکانیسمی وجود دارد که می‌تواند بی‌سروصدا "قدرت آتش باقی‌مانده" را به مهمات تقریباً نامحدود تبدیل کند.

وقتی این را ببینید، دیگر PURR را به عنوان یک "کیف پول با موجودی" نخواهید دید. شروع به دیدن آن به عنوان چیز دیگری خواهید کرد.

Bob Diamond، رئیس HSI

قبل از ادامه، اگر می‌خواهید عمیق‌تر در مورد PURR و رابطه آن با HYPE تحقیق کنید، توصیه می‌کنم ابتدا مقاله قبلی من را بخوانید، به‌ویژه نکته ۳، جایی که من به‌طور خاص در مورد این موضوع بحث کردم. برخی از داده‌های موجود در آن ممکن است کمی قدیمی باشند، اما ما بعداً در این مقاله به این نکته باز خواهیم گشت.

مانند قبل، تمام اطلاعات این مقاله از سند S-1 منتشر شده رسمی گرفته شده است. علاوه بر این، من همچنین برخی از محتوای مصاحبه را ترکیب کرده و فرضیات معقولی را در مقاله مطرح خواهم کرد.

سند S-1 HSI

بیایید مستقیماً به اصل مطلب بپردازیم.

به غیر از این واقعیت که "PURR ممکن است هنوز بیش از ۱۰۰ میلیون دلار برای خرید HYPE داشته باشد"، چه چیز دیگری باید بدانید؟

نکته اصلی این است: "قدرت آتش" آن‌ها ممکن است بیش از ۱۰۰ میلیون دلار باشد؛ ممکن است به یک صندوق جنگی با اندازه ثابت محدود نشود، بلکه می‌تواند به صورت پویا توسط mNAV و نقدینگی بازار تقویت شود.

برای درک این موضوع، باید با مکانیسم اساسی DAT شروع کنیم.

مکانیسم اساسی DAT

Bobby شروع به محاسبه می‌کند

شرکت‌های خزانه‌داری دارایی دیجیتال (DAT) نوعی شرکت با هدف اصلی جمع‌آوری مداوم ارز دیجیتال هستند. منابع مالی آن‌ها معمولاً از سه مسیر اصلی تأمین می‌شود:

سرمایه‌گذارانی که مایل به قرار گرفتن در معرض ارز دیجیتال با تخفیف هستند، پول نقد ارائه می‌دهند و DAT به جای ارائه مستقیم ارز دیجیتال، در ازای آن توکن صادر می‌کند؛

دارندگانی که مایل به "خروج" از موقعیت‌های ارز دیجیتال خود هستند، ارز دیجیتال خود را تحویل می‌دهند و DAT به آن‌ها پول نقد پرداخت می‌کند، اما قیمت معامله معمولاً کمتر از قیمت فعلی بازار است؛

صدور و فروش توکن‌های جدید (این نکته حیاتی است).

وضعیت PURR کمی پیچیده‌تر است زیرا نتیجه ادغام چندین شرکت است؛ اما برای ساده‌سازی بحث، می‌توانیم در ابتدا فرض کنیم که عمدتاً از طریق (1) و (2) بودجه جمع‌آوری کرده است.

یک نکته باید روشن باشد: هدف اصلی آن‌ها، حداقل از نظر تئوری، باید به حداکثر رساندن بازده سهامداران باشد تا "پامپ" کردن یک ارز دیجیتال خاص.

با این حال، در واقعیت، اکثر DATها مسیر قدیمی "پامپ و دامپ" را در پیش گرفته‌اند و تقریباً مانند یک راگ پول شکست خورده‌اند.

اینجاست که ارزش خالص دارایی بازار (mNAV) وارد می‌شود. mNAV شاخصی است که برای تعیین اینکه آیا سهام یک شرکت با تخفیف یا حق بیمه معامله می‌شود، استفاده می‌شود.

بیایید یک مثال ساده بزنیم: فرض کنید یک DAT با HYPE به عنوان دارایی اصلی وجود دارد: نگهداری ۱ میلیارد دلار معادل HYPE؛ بدون بدهی، بدون پول نقد اضافی؛ در مجموع ۵۰۰,۰۰۰ توکن صادر شده، با قیمت ۲۰۰۰ دلار برای هر توکن.

سپس، محاسبه mNAV آن عبارت است از: (۵۰۰,۰۰۰ × ۲۰۰۰) / ۱,۰۰۰,۰۰۰,۰۰۰ = ۱

mNAV = ۱، به این معنی که سهام شرکت به قیمت منصفانه ارزش‌گذاری شده است.

اگر قیمت سهام بالاتر باشد، mNAV > ۱، نشان می‌دهد که شرکت با حق بیمه معامله می‌شود؛

اگر قیمت سهام پایین‌تر باشد، mNAV < ۱، به این معنی است که شرکت با تخفیف معامله می‌شود.

حالا، بیایید به نکته (۳) که قبلاً ذکر شد بازگردیم، که مهم‌ترین و اغلب نادیده گرفته‌شده‌ترین بخش مکانیسم DAT است: DAT کجا و چگونه توکن‌های جدید صادر می‌کند. اینجاست که داستان واقعاً تغییر می‌کند.

نقطه تغییر: چگونه DAT توکن‌های جدید صادر می‌کند

دو مسیر صدور توکن‌های جدید

برخی از DATها انتخاب می‌کنند که توکن‌های اضافی صادر کرده و آن‌ها را به صورت فرابورس (OTC) با تخفیف به خریداران خاص بفروشند در حالی که دوره قفل کوتاه‌تری تعیین می‌کنند.
این اغلب "مارپیچ مرگ" کلاسیک را تحریک می‌کند: هنگامی که دوره قفل به پایان می‌رسد، خریداران به صورت متمرکز می‌فروشند؛ قیمت سهام کاهش می‌یابد؛ برای ادامه جمع‌آوری سرمایه، باید تخفیف‌های بزرگ‌تری داده شود؛ mNAV بیشتر کاهش می‌یابد؛ و این چرخه تکرار می‌شود.

نوع دیگری از DAT انتخاب می‌کند که توکن‌های جدید را از طریق ATM زمانی که mNAV در حق بیمه است، صادر کند.

صدور ATM (در بازار) به شرکتی اشاره دارد که به تدریج توکن‌های جدید را در بازار آزاد صادر و می‌فروشد در حالی که به شدت به محدودیت‌های نقدینگی و حجم پایبند است.

قیمت‌گذاری این توکن‌های جدید ATM از طریق OTC تخفیف‌دار نیست، بلکه به قیمت بازار (معمولاً بر اساس VWAP، قیمت میانگین وزنی حجم) لنگر می‌اندازد.

تفاوت مکانیسم ظریف اما بسیار مهمی وجود دارد که به ویژه در عملیات واقعی حیاتی است.

به دلیل اینکه صدور ATM به جای آخرین قیمت معامله به VWAP ارجاع می‌دهد، در یک روند صعودی قوی، قیمت اسپات اغلب برای مدت کوتاهی بالاتر از VWAP معامله می‌شود. در این زمان، توکن‌های جدید می‌توانند توسط بازار در سطحی کمی پایین‌تر از قیمت اسپات بدون ارائه هیچ تخفیف صریح یا شرایط خاصی جذب شوند.

به عنوان مثال: اگر PURR به سرعت در عرض یک روز از ۱۰ دلار به ۱۲ دلار افزایش یابد، و در آن زمان VWAP هنوز در ۱۰.۸۰ دلار باشد، توکن‌های جدید ATM در واقع با قیمتی حدود ۱۰٪ کمتر از قیمت اسپات فروخته می‌شوند. اگرچه طبق قوانین، آن‌ها هنوز "صادر شده با قیمت بازار" در نظر گرفته می‌شوند.

همانطور که معاملات با قیمت بالاتر انباشته می‌شوند، VWAP به طور طبیعی حرکت می‌کند و به قیمت اسپات می‌رسد.

همانطور که انتظار می‌رفت، PURR مسیر دوم را انتخاب کرد. و اینجاست که همه چیز واقعاً جالب می‌شود.

سوال بعدی این است: PURR چه زمانی توکن‌های جدید صادر می‌کند و چه تعداد می‌تواند صادر شود؟

طبق برخی از محتوای مصاحبه، David Schamis (@dschamis) اشاره کرد که وقتی قیمت معامله PURR بالاتر از ۱ برابر mNAV باشد، آن‌ها شروع یک عرضه ATM را در نظر می‌گیرند.

و طبق محاسبات @Keisan_crypto، mNAV فعلی PURR حدود ۱.۱۰ است، به این معنی که اگر آن‌ها مایل باشند، قبلاً شرایط صدور توکن‌های جدید را برآورده کرده‌اند.

محاسبه mNAV Keisan بر اساس قیمت 03/02

اما سوال این است: آن‌ها چقدر می‌توانند صادر کنند؟ اکثر مردم در اینجا متوقف می‌شوند. و مزیت واقعی از اینجا شروع می‌شود.

مکانیسم S-1 که اکثر مردم نمی‌فهمند

طبق افشای پرونده S-1، به عنوان یک واسطه فروش توکن در بازار، سقف مالکیت ذینفع Chardan ۴.۹۹٪ است. بر اساس برآورد قیمت فعلی، این بدان معنی است که می‌تواند به طور موقت حداکثر حدود ۵۰ میلیون دلار توکن PURR را نگه دارد.

اما این بدان معنا نیست که آن‌ها فقط می‌توانند ۵۰ میلیون دلار توکن جدید صادر کنند.

آنچه واقعاً به این معنی است: در هر مقطع زمانی، Chardan نمی‌تواند بیش از این سهم از شناوری را "انبار" کند. تا زمانی که توکن‌ها به طور مداوم در بازار فروخته می‌شوند و توزیع‌ها تکمیل می‌شوند، توکن‌های جدید بیشتری می‌توانند صادر شوند.

علاوه بر این، در عملیات واقعی، Chardan همچنین توسط قوانین معاملاتی و محدودیت‌های دستکاری بازار محدود می‌شود. معمولاً، این کار حجم معاملات روزانه صدور ATM را به حدود ۲۰٪ از حجم روزانه محدود می‌کند.

با استفاده از آخرین روز معاملاتی به عنوان مثال: PURR حجم معاملات روزانه حدود ۷ میلیون توکن (تقریباً ۴۲ میلیون دلار) داشت؛ با این نرخ، Chardan می‌تواند روزانه حدود ۸.۴ میلیون دلار توکن از طریق ATM بفروشد.

نمودار PURR

نکته کلیدی (نتیجه‌گیری)

به عبارت دیگر: اگر حجم بتواند در سطح فعلی حفظ شود، PURR می‌تواند به طور بالقوه حدود ۸ میلیون دلار قدرت آتش روزانه برای خرید HYPE اضافه کند.

باز هم، این بدان معنا نیست که آن‌ها کورکورانه بازار را جارو می‌کنند و در اوج می‌خرند؛ اما ساختار انگیزه در اینجا کاملاً متفاوت از PIPE است.

تأمین مالی PIPE: بودجه از قبل در دسترس است، هیچ عجله‌ای وجود ندارد، می‌توانید پول نقد را نگه دارید و منتظر ظهور فشار فروش باشید.

صدور ATM: ساختار انگیزه تغییر خواهد کرد.

اگر ظرفیت صدور همراه با حجم و شتاب گسترش یابد، و حجم معاملات بالاتر PURR بتواند به طور مداوم پنجره ATM را باز کند، حفظ شتاب قوی HYPE ممکن است در واقع قابلیت‌های صدور و تأمین مالی آینده را افزایش دهد.

در این ساختار، خرید فعال در مسیر صعودی دیگر غیرمنطقی نیست. این می‌تواند وسیله‌ای برای حفظ نقدینگی، افزایش حجم معاملات و به حداکثر رساندن بودجه‌ای باشد که ATM می‌تواند در طول زمان جمع‌آوری کند.

این "خرید کورکورانه در اوج" نیست. این بدان معنی است که در شرایط خاص، جذب سریع فشار فروش، یا حتی اضافه کردن به موقعیت‌ها با روند، یک انتخاب منطقی استراتژیک است.

این بخشی است که اکثر مردم نادیده می‌گیرند.

آن‌ها PURR را به عنوان خریدی مدل‌سازی می‌کنند که موجودی آن مدام کاهش می‌یابد؛ اما اگر ATM باز باشد (حق بیمه mNAV)، و نقدینگی واقعاً وجود داشته باشد، محدودیت واقعی دیگر "چقدر پول باقی مانده؟" نیست، بلکه: بدون تبدیل خود به "کل بازار"، چقدر نقدینگی می‌توانید به طور مداوم به بازار تزریق کنید در حالی که شتاب و فعالیت معاملاتی را حفظ می‌کنید؟

اگر تقریباً تمام DATها شکست خورده‌اند، چرا این بار می‌تواند متفاوت باشد؟

زیرا اکثر شکست‌های DAT ناشی از مسائل ساختاری و انتخاب ضعیف دارایی است، نه به این دلیل که "ایده DAT ذاتاً ناقص است".

آن‌ها معمولاً به این دلایل شکست خوردند:

۱. مکانیسم صدور ضعیف

OTC تخفیف‌دار + دوره بازگشایی کوتاه اساساً "فروشندگان اجباری" خود را ایجاد می‌کنند؛

۲. دارایی اساسی فاقد توانایی خودپایداری است

اگر دارایی هیچ (یا بسیار کم) درآمد ذاتی نداشته باشد، باید برای حفظ حلقه به افزایش قیمت تکیه کند؛ هنگامی که قیمت راکد می‌شود، روایت بلافاصله فرو می‌پاشد؛

۳. روایت عرضه تورمی

اگر دارایی اساسی تورمی (یا انتشار سنگین) باشد، شبیه به مبارزه با بادهای مخالف ساختاری است؛

۴. احساسات فاجعه‌بار در سطح سهامداران

صدور بیشتر زمانی که mNAV < ۱ باشد، رفتار خودتخریبی است: رقیق‌سازی شدید، تخریب عاطفی و تنظیم دور بعدی تأمین مالی برای بدتر شدن.

HYPE از اکثر مسیرهای شکست فوق اجتناب می‌کند: درآمد پروتکل در نهایت به تقاضا برای HYPE و جذب ارزش تبدیل می‌شود؛ تحت استفاده مداوم، عرضه کاهش‌دهنده است، نه تورمی ساختاری؛ هیچ برنامه بازگشایی بزرگ یا VCهایی که هنوز در حال بازگشایی هستند وجود ندارد.

این ترکیب حیاتی است. زیرا تعیین می‌کند که آیا این داستانی است که "فقط افزایش قیمت می‌تواند کار کند" یا ساختاری است که "تا زمانی که اصول بنیادی سالم باشند، می‌تواند حتی در تلاطم بازار به کار خود ادامه دهد".

البته، مسیرهای شکست هنوز وجود دارند: mNAV فشرده، حجم رو به کاهش، توقف ATM یا تضعیف روایت HYPE. اما از نظر ساختاری، HYPE یکی از معدود چرخه‌های DAT است که ذاتاً یک دارایی "ماشین کلاهبرداری" نیست.

من قبلاً اینجا "Midcurved" شده‌ام

در نهایت، برخی ممکن است فکر کنند: PURR به دلیل رقیق‌سازی مداوم، سرمایه‌گذاری بدی است، صدور توکن قیمت سهام را سرکوب خواهد کرد.

من هم قبلاً اینطور فکر می‌کردم (یک mid-curve معمولی). اما لطفاً به یاد داشته باشید: وقتی امور مالی سنتی واقعاً درک می‌کند که این "ساختار دمبل" چگونه عمل می‌کند، همه چیز می‌تواند بسیار اغراق‌آمیز شود.

موارد تاریخی:

MSTR: ۳.۳× mNAV

Metaplanet: ۸.۳×

BMNR: ۵.۶×

و صادقانه بگویم، این دارایی‌ها آنقدرها هم عالی نیستند. فقط تصور کنید یک دارایی "خوب" چه چیزی می‌تواند به دست آورد.

Bobby شروع به چاپ پول می‌کند.

ادامه بده، Bobby، دستگاه چاپ را روشن کن.

Hyperliquid.

[لینک پست اصلی]