TL;DR
· Goldman Sachs a identifié dix signaux pour évaluer le degré de correction des technologies AI en Chine, en se basant sur des dimensions telles que les prix, les valorisations, l'effet de levier, les positions des investisseurs, les politiques et les fondamentaux.
· Le retournement de style, le refroidissement des investisseurs particuliers, l'augmentation des rachats et le passage de l'équipe nationale à des achats nets indiquent que certaines émotions surchauffées ont déjà été libérées.
· Cependant, le volume des transactions technologiques A-shares, le financement et les positions institutionnelles restent très concentrés, et la dynamique de révision à la hausse des prévisions de bénéfices pour les technologies dures commence également à ralentir, ce qui signifie que la correction ne peut pas être directement interprétée comme un point bas.
Après une forte hausse au cours du premier semestre, les technologies AI en Chine entrent dans une phase de réévaluation des émotions.
Le rapport stratégique de Goldman Sachs publié le 9 août montre que dans le pool d'actions AI défini par la société, les actions représentant les technologies dures AI ont augmenté en moyenne de 33 % au cours du premier semestre. Avec le retournement des transactions de matériel AI à l'échelle mondiale, l'indice STAR Market, l'indice ChiNext et l'indice CSI 1000 ont tous corrigé de plus de 20 % par rapport à leurs récents sommets.
La question est de savoir si cette correction n'est qu'une prise de bénéfices à court terme ou si elle signifie qu'un changement plus profond se produit dans les transactions AI.
Goldman Sachs ne se contente pas de regarder la baisse des indices, mais évalue l'état des émotions et du cycle de correction des technologies dures AI en Chine à partir de dix dimensions : la différenciation des rendements, la concentration du marché, les valorisations, l'effet de levier, l'émotion des investisseurs particuliers, les positions institutionnelles, le comportement des entreprises, les politiques, les fonds de l'équipe nationale et les prévisions de bénéfices.
Les dix signaux pointent vers une réponse qui n'est pas extrême : une partie des positions spéculatives accumulées, des valorisations excessives et de l'effet de levier a déjà été libérée, mais certains risques de concentration des positions subsistent, et la dynamique de révision des fondamentaux ralentit également. La phase la plus encombrée du marché pourrait être passée, mais il n'est pas encore possible de confirmer que l'ajustement est complètement terminé.
Les dix indicateurs compilés par Goldman Sachs montrent que la largeur du marché et le risque de concentration des technologies dures AI sont les plus marquants, tandis que l'effet de levier, les positions institutionnelles et les révisions des bénéfices restent également à des niveaux relativement élevés ; les valorisations, l'émotion des investisseurs particuliers, le comportement des entreprises et les signaux politiques ont clairement refroidi. Les données sont à jour au 7 août 2026.
Au cours du premier semestre, la caractéristique la plus marquante des transactions AI en Chine n'est pas que tous les actifs AI aient augmenté, mais que les fonds soient fortement concentrés dans les technologies dures.
Les données de Goldman Sachs montrent qu'au cours des six premiers mois de cette année, l'écart de rendement entre l'indice STAR Market et l'indice Hang Seng Tech a dépassé 100 points de pourcentage, atteignant des niveaux similaires à ceux observés au début de 2021 lorsque la dispersion du marché a explosé. Les petites capitalisations, la forte croissance et le style momentum ont également été les principales forces motrices du marché à ce moment-là.
À partir de juillet, ces styles ont rapidement inversé leur tendance. Avec le déclin des transactions de matériel AI à l'échelle mondiale, les rendements excédentaires des technologies dures, des petites capitalisations et des facteurs momentum ont fortement diminué, et l'écart de performance entre les technologies douces et dures est revenu à des niveaux proches de la moyenne à long terme.
Les précédents leaders de la hausse ont déjà perdu la majeure partie de leurs gains du premier semestre depuis juillet
Les ajustements des facteurs momentum et taille ont même atteint des niveaux assez extrêmes. Goldman Sachs en conclut qu'en termes de momentum des prix, la phase de retrait et de retournement de style pourrait commencer à se modérer.
Ce signal est plutôt positif : la direction qui a connu les plus fortes hausses et les positions les plus encombrées a déjà connu un refroidissement significatif. Cependant, un ralentissement de la baisse des prix ne signifie pas que les actions concernées ont déjà été complètement liquidées.
Le deuxième signal provient de la largeur du marché.
Goldman Sachs estime que 90 % de la hausse de l'indice STAR Market cette année provient des 10 meilleures actions. En comparaison, au début de 2021, ce ratio était de 23 %, et à la mi-2015, il était de 46 % pour l'indice ChiNext.
Les transactions se concentrent également dans quelques directions. Les secteurs technologiques, l'indice ChiNext et l'indice STAR Market représentent actuellement respectivement 26 %, 14 % et 6 % du volume des transactions en A-shares, tous à des niveaux relativement élevés ces dernières années.
Parallèlement, la corrélation entre les rendements des actions individuelles en A-shares reste à un niveau bas par rapport aux années précédentes. Une faible corrélation signifie que le marché ne se concentre pas principalement sur des transactions de hausse ou de baisse généralisées basées sur des facteurs macroéconomiques, mais continue de poursuivre quelques thèmes microéconomiques comme l'IA et la technologie.
Cela indique que bien que les prix des actions des technologies dures aient déjà corrigé, l'IA reste la principale référence de tarification sur le marché, et les rendements et les transactions ne se sont pas réellement étendus. L'émotion a quelque peu refroidi, mais la structure des transactions reste concentrée.
Environ 90 % de la hausse de l'indice STAR Market cette année provient des 10 meilleures actions, ce qui est nettement supérieur aux 23 % de début 2021 et aux 46 % de mi-2015 pour l'indice ChiNext. Le fait que quelques actions dominent la hausse de l'indice signifie que la largeur du marché des transactions en technologies dures AI reste insuffisante
Les valorisations sont le troisième signal pour évaluer si les émotions ont été pleinement libérées.
Au sommet de juin, le ratio Cours/Bénéfice à terme de l'indice ChiNext, pondéré par la capitalisation boursière, était d'environ 26 fois, tandis que le ratio médian des actions composant l'indice STAR Market était d'environ 50 fois. Après la baisse des prix qui a suivi, les multiples de valorisation des entreprises de technologies dures en A-shares sont désormais proches ou en dessous de la moyenne à long terme.
Si l'on prend en compte la croissance des bénéfices, le PEG à terme des entreprises concernées est également à des niveaux médians ou plus bas historiquement. Cela signifie que, simplement en regardant la valorisation par rapport à son historique, une partie de la surchauffe a été digérée.
Cependant, la valorisation absolue de l'indice STAR Market reste élevée. Après l'ajustement synchronisé du secteur AI à l'échelle mondiale, l'écart de valorisation des actions AI en Chine par rapport à leurs homologues étrangers s'est également considérablement réduit, et le coussin de sécurité qui affirmait que « les actifs chinois sont moins chers » s'est amincit.
Ainsi, le signal de valorisation ne donne pas l'indication que « c'est déjà bon marché », mais plutôt que « le moment le plus cher est peut-être passé ». Le marché va désormais davantage dépendre de la réalisation des bénéfices, plutôt que de continuer à s'appuyer uniquement sur l'expansion des valorisations.
Le solde de financement est l'indicateur le plus direct pour observer les transactions à effet de levier sur les A-shares.
Les données de Goldman Sachs montrent que le solde de financement des A-shares est passé d'environ 30 000 milliards de CNY à environ 26 000 milliards de CNY, représentant également une proportion du capital flottant qui est passée de 6,0 % à 5,5 %. Cela indique qu'une partie des fonds à effet de levier a quitté le marché.
Cependant, que ce soit le solde de financement ou le ratio de financement, ces chiffres restent encore au-dessus de la normale historique. Goldman Sachs estime que si le désendettement se poursuit, par rapport aux marchés de Corée du Sud et de Taïwan qui ont récemment connu un désendettement plus marqué, le cycle de désendettement des A-shares pourrait encore être à un stade précoce.
Bien que le solde de financement des A-shares ait déjà diminué par rapport à son niveau élevé, l'effet de levier reste concentré dans le secteur technologique. Selon les estimations de Goldman Sachs, les 10 % d'actions les plus concentrées en matière de financement représentent environ 30 % du solde total de financement du marché, atteignant un niveau historique élevé, et lorsque les technologies dures continuent de baisser, cela pourrait encore amplifier les fluctuations locales.
Il est également important de noter la répartition de l'effet de levier. Selon les estimations de Goldman Sachs, les 10 % d'actions les plus concentrées en matière de financement représentent actuellement environ 30 % du solde total de financement des A-shares, atteignant un nouveau sommet historique, principalement concentré dans le secteur des technologies dures AI.
Cela signifie que le risque d'effet de levier sur l'ensemble du marché pourrait être clairement inférieur à celui de 2015, mais qu'il existe encore des pressions structurelles au sein des technologies dures AI. Si les actions concernées continuent de baisser, les positions de financement concentrées pourraient encore amplifier les fluctuations.
Le cinquième signal de Goldman Sachs provient de l'émotion des investisseurs particuliers.
Bien que la part des fonds publics, des fonds de pension et des fonds d'assurance continue d'augmenter, les investisseurs particuliers contribuent encore à environ 70 % du volume quotidien des transactions en A-shares. Par conséquent, les changements d'émotion des investisseurs particuliers auront toujours un impact direct sur les fluctuations à court terme du marché.
Goldman Sachs a construit un baromètre de l'émotion des investisseurs particuliers qui couvre des indicateurs à haute fréquence tels que les données de financement, le nombre de nouveaux comptes ouverts, les souscriptions d'IPO, le taux de rotation et la répartition des actions. Cet indicateur est actuellement passé d'un niveau supérieur d'environ 1 écart-type par rapport à la moyenne de l'année dernière à un niveau proche de 0 écart-type.
L'indicateur d'émotion des investisseurs particuliers de Goldman Sachs pour les A-shares est passé d'un niveau supérieur d'environ 1 écart-type à un niveau proche de 0 écart-type, montrant que l'émotion d'achat a rapidement diminué. Cependant, la propension au risque actuelle est seulement revenue à un niveau neutre, légèrement faible, et n'est pas entrée dans une zone de pessimisme extrême.
Cela signifie que la propension au risque des investisseurs particuliers sur les A-shares est passée d'un état chaud à un état neutre, voire légèrement faible.
Le refroidissement rapide de l'émotion des investisseurs particuliers est une preuve que cette correction a déjà libéré une partie de la pression spéculative. Cependant, un niveau proche de 0 écart-type ne signifie pas un pessimisme extrême, ni ne représente le « fond de panique » au sens traditionnel. Cela indique simplement que l'enthousiasme pour l'achat a diminué, mais ne prouve pas que le marché a déjà terminé sa dernière vague de ventes.
Le comportement des investisseurs institutionnels est plus complexe que celui des particuliers.
Selon les données de Goldman Sachs, la taille de gestion des fonds publics en Chine approche 40 000 milliards de yuans, dont environ 7 000 milliards sont alloués aux actions, représentant respectivement 6,6 % et 15 % de la capitalisation boursière totale et de la capitalisation boursière libre des A-shares.
Pendant la période d'ajustement du marché, le ratio de liquidités des fonds publics en actions a augmenté, ce qui indique que les gestionnaires de fonds ont modérément réduit les risques. Cependant, leur allocation et leur surallocation dans des actions technologiques telles que les semi-conducteurs, le matériel et les logiciels restent à des niveaux historiquement élevés.
La réduction des risques des stratégies systématiques pourrait être encore plus évidente. Le volume des transactions en espèces et l'écart de financement des actions à petite et moyenne capitalisation ont diminué, ce qui indique que l'activité des investisseurs systématiques, tels que les fonds quantitatifs, a diminué, et qu'ils pourraient avoir connu un désendettement plus profond.
Ce signal présente une nette différenciation interne : les fonds quantitatifs et à court terme se sont déjà contractés, mais les positions centrales des institutions traditionnelles dans les actions technologiques n'ont pas montré de relâchement significatif. Tant que l'allocation institutionnelle reste élevée, les technologies AI et hard tech auront du mal à être définies comme une transaction complètement désengorgée.
Le comportement des entreprises elles-mêmes reflète souvent mieux le jugement des initiés sur la valorisation et le risque que les slogans du marché.
Goldman Sachs observe le comportement des entreprises sous trois angles : les rachats, les alertes de transactions et les achats/ventes des actionnaires importants. En termes de calcul trimestriel, les rachats d'A-shares ont atteint un niveau élevé depuis de nombreuses années au troisième trimestre 2026, avec une augmentation de 35 % et 59 % respectivement du nombre et du montant des transactions de rachat annoncées par rapport à l'année précédente.
Une augmentation des rachats signifie généralement que la direction estime que le prix de l'action de l'entreprise est inférieur à sa valeur intrinsèque, ou qu'elle est au moins disposée à investir des liquidités au prix actuel pour soutenir le retour sur investissement des actionnaires.
Un autre changement est que les alertes de fluctuations de prix anormales et de risques de transactions publiées par les entreprises ont considérablement augmenté en juin, juste avant le repli du marché, mais ont depuis fortement diminué. Les transactions des actionnaires importants et des dirigeants d'entreprise sont également passées d'une réduction nette pendant la majeure partie du premier semestre à un état plus équilibré.
Dans l'ensemble, ce groupe de signaux est plutôt positif : le comportement des initiés des entreprises ne penche plus vers la réduction des positions et l'alerte à la surchauffe comme à la fin de la hausse, mais se tourne progressivement vers les rachats et la réduction des ventes nettes.
Le cycle émotionnel du marché boursier chinois est souvent influencé par les changements de politique.
Le désendettement de 2015 et le resserrement de la réglementation début 2020 ont tous deux été des raisons importantes de retournement du marché ; inversement, un soutien politique clair a également souvent poussé le marché boursier chinois à rebondir fortement.
Goldman Sachs utilise des modèles de langage avancés pour analyser les déclarations publiques des régulateurs et des décideurs politiques, mesurant le soutien politique et les risques de resserrement auxquels le marché boursier est confronté à partir de la fréquence et de l'intensité des termes utilisés.
Le modèle montre que les inquiétudes des décideurs concernant la surchauffe du marché et les risques de resserrement qui en découlent ont atteint un pic cyclique au premier trimestre 2026, puis sont redescendues à une zone plus neutre.
Cela signifie que la politique n'est actuellement ni un moteur d'émotion évident, ni une source principale de pression pour ce cycle d'ajustement. Comparé aux facteurs de prix, de levier et de bénéfices, les signaux politiques sont temporairement plus proches d'une position neutre.
Le neuvième signal provient de l'"équipe nationale".
Goldman Sachs estime que l'"équipe nationale" détient actuellement environ 5 000 milliards de yuans d'actifs A-shares, soit environ 5 % de la capitalisation boursière totale des A-shares. Historiquement, ces fonds ont tendance à acheter à contre-courant lorsque le marché est sous pression et à vendre à découvert lorsque le marché monte et que l'attractivité de la valorisation diminue.
Les données de suivi de Goldman Sachs montrent que l'"équipe nationale", après avoir vendu environ 1 500 milliards de yuans d'A-shares au cours des six derniers mois, est passée à un achat net de plus de 140 milliards de yuans au cours des trois dernières semaines, y compris une petite quantité d'ETF sur le Sci-Tech 50.
Goldman Sachs estime que l'"équipe nationale", après avoir vendu environ 1 500 milliards de yuans d'A-shares au cours des six derniers mois, est passée à un achat net de plus de 140 milliards de yuans au cours des trois dernières semaines, indiquant un soutien au marché. Cependant, le rapport n'a pas confirmé que l'échelle d'achat actuelle a atteint le seuil historique correspondant à un creux intermédiaire habituel.
Le passage de la vente à l'achat par l'"équipe nationale" indique que le jugement des fonds politiques sur le risque du marché a changé, fournissant ainsi un certain tampon contre la baisse du marché.
Cependant, cela ne peut pas encore confirmer directement un creux intermédiaire. Les tests historiques de Goldman Sachs montrent que seul lorsque l'échelle d'achat net hebdomadaire de l'"équipe nationale" dépasse 1,5 écart-type, cela est plus susceptible de correspondre à un creux intermédiaire du marché. La conclusion actuelle plus claire est que le soutien est réapparu, et non que le marché a déjà obtenu un soutien inconditionnel.
Le dernier signal, et celui qui déterminera jusqu'où le marché de l'IA peut aller, provient des dépenses en capital et des prévisions de bénéfices.
Goldman Sachs prévoit que les neuf principales entreprises de grande taille et fournisseurs de services cloud aux États-Unis et en Chine pourraient dépasser 900 milliards de dollars en dépenses liées à l'IA cette année, et atteindre 1 300 milliards de dollars l'année prochaine, représentant respectivement 1,7 % et 2,3 % du PIB des deux pays.
Ces dépenses se transmettent le long de la chaîne d'approvisionnement mondiale de l'IA, couvrant les puces de mémoire en Corée, la fabrication de circuits intégrés à Taïwan, les matériaux et équipements semi-conducteurs au Japon, ainsi que les entreprises d'électricité, d'infrastructure et de technologie en Chine.
Depuis le début de l'année, les prévisions de dépenses en capital pour 2026 et 2027 des huit grandes entreprises cotées américaines et chinoises ont été révisées à la hausse de 32 % et 75 %, respectivement, ce qui a entraîné une révision à la hausse des prévisions de bénéfices pour le secteur technologique dur en Chine de 12 % et 22 % pour les exercices fiscaux 2026 et 2027.
Cela montre que la hausse des technologies AI et hard tech en Chine n'est pas seulement alimentée par l'émotion et le levier, mais qu'il existe effectivement un soutien provenant des dépenses en capital et de la croissance des bénéfices.
L'ampleur de la révision à la hausse des prévisions de bénéfices pour les technologies hard en Chine reste nettement supérieure à celle des technologies soft, ce qui montre que le marché de l'IA n'est pas entièrement alimenté par l'émotion. Cependant, Goldman Sachs estime que la dynamique de révision à la hausse des bénéfices pour les technologies hard pourrait avoir atteint un sommet à court terme, tandis que la dynamique de révision des bénéfices pour les technologies soft pourrait encore avoir un potentiel d'amélioration cyclique.
Le problème est que la vitesse de révision à la hausse des prévisions de dépenses en capital a déjà ralenti depuis des niveaux élevés, et la dynamique de révision à la hausse des prévisions de bénéfices des entreprises de technologie hard en Chine montre également des signes de sommet à court terme. En revanche, la dynamique de révision des bénéfices pour les technologies soft continue de montrer un potentiel d'amélioration cyclique.
Ainsi, au cours des prochains mois, les facteurs clés influençant l'émotion autour de l'IA ne seront plus seulement l'ampleur des dépenses en capital, mais aussi la capacité des dépenses en capital à continuer de dépasser les attentes, ainsi que la capacité des fournisseurs de cloud à fournir des chemins de monétisation plus clairs pour l'IA.
En rassemblant ces dix signaux, la position actuelle des technologies hard en IA en Chine devient progressivement claire.
Les signaux plutôt positifs incluent : l'écart de rendement extrême entre les technologies hard et soft s'est rétréci, la dynamique et le style des petites capitalisations ont connu un retournement rapide, les valorisations sont revenues près de la moyenne à long terme, l'émotion des particuliers est tombée à un niveau neutre, les rachats des entreprises ont augmenté, la réduction des positions des actionnaires importants est devenue plus équilibrée, et l'"équipe nationale" est également redevenue acheteuse nette.
Ces changements montrent qu'une partie des positions spéculatives, de la surchauffe des valorisations et de la pression de levier accumulées au cours du premier semestre a déjà été libérée.
Cependant, des signaux prudents existent également : la valorisation absolue du Sci-Tech 50 reste élevée, la concentration des transactions et des bénéfices des actions technologiques A-shares est à un niveau élevé, le solde de financement reste supérieur à la normale historique, la concentration de levier a atteint un nouveau sommet, et l'allocation des fonds publics dans les actions technologiques est également à un niveau historique élevé.
Les fondamentaux se situent donc entre les deux. Les dépenses en capital mondiales pour l'IA restent solides, et les prévisions de bénéfices pour les technologies hard sont également révisées à la hausse, mais la dynamique de révision à la hausse des prévisions de dépenses en capital et de bénéfices a déjà commencé à ralentir.
Goldman Sachs maintient donc son jugement "surpondéré" pour les A-shares, et reste structurellement optimiste sur les technologies hard en IA, mais souligne à court terme l'importance de la rotation et de la diversification des allocations. Ses recommandations incluent une augmentation progressive de l'allocation des technologies soft cotées à Hong Kong, des secteurs bénéficiaires des politiques et des directions d'autonomie, tout en surveillant les actions avec des révisions à la hausse des bénéfices, les introductions en bourse et les retours en espèces provenant des dividendes et des rachats.
Pour les investisseurs, ces dix signaux ne donnent pas un simple message de "creux de l'IA" ou de "fin du marché de l'IA", mais plutôt un thermomètre émotionnel : le moment le plus chaud est peut-être déjà passé, la chute la plus rapide pourrait également commencer à ralentir, mais la concentration des positions et les attentes de bénéfices doivent encore être digérées.
La prochaine étape dépendra davantage des bénéfices des entreprises et de la monétisation de l'IA, plutôt que de s'appuyer à nouveau sur les valorisations, le levier et l'émotion de poursuite des hausses.
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