IOSG : Analyse complète de la L2 construite par Robinhood, du démarrage à froid des mèmes à la mise en œuvre des RWA

Auteur｜Mario @ IOSG

Jugement clé

Robinhood ne loue plus l'espace blockchain des autres, mais a construit sa propre L2, gardant le contrôle sur les transactions, le règlement, les garanties, les revenus et le flux d'actifs. C'est une réponse directe à Coinbase Base : passer de locataire sur la chaîne des autres à propriétaire de sa propre couche de règlement. L'ensemble des produits tokenisés (tokens d'actions 7x24, prêts USDG, perpétuels) a un seul objectif : garder les utilisateurs et les intérêts économiques sur la plateforme de Robinhood.

Cette mise en ligne a également surpris avec une machine marketing inattendue : les mèmes. Une semaine après le lancement du réseau principal, Tenev est passé de la dévaluation publique des mèmes à suivre le compte CASHCAT sur X, ce qui a déclenché une frénésie spéculative, faisant de Robinhood Chain l'une des chaînes les plus animées du monde crypto au cours du premier mois. Peu importe comment on évalue la qualité de ce trafic, cela a résolu la plupart des problèmes de démarrage à froid des nouvelles L2 (voir section 2).

Les trois premières semaines : les mèmes arrivent avant les actions

Robinhood a construit cette chaîne pour des actions tokenisées, mais c'est un casino de mèmes qui a emménagé en premier. Trois semaines après le lancement, le casino contribuait encore à la majorité de l'activité, mais les premiers projets RWA vraiment intéressants ont également émergé de là.

Données jusqu'au 20 juillet 2026 :

Qu'est-ce qui est réellement échangé ? Des mèmes. Le leader est le $CASHCAT, une pièce de chat nommée d'après la mascotte de Robinhood avant sa refonte, qui a augmenté de plus de 2000 % lors de sa première semaine, atteignant une capitalisation boursière d'environ 156 millions de dollars, soit un ordre de grandeur supérieur à celui des actifs RWA de toute la chaîne. Une série de mèmes (Cash Dog in Hood, Little John, Hoodrat) et les installations de lancement associées (plateforme de lancement NOXA.fun, basedbot) ont été mises en place en quelques jours. La capitalisation totale du secteur des mèmes est d'environ 160 à 200 millions de dollars.

Le deuxième volant : l'agent AI. Le trafic spéculatif n'est pas limité aux mèmes. Dès le premier jour, Robinhood a intégré l'infrastructure d'agent du Virtuals Protocol, ce qui n'est pas un rôle secondaire, "Agentic Trading" est inscrit dans le titre du communiqué officiel de Robinhood. Tenev a été très clair à ce sujet : en mai de cette année, Robinhood a lancé l'Agentic Trading et la carte de crédit Agentic dans son application de courtage, il a déclaré à CNBC que "tout ce qu'un humain peut faire, un agent AI peut le faire", l'objectif final étant de permettre aux gens ordinaires d'accéder aux "mêmes outils, la même puissance de calcul, les mêmes capacités" que les institutions de trading haute fréquence ont utilisées pendant des décennies. Cette chaîne est le bac à sable ouvert de cet argument : grâce au Agent Commerce Protocol de Virtuals, tout le monde peut lancer, investir, détenir et utiliser des agents sur le marché tokenisé, chaque agent ayant une identité sur la chaîne, un portefeuille non custodial, une carte de paiement et une boîte de réception (Virtuals appelle cela EconomyOS).

La courbe de croissance des agents est encore plus raide que celle des mèmes. Première semaine : plus de 2100 agents, environ 77 millions de dollars de volume de transactions, les développeurs ont gagné 1,3 million de dollars. Le volume des transactions des agents est passé de 0 à 100 millions de dollars en deux semaines, et de 100 millions à 150 millions de dollars en seulement trois jours. Au 17 juillet, le nombre d'agents était supérieur à 4500, avec un volume de transactions de plus de 150 millions de dollars, les développeurs ayant levé un total de 2,3 millions de dollars, et la plus grande projet d'agent et de robot sur la chaîne a été lancé cette semaine-là. Les canaux de distribution s'élargissent également : à partir du 18 juillet, tous les agents Virtuals sur Robinhood Chain peuvent être découverts dans le Meme Rush de Binance Wallet. Aucune pièce d'agent n'a encore dominé le marché, à ce stade, le véritable grand joueur est Virtuals lui-même en tant que couche d'infrastructure, le $VIRTUAL a augmenté d'environ 20 % suite aux nouvelles de partenariat. Pour être honnête : aujourd'hui, la plupart des transactions de pièces d'agent ressemblent à des mèmes avec une coquille AI, tant que les agents ne génèrent pas de revenus durables, ces volumes de transactions doivent être considérés comme du trafic spéculatif.

À quoi ressemblent ces agents (exemples de Virtuals sur Robinhood Chain) :

1. Monvera ($MONVERA) est le cas RWA natif le plus typique : un courtier AI lancé le 14 juillet, se connectant directement aux actions tokenisées sur la chaîne, regroupant environ 95 tokens d'actions de Robinhood derrière un agent, effectuant des recherches, des cotations et des transactions pour les utilisateurs. C'est une combinaison d'agents et de tokens d'actions, et non de mèmes.

2. Quiver Protocol ($QUIV) se présente comme le premier agrégateur de rendement alimenté par AI sur la chaîne : dans le coffre LP, les agents rééquilibrent les positions, réinvestissent et coupent les pertes sur la chaîne, mais sont interdits de retirer les fonds des utilisateurs par la structure.

3. Grid Arena transforme les graphiques de prix en arènes de prévision : verrouillant des cases dans les grilles de Nvidia, Tesla ou Apple, chaque case ayant ses propres cotes en temps réel.

4. Hyperium ($HYP) est un environnement de trading / développement multi-terminaux, destiné aux traders fatigués de jongler entre les onglets.

5. Root Edge est un agent de trading perpétuel autonome (Hyperliquid), entré en beta après environ 8 mois de développement, distribuant des NFT "Skill" rootAI aux premiers utilisateurs.

En parcourant cette liste, la différenciation est évidente : les deux projets qui ont émergé ont intégré les RWA (Monvera avec les tokens d'actions, Quiver avec les rendements sur la chaîne), ce qui est exactement ce qu'une chaîne RWA souhaite pour ses agents ; les autres ressemblent encore à des mèmes avec une coquille AI. C'est la même logique que pour les tokens précédents.

Puis le robinet des mèmes s'est fermé. NOXA a déployé plus de 60 000 tokens en moins de deux semaines (environ 75 % du volume total d'émission de la chaîne), a perçu près de 12 millions de dollars de frais, et a soudainement arrêté le lancement de nouveaux tokens le 11 juillet, l'équipe déclarant que les robots spammaient des copies. Deux jours plus tard, il a complètement disparu, le domaine a été perdu, ne laissant qu'une interface IPFS, sans aucune annonce sur la réouverture. Quelles que soient les intentions initiales, l'effet objectif a été de forcer un refroidissement de l'émission de mèmes, la liquidité et l'attention qui poursuivaient les nouveaux lancements ont commencé à se tourner vers les tokens liés aux RWA.

C'est là que la deuxième semaine a pris un tournant plus intéressant : les tokens qui ont émergé ne sont plus de purs mèmes, mais commencent à se combiner avec des tokens d'actions :

1. Arrow Finance ($ARROW) est un protocole CDP (Collateralized Debt Position, c'est-à-dire verrouiller des garanties pour emprunter des fonds), le premier à accepter des actions tokenisées et des ETF comme garanties pour frapper son stablecoin aUSD. En d'autres termes : déposez vos tokens AAPL, vous pouvez emprunter des dollars sans les vendre. Il exploite également une plateforme de lancement (Arrow Pad). $ARROW est passé d'environ 0,15 $ lors de son lancement le 7 juillet à environ 1,79 $ (capitalisation d'environ 16 millions de dollars), multipliant par 10 en moins de deux semaines.

2. $INDEX utilise les frais de transaction pour acheter des tokens d'actions sur la chaîne et les distribuer aux détenteurs, ce qui revient à superposer un mécanisme de dividende grossier sur l'écosystème des tokens d'actions. Après que Tenev a publiquement encouragé les développeurs à construire des applications intégrant des actions tokenisées et des RWA, il a augmenté d'environ 150 % en une seule journée, atteignant une capitalisation de plusieurs millions de dollars.

L'attitude de Tenev mérite d'être examinée de près, car elle a changé rapidement. Le 2 juillet, le jour après le lancement du réseau principal, il a déclaré à CNBC que les mèmes avaient essentiellement conduit le marché dans une impasse, que les actifs sans utilité ne créaient pas de valeur durable, et qu'émettre des centaines de ces tokens n'avait aucun sens, que les RWA tokenisés étaient la direction durable. Six jours plus tard, alors que la capitalisation de CASHCAT frôlait les neuf chiffres, il a posté sur X : "Nous faisons de Robinhood Chain la meilleure chaîne RWA... mais elle fonctionne aussi très bien avec les mèmes", et a suivi le compte CASHCAT. Au 14 juillet, il a de nouveau encouragé publiquement les développeurs à construire des applications intégrant des tokens d'actions et des RWA, et c'est ce post qui a fait grimper INDEX de 150 % en une seule journée. En regardant cela dans son ensemble, il ne s'agit pas tant d'un changement de position que d'une stratégie : maintenir l'identité RWA face à la réglementation et aux institutions, tout en capturant le trafic des mèmes qui paie les factures.

Notre jugement : c'est une répétition du scénario de Base. Les mèmes sont la liquidité de démarrage et le canal d'acquisition de clients, ils ont mis à l'épreuve l'infrastructure, approfondi les carnets de commandes DEX, permettant à cette chaîne d'avoir un pouls que le trafic RWA pur ne pourrait pas fournir au cours du premier mois. Le véritable signal à suivre n'est pas la capitalisation des mèmes, mais le fait que les premiers projets pratiques qui ont émergé intègrent tous les tokens d'actions dans les primitives DeFi (Arrow en tant que garantie, INDEX en tant que distribution de rendement), ce qui est précisément le comportement qu'une chaîne RWA doit développer, et l'équipe de Robinhood pousse clairement dans cette direction. La question en suspens : les actifs RWA ne représentent toujours qu'environ 4 % du TVL. Si la taille des tokens d'actions ne suit pas le volume d'utilisateurs apporté par les mèmes, cette chaîne ne sera qu'un casino sous une enseigne de courtage. Base n'a également pas réellement résolu cette conversion.

Comment la chaîne est construite, qui construit avec elle

Pour le dire simplement : Robinhood Chain est un rollup. Elle produit ses propres blocs, rapidement et à moindre coût, puis renvoie les données de transaction à Ethereum, Ethereum servant de tribunal d'enregistrement final. Robinhood contrôle le séquenceur (la machine qui classe les transactions), c'est pourquoi cette chaîne porte le nom de Robinhood. Les détails sont dans le tableau ci-dessous.

Un autre détail économique à connaître : en tant que chaîne Arbitrum Orbit qui ne se règle pas sur Arbitrum One, Robinhood Chain est soumise au programme d'expansion d'Arbitrum, devant reverser 10 % des revenus nets du protocole (séquenceur) à l'écosystème Arbitrum : 8 % vont au trésor d'ArbitrumDAO, 2 % à la Developer Guild. Ce n'est pas une connaissance obscure : le 9 juillet, cette chaîne a enregistré un volume de transactions de 568 millions de dollars en une seule journée, et ARB a augmenté de 19 % ce jour-là grâce à cette logique de partage. Les 90 % restants des revenus et le contrôle de l'ensemble de la pile technologique reviennent à Robinhood.

▲ Architecture de Robinhood Chain

Cette chaîne n'est pas une entreprise isolée. Voici les principaux partenaires et leurs rôles :

Deux types de dollars : USDG et USDe

Cette chaîne utilise deux types de dollars avec des fonctions différentes, qui ne doivent pas être confondus.

USDG est le dollar natif de cette chaîne. C'est un stablecoin adossé à des monnaies émises par Paxos, qui sera lancé fin 2024, correspondant à un dollar et des obligations américaines à court terme déposées à la DBS Bank. Sur la Robinhood Chain, il sert d'actif de règlement et de valorisation : unité de dépôt pour l'épargne, garantie et actif de valorisation pour Lighter Perpetual, et le dollar qui circule entre le Wallet et la chaîne. Les frais de transaction sont toujours payés en ETH, donc USDG est de l'argent, pas un carburant, et il n'est pas exclusif à cette chaîne (il est émis nativement sur Ethereum, Solana, Ink, et X Layer, interopérant grâce à la norme LayerZero).

Pourquoi Robinhood le promeut-il : Robinhood est un membre fondateur du Global Dollar Network, qui retourne environ 97 % des revenus de réserve aux partenaires qui favorisent l'adoption. En faisant de l'USDG le dollar par défaut de sa chaîne, Robinhood ne gagne pas seulement des frais de transaction, mais aussi l'ensemble des revenus de flottement. D'un point de vue économique et d'utilisation par défaut, USDG est la chose la plus proche d'un stablecoin natif pour cette chaîne, même si techniquement, il est multi-chaînes.

USDe est le dollar de rendement et de garantie, pas le dollar de règlement. C'est un dollar synthétique d'Ethena, soutenu par des garanties cryptographiques et des positions de couverture neutres (positions de base delta neutres), ce n'est pas de la monnaie fiduciaire dans une banque, et il est conçu pour générer des rendements. C'est le token le plus précieux de la chaîne, mais ce chiffre est principalement alimenté par la coopération et les garanties, pas par des fonds naturels de petits investisseurs. Ethena est un partenaire, USDe est transféré sur la chaîne et placé dans le coffre de gestion de Robinhood, en tant que l'un des marchés de garantie générant environ 7 % de rendement. Ainsi, le grand chiffre d'USDe reflète son introduction pour soutenir la gestion, pas son utilisation comme monnaie quotidienne. En résumé : USDe est un moteur de rendement, USDG est un compte courant.

Trois couches de produits : App, Chain, Wallet

Après avoir parlé de la chaîne et de l'argent, examinons les différences entre les trois points d'entrée pour les utilisateurs. Ils sont souvent confondus, mais ce sont en réalité trois couches différentes.

Comment ces trois éléments se connectent : le Wallet est la couche utilisateur, la chaîne est la couche de règlement et d'infrastructure, et l'application de courtage est un monde de garde indépendant (servant principalement de canal d'entrée pour la monnaie fiduciaire). USDG est le dollar qui circule entre eux.

Qui peut utiliser quoi :

Perpétuel : deux lieux, deux ensembles de machines

Il n'existe pas de "Robinhood Perpetual" unique. Les deux lieux sur la chaîne font deux choses différentes : Lighter fait des perpétuels cryptographiques, Arcus fait des perpétuels d'actions et de RWA, ce qui peut facilement prêter à confusion. Cette section clarifie ces deux lieux, le mécanisme de fonctionnement de Lighter, et les différences entre les deux. (Robinhood a également un produit perpétuel conforme de garde dans son application de courtage de l'UE, qui n'est pas sur la chaîne et ne fait pas partie de cet article.)

Deux lieux

Comment Robinhood et Lighter collaborent avec deux chaînes

C'est la partie la plus facile à confondre. Lighter n'est pas un pool sur la Robinhood Chain, mais une autre chaîne, les deux collaborent grâce à des garanties inter-chaînes. On peut imaginer deux banques ayant signé un accord de transfert d'argent : votre argent est gardé dans une (Robinhood Chain), et les transactions se font dans l'autre (Lighter), les deux côtés synchronisant leurs livres grâce à des messages.

▲ Collaboration à double chaîne entre Robinhood et Lighter

Comment lire cette image :

1. Lighter est un DEX perpétuel à carnet d'ordres (CLOB), pas un AMM, il n'y a pas de pool d'échange. Votre contrepartie est un ordre en attente ou un ordre exécuté, ou un LLP (Lighter Liquidity Provider) qui fournit des cotations bilatérales et garantit le règlement.

2. Les utilisateurs déposent USDG dans le Wallet comme garantie. Selon la documentation de Robinhood, USDG est transféré sur la Robinhood Chain et verrouillé dans le contrat intelligent Lighter Relayer, Lighter crédite ensuite la garantie équivalente sur l'interface de trading. Le Wallet est auto-géré, Robinhood n'est qu'un point d'entrée, pas un gardien.

3. Le rapprochement et le règlement se font sur le zk rollup propre à Lighter, une couche d'exécution indépendante : un ordonneur hors chaîne et un prouveur zk, fournissant des cotations en temps réel aux teneurs de marché.

4. LayerZero est la couche de messages inter-chaînes qui maintient la synchronisation entre les deux environnements.

5. Lighter renvoie l'état final et la preuve de validité zk à Ethereum L1, l'état n'est définitivement confirmé qu'après vérification réussie.

Concernant les détails clés de la liquidité, Lighter a confirmé cela personnellement. Dans un post X du 2 juillet 2026, Lighter a expliqué que l'intégration de Robinhood est un domaine Lighter : une instance Lighter indépendante, avec exécution, ordonnancement, espace de bloc et liquidité complètement séparés, cette isolation est intentionnelle pour permettre à différents marchés de servir différents écosystèmes, partenaires et exigences réglementaires.

Ainsi, le carnet de commandes USDG de Robinhood est une instance indépendante et un pool de liquidité indépendant, pas le carnet principal USDC de Lighter. Sa profondeur doit être construite à partir de zéro par les teneurs de marché sur cette instance (frais nuls, subvention de gaz de 90 jours, double points et 11 millions de dollars en $LIT sont là pour cela), et non pas héritée du carnet principal d'environ 39 milliards de dollars de Lighter. Les utilisateurs de Robinhood n'ont pas accès à la profondeur du carnet principal. Les données de DefiLlama confirment également cela : après l'annonce, le volume des transactions du carnet principal de Lighter n'a presque pas bougé, tandis que le prix des tokens a augmenté.

Chemin de transaction et contrepartie. Les perpétuels dans le Wallet ne peuvent être exécutés qu'en ordre de marché, donc les utilisateurs de Robinhood sont toujours du côté acheteur. Votre ordre de marché entre dans le moteur de rapprochement du domaine Lighter, où il est exécuté selon le principe de priorité prix-temps. Les ordres en attente proviennent d'institutions de marché professionnelles et du propre coffre de liquidité de Lighter : des cotations bilatérales et un règlement garanti par LLP, ainsi que des XLP (Experimental Liquidity Provider) pour le pré-marché et RWA. Étant donné que la liquidité du domaine Lighter est isolée, ces teneurs de marché sont spécifiquement configurés pour l'instance USDG, et non pas partagés avec le carnet principal USDC. Notez que le teneur de marché interne de Robinhood, Pleiades, sert les tokens d'actions au comptant AMM, pas le carnet perpétuel de Lighter. Ainsi, votre contrepartie est un teneur de marché ou un LLP, jamais un autre petit investisseur de Robinhood, et Lighter ne joue pas le rôle de market maker. Votre USDG est toujours verrouillé dans le contrat Lighter Relayer sur la Robinhood Chain, tandis que votre position vit sur l'instance Lighter.

Comparaison entre Lighter et Arcus

Les deux sont des lieux perpétuels de Robinhood, mais leur structure est complètement différente.

Quelle est la base des tokens d'actions

Pour le dire simplement : les tokens d'actions sont un IOU (promesse de paiement, pas un actif en soi) émis par Robinhood Jersey Island, dont le prix suit l'action correspondante. Ce que vous obtenez est une exposition au prix, pas l'action elle-même. Voici les détails et les points à considérer.

Le Robinhood Stock Token est un titre de créance tokenisé émis par Robinhood Assets (Jersey) Limited (RHJ). Juridiquement, c'est un instrument de dette indexé, similaire aux ETN (Exchange-Traded Notes) sur les marchés traditionnels. Les détenteurs ne reçoivent qu'une exposition économique à l'action correspondante, y compris les fluctuations de prix et les bénéfices économiques associés, sans aucun droit de propriété légale ou bénéficiaire sur les actions réelles, ni droits de vote ou autres droits d'actionnaires. En d'autres termes, si vous achetez un token AAPL, vous détenez en réalité une note de dette émise par la société RHJ de Jersey. Vous êtes créancier de RHJ, pas actionnaire d'Apple.

L'objectif de conception de Robinhood est que chaque token d'action soit à peu près couvert 1:1 par des actions américaines ou des ETF détenus par une entité associée, permettant au prix du token de suivre de près le prix de l'action sous-jacente. Cependant, le token lui-même reste une créance sur RHJ, et non une représentation directe des actions sous-jacentes ou des droits de fiducie. La documentation officielle affirme en effet que les tokens d'actions sont "soutenus 1:1" (les actions sous-jacentes étant détenues par un courtier-dealer agréé aux États-Unis / un dépositaire, avec une série gérée par Alpaca), mais cela reste une déclaration unilatérale de l'émetteur : aucune preuve publique de réserves (Proof of Reserves, c'est-à-dire une vérification publique prouvant l'existence des actifs sous-jacents) n'a été fournie, et aucune vérification tierce régulière n'a été effectuée, les tiers décrivant généralement cela comme "nominalement soutenu 1:1". De plus, les tokens d'entreprises non cotées ne sont pas explicitement soutenus 1:1 et ne peuvent pas être rachetés. C'est un point clé à considérer en matière de propriété : la capacité de remboursement des tokens dépend en grande partie de la crédibilité et du contrôle des risques de RHJ en tant qu'émetteur.

La manière dont les dividendes et les actions d'entreprise sont traités diffère également des actions traditionnelles. Au lieu de distribuer directement des dividendes en espèces, un mécanisme de multiplicateur en chaîne sous le standard ERC-8056 est utilisé : lorsque des dividendes ou des fractionnements d'actions sont déclarés pour l'action sous-jacente, le système ajuste le ratio de la part économique correspondant à chaque token, mettant à jour automatiquement la valeur intrinsèque du token, tandis que le solde des tokens de l'utilisateur reste inchangé jusqu'au rachat. La chaîne reste simple, l'économie reste continue.

Dans l'ensemble, la base des tokens d'actions est une structure mixte de "dettes RHJ + couverture des actions sous-jacentes par une entité Robinhood". Ce design permet de bénéficier de toutes les caractéristiques standards de l'ERC-20 (transferts libres, interopérabilité des portefeuilles, combinabilité DeFi) ainsi que d'une émission efficace et d'une distribution mondiale dans un cadre réglementaire, au prix de faire porter aux utilisateurs non seulement le risque pur des actions, mais aussi une exposition synthétique augmentée par le risque de crédit de l'émetteur. Comparé à la détention directe d'actions ou aux produits RWA entièrement isolés, ce modèle présente des avantages évidents en termes de liquidité et d'innovation, mais les risques de crédit et opérationnels intégrés doivent être soigneusement évalués par les utilisateurs.

Comparaison entre Robinhood et d'autres tokens d'actions majeurs

Robinhood est un nouvel entrant sur un marché déjà existant. La tokenisation des actions en chaîne représente environ 1,2 milliard de dollars, avec deux émetteurs dominant le marché : Ondo Global Markets (environ la moitié du marché, le premier à dépasser 1 milliard de dollars de TVL, avec plus de 260 actions) et xStocks de Backed Finance (premier en nombre de détenteurs, environ 162 000 contre environ 70 000 pour Ondo, avec un volume total de transactions de plus de 25 milliards de dollars, passant par Kraken, Bybit et Solana DeFi). À son arrivée, la part de Robinhood était presque nulle (TVL des actions en chaîne d'environ 10,7 millions de dollars), mais elle dispose d'un outil de distribution que ses concurrents n'ont pas : une application grand public couvrant plus de 120 pays, ainsi qu'une chaîne propre.

Les CEX entrent également sur le marché, Binance étant celui à surveiller de près. En juin 2026, il a lancé des transactions sans commission sur plus de 7000 actions et ETF américains pour les utilisateurs non américains, puis a annoncé bStocks : transformer les actions des utilisateurs en tokens soutenus 1:1 sur BNB Chain, avec des transactions 7j/7 et 24h/24, incluant des actions comme Nvidia, Tesla, Circle, Micron et SanDisk. Les flux de fonds parlent d'eux-mêmes : les 30 premiers jours de nouveaux fonds pour les actions tokenisées sur Binance ont dépassé 300 millions de dollars, tandis que xStocks a enregistré 33 millions de dollars et Robinhood 13 millions de dollars.

En résumé : parmi les trois acteurs en chaîne, la structure de base de Robinhood est la plus faible (créance sans preuve de réserves, face aux deux autres modèles de garde 1:1), mais sa distribution grand public est la plus forte. Elle parie que l'entonnoir de l'application et sa chaîne propre sont plus importants que la pureté légale, tandis qu'Ondo et Backed parient exactement le contraire. Binance est une variable : elle joue la même carte de distribution que Robinhood, mais avec un entonnoir beaucoup plus large, et les flux de fonds de bStocks ont déjà surpassé tous les autres. Qui a raison, les chiffres de TVL RWA des deux prochains trimestres donneront la réponse.

Risques, questions en suspens et conclusion

1. Les perpétuels ne sont qu'à moitié lancés. Les RWA d'Arcus et les perpétuels d'actions sont encore en attente, le seul disponible le premier jour étant le perpétuel Lighter.

2. La liquidité des perpétuels commence à zéro. L'intégration de Lighter est un carnet de commandes USDG exclusif, la profondeur doit être stimulée par des incitations, ne pouvant pas hériter du carnet principal USDC de Lighter ; les carnets de commandes précoces sont réellement à risque.

3. La base des tokens d'actions. Le soutien d'environ 1:1 n'est qu'une déclaration, sans preuve de réserves confirmée ; les tokens d'entreprises privées ne sont pas explicitement soutenus 1:1 et ne peuvent pas être rachetés.

4. Verrouillage régional. Les perpétuels et les tokens d'actions excluent les États-Unis, et les perpétuels Lighter excluent également le Royaume-Uni, le Canada, la Suisse, les Émirats, Singapour, ce qui équivaut à couper le plus grand marché de détail.

5. Centralisation. Un ordonnateur unique et non divulgué, un teneur de marché interne (Pleiades), sans feuille de route de décentralisation publiée.

6. Rendement financier. Environ 7 % par an est variable et dépend de la demande, provenant des intérêts d'emprunt des marchés Spark, Ethena, Maple ; plus le rendement est élevé, plus le risque est élevé, l'assurance ne couvre que les failles, pas les délires et la volatilité du marché.

7. Qualité de l'activité. Les volumes de transactions précoces et la majorité des utilisateurs sont principalement des échanges de mèmes, les actifs RWA ne représentant qu'environ 4 % du TVL. La logique haussière nécessite que la liquidité des mèmes se transforme en tokens d'actions et en soldes d'épargne, cette transformation n'a pas encore été prouvée. Base n'a pratiquement pas réussi à le faire.

Notre conclusion : les comptes d'infrastructure sont déjà équilibrés. Robinhood conserve 90 % des revenus de la chaîne, contrôle l'ordonnanceur, génère des réserves USDG, et le démarrage à froid a été amplifié par la vague de mèmes de son propre CEO. L'incertitude réside dans le fait de savoir si cette chaîne sera finalement une chaîne RWA ou un casino sous la bannière d'un courtier. Trois éléments donneront la réponse : (1) le TVL RWA peut-il passer d'environ 4 % à un niveau significatif, l'indicateur précurseur étant la capacité des tokens d'actions DeFi comme Arrow à continuer de croître ; (2) après la réduction des incitations à zéro frais et à points, le carnet USDG de Lighter peut-il maintenir une profondeur réelle ; (3) Robinhood fournira-t-il une preuve de réserves pour les tokens d'actions, car face aux modèles de garde 1:1 d'Ondo et Backed, la structure de créance est son flanc le plus faible. Cette chaîne n'a pas de token, donc tout point de vue ne peut être exprimé que par l'écosystème : ARB (part des revenus de la chaîne), Lighter, et les premiers tokens d'écosystème.

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