Primitive Ventures : Après le retrait des courtiers américains, les investisseurs chinois cherchent le "bouton d'achat" disparu

Auteur : Wildon Wu, chercheur chez Primitive Ventures

Les frontières financières entre les pays semblent complexes, mais lorsqu'il s'agit de comptes personnels, il ne s'agit souvent que d'un bouton.

Après le 12 juin 2026, les utilisateurs de Futu et Tiger, les plus grands courtiers chinois, qui ouvrent leurs comptes de courtage américains, voient leurs positions et actifs toujours présents, et peuvent vendre et transférer des fonds, mais ne peuvent plus recharger, acheter ou augmenter leurs positions.

Lorsque le capital commence à se détacher du contrôle national, les régulations se resserrent et limitent d'abord les choix et l'espace de configuration des actifs des particuliers.

Le nettoyage des activités de courtage transfrontalières sur le marché américain rappelle le retrait des crypto-monnaies il y a près de dix ans. Les deux actions ont considérablement restreint l'exposition financière qui a un impact négatif à long terme sur la liquidité locale du pays, tout en définissant strictement les canaux d'actifs que les utilisateurs onshore peuvent échanger.

Pour de nombreuses familles chinoises, ce canal ne représente pas seulement un besoin d'investissement. Avec le ralentissement de la croissance des salaires et la forte dévaluation de l'immobilier en Chine, investir dans des entreprises de qualité à l'échelle mondiale pourrait être l'une des rares voies pour changer la richesse des familles chinoises au cours des vingt prochaines années. Maintenant, cette voie commence également à se rétrécir.

La grande muraille du capital chinois

Le "Plan d'action pour la régulation des activités illégales de gestion de titres, de futures et de fonds transfrontaliers" publié par la Commission chinoise de régulation des valeurs mobilières et huit autres départements est très clair : toutes les activités d'investissement transfrontalières illégales doivent être complètement arrêtées dans les deux ans, et à partir de maintenant, l'ouverture de nouveaux comptes et l'entrée de fonds sont interdites, seuls les fonds existants peuvent être complètement transférés dans les deux ans, et tous les services et infrastructures liés à l'investissement transfrontalier, y compris l'exposition d'informations sur Internet en Chine, sont également interdits.

Dans le même temps, Futu et Tiger ont respectivement été condamnés à des amendes de 1,85 milliard (270 millions de dollars) et 410 millions (60,7 millions de dollars) de RMB, et leurs actions ont chuté de 45 % et 30 % en préouverture, annonçant la fin de l'ère où les utilisateurs en Chine pouvaient acheter et vendre librement des actions américaines en marge de la réglementation.

En fait, ce n'est pas un événement isolé. La Chine a progressivement resserré les voies d'investissement en RMB qui étaient autrefois légales ces dernières années, depuis les réprimandes jusqu'à la rectification des courtiers :

• 2021/11 : La Commission de régulation des valeurs mobilières convoque les dirigeants de Futu (FUTU) et de Tiger (TIGR)
• 2022/12 : Les deux entreprises sont qualifiées d'opérations illégales, et l'ouverture de nouveaux comptes sur le continent est interdite
• 2023/5 : L'application est retirée des magasins d'applications sur le continent
• 2026/5 : Enquête officielle et nettoyage conjoint par huit départements

Pour maintenir le taux de change du RMB et l'autonomie de la politique monétaire, le contrôle des capitaux a longtemps été le cadre stratégique de la Chine pour contrer l'hégémonie du dollar. Les restrictions sur les investissements transfrontaliers ne sont qu'un maillon de cette chaîne. L'objectif des autorités de Pékin est clair : l'argent gagné en Chine doit être réinvesti dans l'économie locale et ne peut pas s'écouler indéfiniment à l'étranger.

Toute activité financière qui va à l'encontre de la stratégie nationale, même si elle concerne les meilleures entreprises innovantes locales, est toujours subordonnée à la priorité des autorités de Pékin : la stabilité financière et la puissance monétaire onshore priment sur tout le reste :

• Interdiction totale des crypto-monnaies : les mineurs chinois, qui détiennent de nombreux centres de données avancés et des capacités d'intégration énergétique, sont contraints de se déplacer à l'étranger ; la plus grande crypto-monnaie numérique au monde est également contrainte de se déplacer à l'étranger
• Interférence dans la vente de TikTok par ByteDance aux États-Unis : ByteDance est contraint de se séparer de ses actifs les plus précieux et de retarder indéfiniment l'introduction en bourse de sa société mère
• Veto de l'acquisition de Manus : Manus est contraint de chercher un soutien de capitaux locaux en Chine et d'explorer la possibilité d'une introduction en bourse à Hong Kong

Une réglementation stricte ne limite pas seulement le flux de capitaux, mais empêche également la fuite de ressources clés telles que la technologie, les talents, les données et les chaînes d'approvisionnement. Garder ces éléments essentiels sur le territoire national et soutenir les entreprises locales avec des fonds nationaux est essentiel pour renforcer la compétitivité du pays.

Lors de la dernière vague de mondialisation, la Chine a pu se démarquer grâce à sa chaîne d'approvisionnement manufacturière ; mais à l'ère de l'IA, la Chine fait face non seulement à OpenAI et Anthropic, mais aussi à des géants technologiques comme Nvidia, Microsoft, Amazon et Alphabet, qui ont tous traversé la bulle Internet. Ces entreprises ont non seulement des décennies de technologie accumulée, mais bénéficient également d'un immense marché de capitaux aux États-Unis, ce qui leur confère un avantage de levier financier par rapport aux entreprises chinoises qui pourrait dépasser deux ordres de grandeur. Par conséquent, garder la liquidité et le capital privé sur le territoire national et concentrer les fonds pour soutenir les entreprises technologiques locales est une priorité urgente pour la Chine.

La rigueur des réformes financières, combinée à une série de soutiens aux actions de Hong Kong et aux A-shares (A-shares) et au STAR Market, encourage stratégiquement les entreprises ayant des technologies clés et des données sensibles à choisir en priorité les A-shares (A-shares) ou les introductions en bourse à Hong Kong, plutôt que de se lancer dans des ADR aux États-Unis. Cela a conduit les entrepreneurs chinois à suivre la direction choisie par Pékin, avec un capital opérationnel "vers l'est" : en 2025, le montant total des IPO à Hong Kong atteindra environ 285 milliards de HKD (36 milliards de dollars), dépassant de nouveau le Nasdaq, qui est à 27,5 milliards de dollars, et se classant premier au monde depuis 2019. La proportion d'entreprises cotées à la fois sur les A-shares et à Hong Kong continue d'augmenter, atteignant près de 60 % au premier semestre de cette année.

Il est donc évident que la Bourse de Hong Kong est en train d'être transformée en un centre d'attraction pour la liquidité mondiale des entreprises chinoises, tout en gardant le contrôle de la gouvernance fermement entre les mains de la Chine.

Ainsi, le retrait complet des courtiers américains n'est pas seulement une mesure pour empêcher les fonds locaux de continuer à fournir une prime de valorisation sur le marché des capitaux américains. Dans un contexte où la Chine a déjà manqué l'opportunité de l'industrie de l'IA, la signification stratégique de cette étape pourrait dépasser toutes les mesures de contrôle des capitaux passées.

Les investisseurs chinois anxieux

Selon la fiche d'information de l'indice MSCI World à la fin juin 2026, les dix premières actions composent 25,74 % du poids de l'indice, presque toutes des entreprises américaines liées à la technologie et à l'IA. Ces entreprises détiennent la propriété des flux de trésorerie futurs liés à la puissance de calcul de l'IA, aux plateformes cloud, aux puces, aux réseaux publicitaires, aux systèmes d'exploitation, aux points d'entrée consommateurs, aux véhicules électriques et à l'internet par satellite, concentrant ainsi le système de distribution des actifs productifs mondiaux entre les mains de quelques entreprises. Cette concentration extrême a conduit à un "effet d'aspiration" des fonds passifs mondiaux. Étant donné que les fonds indiciels passifs sont strictement pondérés par la capitalisation boursière, chaque 100 dollars de nouvelle liquidité mondiale (par exemple, les investissements des fonds de pension nationaux, les allocations des fonds souverains) voit près de 26 dollars entrer mécaniquement dans ces 10 entreprises technologiques américaines. Cela a encore augmenté leur prime de valorisation, leur conférant un avantage de financement presque illimité dans le monde réel, leur permettant d'acquérir, de rechercher et finalement de verrouiller les actifs numériques et physiques essentiels pour l'avenir.

Alors qu'un quart de la croissance économique mondiale est capturé par ces entreprises, le peuple chinois ordinaire n'a aucun moyen simple de saisir ce beta évident de l'époque.

La répartition sectorielle des A-shares (A-shares) en Chine présente un visage complètement différent. Dans l'histoire de l'indice CSI 300, le secteur financier (Financials) a longtemps dominé, représentant souvent entre 20 % et 30 % de son poids. Cependant, à la fin de 2025 et au début de 2026, le poids du secteur des technologies de l'information (Information Technology) a pour la première fois dépassé le secteur financier, devenant ainsi le secteur le plus important des A-shares (A-shares).

Au cours des vingt dernières années, le moteur de croissance de l'économie chinoise a été "immobilier + infrastructures", nécessitant une expansion de crédit extrêmement importante. Les banques et les institutions financières non bancaires sont devenues le principal centre de flux de trésorerie, dominant l'indice. Mais la structure macroéconomique a subi des changements fondamentaux ces dernières années, illustrant bien la résonance entre la volonté stratégique nationale ayant des caractéristiques chinoises et l'orientation structurelle de la liquidité :

1. Changement de cycle de crédit : Avec le contrôle de la dette locale et de l'effet de levier immobilier, la vitesse d'expansion des bilans des secteurs financiers traditionnels a considérablement ralenti, faisant baisser le niveau de valorisation.
2. Liquidité structurelle de la banque centrale : Au cours de l'année dernière, de nombreux outils de politique monétaire structurelle (comme le refinancement pour l'innovation technologique) ont été ciblés. La liquidité a été directement injectée dans les domaines de la technologie dure, du remplacement national des semi-conducteurs et de la fabrication de haute qualité.
3. Tarification du capital pour la "nouvelle productivité" : Les marchés de capitaux réévaluent les entreprises dans des domaines tels que l'infrastructure de puissance de calcul, l'équipement de semi-conducteurs et les matériaux de haute qualité, leur conférant des primes de valorisation et des biais de capital très élevés.

Cette lente réaction se reflète non seulement dans la structure sectorielle de l'indice, mais aussi dans la performance boursière. Depuis l'émergence de ChatGPT en 2022, la Chine, en tant que deuxième plus grande économie mondiale, a enregistré la plus faible hausse boursière parmi les cinq plus grandes économies. Les investisseurs chinois ne peuvent que se contenter de leurs limites d'investissement dans leurs comptes, regardant de l'extérieur le nouveau système de richesse.

La demande d'investissement transfrontalier en Chine n'est pas simplement une "admiration pour l'étranger", mais résulte d'une performance médiocre des entreprises technologiques locales et d'une forte dévaluation de l'immobilier, créant un sentiment de privation relative qui a poussé l'anxiété des investisseurs à son paroxysme. Les ETF suivant les marchés étrangers ont même affiché une prime allant jusqu'à 10 % sur les A-shares (A-shares) cette année.

D'un point de vue national, le contrôle des capitaux peut empêcher la liquidité nationale de renforcer les entreprises étrangères, tout en soutenant la croissance des "entreprises locales", évitant ainsi que la chaîne d'approvisionnement de l'IA ne soit monopolisée par des acteurs étrangers et en maintenant le pouvoir de tarification des actifs en interne ; mais pour les investisseurs individuels, peu importe d'où proviennent les actifs productifs de qualité, ils se soucient uniquement de savoir s'ils peuvent acheter ces actifs.

Lorsque les demandes de l'État et des individus divergent, cette lacune offre une nouvelle opportunité de développement pour les crypto-monnaies.

Intermédiaire des non-intermédiaires

Au cours des 15 dernières années, le récit des crypto-monnaies a été de "banquer les non-bancarisés" : permettre aux personnes sans compte bancaire d'accéder aux paiements, à l'épargne, aux prêts et aux systèmes monétaires avancés. Ce récit reste important, mais la prochaine opportunité de pointe est de permettre à ces personnes sans compte bancaire d'entrer davantage dans le système de distribution des actifs fondamentaux mondiaux.

Au cours de l'année écoulée, la capitalisation boursière des actions tokenisées a augmenté de plus de 1,3 milliard de dollars. En juin 2026, SpaceX a propulsé le volume mensuel des transactions d'actions tokenisées à plus de 3,4 milliards de dollars ; les transactions de contrats perpétuels RWA sur trade.xyz ont même dépassé 6 milliards de dollars en une seule journée.

Bien que ce volume soit encore très éloigné de celui du marché boursier américain traditionnel, il prouve que la liquidité des actifs tokenisés sur la blockchain commence à se développer, accessible aux utilisateurs du monde entier, permettant des transactions 24 heures sur 24 et un prix continu même lorsque les marchés traditionnels sont fermés.

Avec le temps, ces actifs tokenisés pourraient également être utilisés comme des actifs natifs de la crypto, pour être mis en garantie, prêtés ou combinés en nouvelles structures d'actifs, devenant ainsi une couche alternative de distribution d'actifs, offrant un nouveau système de courtage aux personnes exclues par la finance traditionnelle.

Aujourd'hui, ceux qui sont exclus sont les petits investisseurs chinois, demain ce pourrait être les utilisateurs d'Amérique latine sans compte de courtier américain, les utilisateurs asiatiques sans statut d'investisseur qualifié, les utilisateurs du Moyen-Orient soumis à des contrôles de capitaux dans leur pays, ou simplement un jeune qui ne veut pas que le système financier local détermine les limites de ses actifs. Ainsi, la prochaine grande opportunité pour la crypto ne sera peut-être pas de créer un portefeuille plus rapide ou une bourse moins chère, mais de créer de nouvelles portes d'entrée pour les actifs, en reconditionnant, en évaluant et en distribuant les actifs productifs mondiaux.

Flux de capitaux à l'ère de l'IA

À l'ère de l'IA, le courtage des non-courtiers est bidirectionnel.

Cela s'applique également aux entreprises : ceux qui peuvent verrouiller à l'avance les futurs investissements en capital, les ressources physiques rares et l'attention du marché à l'échelle mondiale, sont plus susceptibles de construire une barrière à l'entrée avant leurs concurrents. Les entreprises américaines ont longtemps été considérées comme des citoyens de première classe en matière d'émission d'actifs, bénéficiant de privilèges pour lever des fonds dans le monde entier.

Les grandes entreprises technologiques américaines possèdent des bilans et des notations de crédit supérieurs à ceux de nombreux États souverains. Elles utilisent ce privilège pour jouer le rôle de "fonds de couverture macroéconomique". Lorsque la Banque du Japon (BOJ) ou d'autres banques centrales maintiennent un environnement de taux d'intérêt relativement bas, et que le coût des fonds en dollars est élevé, elles s'engagent dans des opérations de carry trade au niveau des entreprises, verrouillant le coût d'emprunt à 1 % ou même à des niveaux très bas. Les prêteurs sont généralement des investisseurs institutionnels tels que des caisses de retraite locales et des compagnies d'assurance. Les économies nationales d'autres pays fournissent directement les munitions les moins chères pour l'expansion des géants technologiques américains.

Depuis l'année dernière, les grands fournisseurs de services cloud américains ont massivement émis des obligations en devises étrangères. Rien qu'en 2026, Alphabet a émis des obligations de 576,5 milliards de yens (3,6 milliards de dollars) au Japon et de 3,055 milliards de francs suisses (3,9 milliards de dollars) en Europe ; Amazon a également réalisé une transaction obligataire de 2,82 milliards de francs suisses (3,6 milliards de dollars). En seulement deux ans, le ratio de la dette extérieure de ces entreprises est passé de zéro à 30 %.

Cependant, alors que la structure de la chaîne d'approvisionnement de l'IA crée de nombreux nouveaux actifs non libellés en dollars, le privilège d'émission d'actifs dont bénéficient les entreprises américaines pourrait ne pas durer longtemps.

L'importance des semi-conducteurs en Corée du Sud et à Taïwan dans la chaîne d'approvisionnement mondiale, ainsi que l'introduction récente de Changxin, qui a obtenu une sursouscription de 500 fois, occupent une place dans la chaîne d'approvisionnement de l'IA, et de nombreuses entreprises de qualité restent exclues des marchés de capitaux en dollars. C'est pourquoi Changxin a choisi de se lancer sur Hyperliquid, principalement pour accéder à la liquidité mondiale.

La différence entre la Chine et les États-Unis dans la course à l'IA pourrait être plus petite que nous ne le pensons. Depuis le lancement de DeepSeek en février dernier jusqu'à l'impressionnant Kimi K3 de ces derniers jours, il est indéniable que la Chine rattrape rapidement les États-Unis, sans parler de son avance dans le domaine de la robotique humanoïde. Actuellement, tous les regards sont tournés vers les grandes entreprises technologiques américaines, ainsi que vers les introductions en bourse d'OpenAI et d'Anthropic, mais à l'avenir, lorsque DeepSeek et Moonshot seront cotés sur le marché A, ce sont peut-être les investisseurs américains qui regretteront.

La demande d'actifs devient de plus en plus mondialisée, tandis que la propriété et le droit d'émission des actifs sont bloqués par les frontières nationales.

C'est pourquoi le "courtage des non-courtiers" sera plus important que le "banque des non-bancarisés" dans les 15 prochaines années : le premier résout comment un individu peut accéder à un système monétaire solide ; le second détermine qui peut bénéficier de droits de financement à faible coût à l'avenir et qui possède la productivité avancée de demain.

En 1914, Ford a commencé à mettre en œuvre une journée de travail de huit heures et une semaine de travail de cinq jours, et presque tout dans la société moderne des 100 dernières années a tourné autour de la systématisation du travail et de l'éthique du travail. Qui vous êtes équivaut souvent à ce que vous faites comme travail.

Un siècle plus tard, la quatrième révolution industrielle, propulsée par l'IA, continue de comprimer la valeur marginale du travail intellectuel, et la plupart des travailleurs intellectuels auront de plus en plus de mal à voir leurs salaires croître au même rythme que les prix des actifs et l'expansion monétaire, en particulier ceux qui peuvent porter les dividendes technologiques, les dividendes monétaires et les dividendes monopolistiques. Le droit à l'allocation d'actifs n'est plus seulement une "question de gestion financière" au sens traditionnel, mais devient un nouveau mécanisme de stratification sociale.

L'essence de la finance est "la vente d'espoir" (finance is in the business of hope). Puissent les espoirs perdurer.

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