Marché des prêts à la consommation de mille milliards, des acteurs clés absents

Le coffre-fort de prêts à la consommation du projet de blockchain Pharos, lancé cette année, a atteint le plafond de 50 millions de dollars en dépôts préalables en 48 heures, avec environ 35 millions de dollars de dépôts promis au moment de son lancement.

Il est encore plus remarquable que Pharos ne soit pas un cas isolé. Au cours des dernières années, plusieurs projets ont émergé sur la blockchain, tentant de transférer des actifs de crédit tels que les prêts à la consommation, le crédit inclusif et les prêts hypothécaires sur la chaîne. Ce qu'ils visent n'est pas une nouvelle catégorie d'actifs récemment créée, mais un marché traditionnel qui existe depuis longtemps, mais qui n'a pas été suffisamment intégré à la blockchain : le crédit à la consommation mondial.

Un gâteau de mille milliards, personne ne tranche

Le crédit à la consommation n'est pas un actif de niche : selon Euromonitor, le marché mondial du crédit à la consommation dépassera 21 000 milliards de dollars d'ici 2025 et atteindra 25 500 milliards de dollars d'ici 2030. Par rapport à cette taille, le crédit à la consommation sur la blockchain reste un marché très précoce. Peu d'équipes ont réussi à standardiser les prêts à la consommation en produits sur la chaîne et à atteindre une certaine échelle.

Cela explique pourquoi le coffre-fort de prêts à la consommation de plusieurs dizaines de millions de dollars de Pharos mérite d'être observé : il n'ouvre pas un nouveau pool de prêts DeFi, mais une source d'actifs d'une taille énorme dans la finance traditionnelle, dont le taux de pénétration sur la chaîne reste très faible.

Les actifs les plus faciles à intégrer dans la blockchain sont généralement des actifs standardisés tels que les obligations d'État américaines et les fonds du marché monétaire, car ils présentent un faible risque de crédit, une évaluation transparente et une structure juridique mature. Les prêts à la consommation, en revanche, sont complètement différents : chaque prêt a un montant faible, des emprunteurs dispersés, des durées différentes, et le risque de crédit sous-jacent est plus complexe.

Ainsi, la véritable difficulté de l'intégration des prêts à la consommation sur la blockchain n'a jamais été "comment transformer les prêts en produits sur la chaîne", mais plutôt comment reconditionner des milliers de prêts hors ligne en produits de crédit standardisés que les fonds sur la chaîne seraient prêts à acheter.

Ce qui change, c'est la distribution des fonds

Comparé aux ABS (titres adossés à des actifs) traditionnels des prêts à la consommation, les produits sur la chaîne modifient effectivement une partie des flux de fonds.

Premièrement, le chemin de règlement a changé. Les investisseurs peuvent utiliser des stablecoins pour participer aux souscriptions et aux rachats, les fonds n'ayant pas besoin de dépendre entièrement des systèmes traditionnels de transfert d'argent, de garde et de règlement. Pour les fonds mondiaux, cela peut réduire certaines étapes de systèmes de comptes et de règlements transfrontaliers.

Deuxièmement, la manière dont les informations sur les actifs sont présentées a changé. Les parts sur la chaîne, les enregistrements de transactions et certaines données d'actifs peuvent être mises à jour en continu via des contrats intelligents et des interfaces de produits, ce qui permet aux investisseurs d'accéder à l'information plus rapidement et de procéder à des vérifications programmatiques plus facilement.

Troisièmement, le mode de règlement des parts a changé. Des standards de coffre-fort asynchrone comme l'ERC-7540 sont conçus pour des actifs tels que les actifs réels et le crédit privé qui ne peuvent pas être réglés instantanément : les investisseurs soumettent d'abord une demande de souscription ou de rachat, et reçoivent ensuite leurs parts ou actifs une fois que le coffre-fort a traité la demande. Cela résout le problème de l'inadéquation entre le cycle de règlement des parts sur la chaîne et celui des actifs sous-jacents.

Ces différences résolvent des problèmes de distribution de fonds et d'efficacité opérationnelle, et non des problèmes de risque de crédit - le risque de défaut des prêts sous-jacents reste inchangé. Mais pour les institutions de finance de consommation, la valeur réside ici : elles n'ont pas besoin de réinventer un système de prêt, mais bénéficient d'un canal supplémentaire pour accéder aux fonds d'actifs numériques mondiaux.

Des chemins convergents

Plusieurs projets ont déjà émergé, bien que les actifs et les modèles soient différents, la logique générale est similaire : les taux d'intérêt des prêts à la consommation sur les marchés émergents sont élevés (généralement entre 11 % et 30 %), et les canaux de financement traditionnels sont limités ; les fonds sur la chaîne cherchent également à s'éloigner des rendements de plus en plus faibles des RWA liés aux obligations d'État, ce qui crée une synergie.

• Pharos : connecte les prêts à la consommation de petite taille dans cinq pays : Mexique, Thaïlande, Indonésie, Pakistan et Philippines, en utilisant l'infrastructure de coffre-fort sur la chaîne R25 + l'agence de gestion des risques Axil, pour créer un produit sur la chaîne d'une durée de 92 jours, avec un objectif de 13 % par an, et une échelle sur la chaîne d'environ 35 millions de dollars. Le produit utilise l'USDC comme actif de règlement, visant à permettre aux fonds sur la chaîne du monde entier d'accéder à des prêts à la consommation qui étaient auparavant principalement pris en charge par des institutions financières locales et des fonds de crédit privés.

• Huma Finance × Tala : sur la blockchain Solana, ils ont créé "PayFi" pour le financement des paiements transfrontaliers et le crédit à la consommation sur les marchés émergents, Tala prévoit de déployer une ligne de crédit de 50 millions de dollars en stablecoins USDC pour servir ses clients de finance inclusive dans le monde.

• Figure : la société de crédit à la consommation agréée aux États-Unis, Figure, a déjà émis plus de 21 milliards de dollars en prêts hypothécaires via sa propre blockchain Provenance ; la dernière transaction de titrisation de Figure a également reçu une note AAA de S&P et Moody's. Figure se positionne comme une infrastructure de marché de capitaux reliant l'émission de prêts, les fonds et les transactions sur le marché secondaire, plutôt que de simplement déplacer les prêts sur la chaîne. C'est aussi la principale différence entre Figure et les projets précédents : elle ne se contente pas de placer des actifs sur la chaîne, mais tente de relier l'émission d'actifs, le marché de capitaux, la titrisation et la distribution.

• Goldfinch : ancien pionnier des prêts non garantis sur les marchés émergents, ayant accordé plus de 100 millions de dollars de prêts, mais en raison de détournements de fonds par les emprunteurs et de paiements manquants, a accumulé environ 18 millions de dollars de créances douteuses, et a été liquidé par vote communautaire en juin de cette année.

En y regardant de plus près, les actifs sous-jacents se trouvent sur les marchés émergents ou parmi les emprunteurs de crédit subprime, tandis que la chaîne est responsable de l'entrée de fonds et de l'enregistrement des parts - seule la couche intermédiaire de conditionnement professionnel est réellement respectée dans ces projets.

L'expérience de Goldfinch montre que la transparence sur la chaîne ne peut pas remplacer la capacité de crédit hors ligne. Ce qui détermine réellement si un produit de prêt à la consommation peut fonctionner à long terme inclut toujours la sélection des emprunteurs, la tarification des risques, le suivi post-prêt, la récupération légale et le traitement des défauts.

Ainsi, en apparence, ces projets consistent tous à "déplacer les prêts à la consommation sur la chaîne" ; mais en réalité, ils tentent de combler différentes lacunes.

Et ce qui est vraiment rare, c'est précisément cette couche intermédiaire.

Qu'est-ce qui manque vraiment ?

En décomposant cette chaîne de valeur, on peut voir quatre couches :

La première couche, les actifs sous-jacents. Les institutions de finance de consommation sont responsables de trouver des emprunteurs, d'accorder des prêts et de gérer les prêts après leur octroi.

La deuxième couche, le crédit et la structuration. Il faut filtrer et combiner un grand nombre de prêts selon leur durée, leur niveau de crédit, leur région et leur risque, puis concevoir des structures telles que des fonds, des SPV, des tranches, des améliorations de crédit, et coordonner les notations, les documents juridiques et la distribution ultérieure.

La troisième couche, l'infrastructure sur la chaîne. Coffres, parts sur la chaîne, NAV, mécanismes de souscription et de rachat, garde et enregistrements sur la chaîne, transférant des actifs déjà structurés sur la chaîne.

La quatrième couche, le côté des fonds. Fonds en stablecoins, institutions de gestion d'actifs cryptographiques, bureaux de famille et autres investisseurs en actifs numériques fournissent des fonds pour ces produits.

Actuellement, la couche la plus visible est la troisième.

Mais ce qui détermine réellement si un RWA de prêt à la consommation peut passer de plusieurs dizaines de millions de dollars à une échelle plus grande est souvent la deuxième couche.

Dans la finance traditionnelle, cette couche appartient au système de titrisation et de souscription. Les institutions de finance de consommation émettent des ABS, et il faut quelqu'un pour concevoir la structure de la transaction, organiser les tranches et les améliorations de crédit, et coordonner les agences de notation, les cabinets d'avocats, les institutions de garde et les investisseurs institutionnels. Ce système fonctionne depuis des décennies.

De nombreux projets de prêts à la consommation sur la chaîne sont gérés par des équipes Web3 qui prennent en charge une partie importante de ce travail : filtrer les actifs, concevoir des coffres, gérer les risques, déterminer la structure des rendements, puis vendre directement le produit aux fonds sur la chaîne.

Le problème est que ce modèle peut croître rapidement, mais il n'est pas nécessairement suffisant pour soutenir une échelle institutionnelle.

R25 et Axil, derrière Pharos, assument essentiellement une partie du travail de filtrage des actifs, de gestion des risques, de conception de la structure des produits et de levée de fonds dans les transactions de titrisation traditionnelles. Mais par rapport au marché mature des ABS, il est encore difficile de trouver dans les documents publics des données complètes sur la performance des actifs par pays et par lot, ainsi que des notations indépendantes, des améliorations de crédit standardisées et des mécanismes complets de traitement des défauts.

Cela ne signifie pas que les produits sur la chaîne sont nécessairement non sécurisés, mais cela signifie que la chaîne a résolu la question de "comment les actifs circulent", mais n'a pas encore complètement résolu la question de "pourquoi les actifs valent la peine d'être achetés".

L'importance de Figure réside également ici.

Elle ne contourne pas la finance traditionnelle, mais apporte le langage de crédit le plus important de la finance traditionnelle sur la chaîne. Figure a déjà obtenu des notations AAA de S&P et Moody's, et sa dernière transaction de titrisation est considérée par Figure comme le premier cas à obtenir cette double reconnaissance AAA dans le domaine de la finance blockchain.

En d'autres termes, ce que Figure prouve, ce n'est pas que "la blockchain peut faire des prêts". Ce qu'elle prouve réellement, c'est que lorsque les actifs sur la chaîne possèdent des données de prêt standardisées, une structure de titrisation, des notations et une infrastructure de marché de capitaux de niveau institutionnel, les fonds de la finance traditionnelle peuvent également comprendre et allouer ces actifs de manière familière.

Goldfinch, quant à elle, illustre le même problème sous un autre angle : sans un système de sélection de crédit mature, de gestion continue et de recouvrement, même si l'entrée de fonds sur la chaîne est très efficace, elle ne peut pas remplacer la capacité de crédit.

Combien vaut un pas en avant ?

En inversant la question : si ce qui manque vraiment dans cette chaîne de valeur est la capacité de structuration et de distribution, alors les institutions qui comblent cette lacune ne gagneront pas seulement une affaire.

Premièrement, le marché est encore suffisamment précoce.

Comme mentionné précédemment, le crédit à la consommation mondial est déjà un marché d'actifs mature de plus de 20 000 milliards de dollars, mais les produits réellement standardisés et institutionnalisés entrant sur le marché des fonds sur la chaîne restent très rares. Cela signifie que le marché n'a pas encore formé de normes de produits, de systèmes de tarification et de chaînes de services matures, et les premiers entrants ont encore la possibilité d'établir leur position.

Deuxièmement, cela permet de trouver de nouveaux financements pour les actifs existants.

Les institutions de finance de consommation manquent souvent non pas de capacité de prêt, mais de sources de financement continues, stables et à coût contrôlé. Les pools de fonds en stablecoins sur la chaîne fournissent un accès à des fonds d'actifs numériques qui sont difficiles à atteindre sur le marché obligataire traditionnel.

Si ce canal fonctionne réellement, les institutions de finance de consommation n'auront pas besoin d'abandonner leurs financements bancaires, ABS et institutionnels existants, mais pourront simplement ajouter un nouveau pool de fonds en plus de leur structure de financement actuelle.

Troisièmement, ce qui manque, c'est précisément la capacité de marché de capitaux mature.

Les lacunes courantes des prêts à la consommation sur la chaîne - la divulgation des actifs et l'audit indépendant restent insuffisants, les mécanismes de notation et d'amélioration de crédit ne sont pas encore répandus, et la reconnaissance légale et le traitement des défauts manquent de normes de marché unifiées - correspondent exactement à quelques-uns des segments les plus matures du marché traditionnel des capitaux.

La titrisation des actifs, le financement structuré, l'analyse de crédit, la coordination des notations et la distribution institutionnelle sont des capacités qui ont été développées depuis de nombreuses années sur le marché des ABS traditionnels ; et ce qui manque vraiment aux prêts à la consommation sur la chaîne n'est pas de réinventer un système, mais de transférer ces capacités matures vers de nouveaux canaux de financement.

Figure a déjà prouvé que les actifs sur la chaîne ne rejettent pas le système de notation et de titrisation de la finance traditionnelle. À mesure que les fonds en stablecoins et le marché des RWA continuent de croître, la valeur de cette capacité ne fera que devenir plus évidente.

Qui sera le premier à s'asseoir à la table ?

La véritable compétition pour l'intégration des prêts à la consommation sur la chaîne n'a peut-être jamais été "qui émettra en premier un coffre RWA".

Pharos a déjà prouvé que les fonds sur la chaîne sont prêts à fournir des dizaines de millions de dollars pour le crédit à la consommation sur les marchés émergents ; Tala et Huma Finance ont prouvé que les stablecoins peuvent entrer dans le système de finance de consommation destiné aux populations mal desservies dans le monde ; Figure a encore prouvé qu'une fois que les actifs sur la chaîne possèdent une structure de marché de capitaux mature et un système de notation, ils peuvent également entrer dans le cadre de configuration familier des institutions traditionnelles.

Ces différentes voies pointent toutes vers la même question : qui peut transformer les prêts à la consommation dispersés en un actif de crédit sur la chaîne standardisé, évaluable, noté et distribuable ?

Les institutions de finance de consommation détiennent les actifs et le contrôle des risques, les équipes Web3 fournissent l'infrastructure sur la chaîne, tandis que les capacités de structuration, d'analyse de crédit, de notation et de distribution accumulées au fil des ans sur le marché des capitaux traditionnels peuvent précisément combler le maillon le plus faible entre les deux.

Comparé aux actifs déjà hautement standardisés tels que les obligations d'État et les fonds du marché monétaire, la difficulté des prêts à la consommation ne réside pas seulement dans le transfert des actifs sur la chaîne, mais dans la nécessité de réorganiser les prêts sous-jacents dispersés en produits standardisés que les investisseurs institutionnels peuvent comprendre, évaluer et allouer.

C'est également la partie la plus prometteuse des RWA de prêts à la consommation actuellement : l'infrastructure sur la chaîne est progressivement mature, mais la capacité de marché de capitaux professionnelle reliant le côté des actifs et le côté des fonds institutionnels reste encore largement à combler.

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