韓国企業がRWA進出のために香港を選ぶ理由

[ブロックメディアのファン・ヒョジュン編集者] 今年1月、電子証券法と資本市場法の改正案が国会を通過し、分散元帳が証券の電子登録方式として認められ、トークン証券の発行・流通のための法的基盤が整いました。これにより、最近国内の金融機関は発行・流通インフラの構築を加速しています。

しかし、一つの疑問があります。最近、未来アセット証券と新韓投資証券は香港法人を拠点にトークン化事業を拡大し、グローバル市場進出の準備を進めていると発表しました。金融機関が不動産や美術品などの非定型証券のトークン化を国内で準備しながら、株式・債券などの定型証券のトークン化事業は海外で推進しているのです。

国内でも関連制度が整い始めたばかりなのに、金融機関はなぜ香港をRWA戦略の拠点として選んだのでしょうか？この記事では、韓国と香港の制度的な違いを比較し、国内金融機関が香港を選ぶ理由を探ります。

1. トークン化のための礎は整ったが、まだRWA事業進出には不足

2026年1月、電子証券法と資本市場法の改正案が国会を通過し、国内のトークン証券は初めて制度に組み込まれました。電子証券法は分散元帳を証券の電子登録方式として認め、資本市場法はトークン証券の発行・流通のための法的基盤を整えました。これまで革新金融サービスと規制サンドボックスにとどまっていたトークン証券が一般の法体系の中で発行・流通される基盤が整ったことは大きな意義があります。

ただし、法的基盤が整ったからといって市場がすぐに活性化するわけではありません。改正法は2027年2月に施行される予定であり、それまでに分散元帳の認定要件や発行者の資格、口座管理機関の役割、投資家保護制度などの詳細な制度を整備する必要があります。また、今回の制度は投資契約証券や非金銭信託収益証券などの非定型証券を中心に設計されています。一方、国債や社債、上場株式、公募ファンドなどの定型金融資産のオンチェン発行・流通のための制度と市場インフラはまだ本格的に議論されていません。グローバル市場が国債やMMF、私募信用、株式などの定型金融資産のトークン化を中心に急速に成長しているのとは対照的です。

このような違いは逆説的に韓国の効率的な金融インフラに起因しています。韓国は韓国取引所(KRX)と韓国預託決済機構(KSD)を中心に取引・清算・決済・電子登録機能が統合された構造を持っており、既存のシステムだけでも権利管理と取引を効率的に処理できます。中央集権的な金融インフラがすでに高い効率性を持っているため、ブロックチェーンを導入した際に期待できる利益は他国と比べて大きくありません。さらに、金融当局が投資家保護や金融市場および資本市場の安定性に特別な注意を払ったことも慎重な制度設計につながりました。このような理由から、国内制度は上場株式などの定型金融資産よりも、既存の制度では受け入れがたい投資契約証券や非金銭信託収益証券などの非定型証券を優先的に制度に組み込む方向で設計されました。

これは国内資本市場の構造を考慮した現実的なアプローチです。ただし、グローバルRWA市場の中心が定型金融資産に移行する中で、韓国も長期的には定型金融資産のトークン化を含む制度と市場の拡大がグローバル競争力確保の重要な課題となるでしょう。

2. 既存の証券業ライセンスを通じてトークン化事業の拡大が可能な香港

香港はトークン化を新しい金融業として分離するのではなく、既存の証券規制体系に組み込む方向で制度を発展させてきました。2019年、証券先物委員会(SFC)は証券型トークン(STO)の基礎資産が証券であれば、既存の証券規制をそのまま適用するという原則を示しました。続いて2023年には「同じ事業、同じリスクには同じ規制(Same business, same risks, same rules)」の原則を示し、既存ライセンスを持つ金融会社がトークン化商品を取り扱うための詳細基準を整備しました。つまり、トークン化証券を別の資産群ではなく、既存証券の新しい発行・流通方式として解釈したのです。それにより、金融会社は新たな法律の制定やトークン専用ライセンスの導入を待たずに、既存の認可体系の中でトークン化事業を拡大できるようになりました。

このような規制体系の中でトークン化事業の核心はType 1(証券取引)ライセンスです。SFCはトークン化証券を既存の証券として分類しているため、Type 1を保有する証券会社は別途トークン専用ライセンスなしでトークン化証券のディーリング、仲介、販売業務を行うことができます。

ただし、事業モデルによっては追加ライセンスが必要になる場合があります。マッチングエンジンを直接運営するなど、トークン化証券の二次取引市場を運営する場合にはType 7(自動取引サービス)ライセンスも要求されます。証券に該当しない一般的な仮想資産の取引所を運営する場合には、仮想資産取引プラットフォーム(VATP)ライセンスを取得する必要があります。したがって、取引所を直接運営しない一般的な証券会社であれば、Type 1ライセンスがトークン化事業の核心要件として機能します。もちろん、既存ライセンスだけを保有していてもすぐにトークン化証券を仲介・販売できるわけではありません。新しい商品を取り扱う前にSFCとの事前協議を経る必要があり、トークン化構造を管理・監督できる適格な人材を確保する必要があります。また、投資家適合性評価、スマートコントラクト検証、決済リスク開示などの強化された行為規制も満たす必要があります。ただし、これらの要件は新たな法人を設立したり、別途ライセンスを取得する方法と比較すると負担が相対的に低いです。

実際、香港に進出した国内証券会社もこの制度を活用しています。未来アセット証券の香港法人は今年4月、既存の証券業ライセンスに仮想資産関連業務範囲を追加する「VA License Uplift」承認を受け、国内証券会社の中で初めて香港デジタル資産リテール事業に進出しました。新韓投資証券も既存の証券業ライセンスを基にトークン化資産(STO・RWA)の取り扱い範囲を拡大するためのSFCの認可を準備しています。

結論として、香港はトークン化証券を早くから既存の証券規制体系に組み込み、既存の証券業ライセンスを活用して事業を拡大できる環境を構築してきました。金融会社は新しい制度や別途トークン専用ライセンスを待つのではなく、既存の認可を基にトークン化事業を段階的に拡大できるため、韓国よりも実際の事業化に有利な条件を備えています。このような制度的な利点は、国内金融機関が香港をグローバルRWA事業進出の拠点として選ぶ主要な背景となっています。

3. 逃すと取り戻すのが難しいRWA市場

RWA市場の成長可能性には大きな異論がありません。マッキンゼーは2030年にトークン化市場規模が約2兆ドルに達すると予測し、シティは最大5兆ドルまで成長する可能性があると見込んでいます。市場規模に関する予測には違いがありますが、トークン化が次世代の金融インフラとして定着する方向性は明確です。

この流れに合わせて、グローバル金融機関やブロックチェーン企業は市場先取り競争に加速をかけています。アメリカのトークン化インフラ企業セキュリタイズ(Securitize)は国債、MMF、自社株、信用商品などさまざまな金融資産をオンチェーンで移行しており、2026年の第1四半期だけで約19億ドル規模のトークン化資産取引を処理しました。アメリカの代表的な投資プラットフォームロビンフッドも独自のブロックチェーンを構築し、アメリカ株とETFをブロックチェーンベースで取引できるインフラを拡大しています。ロビンフッドは独自のブロックチェーンを立ち上げた後、3週間も経たずに約1億5000万ドル規模のトークン化資産取引を記録しました。これらの事例は、トークン化がもはや技術検証段階ではなく、実際の金融サービス市場で顧客と流動性を先取りするための競争段階に入ったことを示しています。

このような先取り競争が重要な理由は金融産業の特性によるものです。金融サービスは顧客と流動性が蓄積されるほどネットワーク効果が強化され、利用者の転換コストも高くなります。グローバル市場調査会社J.D.パワーによると、アメリカで主な金融機関を変更する消費者は年間約4%に過ぎません。トークン化プラットフォームも、投資家と流動性を先に確保した事業者が長期間競争優位を維持する可能性が高いです。

韓国もグローバルな先取り競争を避けることはできません。トークン化資産はブロックチェーンに基づいて発行・流通されるため、世界中の投資家が24時間アクセスでき、国内金融機関は海外事業者と直接競争することになります。現在、国内の規制により海外企業が韓国上場株式を直接トークン化することは不可能ですが、経済的価値のみを追随する派生商品や合成資産などを活用すれば、韓国資産への投資機会を提供することは可能です。今後、海外事業者が韓国にSPVを設立し、株式を購入・保管し、それを担保にトークン化を進めるシナリオも排除できません。

実際、このような動きはすでに現れています。6月、グローバルデジタル資産取引所バイナンスはサムスン電子、SKハイニックス、現代自動車などを基礎資産とした無期限先物取引をサポートし始めました。ハイパーリキッドも同じ銘柄の取引をサポートしています。もちろん、これは法的に韓国株式を直接発行または移転する構造ではありません。しかし、投資家の立場から見ると、すでに海外プラットフォームを通じて韓国資産の価格変動に投資できる環境が整っています。これは韓国も制度整備を超えて、グローバル市場で投資家と流動性を先取りできる競争力を早期に確保する必要がある理由です。

4. 競争力確保のために急ぐべき国内規制整備とインフラ構築

RWA市場は単に新しい商品を発売する競争ではなく、次世代金融インフラの主導権を確保する競争です。一度形成された顧客基盤と流動性は簡単に他のプラットフォームに移動しません。このため、国内金融機関もグローバル市場で競争力を確保するために香港を拠点にRWA事業にまず進出し、発行と販売、運用経験を蓄積しようとする動きが見られます。今後、国内金融機関がどの資産をトークン化し、これをどのような金融商品として構造化して市場に投入するかも重要な競争要素となるでしょう。

ただし、長期的には海外市場を通じての進出だけでは競争力を確保することは難しいです。韓国株式や債券など国内資産の所有権をブロックチェーンに基づいて移転し、これを活用したトークン化商品が必要です。これには関連制度と市場インフラが支えられる必要があります。海外で経験を蓄積することと同時に、国内でもトークン化金融が安定的に成長できる基盤を整えなければグローバル競争力を確保できません。結局、韓国のRWA競争力は今後、国内規制と市場インフラがどれだけ早く構築されるか、そしてそれを基に金融機関がどれだけ迅速に市場に進出できるかが重要な変数となるでしょう。

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