なぜ暗号プロジェクトの億単位の収益がトークンの成長につながらないのか

By: rootdata|2026/08/03 08:34:37

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2026年の初めから、暗号通貨プロトコルは合計で74億ドル以上の収益を上げたと、Castle Labsの報告書が示しています。しかし、これらのプロジェクトのほとんどのネイティブトークンの価格は、上昇どころか数十パーセントも暴落しています。

Castle Labsのアナリストは、Aave、Aerodrome、Hyperliquid、Pump.fun、Sky（以前のMakerDAO）、Uniswapの6つの主要な分散型プロトコルの財務フローを調査しました。Castle Labsは、年初からの彼らの合計収益が726百万ドルであることを特定しましたが、これは深刻なベアマーケットの中でのことです。

年初から8月3日までに、暗号市場全体の時価総額は25%以上減少し、2.15兆ドルに達しました。また、Coinmarketcapの時価総額上位100の暗号資産のうち、80%以上が価格を下げました。このような背景の中で、専門家たちはプロジェクトの収益と発行される暗号資産の価格動向との間に根本的なギャップが存在する理由を探ろうとしました。

価格下落の理由

報告書の主要な指標は、純価値流入（net token value flow）です。この指標は、実際に保有者に分配された収益の総額から、トークンの発行量（インフレーション、以前に凍結されていたトークンの解除、マーケティング費用、その他のトークン配布メカニズム）を引いたものとして計算されます。

計算によると、Aerodrome、Sky、Uniswapではこの指標が負の値に転じています。プロトコルは保有者に利益を分配するよりも多くのトークンを発行しており、実質的にユーザーの資本を価値を下げています。

トークンの価格のネガティブな動向の理由を説明する中で、専門家たちはトークン保有者が市場の二次的な参加者になる傾向を指摘しました。これは、企業の成功が暗号資産の保有者に転送されないことを意味します。

プロトコルが1億ドルを稼いでも、2億ドルを発行すれば、保有者にとっての純価値は負のものになります。Castle Labsのアナリストは、この不均衡が収益の増加によるポジティブな効果を打ち消すと説明しています。

このような背景の中で、暗号取引所Hyperliquidの成功は特に注目に値します。このプロトコルは、買い戻しメカニズムを通じて収益の100%を保有者に分配しています。買い戻しの総額は11億ドルを超え、4700万以上のHYPEトークン（総供給の約4.72%）が買い戻されました。これは、買い戻しプログラムの開始以来、HYPEが1400%も上昇したことと一致しています。

対照的な例はPump.funです。このミームコインの立ち上げプラットフォームは、年間約4億5000万ドルの収益を上げたにもかかわらず、トークンPUMPの価格が60%も暴落しました。

Castle Labsは、これを3つの要因に関連付けています。トークンの解除速度が高い（投資家やチームが利益を積極的に確定していると考えられる）、コミュニティへのインセンティブに対する不当な期待、そして市場参加者とのチームのコミュニケーションが弱いことです。

アナリストは、XRP（XRP）の開発を担当するRipple Labsを特に取り上げました。同社の株式は、まだ公開市場で取引されていないにもかかわらず、2025年から105%以上も上昇しました。一方、XRPトークンは同じ期間に約45%の価値を失いました。

報告書では、これは株主資本とトークンの分離の典型的な例であり、XRPの保有者は会社の収益に対する権利を持っていないことを指摘しています。発行される暗号資産は発行者の運営利益によって裏付けられておらず、Rippleの株式投資家がビジネスの成長から利益を得る一方で、暗号資産の保有者は二次的なプレーヤーのままであると述べています。

成長を妨げる要因

暗号プロジェクトの収益とその暗号資産の発行との間の根本的な不均衡に加えて、Castle Labsはトークンの成長を妨げる3つのシステム的な理由を挙げています。

過剰供給（Fully Diluted Value）。多くのプロトコルでは、実際に流通しているトークンの割合が低いです。例えば、HYPEの流通量は発行された総量のわずか23.3%です。アナリストは、これにより多くの投資指標が不正確になり、投資家を誤解させる可能性があると指摘しました。

非効率的な買い戻し。Aaveの分析によると、プロトコルはトークンの買い戻しに182ドルの平均価格で2300万ドル以上を費やしました。しかし、市場の下落に伴い、AAVEの価格は90ドルにまで下がりました。これは、トークンの買い戻しがプロトコルの財政に直接的な損失をもたらしたことを示しており、そのような政策の効果に疑問を投げかけています。

義務の欠如。ほとんどの買い戻しプログラムは条件付きであり、プロトコルはいつでも買い戻しを中止またはキャンセルすることができます。契約上の義務がないため、プロトコルは買い戻しを一時停止したり、調整したり、いつでもキャンセルしたりすることができます。

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