Morgan Stanley interpreta: Nvidia ainda tem 42% de espaço, de onde vem o crescimento?

TL;DR
· A Morgan Stanley mantém a classificação de compra para a Nvidia e um preço-alvo de 288 dólares, cerca de 42% acima do preço das ações de 202,78 dólares utilizado no relatório, e continua a listar a empresa como a favorita no setor de semicondutores.
· A avaliação otimista vem do aumento da participação de mercado em laboratórios de IA, expansão de grandes provedores de nuvem e crescimento simultâneo de clientes corporativos, soberanos de IA e novas nuvens de IA.
· Os 288 dólares dependem principalmente da revisão para cima dos lucros; se o crescimento dos centros de dados desacelerar, a substituição por chips desenvolvidos internamente aumentar ou as restrições de exportação se intensificarem, o cenário de baixa pode cair para 160 dólares.

Após uma rodada de roadshow não transacional com o CEO da Nvidia, Jensen Huang, a CFO Colette Kress e a equipe de relações com investidores, a Morgan Stanley mantém a classificação de "compra" para a Nvidia, o preço-alvo de 288 dólares e a posição de favorita no setor de semicondutores. Com base no preço de fechamento de 9 de julho de 202 dólares, o preço-alvo representa um potencial de alta de cerca de 42%.

A conclusão central deste relatório é que, mesmo que a receita trimestral da Nvidia se aproxime de 100 bilhões de dólares, a taxa de crescimento pode continuar a acelerar. O suporte para essa avaliação não vem de um único ciclo de produto, mas sim da expansão da demanda, que está se movendo de grandes provedores de nuvem tradicionais para laboratórios de IA, novas nuvens de IA, clientes corporativos e projetos soberanos de IA. Os negócios de equipamentos de rede e CPU também estão ampliando o mercado que a empresa pode cobrir.

288 dólares dependem do crescimento dos lucros, não da valorização contínua

O cenário base da Morgan Stanley utiliza um múltiplo de aproximadamente 22 vezes o lucro por ação esperado para o ano natural de 2027, correspondendo a um lucro por ação de 13,08 dólares e um preço-alvo de 288 dólares. O relatório destaca que essa avaliação é aproximadamente equivalente ao mercado em geral e inferior a concorrentes de chips de computação como AMD, Broadcom e Intel.

Em outras palavras, a Morgan Stanley não assume que a Nvidia poderá continuar a obter múltiplos de avaliação mais altos. Como a participação de mercado, a margem bruta e a capitalização de mercado da empresa já estão em níveis elevados, o espaço para impulsionar o preço das ações por meio da expansão da avaliação a curto prazo é limitado. Se o preço-alvo será alcançado, depende principalmente de se a receita e o lucro podem continuar a crescer significativamente.

O modelo base prevê que a receita da Nvidia cresça 82% em 2026 e mais 52,4% em 2027. A receita GAAP deve subir de 215,9 bilhões de dólares em 2026 para 393 bilhões de dólares em 2027, alcançando 598,8 bilhões de dólares em 2028 e 783,9 bilhões de dólares em 2029. Durante o mesmo período, o lucro por ação deve aumentar de 4,61 dólares para 17,63 dólares.

O preço-alvo do cenário de alta é de 330 dólares, correspondente a cerca de 23 vezes o lucro por ação de 14 dólares para 2027. Esse cenário exige que a receita dos centros de dados mantenha um alto crescimento, que o sistema Vera Rubin, os negócios de rede e software aumentem ainda mais, e que os negócios de IA para PCs e automóveis abram novos mercados.

O cenário de baixa é de 160 dólares, correspondente a cerca de 16 vezes o lucro por ação de 10 dólares. As condições que podem desencadear isso incluem uma desaceleração significativa no crescimento dos centros de dados, uma rápida diminuição nos custos de desenvolvimento de IA, concorrentes ganhando participação de mercado, provedores de nuvem aumentando o uso de chips desenvolvidos internamente, e tarifas e restrições de exportação causando um impacto maior.

A faixa de risco e retorno é de 330 dólares no cenário de alta, 288 dólares no cenário base e 160 dólares no cenário de baixa, com o cenário base cerca de 42% acima de 202,78 dólares.

Três linhas de crescimento ativadas simultaneamente

A administração dividiu as fontes de crescimento em três categorias durante o roadshow, que também é a principal base para a avaliação otimista da Morgan Stanley.

A primeira categoria é a de laboratórios de IA, que atualmente representam cerca de 20% da demanda total da Nvidia. O relatório menciona que um cliente que depende principalmente de ASIC para desenvolver modelos de ponta, que anteriormente tinha uma baixa proporção de uso da Nvidia, agora subiu para quase 50%. Outros modelos de ponta ainda dependem principalmente da plataforma de computação da Nvidia.

Essas informações foram usadas pela Morgan Stanley para refutar a preocupação de que "ASIC substituirá rapidamente os GPUs". Os provedores de nuvem continuarão a desenvolver chips personalizados, mas chips de baixo custo não necessariamente resultarão em custos de token mais baixos. A maturidade do software, a eficiência da rede, a utilização de clusters e a velocidade de implantação afetarão o custo final. O relatório prevê que os negócios de IA da Nvidia e da Broadcom podem crescer mais de 80% no próximo ano, indicando que GPUs e ASICs podem crescer simultaneamente durante a fase de rápida expansão da demanda.

A segunda categoria são os grandes provedores de nuvem tradicionais, que, de acordo com a nova classificação, representam cerca da metade da receita da empresa. Essa demanda ainda é forte, e os fatores que limitam a expansão estão se tornando cada vez mais relacionados a terra, energia e espaço em centros de dados. O crescimento da Nvidia entre os provedores de nuvem também começou a se expandir de GPUs para redes e CPUs.

A empresa reafirma que a meta de negócios de CPU para 2026 é de cerca de 20 bilhões de dólares, dos quais quase metade pode vir de gabinetes de CPU independentes, e não de nós de suporte em sistemas de GPU. O plano Vera CPU deve entrar em gabinetes independentes no segundo semestre, voltado para tarefas de agendamento de IA, computação de thread único e otimização de memória.

A terceira categoria é a de nuvens de IA, clientes industriais e corporativos, que atualmente representam cerca da metade da receita dos centros de dados. A Morgan Stanley acredita que as limitações de energia e terra, a demanda por construção local e o desenvolvimento de capacidades de IA autônomas em vários países podem impulsionar a taxa de crescimento de novos projetos de nuvens de IA e de IA soberana, superando os provedores de nuvem tradicionais.

Clientes corporativos em setores como varejo, finanças e biotecnologia também estão construindo sistemas de IA mais especializados. A velocidade de início dos projetos pode ser lenta, mas uma vez que um projeto entra na fase de construção, a escala de compras pode rapidamente aumentar.

Rubin avança conforme o planejado, escassez de memória traz impactos bidirecionais

Em termos de ciclo de produtos, a Morgan Stanley prevê que Vera Rubin impulsionará o crescimento nos próximos 12 meses.

Em relação aos rumores de que o Rubin Ultra pode ser adiado para 2028, a administração da Nvidia afirmou que o produto ainda será entregue no próximo ano. A empresa realmente está ajustando a forma dos gabinetes, e os gabinetes Kyber originais serão substituídos por novas soluções para suportar uma maior escala de expansão de um único gabinete, mas a alimentação de 800V e a interconexão óptica entre gabinetes ainda estão avançando conforme o planejado.

Essa distinção é importante. O que o relatório confirma é que o cronograma do produto não mudou, mas isso não significa que o design do gabinete e o processo de produção em massa não estejam passando por ajustes. Se Vera Rubin conseguirá escalar com sucesso ainda depende da alimentação, interconexão óptica, construção de data centers e progresso na implantação pelos clientes.

A oferta de memória pode estar apertada por vários anos. A administração sugeriu que computação, rede e memória podem se compensar mutuamente por meio do design do sistema. O relatório cita que a Nvidia reduziu pela metade o uso de LPDDR5 em um único gabinete para garantir a entrega de mais gabinetes, e também menciona que a tecnologia SRAM usada pela Groq pode oferecer outra direção de arquitetura.

Isso não é necessariamente uma boa notícia apenas para fabricantes de memória como Micron, Samsung e SK Hynix. Anos de escassez beneficiam preços e lucros, mas a Nvidia pode controlar o uso reduzindo a memória em um único gabinete, mudando a arquitetura ou otimizando a rede. O julgamento da Morgan Stanley é que a alteração da arquitetura ainda depende de uma escassez contínua de suprimentos por vários anos, o que não é suficiente para mudar a tendência de mercado da memória.

Por que a Nvidia foi reposicionada à frente da cadeia de suprimentos

A Morgan Stanley havia anteriormente mudado sua preferência em semicondutores de Nvidia para SanDisk e depois para Micron, com a justificativa de que os ativos de armazenamento e cadeia de suprimentos têm maior elasticidade de lucro durante ciclos de alta. Agora, a Morgan Stanley voltou a escolher a Nvidia, focando na avaliação relativa e na certeza dos lucros.

As ações da Nvidia já subiram desde que foram reposicionadas como favoritas, mas o desempenho ficou atrás de alguns concorrentes da cadeia de suprimentos. O relatório acredita que outras partes da cadeia de suprimentos ainda podem ter maior elasticidade, mas a Nvidia se tornou um ativo mais valioso no setor. Seu múltiplo de lucro esperado para 2027 é de cerca de 22 vezes, inferior ao de alguns concorrentes de chips de computação, enquanto a visibilidade de crescimento nos próximos dois anos ainda é alta.

A administração também está ativamente se envolvendo com mais investidores de valor durante este roadshow. O relatório afirma que a empresa planeja, a partir de agora, usar pelo menos 50% do fluxo de caixa para retornos em dinheiro. Para a Nvidia, que já é amplamente detida por fundos de crescimento, com algumas posições se aproximando do limite, expandir a base de investidores de valor pode se tornar uma nova fonte de capital.

No entanto, a posição não é leve. A página 5 do relatório mostra que a proporção de ações mantidas por instituições ativas é de cerca de 50,9%, e a relação de posições longas e curtas de fundos de hedge é de 2,1 vezes, com uma exposição líquida do setor de 29,5%. O consenso do mercado também é altamente otimista, com 94% dos analistas dando uma classificação de compra.

A receita projetada de 2026 a 2029 deve aumentar de 215,9 bilhões de dólares para 783,9 bilhões de dólares, com uma margem bruta mantendo-se em torno de 72% a longo prazo.

Isso significa que o aumento do preço das ações da Nvidia ainda precisa de previsões de lucros continuamente ajustadas para cima. Manter uma demanda forte por si só pode não ser suficiente para impulsionar uma ação com um valor de mercado próximo a 5 trilhões de dólares e uma alta participação institucional a continuar superando significativamente.

O preço-alvo de 288 dólares da Morgan Stanley aposta, em última análise, em três coisas: laboratórios de IA e novos clientes continuam a expandir a demanda, Vera Rubin mantém a liderança do produto, e os negócios de CPU e rede aumentam a receita da Nvidia em cada sistema de IA. Qualquer uma dessas linhas abaixo das expectativas pode comprimir a taxa de crescimento do lucro. Somente se todas as três se concretizarem, a Nvidia terá a oportunidade de se aproximar de 288 dólares com o crescimento dos lucros, sem que o múltiplo de avaliação continue a subir.