Где находятся арбитражные возможности в бессрочных контрактах на акции в блокчейне?

Автор: Zhou, ChainCatcher

Недавно в X циркулировал обзор арбитража SK Hynix на различных рынках. Один трейдер рассказал о том, как он заработал более 600 000 долларов на ценовых различиях между рынками с июня. Хотя позиции и прибыли, упомянутые в обзоре, не могут быть проверены по публичным данным, рыночная структура и механизмы, которые он описал, кажутся фундаментально обоснованными.

Тем временем, Changxin Technology готовится к листингу на рынке A-shares STAR Market в следующий понедельник, и бессрочные контракты Pre-IPO уже появились в блокчейне. Это крупнейший проект IPO на фондовом рынке в последнее время, после Hynix ADR, и многие инвесторы обсуждают, смогут ли они воспроизвести стратегию Hynix с Changxin.

Он заработал на различиях в правилах

Сегодня у SK Hynix есть как минимум пять ценовых точек, работающих одновременно — корейские обыкновенные акции, Nasdaq ADR, Гонконгский кредитный ETF, бессрочные контракты на централизованных биржах и контракт HIP-3 на Hyperliquid. Их объекты привязки, валюты расчетов и часы торговли различаются, и GodpanSen воспользовался ценовыми расхождениями между ними.

Давайте посмотрим, как он это сделал. Согласно его посту, он действительно начал сосредотачиваться на Hynix после того, как Binance запустила свои контракты в июне. До этого на Hyperliquid была только одна кривая контракта, а после входа Binance стало два ценовых сравнения.

Сначала он упомянул, что обнаружил за выходные, что контракт Hynix на Binance был на 30 долларов дороже, чем на Hyperliquid. Он оценил, что ценовое различие возникло из-за различных правил относительно сборов за финансирование, взимаемых каждой платформой; пока сбор за финансирование, уплаченный перед закрытием, был меньше 30 долларов, он получал прибыль. Он открыл позицию в 1000 акций, и когда обыкновенные акции открылись в понедельник, ценовое различие сократилось, что принесло ему 15 000 долларов после вычета сбора за финансирование.

Следующей была его основная позиция. Пользователям криптопространства обычно трудно покупать корейские обыкновенные акции, и розничные инвесторы могут только открывать длинные позиции по контрактам. Он утверждал, что иногда премия на одну акцию превышала 40 долларов. Поэтому он купил корейские спотовые акции через счет IB, одновременно коротя высокопремиальные контракты, компенсируя позиции, не ставя ставку на цену акций. Он ждал, когда ценовое различие вернется, собирая сборы за финансирование, уплаченные длинной позиции короткой позиции, заработав более 120 000 долларов прибыли за этот период.

Третий момент заключался в использовании различных механизмов для сбора сборов за финансирование. Он отметил, что цены на трех платформах постоянно показывали, что Binance выше, чем OKX, а OKX выше, чем Hyperliquid. После бэктестирования он обнаружил, что, за исключением периодов экстремальных ценовых движений до и после торговых часов, недельные сборы за финансирование OKX были почти на 1 процентный пункт выше, чем у Binance. Таким образом, когда цены были близки, он переместил свою позицию на OKX, заработав 170 000 долларов на сборах за финансирование, предполагая, что та же позиция на Binance принесла бы только около 100 000 долларов.

Он объяснил это тем, что OKX не использует свои собственные алгоритмы, а напрямую берет пропорцию из индексов Hyperliquid и Binance. Этот момент не был объяснен в официальной документации OKX, которая только указывает, что индекс состоит из нескольких ценовых источников, некоторые компоненты сглажены с использованием EMA.

Четвертый момент заключался в ставке на изменения правил, по сути, в эксплуатации ошибки в правилах. В дни, когда обыкновенные акции Hynix падали, контракт Binance был на более чем 40 долларов выше, чем обыкновенные акции. Согласно нормальным расчетам, ставка за 8 часов должна была быть выше 1%, но Binance установила предел, который зафиксировал ставку на уровне 0,5%, в то время как Hyperliquid рассчитывает каждый час, что привело к расширению ценового различия до 30 долларов.

GodpanSen оценил, что это состояние не продлится долго, коротя Binance и открывая длинные позиции на Hyperliquid с почти 10 миллионами долларов в позициях, усредняя ценовое различие примерно в 25 долларов за акцию. Он утверждал, что Binance скорректировала сбор за финансирование, который должен был взиматься каждые 4 часа в тот день, что привело к падению ценового различия, и он закрыл свои позиции в двух сделках, заработав более 150 000 долларов.

Однако этот сегмент кажется несоответствующим публичному объявлению Binance. Согласно объявлению Binance от 1 июня, ставки за финансирование для этих трех бессрочных контрактов были установлены на уровне ±2% при запуске и только сузились до ±0,50% в 00:15 15 июля, также изменив частоту расчетов с 8 часов на 4 часа. Он описал сценарий, в котором ставка была зафиксирована на уровне 0,5% до изменения правил, что противоречит объявлению; то, с чем он столкнулся, скорее всего, было фактическим пределом, а не объявленным лимитом.

Наконец, касаясь кредитного ETF, он упомянул, что в пятницу, когда корейский фондовый рынок был закрыт, а гонконгский рынок открыт, 2x кредитный ETF для Hynix, зарегистрированный в Гонконге, упал более чем на 20 пунктов за один день, что эквивалентно падению более чем на 10% в обыкновенных акциях, в то время как криптоконтракты упали только на 5% за тот же период. Он купил дисконтированный ETF, коротя контракт Hynix на Binance, ожидая открытия корейского фондового рынка в понедельник.

Он рассчитал хеджирующее соотношение как 100 акций ETF к 1,19 акциям обыкновенных акций, но на самом деле хеджировал в соотношении 1:1, намеренно оставив около 20% своей позиции незащищенной. В конечном итоге он купил 480 000 акций ETF и коротил 5 000 контрактов. В понедельник обыкновенные акции упали всего на 5% перед ростом, что позволило ему закрыть свою позицию с прибылью более 200 000 долларов.

Наконец, он упомянул, что, покупая корейские спотовые акции через IB, он занимал корейские воны для удобства, в то время как базовые криптоконтракты привязаны к долларовой стоимости обыкновенных акций, что фактически подвергло его риску обменного курса USD/KRW. Он открыл свою позицию на недавнем минимуме для воны, и за последний месяц она значительно укрепилась, что привело к убытку в 60 000 долларов при закрытии позиции только из-за валютного обмена.

Механизм идеален, но операция сложна

В заключение, его операции в основном включают три техники.

Во-первых, перемещение ценовых различий между двумя контрактами. Один и тот же базовый актив существует на разных биржах с ценовыми различиями, в первую очередь из-за различных правил по сборам за финансирование, взимаемым двумя платформами. Пока сборы за финансирование, уплаченные в течение периода удержания, меньше ценового различия, можно получить прибыль. Эти позиции являются контрактами, и трейдер по сути хеджирует время, а не активы.

Во-вторых, покупка спотовых акций и короткие контракты, удерживая нейтральную позицию для сбора сборов за финансирование. Однако нейтральная позиция не равнозначна отсутствию риска. Сборы за финансирование переменные; положительный долгосрочный результат является лишь следствием того, что розничные инвесторы в настоящее время открывают длинные позиции. Если короткая сторона получает доминирование, ставка может стать отрицательной, и короткие позиции перейдут от получения сборов за финансирование к их уплате.

В-третьих, захват несоответствий во время закрытия рынков. Hynix имеет корейские обыкновенные акции, гонконгские кредитные ETF, Nasdaq ADR и криптоконтракты с круглосуточной торговлей, каждый из которых имеет непересекающиеся часы открытия и закрытия. Предпосылка для такого рода операций заключается в том, что цены действительно возвращаются, а не продолжают двигаться в одном направлении. Кроме того, кредитные ETF несут ежедневные потери при ребалансировке, и чем дольше период удержания, тем больше ошибка отслеживания, что делает их подходящими только для коротких временных окон, таких как пересечение выходных.

Этот механизм кажется идеальным, но на практике его крайне трудно реализовать.

Для выполнения этой операции необходимо ориентироваться в различных торговых каналах; счета для корейских акций, валютные каналы, квоты брокеров и маржинальные счета на нескольких биржах — все это необходимо. Более того, необходимо быть достаточно чувствительным к различиям в правилах, включая циклы расчетов сборов за финансирование, предельные ставки, методы составления индексов и когда эти различия будут усилены.

Кроме того, его последние два пункта уже вышли за рамки чистого захвата ценовых различий; один ставил на то, изменит ли Binance предел сбора за финансирование, а другой — на то, вернется ли дисконт гонконгского ETF в понедельник, оба требуют направленных суждений о ценовых движениях и поведении платформ.

GodpanSen заявил, что арбитраж можно осуществлять только с 20-30% размера позиции, а масштаб капитала, необходимый для поддержки всей этой операции, сам по себе является фильтром.

Многие пользователи выразили мнение, что даже если они будут следовать за ним, все равно трудно захватить всю прибыль. Более того, реальные рисковые различия между различными методами арбитража значительны, особенно когда речь идет о изменениях правил и направленных суждениях, что добавляет сильный игровой теоретический характер.

Высокая премия одинакова, но чем отличается Changxin?

Тем не менее, рынок всегда стремится к прибыли, и многие инвесторы начинают обращать внимание на предстоящий листинг Changxin Technology.

В настоящее время Hyperliquid запустила бессрочный контракт Changxin CXMT-USDC, который, на момент написания, составляет 6,3896 долларов, что эквивалентно примерно 43,26 юаней, упав примерно на 25% от своего пика, но все еще около пяти раз выше цены размещения. Исходя из общего капитала в 66,881 миллиарда акций после размещения, подразумеваемая рыночная стоимость составляет примерно 2,94 триллиона юаней.

Премия на порядок выше, чем у Hynix в то время, но арбитражное пространство может не быть таким же.

Hynix существует одновременно в корейских обыкновенных акциях, Nasdaq ADR, гонконгских кредитных ETF и контрактах на нескольких биржах. Каждая из трех техник GodpanSen требует как минимум двух кривых; перемещение ценовых различий требует двух контрактов, нейтральная зарядка требует как спотовых, так и контрактов, а захват несоответствий требует как ETF, так и контрактов.

В отличие от этого, у Changxin есть только одна кривая на Hyperliquid до своего листинга, и несколько позиций в блокчейне уже начали устанавливать короткие позиции. Эти позиции не имеют спотовой ноги для хеджирования, ставя ставку на то, что цена будет сходиться вниз после листинга, а не арбитражируя между двумя ценами.

После листинга порог активов на рынке A-shares STAR Market в 500 000 юаней в сочетании с ограничениями квоты QFII заблокирует доступ большинства зарубежных инвесторов к обыкновенным акциям, создавая барьер, аналогичный тому, с которым сталкиваются пользователи криптовалют, не имеющие возможности покупать корейские обыкновенные акции.

Реальная разница заключается в пределах колебаний цен. Согласно правилам Шанхайской фондовой биржи, новые акции на STAR Market не имеют пределов колебаний цен в первые пять торговых дней, а с шестого торгового дня предельное значение составляет ±20%. Как только обыкновенные акции достигают предела цены, механизм конвергенции будет прямо отключен.

Еще один момент заключается в том, что в арбитражном механизме, когда открываются длинные позиции по обыкновенным акциям и короткие контракты, сторона Changxin включает юань против доллара США и USDC, при этом юань не является свободно конвертируемым, и существуют ценовые различия между внутренними и внешними рынками, а также ограничения по квотам и переводам для фондов QFII.

Что касается ценовых различий между контрактами на разных биржах, этот уровень можно воспроизвести, при условии, что после листинга различные биржи постепенно запустят бессрочные контракты Changxin, что приведет к появлению второй и третьей кривых. Несоответствие в торговых часах остается тем же.

Тем не менее, эта стратегия теперь стала общеизвестной и широко распространенной, что означает, что информационный разрыв сократился, а скорость сжатия ценовых различий также увеличилась.

Увеличиваются ли рыночные возможности?

С учетом диверсификации и фрагментации рынка, эти, казалось бы, легко доступные арбитражные возможности, по всей видимости, увеличиваются, но на самом деле они накладывают более тяжелую нагрузку на понимание и способности трейдеров к исполнению.

Когда один и тот же актив разделяется на обыкновенные акции, депозитарные расписки, кредитные ETF и контракты на нескольких платформах, различия в алгоритмах индекса, циклах расчетов, предельных ставках и часах торговли будут постоянно создавать ценовые различия.

Разрыв между тем, чтобы увидеть ценовое различие, и захватом его включает в себя кросс-рыночные счета, каналы, распределение маржи и исполнение контроля рисков; любая недостающая связь может исказить действие.

Стоит учитывать, что такие сделки, кажется, приносят определенную прибыль, но риски почти все скрыты вне цены.

Арбитраж на ранних стадиях в значительной степени заключался в ставках на сами правила. Когда открывается новый рынок, правила часто еще не отшлифованы, и ценовые различия возникают из-за грубости механизма, а не из-за ошибок в ценообразовании. Обсуждения арбитража Polymarket за последние два года относятся к той же категории.

Эти возможности имеют четкий период полураспада; по мере завершения механизмов, увеличения глубины рынка и присоединения большего числа участников, ценовые различия, которые можно захватить, станут тоньше. Для профессиональных трейдеров различия в правилах могут означать арбитражные возможности. Для обычных розничных инвесторов те же различия могут стать источниками риска.

С другой стороны, кредитное плечо является невидимым убийцей. Вчера экономист Фу Пэн из New Fire Technology также упомянул, что ценообразование на капитальном рынке отражает ожидания и будет значительно влиять на реальные фундаментальные показатели. Факторы, такие как нехватка производства и полные заказы, не могут привести к устойчивому росту цен на акции, поскольку цены на акции торгуются на будущее.

Он отметил, что многие молодые трейдеры на корейском рынке однажды получили значительную прибыль, а затем столкнулись с большими убытками на следующий день, при этом проблема не в бизнес-операциях или спросе и предложении в отрасли, а в чрезмерном накоплении кредитного плеча на рынке.

Этот момент также относится к арбитражерам.