Чи перестануть компанії накопичувати Bitcoin? Цей показник Strategy — тривожний сигнал

Strategy продала 3 588 біткоїнів за приблизно 216 мільйонів доларів, використавши кошти для виплат за привілейованими акціями та поповнення готівкових резервів. Транзакція не означає відмову від біткоїна, але змінює сприйняття компанії, яка протягом багатьох років була символом стратегії «купуй і не продавай». Найважливіше питання сьогодні стосується не напрямку курсу BTC, а стійкості моделі, що фінансується випусками акцій, боргом та високооплачуваними привілейованими паперами.

Найважливіші висновки

• Продаж біткоїна компанією Strategy є, перш за все, ліквіднісною операцією, але показує, що криптовалюта також стала джерелом фінансування поточних зобов’язань.
• Зниження показника mNAV нижче 1 послаблює механізм, що дозволяє компаніям, орієнтованим на купівлю біткоїна, випускати акції та використовувати отримані кошти для нових закупівель токенів.
• Проблема може охопити фактично весь сектор цифрових активів, якщо нижчі оцінки акцій змусить інші компанії продавати криптовалюти.

Чому Strategy продала частину своїх біткоїнів?

Strategy продала 1 363 BTC наприкінці червня, а потім ще 2 225 BTC між 1 та 5 липня. Після транзакцій компанія все ще володіла 843 775 біткоїнами, купленими за загалом 63,7 мільярда доларів, тобто за середньою ціною близько 75,5 тисячі доларів за монету.

Причиною продажу не була оголошена зміна довгострокового підходу до біткоїна, а потреба в управлінні ліквідністю. Strategy використала надходження для виплат, пов’язаних з привілейованими акціями, та відновлення доларових резервів. На початку липня резерв становив 2,55 мільярда доларів, тоді як очікувані річні витрати на дивіденди та відсотки компанія оцінювала приблизно в 1,76 мільярда доларів.

Керівництво прийняло політику підтримки готівки, достатньої для покриття принаймні 12 місяців таких виплат. Одночасно було затверджено можливість залучення додатково до 1,25 мільярда доларів через майбутню монетизацію біткоїна, якщо інші джерела капіталу виявляться менш привабливими.

Чому зниження mNAV змінює весь механізм?

Модель компаній-скарбниць працює найкраще, коли їх акції оцінюються вище вартості наявних криптовалют. Тоді компанія може випускати відносно дорогі акції, купувати за отримані кошти нові токени та збільшувати експозицію на одного акціонера.

Проблема виникає, коли показник market-to-net-asset-value, тобто mNAV, падає нижче 1. Випуск акцій з дисконтом щодо вартості активів може розводнити поточних інвесторів, а доступ до капіталу стає складнішим. За даними Reuters, загальна оцінка компаній DAT впала нижче вартості їх криптовалют вже наприкінці 2025 року, тоді як Strategy вперше опинилася нижче цього рівня наприкінці червня 2026 року.

Strategy може також використовувати привілейовані папери, але цей капітал не є безкоштовним. Річна ставка дивідендів для інструменту STRC була підвищена до 12%, що має допомогти підтримувати його ціну поблизу номінальної вартості. Таке високе виплат показує, яку велику премію інвестори очікують за фінансування структури, що залежить від змінної ціни біткоїна.

Слід також зазначити, що компанія може мати більше активів, ніж зобов’язань, і в той же час мати проблеми з ліквідністю. Дивіденди та відсотки потрібно платити в доларах, навіть якщо біткоїн залишається довгостроково привабливим активом.

Чи може продаж Strategy запустити ефект доміно?

Ризик не обмежується однією компанією. Strategy стала зразком для десятків компаній, які використовують акції на фондовому ринку як непрямий спосіб пропонування інвесторам експозиції на біткоїн, Ether та інші цифрові активи. Механізм погіршення ситуації може охоплювати чотири етапи:

• Падіння токенів знижує вартість активів, що знаходяться в балансах компаній.
• Падіння цін акцій зменшує премію щодо вартості наявних криптовалют.
• Дорожче фінансування обмежує можливість подальших закупівель і збільшує витрати на обслуговування капіталу.
• Продаж активів покращує ліквідність компаній, але одночасно збільшує пропозицію на ринку криптовалют.

Strategy не є єдиною компанією-скарбницею, що продає активи. Японська компанія Nakamoto Inc. продала близько 5% своїх біткоїнів у березні, а потім близько 600 BTC у червні. Якщо подібні рішення стануть поширеними, ринок може потрапити в негативний зворотний зв’язок між цінами токенів та станом компаній, що накопичують біткоїн.

Чи дійсно Strategy під тиском?

Продаж біткоїна ще не виглядає як примусова ліквідація. У наступному тижні Strategy не зменшувала запаси BTC, а навпаки, залучила 466,7 мільйона доларів через випуск звичайних акцій, збільшивши готівкові резерви до приблизно 3 мільярдів доларів.

Компанія також раніше викупила облігації конвертовані на суму 1,5 мільярда доларів за приблизно 1,38 мільярда доларів, зменшивши вартість таких зобов’язань з 8,2 мільярда до 6,7 мільярда доларів. Це показує, що Strategy все ще має доступ до багатьох інструментів управління балансом, а продаж BTC є одним з них, а не єдиною доступною опцією.

Головним тестом буде, однак, поведінка компанії під час наступного великого падіння біткоїна. Інвестори повинні спостерігати за рівнем mNAV, наступними випусками акцій, відсотковими ставками привілейованих паперів та кількістю місяців покриття дивідендів і відсотків доларовими резервами. Подальші продажі BTC не обов’язково означали б капітуляцію, але показали б, що криптовалютний скарбниця все більше виконує функцію забезпечення розширеної фінансової структури.