ما هي القيمة السوقية لـ $HYPE لشركة DAT؟

العنوان الأصلي: عرض HYPE الخاص بـ PURR ليس كما تعتقد
المؤلف الأصلي: @ericonomic
ترجمة: Peggy, BlockBeats

ملاحظة المحرر: في المناقشات حول HYPE الخاصة بـ DAT PURR، غالبًا ما يركز السوق على سؤال واحد فقط: كم تبقى من "الذخيرة" للشراء في HYPE. ومع ذلك، تحاول هذه المقالة الإشارة إلى أن المفتاح ليس في الرصيد، بل في الآلية. من خلال تفسير وثيقة S-1 ومنطق إصدار DAT، يكشف المؤلف عن حقيقة يتم تجاهلها على نطاق واسع: في وجود علاوة mNAV وسيولة حقيقية، يسمح إصدار ATM لـ "القوة النارية" بالتوسع ديناميكيًا مع حجم التداول، بدلاً من الاستنفاد الخطي.

هذا يعيد أيضًا تعريف حافز PURR للشراء، لأنه لا يتعلق فقط باستهلاك رأس المال، بل قد يتعلق بالحفاظ على الزخم وتضخيم قدرات جمع الأموال المستقبلية. تشرح المقالة أيضًا سبب فشل معظم DATs، بينما تجنبت HYPE الفخاخ النموذجية في خصائص الأصول والتصميم الهيكلي.

فيما يلي النص الأصلي:

يركز معظم الناس على PURR (المعروفة سابقًا باسم Hyperliquid Strategies أو HSI) لسبب واحد فقط: إنها واحدة من DATs الخاصة بـ HYPE (وحاليًا الأكبر من حيث الحجم)، وتراكم HYPE باستمرار.

لذا، فإن النموذج الذهني للجميع بسيط: "لا يزال لدى PURR ملايين في السعة، والتي يمكن أن تستمر في الاحتفاظ بالسعر أو دفعه للأعلى."

هذا النموذج مفيد. لكنه ليس كاملاً.

لأنه في الخلفية، توجد آلية يمكنها تحويل "القوة النارية المتبقية" بهدوء إلى ذخيرة غير محدودة تقريبًا.

بمجرد رؤية هذا، لن تنظر بعد الآن إلى PURR على أنها "محفظة رقمية ذات رصيد". ستبدأ في رؤيتها كشيء آخر.

Bob Diamond، رئيس HSI

قبل المتابعة، إذا كنت ترغب في التعمق أكثر في PURR وعلاقتها بـ HYPE، أنصحك بقراءة مقالي السابق أولاً، وخاصة النقطة 3، حيث ناقشت هذه القضية على وجه التحديد. قد تكون بعض البيانات الموجودة فيها قديمة قليلاً، لكننا سنعيد النظر في هذه النقطة لاحقًا في هذه المقالة.

كما كان من قبل، جميع المعلومات الواردة في هذه المقالة مأخوذة من وثيقة S-1 المنشورة رسميًا. بالإضافة إلى ذلك، سأقوم أيضًا بدمج بعض محتوى المقابلات وتقديم بعض الافتراضات المعقولة في المقالة.

وثيقة S-1 الخاصة بـ HSI

دعنا ننتقل مباشرة إلى صلب الموضوع.

بخلاف حقيقة أن "PURR قد لا يزال لديها أكثر من 100 مليون دولار للاستحواذ على HYPE"، ما الذي تحتاج إلى معرفته أيضًا؟

جوهر الأمر هو هذا: "قوتهم النارية" قد تكون أكثر من 100 مليون دولار؛ قد لا تقتصر على صندوق حرب ثابت الحجم ولكن يمكن تضخيمها ديناميكيًا بواسطة mNAV وسيولة السوق.

لفهم هذا، نحتاج إلى البدء بالآلية الأساسية لـ DAT.

الآلية الأساسية لـ DAT

Bobby يبدأ الحساب

شركات خزانة الأصول الرقمية (DAT) هي نوع من الشركات التي هدفها الأساسي هو التراكم المستمر للعملات الرقمية. تأتي مصادر أموالهم عادة من ثلاثة طرق رئيسية:

المستثمرون الذين يرغبون في الحصول على تعرض للعملات الرقمية بخصم يقدمون نقدًا، وتقوم DAT بإصدار توكنات لهم في المقابل بدلاً من توفير العملات الرقمية مباشرة؛

الحاملون الذين يرغبون في "الخروج" من مراكز العملات الرقمية الخاصة بهم يتنازلون عن عملاتهم الرقمية، وتدفع لهم DAT نقدًا، لكن سعر المعاملة عادة ما يكون أقل من سعر السوق الحالي؛

إصدار وبيع توكنات جديدة (هذه النقطة حاسمة).

الوضع بالنسبة لـ PURR أكثر تعقيدًا قليلاً لأنها نتيجة اندماج شركات متعددة؛ ولكن لتبسيط المناقشة، يمكننا افتراض في البداية أنها جمعت الأموال بشكل أساسي من خلال (1) و (2).

شيء واحد يجب أن يكون واضحًا هو: هدفهم الأساسي يجب أن يكون، نظريًا على الأقل، تعظيم عوائد المساهمين بدلاً من "ضخ" عملة رقمية معينة.

ومع ذلك، في الواقع، سلكت معظم DATs الطريق القديم المتمثل في "الضخ والتفريغ"، وانتهى بها الأمر بالفشل تقريبًا مثل عملية rug pull.

هنا يأتي دور صافي قيمة أصول السوق (mNAV). mNAV هو مؤشر يستخدم لتحديد ما إذا كان سهم الشركة يتم تداوله بخصم أو بعلاوة.

لنأخذ مثالًا بسيطًا: لنفترض وجود DAT مع HYPE كأصل أساسي: تمتلك ما يعادل مليار دولار من HYPE؛ لا ديون، لا نقد إضافي؛ تم إصدار ما مجموعه 500,000 توكن، بسعر 2000 دولار لكل توكن.

إذن، حساب mNAV الخاص بها هو: (500,000 × 2000) / 1,000,000,000 = 1

mNAV = 1، مما يعني أن سهم الشركة مسعر بشكل عادل.

إذا كان سعر السهم أعلى، mNAV > 1، مما يشير إلى أن الشركة يتم تداولها بعلاوة؛

إذا كان سعر السهم أقل، mNAV < 1، فهذا يعني أن الشركة يتم تداولها بخصم.

الآن، دعنا نعود إلى النقطة (3) المذكورة سابقًا، وهي الجزء الأكثر أهمية والذي غالبًا ما يتم تجاهله في آلية DAT: أين وكيف تصدر DAT توكنات جديدة. هذا هو المكان الذي تتشعب فيه القصة حقًا.

نقطة التشعب: كيف تصدر DAT توكنات جديدة

طريقا إصدار توكنات جديدة

تختار بعض DATs إصدار توكنات إضافية وبيعها خارج البورصة (OTC) بخصم لمشترين محددين مع تحديد فترة قفل أقصر.
غالبًا ما يؤدي هذا إلى "دوامة الموت" الكلاسيكية: بمجرد انتهاء فترة القفل، يبيع المشترون بشكل مركز؛ ينخفض سعر السهم؛ لمواصلة جمع الأموال، يجب تقديم خصومات أكبر؛ تنخفض mNAV أكثر؛ وتتكرر العملية.

تختار نوع آخر من DAT إصدار توكنات جديدة من خلال ATM عندما تكون mNAV بعلاوة.

يشير إصدار ATM (في السوق) إلى قيام شركة بإصدار وبيع توكنات جديدة تدريجيًا في السوق المفتوحة مع الالتزام الصارم بقيود السيولة والحجم.

تسعير توكنات ATM الجديدة هذه لا يتم من خلال OTC مخفض بل يتم ربطه بسعر السوق (عادةً بناءً على VWAP، متوسط السعر المرجح بالحجم).

هناك اختلاف دقيق ولكنه مهم جدًا في الآلية، وهو أمر حاسم بشكل خاص في التشغيل العملي.

نظرًا لأن إصدار ATM يشير إلى VWAP بدلاً من أحدث سعر للمعاملة، في اتجاه صعودي قوي، غالبًا ما يتم تداول السعر الفوري لفترة وجيزة فوق VWAP. في هذا الوقت، يمكن امتصاص التوكنات الجديدة من قبل السوق بمستوى أقل قليلاً من السعر الفوري دون تقديم أي خصم صريح أو شروط خاصة.

على سبيل المثال: إذا قفزت PURR بسرعة من 10 دولارات إلى 12 دولارًا في غضون يوم واحد، وكان VWAP في ذلك الوقت لا يزال عند 10.80 دولارًا، فإن توكنات ATM الجديدة تُباع في الواقع بسعر أقل بنحو 10٪ من السعر الفوري. على الرغم من أنه وفقًا للقواعد، لا تزال تعتبر "صادرة بسعر السوق".

مع تراكم الصفقات ذات الأسعار الأعلى، يتحرك VWAP بشكل طبيعي للأعلى ويلحق بالسعر الفوري.

كما هو متوقع، اختارت PURR الطريق الثاني. وهنا تبدأ الأمور في أن تصبح مثيرة للاهتمام حقًا.

السؤال التالي هو: متى ستصدر PURR توكنات جديدة، وكم يمكن إصدارها؟

وفقًا لبعض محتوى المقابلات، ذكر David Schamis (@dschamis) أنه عندما يكون سعر تداول PURR أعلى من 1 مرة mNAV، فإنهم سيفكرون في بدء عرض ATM.

ووفقًا لحسابات @Keisan_crypto، فإن mNAV الحالية لـ PURR تبلغ حوالي 1.10، مما يعني أنه إذا كانوا يرغبون في ذلك، فقد استوفوا بالفعل شروط إصدار توكنات جديدة.

حساب mNAV الخاص بـ Keisan بناءً على سعر 03/02

لكن السؤال هو: كم يمكنهم إصدار؟ يتوقف معظم الناس هنا. والميزة الحقيقية تبدأ من هنا.

آلية S-1 التي لا يفهمها معظم الناس

وفقًا لإفصاح ملف S-1، بصفتها وسيطًا يبيع الأسهم في السوق، فإن سقف الملكية المستفيدة لـ Chardan هو 4.99٪. بناءً على تقدير السعر الحالي، هذا يعني أنها يمكن أن تحتفظ مؤقتًا بأسهم PURR بقيمة حوالي 50 مليون دولار كحد أقصى.

لكن هذا لا يعني أنه يمكنهم فقط إصدار توكنات جديدة بقيمة 50 مليون دولار.

ما يعنيه حقًا هو: في أي وقت معين، لا يمكن لـ Chardan "اكتناز" أكثر من هذه النسبة من الأسهم المتداولة. طالما يتم بيع التوكنات باستمرار في السوق، وإكمال التوزيعات، يمكن إصدار المزيد من التوكنات الجديدة.

بالإضافة إلى ذلك، في التشغيل الفعلي، تخضع Chardan أيضًا لقواعد التداول وقيود التلاعب بالسوق. عادةً ما يحد هذا من حجم التداول اليومي لإصدارات ATM عند حوالي 20٪ من الحجم اليومي.

باستخدام يوم التداول الأخير كمثال: كان لدى PURR حجم تداول يومي يبلغ حوالي 7 ملايين توكن (حوالي 42 مليون دولار)؛ بهذا المعدل، يمكن لـ Chardan بيع حوالي 8.4 مليون دولار من التوكنات عبر ATM كل يوم.

مخطط PURR

الخلاصة (النتيجة)

بعبارة أخرى: إذا كان الحجم قادرًا على الاستمرار عند المستوى الحالي، فقد تضيف PURR حوالي 8 ملايين دولار من القوة النارية يوميًا للشراء في HYPE.

مرة أخرى، هذا لا يعني أنهم سيقومون بمسح السوق بشكل أعمى، والشراء في القمة؛ لكن هيكل الحوافز هنا يختلف تمامًا عن PIPE.

تمويل PIPE: الأموال متاحة مقدمًا، لا توجد استعجال، يمكنك الاحتفاظ بالنقد وانتظار ظهور ضغط البيع.

إصدار ATM: سيتغير هيكل الحوافز.

إذا توسعت سعة الإصدار جنبًا إلى جنب مع الحجم والزخم، ويمكن لأحجام تداول PURR الأعلى أن تفتح نافذة ATM باستمرار، فإن الحفاظ على الزخم القوي لـ HYPE قد يزيد في الواقع من قدرات الإصدار والتمويل المستقبلية.

في هذا الهيكل، لم يعد الشراء النشط في الطريق للأعلى غير عقلاني. يمكن أن يكون وسيلة للحفاظ على السيولة، وزيادة حجم التداول، وتعظيم الأموال التي يمكن لـ ATM جمعها بمرور الوقت.

هذا ليس "شراء أعمى للقمة". هذا يعني أنه في ظل ظروف معينة، فإن امتصاص ضغط البيع بسرعة، أو حتى الإضافة إلى المراكز مع الاتجاه، هو خيار عقلاني استراتيجي.

هذا هو الجزء الذي يتجاهله معظم الناس.

إنهم ينمذجون PURR كمشترٍ ينخفض رصيده باستمرار؛ ولكن إذا كانت ATM مفتوحة (علاوة mNAV)، وكانت السيولة موجودة بالفعل، فإن القيد الحقيقي لم يعد "كم تبقى من المال؟" بل: دون تحويل نفسك إلى "السوق بأكمله"، كم من السيولة يمكنك ضخها باستمرار في السوق مع الحفاظ على الزخم ونشاط التداول؟

إذا فشلت جميع DATs تقريبًا، فلماذا قد يكون الأمر مختلفًا هذه المرة؟

لأن معظم حالات فشل DAT تنبع من قضايا هيكلية واختيار سيئ للأصول، وليس لأن "فكرة DAT نفسها معيبة بطبيعتها".

لقد فشلوا عادةً بسبب:

1. آلية إصدار ضعيفة

OTC مخفض + فترة فتح قصيرة تخلق أساسًا "بائعين قسريين" خاصين بهم؛

2. الأصل الأساسي يفتقر إلى القدرة على الحفاظ على الذات

إذا لم يكن للأصل أي (أو القليل جدًا) من الإيرادات الجوهرية، فيجب أن يعتمد على ارتفاع السعر للحفاظ على الحلقة؛ بمجرد ركود السعر، تنهار الرواية على الفور؛

3. رواية العرض التضخمي

إذا كان الأصل الأساسي تضخميًا (أو انبعاثات ثقيلة)، فهو يشبه القتال ضد الرياح المعاكسة الهيكلية؛

4. معنويات كارثية على مستوى المساهمين

الإصدار أكثر عندما تكون mNAV < 1 هو سلوك ضار بالنفس: تخفيف شديد، تدمير عاطفي، وإعداد الجولة التالية من التمويل لتكون أسوأ.

تتجنب HYPE غالبية مسارات الفشل المذكورة أعلاه: تتحول إيرادات البروتوكول في النهاية إلى طلب على HYPE والتقاط القيمة؛ تحت الاستخدام المستمر، يكون العرض انكماشيًا، وليس تضخميًا هيكليًا؛ لا توجد جداول فتح كبيرة أو VCs لا تزال تفتح.

هذا المزيج حاسم. لأنه يحدد ما إذا كانت هذه قصة "فقط ارتفاع السعر يمكن أن ينجح" أو هيكل "طالما أن الأساسيات سليمة، يمكن أن تستمر في العمل حتى في اضطراب السوق".

بالطبع، لا تزال مسارات الفشل موجودة: mNAV مضغوط، حجم متضاءل، توقف ATM، أو إضعاف رواية HYPE. ولكن من الناحية الهيكلية، HYPE هي واحدة من دورات DAT القليلة التي ليست أصلًا "آلة احتيال" بطبيعتها.

لقد تم "Midcurved" هنا من قبل

أخيرًا، قد يعتقد البعض: PURR استثمار سيئ بسبب التخفيف المستمر، الإصدار سيقمع سعر السهم.

اعتدت أن أفكر بهذه الطريقة أيضًا (منحنى متوسط نموذجي). لكن يرجى تذكر: عندما تفهم التمويل التقليدي حقًا كيف يعمل "هيكل الحديد" هذا، يمكن أن تصبح الأمور مبالغًا فيها للغاية.

الحالات التاريخية:

MSTR: 3.3× mNAV

Metaplanet: 8.3×

BMNR: 5.6×

وبصراحة، هذه الأصول ليست رائعة جدًا. فقط تخيل ما يمكن أن يحققه أصل "جيد".

Bobby يبدأ في طباعة المال.

انطلق، Bobby، قم بتشغيل مطبعة المال.

Hyperliquid.

[رابط المنشور الأصلي]