Goldman Sachs : Le marché haussier américain de 2027 a encore un « dernier sursaut », mais la situation qui suivra ressemblera à celle de l'éclatement de la bulle de 2000

En 2027, le marché sera confronté à un choc d'offre nette d'actions de la plus grande ampleur depuis l'éclatement de la bulle Internet en 2000.

Rédaction : Xu Chao, Wall Street Journal

Un tournant sur le marché est imminent. Tony Pasquariello, responsable mondial des fonds spéculatifs chez Goldman Sachs, a averti que bien que la tendance haussière du marché boursier américain ne soit pas encore rompue, elle est désormais dans un compte à rebours. Il prévoit que l'indice S&P 500 complétera un dernier rallye, avant de faire face en 2027 à un choc d'offre nette d'actions de la plus grande ampleur depuis l'éclatement de la bulle Internet en 2000.

Pasquariello a souligné dans son dernier rapport hebdomadaire que les trois variables clés qui ont soutenu la forte performance du marché boursier américain au cours des quatre dernières années - la croissance des bénéfices, les flux de capitaux et le récit de l'IA - ont toutes connu une détérioration marginale. Il a clairement indiqué : « Nous prévoyons que le S&P complétera son dernier rallye avant le retournement, mais 2027 sera sans aucun doute une année de rendements plus pauvres », tout en avertissant que le niveau de volatilité de l'indice est en tendance à la hausse.

Il est à noter que, durant la même semaine, un autre stratège de Goldman Sachs, Rich Privorotsky, a également fait référence à la comparaison avec le sommet de la bulle Internet dans son rapport intitulé « 1998 ou 2000 ? » - ce qui signifie qu'il y a eu deux échos internes chez Goldman Sachs concernant l'effondrement des actions technologiques de 2000 au cours de la même semaine. Parallèlement, l'indice Nasdaq 100 a enregistré une baisse d'un jour atteignant 6,36 %, la plus forte depuis le début de la pandémie de COVID-19, et les rendements des fonds spéculatifs ont presque entièrement été effacés cette année.

La croissance des bénéfices atteint un sommet, la dynamique haussière difficile à maintenir

Du côté des bénéfices, la croissance des bénéfices de l'indice S&P 500 a atteint 33 % au deuxième trimestre, et devrait atteindre 35 % au troisième trimestre. Il a noté : « C'est la croissance des bénéfices la plus rapide en 30 ans, à l'exception des périodes de reprise après une récession économique. »

Cependant, un ralentissement de la croissance est devenu un événement très probable. Pasquariello a admis que le marché est très sensible aux taux de changement, « la tension entre la seconde dérivée et la première dérivée est le principal paradoxe que je pèse à maintes reprises, et ce paradoxe devient de plus en plus complexe ». Bien que Goldman Sachs prévoie que le bénéfice par action (EPS) du S&P pourrait encore croître d'environ 18 % l'année prochaine, les données historiques montrent que le taux de victoire des haussiers reste présent, mais il a clairement déclaré : « Il devient de plus en plus difficile d'imaginer que les bénéfices puissent à nouveau nous offrir la même convexité à la hausse que nous avons connue ces dernières années. »

Il a également souligné que les prévisions de bénéfices de Goldman Sachs « sont extrêmement sensibles aux dépenses en capital liées à l'IA », et que les développements de cette semaine ont déjà considérablement augmenté le risque à la baisse de cette prévision.

Détérioration des flux de capitaux, l'offre nette de 2027 atteindra un niveau record depuis 2000

Les signaux du côté des flux de capitaux sont encore plus sombres. Pasquariello a écrit que le marché a continué d'absorber une pression de vente large et profonde au cours des trois derniers mois, et que cette semaine, la vente a atteint un état de « pleine explosion ». Selon les données du principal courtier de Goldman Sachs, au cours des 20 derniers jours de négociation, la vitesse à laquelle les fonds spéculatifs ont vendu des actions AI dans le monde a atteint son niveau le plus rapide depuis plus de cinq ans, s'écartant de la moyenne de plus de 3 écarts-types.

Les acheteurs ont également montré une réticence collective. L'affaiblissement des rachats d'actions, la contraction des achats par les investisseurs étrangers, ainsi que les ventes mécaniques des stratégies quantitatives telles que les CTA, ont tous contribué à former un « boycott des acheteurs ».

Ce qui est encore plus alarmant, c'est la pression d'offre pour 2027 : Pasquariello a clairement indiqué que l'augmentation nette de l'offre d'actions américaines en 2027 devrait atteindre son niveau le plus élevé depuis 2000. Les pipelines d'IPO de grandes entreprises comme SpaceX et Anthropic, ainsi que le changement de flux de trésorerie des entreprises (qui doivent prioriser les dépenses en capital plutôt que les rachats), exerceront une pression simultanée des deux côtés de l'offre et de la demande. Bien qu'il soit relativement optimiste quant à la situation des flux de capitaux au cours des huit dernières semaines de l'année, notant que le volume des rachats a déjà augmenté à environ 5 milliards de dollars par jour, ce soutien à court terme ne peut pas masquer la pression structurelle de 2027.

Des fissures dans le récit de l'IA, expansion des risques de queue gauche

Pasquariello a classé le récit de l'IA comme « la variable la plus difficile à clarifier ». À l'entrée de cette semaine, le marché avait déjà formé une attente générale selon laquelle la croissance des dépenses en capital des géants technologiques avait atteint un sommet - le consensus du marché montre que cette croissance devrait passer de 96 % cette année à 44 % l'année prochaine ; parallèlement, les grands fournisseurs de cloud ont consommé un flux de trésorerie libre net de 31 milliards de dollars au troisième trimestre, et l'inquiétude du marché concernant leur « flux de trésorerie libre négatif » continue de s'accumuler.

Il a résumé l'impact des événements de cette semaine sur les perspectives de l'IA en quatre points : premièrement, les dépenses en capital liées à l'IA étaient auparavant le « carburant fusée » du marché, mais le marché est maintenant contraint d'examiner sérieusement si l'intensité de la construction peut se maintenir ; deuxièmement, les perspectives des dépenses en capital liées à l'IA ont élargi la distribution des résultats possibles, « introduisant plus de risques de queue gauche dans un marché qui poursuivait presque uniquement la queue droite » ; troisièmement, si le rythme de construction ralentit, le cycle pourrait s'allonger, et à moyen terme, un optimisme prudent peut encore être maintenu ; quatrièmement, la convexité à la hausse des actifs liés aux infrastructures de l'IA, tels que les « pelles et pioches », est difficile à ne pas être comprimée.

Pour Rich Privorotsky, qui adopte une position optimiste, il préfère comparer cet ajustement à 1998 plutôt qu'à 2000, considérant qu'il s'agit d'un événement de liquidité plutôt que de la fin d'un cycle, « retarder la construction de centres de données ne signifie pas détruire la demande de puissance de calcul ». Mais il a également reconnu que « les similitudes troublantes avec 2000 résident dans l'ampleur des dépenses et l'incertitude des rendements » - ce qui résonne avec l'avertissement de Pasquariello concernant l'offre de 2000.

La correction des valorisations offre un tampon, mais le marché du crédit a déjà donné des signes d'alerte

Pasquariello n'a pas évité les arguments centraux des haussiers : après cette correction des valorisations, « le marché est actuellement à un niveau de valorisation raisonnable ». Il a noté que les ratios cours/bénéfice à terme du Nasdaq 100 et de l'indice des semi-conducteurs de Philadelphie sont déjà inférieurs aux niveaux d'avant la publication de ChatGPT en novembre 2022, soit environ 4 multiples de valorisation moins chers, le ratio cours/bénéfice à terme du Nasdaq 100 ayant chuté à 18,4 fois, le plus bas depuis 2020.

Cependant, à la fin de son rapport, il a révélé une préoccupation plus profonde : récemment, deux investisseurs qu'il respecte profondément lui ont dit que « le marché boursier est trop satisfait par rapport au marché du crédit ». En tenant compte de la réintroduction de la discussion sur une hausse des taux en décembre, de la pression sur les obligations à haut rendement liées à l'IA, et de la triple superposition de la plus grande pression d'offre nette de 2027, le marché du crédit commence à évaluer les problèmes de financement de la construction en premier - tandis que la question de savoir si le marché boursier a pleinement reflété cela reste une question centrale en suspens.

La conclusion finale de Pasquariello est claire et prudente : la tendance haussière principale est toujours là, il pourrait y avoir un dernier rallye à la fin de l'année, mais le « tournant » est déjà inscrit sous forme écrite dans le jugement des perspectives, et 2027 sera un environnement de négociation « nécessitant une plus grande flexibilité ».