La vente massive d'actions technologiques, la plus rapide et la plus profonde de l'histoire, touche-t-elle à sa fin ?

Source : Wall Street Journal

Le trading de momentum technologique subit l'une des plus fortes dégradations de son histoire. En seulement 17 jours de bourse, le facteur de momentum technologique américain (TMT MoMo) a chuté de 40 % par rapport à son pic, établissant un record de retrait le plus rapide et le plus profond de l'histoire, touchant des secteurs allant des semi-conducteurs aux fonds spéculatifs et au marché du crédit.

Mark Wilson, partenaire chez Goldman Sachs et responsable des activités de fonds spéculatifs en EMEA, a effectué cette semaine une analyse systématique de ce "cycle brutal", soulignant que cette vente était historiquement rare tant par sa vitesse que par sa profondeur, mais que ses origines étaient davantage liées à des facteurs non fondamentaux tels que l'encombrement des positions et la concentration de l'effet de levier, plutôt qu'à une détérioration substantielle de l'économie ou des bénéfices des entreprises. Il a déclaré que le processus de liquidation du facteur de momentum est "proche de la fin", mais qu'il manque des catalyseurs immédiats pour un retournement à court terme.

Il est à noter que cette dégradation du momentum se produit dans un contexte où les fondamentaux macroéconomiques et des entreprises restent globalement solides : la banque américaine a annoncé une augmentation de 17 % des prêts aux entreprises par rapport à l'année précédente, TSMC a relevé ses prévisions de croissance des revenus pour 2026 à plus de 40 %, et les données sur l'inflation sont également légèrement inférieures aux attentes. Ce décalage entre les fondamentaux et le comportement des prix du marché est le principal paradoxe actuel du marché.

Le facteur de momentum technologique subit la plus forte vente de l'histoire, avec une vitesse et une profondeur de retrait dépassant la médiane historique

Selon les données de l'équipe de stratégie quantitative et dérivés de Morgan Stanley (MS QDS), ce retrait du facteur de momentum a duré 17 jours de bourse, avec une chute de 28 % du pic au creux. En comparaison, depuis 1999, la médiane historique des retraits du facteur de momentum est de 22 %, avec une durée moyenne de 33 jours de bourse.

Cela signifie que cette chute a dépassé les niveaux médians historiques tant en vitesse qu'en profondeur, étant la plus sévère depuis le retrait de 29 % de décembre 2022 à février 2023.

La situation dans le secteur technologique est encore plus extrême. Le facteur de momentum TMT (TMT MoMo) a chuté de 40 % par rapport à son pic, selon les données de MS QDS, ce qui constitue la vente la plus rapide et la plus profonde du facteur de momentum technologique jamais enregistrée.

Dans les différents sous-secteurs, l'indice composite coréen (Kospi) a chuté de 27 % par rapport à son pic, les actions technologiques américaines bénéficiaires de l'IA ont baissé de 25 %, les actions de puces de mémoire mondiales ont chuté de 36 %, et les semi-conducteurs européens ont baissé de 23 %. Parmi ceux-ci, les actions de puces de mémoire représentent environ deux tiers de la baisse globale, tandis que les actions bénéficiaires de l'IA plus larges ont chuté d'environ 24 % par rapport à leurs sommets.

Une faible volatilité apparente masque une intensité élevée en interne, la structure des risques du marché est en train de se décomposer

La baisse des prix n'est qu'une apparence de ce tumulte, les changements dans la structure des risques internes du marché sont également remarquables.

Selon les données de la table de trading de volatilité de Goldman Sachs, la volatilité du portefeuille de momentum à bêta élevé de Goldman Sachs (GSPRHIMO) est actuellement environ 10 fois celle de la volatilité de l'indice S&P 500. Au cours des 20 dernières années, une telle disparité dans le ratio de volatilité n'a été observée que pendant la période de choc de la pandémie en novembre 2020.

Parallèlement, l'écart entre la volatilité des actions individuelles et celle de l'indice a atteint des niveaux historiques extrêmes. Les données de Goldman Sachs montrent que la corrélation implicite moyenne des actions composant l'indice S&P 500 sur 3 mois est tombée cette semaine à 0,14, un niveau historiquement bas, ce qui a conduit la volatilité de l'indice S&P 500 à rester faible, tandis que la volatilité implicite moyenne des actions individuelles atteint 40 %, soit 2,8 fois celle de l'indice, établissant également un record historique.

Les positions restent encombrées, les risques ne sont pas encore purgés

Bien que le facteur de momentum ait récemment subi un retrait de niveau historique, l'exposition nette des fonds spéculatifs à celui-ci reste élevée dans une perspective à long terme. Les données de JPMorgan montrent que la combinaison actuelle des niveaux de position et de l'ampleur du retrait fait que le facteur de momentum continue d'être considéré comme l'un des risques fondamentaux les plus préoccupants sur le marché.

Parallèlement, le facteur de momentum à bêta élevé de Goldman Sachs a chuté de 33 % depuis son pic de juin, et l'augmentation depuis le début de l'année est tombée de 60 % à seulement 12 %, un point que Mark Wilson a également souligné.

Il a cité des signes de désendettement sur le marché coréen comme preuve : il a été rapporté que cette semaine, environ 1 adulte coréen sur 30 a vu son compte de marge boursière liquidé, montrant que le processus de désendettement a déjà été largement engagé.

Les fondamentaux sont sains, les risques résident dans les positions et la structure

Ce qui rend cette dégradation du momentum particulière, c'est qu'elle se produit dans un contexte où les fondamentaux des entreprises et les données macroéconomiques sont généralement positifs.

Mark Wilson a souligné que les résultats financiers des banques américaines cette semaine ont présenté une "interprétation positive claire" de l'état de l'économie : les prêts aux entreprises ont augmenté de 17 % par rapport à l'année précédente, atteignant un record historique, couvrant tous les secteurs de l'économie ; la croissance des dépenses des consommateurs américains est suivie à un chiffre moyen, avec une augmentation de 6 % des dépenses par carte de crédit ; les lignes d'affaires liées aux banques d'investissement ont augmenté de plus de 40 % ; le retour sur capital tangible des grandes banques a atteint 19 %, un nouveau sommet depuis la crise financière.

Dans le domaine des dépenses en capital technologique, TSMC a relevé ses prévisions de croissance des revenus pour 2026 à plus de 40 % (sur la base d'une base de revenus de plus de 150 milliards de dollars), tandis que les résultats d'ASML ont suscité des attentes de révisions à la hausse de 15 % à 30 % de ses bénéfices par action pour les un à trois prochaines années.

Cependant, les actions des deux entreprises ont chuté après l'annonce des résultats, affichant un comportement typique de "bonne nouvelle déjà intégrée". En revanche, IBM a vu son action chuter de plus de 20 %, enregistrant la plus forte baisse en une journée en plus de 20 ans, en raison de retards dans de gros contrats et de résultats de son activité de conseil inférieurs aux attentes.

Mark Wilson a souligné que cette vente "difficile à relier à des signaux clairs au niveau des fondamentaux" reflète davantage des facteurs structurels tels que les positions, l'effet de levier, l'encombrement et la concentration.

La rotation touche à sa fin, mais les catalyseurs de retournement restent à apparaître

Mark Wilson a déclaré qu'il tend à penser que le processus de liquidation du facteur de momentum est proche de la fin, mais a également noté qu'il manque des catalyseurs d'été capables de provoquer immédiatement un retournement du marché à court terme.

Il a également averti qu'avec l'amélioration de l'efficacité et de la capacité de mise en œuvre commerciale, de nouvelles directions de leadership sur le marché commenceront à émerger, et la largeur du marché s'élargira en conséquence - l'indice Dow Jones Transportation a de nouveau franchi un sommet cette semaine, en est un exemple.

Cependant, il a également averti que la dérivée seconde de la croissance des bénéfices (c'est-à-dire le ralentissement de la croissance) deviendra de plus en plus importante une fois que le marché aura digéré les résultats du deuxième trimestre et entrera dans l'été, alors que tous les types d'indicateurs de valorisation montrent que les valorisations du secteur technologique restent élevées.

De plus, les corrélations entre les classes d'actifs traditionnelles et au sein des actifs montrent des ruptures anormales, par exemple, la corrélation sur 3 mois entre l'or et le pétrole a chuté à des niveaux extrêmes de retournement dans l'histoire de 35 ans, ce qui complique davantage la gestion des risques et la construction de portefeuilles.

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