UBS enquête sur la chaîne de l'industrie de l'IA en Chine : les grands modèles accélèrent l'itération, les fonds commencent à affluer vers les semi-conducteurs

TL;DR · UBS est de plus en plus optimiste sur la chaîne de l'industrie de l'IA en Chine après avoir enquêté sur 12 entreprises technologiques lors du WAIC, en se basant non pas sur la popularité des concepts, mais sur le fait que l'itération des modèles, l'adoption de la puissance de calcul locale et la demande d'infrastructures s'intensifient simultanément. · Les semi-conducteurs et les équipements sont devenus le secteur avec la plus forte augmentation d'intérêt lors des enquêtes institutionnelles de juillet, reflétant que les fonds commencent à se diriger vers les puces locales, les équipements et l'emballage avancé en réponse à la demande d'IA. · L'infrastructure d'IA en Chine passe d'une compétition sur les cartes individuelles à des solutions de type SuperPod, interconnexion réseau et optimisation des systèmes, visant à compenser les écarts de performance des puces individuelles par des capacités de regroupement. · Zhiyuan et MiniMax ont tous deux fixé leur objectif de revenus récurrents annuels à 1 milliard de dollars, mais la capacité de croissance des revenus à se traduire par des bénéfices dépend encore de l'optimisation des inférences et des coûts de location de puissance de calcul. · Changdian Technology maintient un taux d'utilisation élevé de sa capacité liée à l'IA et intensifie ses efforts dans l'emballage 2.5D, ce qui indique que la production de puces d'IA locales commence à se transmettre à l'étape de l'emballage. · UBS estime que le secteur des logiciels et des services reste dans une zone de faible saturation, par rapport aux semi-conducteurs déjà en plein essor, et pourrait conserver un plus grand potentiel de hausse. · La demande de centres de données d'IA commence également à se répandre vers le stockage d'énergie et les équipements électriques, mais les cycles de réalisation des commandes, la hausse des prix du lithium et la concurrence sur les marchés à bas prix continueront de peser sur les marges bénéficiaires à court terme.

Le 14 août, UBS a publié "Observation sur le terrain en Chine ------ Juillet 2026". Le rapport, qui combine des enquêtes technologiques du WAIC 2026, des échanges avec des dirigeants d'entreprises et des données d'enquête institutionnelle, fournit un jugement plus clair : les indices d'investissement dans l'industrie de l'IA en Chine se déplacent des grands modèles eux-mêmes vers les puces de calcul, les serveurs, l'interconnexion réseau, l'emballage avancé et les infrastructures électriques.

UBS a organisé une enquête sur 12 entreprises technologiques avec environ 40 investisseurs lors du WAIC, couvrant les grands modèles, les GPU, les réseaux, les puces analogiques, les tests d'emballage, les ODM de serveurs et les équipements semi-conducteurs. Le jugement central après l'enquête est que les grands modèles en Chine continuent d'itérer rapidement, et que les produits d'infrastructure d'IA locale s'améliorent également, sans que la demande en puissance de calcul d'IA en aval ne montre de diminution significative.

La concurrence en IA locale passe de la carte unique au système

UBS a observé sur le site du WAIC que l'accent mis par les fabricants locaux ne se limite plus à une seule puce, mais se concentre sur des solutions de niveau système composées de puces, serveurs, réseaux interconnectés et gestion de clusters.

Huawei a présenté le SuperPod Atlas 950 composé de 1024 puces ; Sugon a montré une solution Sugon 8000 qui prend en charge l'interconnexion à l'échelle de 100 000 cartes ; MuXi, ZTE et Alibaba ont également lancé leurs propres produits de super nœud. Du côté réseau, les fabricants concernés ont commencé à présenter des prototypes de commutateurs CPO de 51,2T et des solutions complètes d'interconnexion optique.

Ce changement signifie que la puissance de calcul locale réduit l'impact des écarts de performance des puces individuelles en élargissant l'échelle des clusters, en améliorant l'efficacité de l'interconnexion et en optimisant l'architecture des systèmes. Pour les investisseurs, le champ d'application des bénéfices s'étend également des GPU aux puces de commutation, à l'interconnexion optique, aux ODM de serveurs, aux interfaces de stockage et à l'emballage avancé.

Les fabricants d'accélérateurs d'IA locaux ont fait savoir à UBS que la demande des clients, y compris des fournisseurs de services cloud, continue d'augmenter. D'une part, la puissance de calcul haut de gamme à l'étranger reste tendue sur le marché chinois ; d'autre part, la volonté des fournisseurs de cloud locaux d'adopter des cartes de calcul locales est en hausse. Certains fabricants de deuxième ligne développent des produits concurrents aux H100 et H200, tout en itérant la technologie SuperPod.

La croissance des revenus des modèles, le coût de la puissance de calcul reste une variable clé

Les progrès de la commercialisation des entreprises de grands modèles s'accélèrent également, mais la qualité de la croissance dépend toujours des coûts de puissance de calcul.

Selon la direction de Zhiyuan, les revenus récurrents annuels de l'entreprise ont atteint 1 milliard de dollars jusqu'en juillet, dépassant ainsi l'objectif initial fixé pour la fin de 2026, principalement en raison de l'augmentation de l'utilisation des tokens et de la hausse des prix des API. L'entreprise a récemment complété une émission d'actions H d'environ 31 milliards de HKD, les fonds soutiendront l'expansion de la puissance de calcul, tout en envisageant également d'obtenir des ressources de puissance de calcul à plus grande échelle par le biais de la location.

UBS estime que l'augmentation des prix des API et l'optimisation des inférences pourraient améliorer la rentabilité de Zhiyuan, mais l'offre de puissance de calcul locale reste tendue et les prix de location augmentent, ce qui demeure une variable importante pour la rentabilité. En d'autres termes, le fait que les revenus apparaissent en premier ne signifie pas que la rentabilité unitaire des entreprises de modèles est déjà stabilisée.

Les revenus annuels récurrents de MiniMax sont passés d'environ 100 millions de dollars fin 2025 à environ 150 millions de dollars lors de la divulgation des résultats du premier trimestre, et devraient encore doubler avant le lancement du M3. La direction reste confiante d'atteindre l'objectif de 1 milliard de dollars de revenus annuels récurrents d'ici la fin de 2026. La part des revenus des activités API et Token Plan est passée d'environ 30 % en 2025 à près de la moitié en mai 2026, ce qui indique que la dynamique de croissance se déplace de l'abonnement des consommateurs vers l'utilisation par les développeurs et les entreprises.

Cependant, la taille des paramètres du nouveau modèle M3 de MiniMax est presque deux fois celle du M2.7. Des modèles plus grands signifient généralement des coûts d'inférence plus élevés, et l'entreprise doit s'appuyer sur l'optimisation des ingénieries d'inférence, l'exploitation des clusters et l'achat anticipé de puissance de calcul pour maintenir sa marge brute.

L'intérêt pour les semi-conducteurs augmente, l'emballage avancé en bénéficie en premier

L'intérêt des fonds institutionnels pour l'IA en Chine commence également à se concentrer sur le matériel.

Selon les statistiques de l'équipe quantitative d'UBS, les trois secteurs ayant connu la plus forte augmentation de l'intérêt des enquêtes institutionnelles en juillet sont respectivement les semi-conducteurs et les équipements semi-conducteurs, le matériel technologique et les équipements, ainsi que les banques ; les secteurs des biens d'équipement, de l'énergie et des aliments et boissons ont connu la plus forte baisse de l'intérêt des enquêtes.

Dans ce contexte, l'intérêt pour le secteur des logiciels et des services a légèrement augmenté, mais les indicateurs de saturation restent dans une zone négative ; l'intérêt pour les matériaux, les aliments et boissons et les biens d'équipement a diminué, mais les positions restent relativement saturées. Cela signifie que les semi-conducteurs sont devenus la direction la plus évidente de l'essor des transactions d'IA, tandis que le secteur des logiciels pourrait encore présenter un certain potentiel de hausse.

Concernant la chaîne industrielle, Lanke Technology a déclaré que les puces d'interface mémoire DDR5 de troisième et quatrième génération sont en train d'être produites en grande quantité, et que les produits de cinquième génération devraient commencer à être expédiés au second semestre 2026. Les produits liés à MRDIMM sont devenus une source de revenus importante pour les nouvelles activités, et la validation des Retimers PCIe 6.0 est également en cours.

Le secteur de l'emballage avancé est encore plus directement en bonne santé. Changdian Technology a un taux d'utilisation de capacité d'environ 80 % au deuxième trimestre, avec des activités liées à l'IA, à l'emballage au niveau des wafers et aux activités de bump fonctionnant à pleine capacité. L'entreprise prévoit d'investir 7,8 milliards de CNY pour construire une nouvelle usine axée sur l'emballage 2.5D, qui devrait être achevée au second semestre 2028 et mise en production en 2029.

UBS estime que ce cycle d'emballage est différent des cycles précédents, qui étaient principalement tirés par l'électronique grand public, car la demande structurelle générée par l'IA pourrait soutenir l'amélioration continue des taux d'utilisation et des marges brutes. Cependant, le temps restant avant la mise en production de la nouvelle usine est encore long, et le retour final dépendra de la montée en puissance des puces d'IA locales, de l'intégration des clients et du rythme d'expansion de l'industrie.

La demande d'IA commence à se répandre vers l'électricité et le stockage d'énergie

Le rapport élargit également le champ d'observation des infrastructures d'IA aux systèmes de stockage d'énergie et aux équipements électriques.

Sungrow a déclaré qu'à partir du premier trimestre 2026, l'entreprise a commencé à vendre des systèmes de stockage d'énergie pour centres de données d'IA aux développeurs et intégrateurs, qui fournissent ensuite ces produits aux fournisseurs de services cloud américains. Étant donné que le stockage d'énergie est généralement un équipement acheté à la fin de la construction des centres de données, la vitesse de confirmation des commandes est relativement lente, et il est peu probable que les fournisseurs de services cloud deviennent directement leurs clients.

L'entreprise collabore également avec des fournisseurs de services cloud américains pour faire avancer le développement et la validation des transformateurs à semi-conducteurs, avec des produits prévus pour être lancés dans les mois à venir. Les transformateurs à semi-conducteurs et les systèmes de stockage adoptent une conception modulaire, ce qui peut réduire le temps de déploiement sur site et diminuer les coûts d'installation.

Cependant, la demande d'IA ne peut pas complètement compenser la pression cyclique des activités de stockage d'énergie. Sungrow prévoit que la hausse des prix du lithium pourrait continuer à peser sur les marges bénéficiaires du deuxième trimestre 2026, et l'expansion vers des marchés à faible marge pourrait également réduire le niveau de rentabilité global. UBS estime donc que les systèmes de stockage d'énergie pour centres de données d'IA et les transformateurs à semi-conducteurs offrent un potentiel de croissance à long terme, mais les performances à court terme dépendent toujours du rythme des commandes, des prix des matières premières et des arrangements de la chaîne d'approvisionnement à l'étranger.

Dans l'ensemble, le signal émis par ce rapport n'est pas que l'industrie de l'IA en Chine a déjà surmonté toutes les contraintes, mais que le chemin de croissance devient plus complet : l'augmentation des appels de modèles stimule la demande de puissance de calcul, l'adoption de la puissance de calcul locale pousse à la mise à niveau des serveurs et de l'interconnexion, et l'augmentation de la production de puces se transmet davantage à l'emballage, aux équipements et aux infrastructures électriques.

La véritable validation nécessaire à la prochaine étape ne concerne plus seulement la capacité des modèles locaux à continuer à se renouveler, mais aussi si cette pile technologique d'IA en formation peut transformer la demande en revenus stables, coûts contrôlables et bénéfices durables.