債務よりもアンカー：なぜ政府は市場に戻るためのもう一つの機会を逃すのか

現在の国のリスクの水準は、数週間前からシティを覆っている質問を再び浮上させました：なぜ政府は、アルゼンチンの金融条件が大幅に改善したにもかかわらず、まだ国際債務市場に戻らないのか？{#p-1785371292628-13377}

経済省では、まだその時ではないと理解しているようです。むしろ、公式の戦略は、まず経済プログラムのアンカーを固め、その後に外部クレジットの再開を利用することです。具体的には、ルイス・カプトが率いるチームは、今発行することは、国のリスクをさらに減少させる余地がある中で、あまりにも高い財務コストを承認することを意味すると考えています。{#p-1785371292628-40018}

この理由は、最近のCriteriaの発表に示されており、Ámbitoが参加しました。そこで専門家たちは、経済プログラムのロードマップを振り返り、マーケットがまだマクロ経済の基盤の改善を完全には評価していないことをほのめかしました。{#p-1785371292628-95120}

説明は、最近の数字が「予想外」であったとCriteriaのリサーチ＆戦略責任者、グスタボ・アラウホが述べた財政面から始まります。実際、彼は「政府がプライマリーバランスを達成する方法に関して、ある種の疲労がある」と明らかにしましたが、財政のアンカーは経済プログラムの**「譲れない柱」**の一つであると強調しました。{#p-1785371292628-46420}

その観点から、報告書はアルゼンチンが財政黒字を2年以上維持できたことを強調しており、これは財政の支配を金融政策から排除し、**中央銀行（BCRA）**のバランスシートの大部分を健全化し、インフレの急激な減速を伴う制度の変更を可能にしました。{#p-1785371292628-26787}

財政結果の推移。{#p-1785361396483-16239}
Criteria

この点について、アラウホは**「市場は2027年に月間インフレ率が2%未満になることを織り込んでいる」**と述べ、これはアルゼンチンの資産に対する投資家の新たな関心の一部を説明しています。{#p-1785371389356-8379}

政府の財政計画 {#p-1785371389356-39631}

政府が発表した2026-2027年の財政プログラムについて、アラウホは**「市場に非常に良く受け入れられた」と強調しました。公式のロードマップは、今のところドル建ての国債発行**に頼らずに資金調達のニーズをカバーすることを見込んでいます。{#p-1785371389356-47804}

Criteriaの報告書によれば、2026年の財政プログラムはすでに完全にカバーされており、2027年の一部の義務に対処するための流動性のバッファも残しています。本当の課題は、来年に現れ、満期が増加し、再び外部資金調達にアクセスする必要が出てくるときです。{#p-1785371292628-26992}

**「政府の意図はデフォルトの可能性を排除することです」とアラウホは述べました。そのため、彼は「政府は現在の金利を承認し、国のリスクが低下しているにもかかわらず市場に出ることに興味がない」**と付け加えました。{#p-1785371292628-86980}

Criteria内の解釈は、アルゼンチンの信用の改善はまだ終わっていない可能性があるということです。「私たちは、資金の流れがアルゼンチンのドル建て国債に定着するとは考えていません。少なくとも2027年の選挙の見通しが明らかになるまで」と説明しました。{#p-1785371292628-19052}

一方、Criteriaのアセットマネジメントアナリスト、フラビオ・カストロは、公式の慎重さに数字を当てはめました：「もしアルゼンチンが今日市場に出た場合、金利は8%から9%の間になるでしょう」。{#p-1785371292628-71314}

待機にはコストも伴う

しかし、すべての人がこの戦略がリスクフリーであるとは考えていません。フェデリコ・グルステイン経済学者は、政府が早期の発行を避ける根拠があることに同意しました。「大規模な発行に対してあまりにも高い金利を認めたくないのは正しい」と彼は指摘しました。
米国の10年物国債の利回りが約4.6%-4.68%であることを考慮すると、アルゼンチンの国債発行は、リスクプレミアムと新たな発行のコストを考慮に入れると、年率9%以上の金利を支払う可能性があると説明しました。
それにもかかわらず、彼は別のリスクについて警告しました。「市場の理想的な金利を待つことに夢中になると、実際のリスクがある」と彼は述べました。
グルステインによれば、財務省が多国間機関、民営化、ドル建ての国内発行、そして自らのキャッシュフローを通じて財政的ニーズをカバーできる限り、市場への出発を延期する決定は合理的に見え、実際にはカプト大臣が提案する戦略と一致しています。
それにもかかわらず、彼は来年に向けて財政カレンダーがより厳しくなることを思い出させました。**「アルゼンチンは2027年に外国通貨での満期が320億ドル以上の壁に直面しており、利息を含めて、複雑な選挙年において、義務を果たすために重要な財務工学を必要とする」**と彼は強調しました。
ドル、もう一つのフロント

ハビエル・ミレイ政府はウォール街への復帰を延期する一方で、あまり目に見えない別の課題に直面しています。それは、外貨に対する民間の需要の高まりです。資本規制の解除、活動の回復、金融の正常化が、さまざまなチャネルを通じてドルの消費を増加させ始めました。**「外国企業の配当の送金はドルを消費する機械です」**とアラウホは要約しました。

企業による配当の送金。
Criteria
Criteriaは、BCRAが農業からの貢献、為替市場（MLC）での購入、企業の外部資金調達へのアクセスの増加によって準備金を蓄積する間、堅実なハード通貨の金融プログラムを保証することが課題であると述べています。
その状況の中で、アラウホは「農業はまだ40%の生産ポテンシャルを持っている」と強調し、資本市場の発展が依然として強いセクター集中を示していることを警告しました。「鉱業の社債は石油業界ほど多くはない」と彼は述べました。
経済プログラムのもう一つの側面は、回復が依然として不均等であることです。「損失を被っているセクターがある」と政府は「そこには介入しない」と彼は述べ、農業、エネルギー、鉱業が示す活力に対して遅れをとっている繊維産業などの分野を指摘しました。
外部の状況とグローバルな文脈

この国内の現実に加えて、より複雑な国際的なシナリオがあります。「グローバル市場は完全に分断されており、私たちはより変動の激しい金利と共存することに慣れなければならない」とクリテリアのアセットマネジメントディレクター、ニコラス・マックスは述べました。

「市場は連邦準備制度（Fed）よりも経済予測において効率的だと思います」と、経営者は述べ、ケビン・ウォーシュが米国中央銀行のトップに就任することが、ドナルド・トランプ大統領によって影響を受けることはないと否定しました：「ウォーシュは操り人形ではありません。」**

米国の長期金利が依然として高く、国際的な金融コストが高止まりしている中、財務省では市場に戻る必要はないと考えています。公式な見解は、国のリスクが低下し、準備金が増加し、月間インフレ率が2%未満に安定するまで、時間が味方することを期待することです。再び自発的な信用の扉を開く前に。