ASML розширює виробництво, TSMC інвестує більше: чому ринок все ще вважає, що цього недостатньо?

Цикл розширення виробництва AI-напівпровідників ще не закінчився, але під високими очікуваннями "сильний попит" більше не є автоматичним каталізатором для нового зростання.

Автор: Jim, MSX МайТонг

Редактор: Frank, MSX МайТонг

Минулого тижня, під тиском, сектор AI-апаратури чекав на потужний імпульс, здатний змінити настрій.

ASML та TSMC представили звіти, які свідчать про достатньо сильні основи, але не змогли повністю задовольнити високі очікування: перша значно підвищила прогноз доходів та валової маржі на рік, а також почала збільшувати виробничі потужності для фотолітографічних машин на 2027-2028 роки; друга ж зберегла історично високі показники доходів, валової маржі та операційної маржі, одночасно підвищивши річні капітальні витрати до 60-64 мільярдів доларів.

Здавалося б, це має бути ідеальне поєднання для AI-напівпровідників — компанії-виробники обладнання підтверджують, що клієнти все ще роблять замовлення, а провідні виробники напівпровідників демонструють, що замовлення перетворюються на доходи та готові продовжувати інвестувати великі кошти в розширення виробництва.

Але реакція ринку не відповідає силі результатів.

Причина не в погіршенні основних показників обох компаній, а в тому, що очікування в ланцюзі постачання AI вже досягли надзвичайно високого рівня. Ринок більше не задовольняється "сильним попитом", а сподівається, що кожен звіт про доходи буде продовжувати підвищуватися, кожна маржа прибутку перевищуватиме межі, а всі великі капітальні витрати зможуть миттєво перетворитися на вищий прибуток.

Це також призвело до того, що звіти ASML та TSMC передають два, на перший погляд, суперечливі сигнали, які насправді одночасно дійсні: цикл розширення виробництва AI-напівпровідників все ще триває, а деякі ключові етапи навіть прискорюються; але ринок капіталу вже перейшов від перевірки попиту до перевірки прибутковості.

1. ASML та TSMC одночасно інвестують: цикл розширення виробництва ще не закінчився

ASML першою відкрила відповіді на це звітне сезон.

Чистий обсяг продажів компанії у другому кварталі досяг 9,326 мільярда євро, що перевищує попередній прогноз у 8,4-9 мільярдів євро; валова маржа склала 54%, чистий прибуток — 2,918 мільярда євро. Компанія потім підвищила прогноз обсягу продажів на третій квартал до 11-12 мільярдів євро, а прогноз обсягу продажів на 2026 рік з 36-40 мільярдів євро значно підвищила до 43-45 мільярдів євро.

Більш важливим, ніж дані за один квартал, є те, що ASML почала коригувати виробничі потужності на наступні два роки. Компанія планує у 2027 році підвищити потужності з виробництва EUV з 65 одиниць у 2026 році на 30%, а також збільшити виробництво DUV з 130 одиниць на 30%; водночас ASML досліджує можливість подальшого розширення виробництва у 2028 році.

Ланцюг постачання фотолітографічних машин є складним, а терміни доставки довгими, тому ASML не буде бездумно збільшувати виробничі потужності на два роки вперед лише на основі коливань замовлень за один-два квартали. Такий план розширення виробництва означає, що клієнти з виробництв напівпровідників вже заздалегідь закріплюють потужності для передових технологій та високоякісних пам’яті на 2027-2028 роки.

Через день TSMC з виробництва напівпровідників надала відповідну перевірку.

Компанія у другому кварталі отримала дохід у 40,2 мільярда доларів, що на 12% більше в порівнянні з попереднім кварталом, що відповідає верхній межі прогнозу у 39-40,2 мільярда доларів; валова маржа склала 67,7%, трохи перевищуючи верхню межу прогнозу, а операційна маржа вперше досягла 60,3%. Чистий прибуток склав 706,56 мільярда нових тайванських доларів, що на 77,4% більше в річному обчисленні, а прибуток на акцію становив 27,25 нових тайванських доларів.

Структура доходів також продовжує зміщуватися в бік AI та передових технологій. У другому кварталі доходи від бізнесу високопродуктивних обчислень зросли на 20% в порівнянні з попереднім кварталом, що становить 66% від загального доходу компанії; 7-нм та менші передові технології складають 77% доходу від напівпровідників, з яких 3-нм та 5-нм відповідно складають 30% та 33%, а 2-нм, що входить у стадію масового виробництва, вперше склав 3% доходу від напівпровідників.

Ще більш знаковим є капітальні витрати. TSMC значно підвищила план капітальних витрат на 2026 рік з 52-56 мільярдів доларів до 60-64 мільярдів доларів. Приблизно 70-80% з них буде використано для передових технологій, а 10-20% — для передової упаковки, тестування, виробництва фотошаблонів та інших етапів.

Компанія також підвищила прогноз зростання доходів у доларах на рік з понад 30% до трохи більше 40%. Керівництво зазначило, що попит, пов'язаний з AI, залишається надзвичайно сильним, а сигнали попиту від постачальників хмарних послуг та клієнтів залишаються позитивними.

ASML готується збільшити виробничі потужності фотолітографічного обладнання, тоді як TSMC розширює виробничі потужності напівпровідників та передової упаковки за рахунок вищих капітальних витрат.

Отже, коли лідери виробництва обладнання та найбільша у світі фабрика з виробництва напівпровідників одночасно підвищують свої майбутні інвестиції, принаймні можна підтвердити одне: капітальні витрати на AI-напівпровідники не входять у цикл скорочення, а ланцюг постачання навіть продовжує прискорювати підготовку потужностей для попиту на найближчі кілька років.

2. Чому ринок все ще вважає, що цього недостатньо, незважаючи на такі сильні результати?

Проблема в тому, що ринок чекає не лише на звіт, який "виконує цілі".

Оскільки TSMC щомісяця публікує дані про доходи, дохід у 40,2 мільярда доларів у другому кварталі вже був практично переварений ринком, тому перед публікацією звіту справжніми очікуваннями були валова маржа, прогнози на третій квартал та те, наскільки можуть бути підвищені капітальні витрати.

З цієї точки зору, валова маржа TSMC у другому кварталі становила 67,7%, хоча вона перевищила верхню межу попереднього прогнозу компанії у 65,5%-67,5%, але лише приблизно відповідала підвищеним очікуванням ринку, не задовольняючи деяких інвесторів, які сподівалися на 69% або навіть вищі показники.

У третьому кварталі компанія прогнозує дохід у 44,6-45,8 мільярда доларів, що, за середнім значенням, становитиме приблизно 12% зростання в порівнянні з попереднім кварталом; але прогноз валової маржі знизився до 65%-67%, середнє значення — близько 66%.

Зниження валової маржі не означає, що попит слабшає.

TSMC прогнозує, що швидке зростання виробництва 2-нм технології в другій половині року призведе до зниження валової маржі на 3-4 процентних пункти; розширення закордонних фабрик також продовжить збільшувати амортизацію та витрати на виробництво. Сильний попит на передові технології, висока завантаженість потужностей та покращення ефективності виробництва можуть лише частково компенсувати ці тиски.

Іншими словами, TSMC стикається з типовою парадоксом розширення в умовах високого попиту — чим сильніший попит, тим більше компанії потрібно заздалегідь закуповувати обладнання, будувати фабрики та впроваджувати нові технології; а чим вищі капітальні витрати, тим раніше амортизація, витрати на закордонне виробництво та тиск на нові технології відображатимуться на прибутковості.

Це також є найважливішим моментом цього звіту.

Згідно з висловлюваннями керівництва на конференції з обговорення результатів, TSMC не прагне в умовах найвищого попиту максимально підвищити короткострокову валову маржу. Компанія підкреслює, що є довгостроковим партнером своїх клієнтів і не буде різко підвищувати ціни, щоб не тиснути на клієнтів, а прагне підтримувати прибутковість, достатню для підтримки довгострокового розширення.

Це означає, що TSMC наразі більше схиляється до підтримки балансу між ціноутворенням, відносинами з клієнтами та постійним розширенням, а не до одноразового реалізації всіх надмірних прибутків. З точки зору галузі це безумовно позитивний сигнал, але з точки зору короткострокової торгівлі це означає, що інвестори повинні прийняти реальність, що попит на AI залишається сильним, але це не означає, що кожен новий долар доходу може миттєво перетворитися на вищу валову маржу.

Отже, холодна реакція ринку на звіт TSMC не може бути простою інтерпретацією досягнення піку попиту на AI, більш точне пояснення полягає в тому, що в умовах вже надзвичайно високих очікувань сильні результати стають необхідною умовою для оцінки, але більше не є автоматичним каталізатором для нового зростання.

Після публікації звіту сильні результати не призвели до миттєвого зростання сектора, що також відображає те, що інвестори переварюють тиск на прибутковість та надмірні очікування.

3. Лише разом ASML та TSMC можна зрозуміти "другу хвилю" AI-мікросхем

Якщо розглядати звіти ASML та TSMC разом, то контури так званої "другої хвилі" AI-мікросхем стали ще більш чіткими.

Це не повернення до "всіх мікросхем недостатньо" в умовах загального дефіциту, і не просте повторення ринку, зосередженого на GPU NVIDIA за останні два роки, а продовження обмежень постачання, що поширюються на всю систему AI.

Обладнання ASML EUV та DUV визначає, як швидко можна розширити виробництво передових технологій; 3-нм та 2-нм TSMC визначають, скільки потужностей для виробництва GPU, CPU та кастомних ASIC можна отримати; HBM визначає пропускну здатність пам'яті; а передова упаковка, така як CoWoS, визначає, чи можуть обчислювальні мікросхеми, пам'ять та швидкісні з'єднання в кінцевому підсумку бути об'єднані в продукцію для дата-центрів.

Недостатнє розширення будь-якого з цих етапів уповільнить поставки всієї системи AI.

Керівництво TSMC навіть чітко зазначило, що наразі потужності для передової упаковки вже настільки обмежені, що це обмежує зростання клієнтів, і компанія працює над скороченням розриву між попитом та потужностями, одночасно вітаючи інші варіанти упаковки для надання клієнтам додаткових можливостей.

Водночас попит на AI також поширюється з одного прискорювача на більш широкий спектр типів мікросхем.

TSMC вважає, що розвиток агентного AI знову підвищує важливість CPU у дата-центрах. Незалежно від того, чи використовують клієнти архітектуру x86, Arm чи RISC-V, більшість передових мікросхем все ще потрібно виробляти на TSMC. Це означає, що майбутні капітальні витрати на AI не лише спрямовуватимуться на GPU, але й продовжать стимулювати попит на CPU, мережеві мікросхеми, пам'ять та передову упаковку.

Висловлення керівництва щодо довгострокового попиту також є позитивним. TSMC вважає, що тенденції, пов'язані з AI, залишатимуться сильними до 2029-2030 років, при цьому не виключаються етапні коливання, але довгостроковий напрямок не змінюється. Щодо раніше наданого прогнозу зростання AI-бізнесу на 50% у середньому, керівництво не надало нових конкретних цифр, лише зазначило, що тенденція попиту є сильнішою, ніж очікувалося раніше.

Але це не означає, що всі напівпровідникові компанії отримають середній виграш.

• ASML (ASML.M) безпосередньо виграє від попиту на фотолітографічне обладнання та розширення виробництва передових технологій;
• Applied Materials (AMAT.M), Lam Research (LRCX.M) та KLA (KLAC.M) виграють від попиту на обладнання для осадження, травлення та тестування, але темп виконання замовлень може бути різним;
• TSMC (TSM.M) контролює виробництво передових напівпровідників та упаковки, є основним підрядником розширення потужностей AI-мікросхем;
• SK Hynix (SKHY.M), Micron (MU.M) та Samsung Electronics постачають HBM та високоякісну пам'ять;
• NVIDIA (NVDA.M), AMD (AMD.M), Broadcom (AVGO.M), а також хмарні постачальники, які мають власні мікросхеми, такі як Amazon (AMZN.M), Alphabet (GOOGL.M), Microsoft (MSFT.M) та Meta (META.M), спільно визначають, наскільки швидко зросте кінцевий попит.

Вони перебувають у тому ж циклі капітальних витрат, але мають абсолютно різні технологічні бар'єри, обмеження потужностей, структури прибутку та рівні оцінки. Тому "друга хвиля" AI-мікросхем, швидше за все, буде структурною тенденцією, а не загальним зростанням усієї ланцюга постачання.

На наступному етапі ринок більше зосередиться на тому, які компанії дійсно контролюють важкодоступні потужності, які компанії просто слідують за клієнтами, збільшуючи капітальні витрати, а також які компанії можуть після розширення виробництва продовжувати підвищувати вільний грошовий потік та прибутковість капіталу.

Після ASML та TSMC наступна ключова перевірка також знову впаде на хмарних постачальників, таких як Microsoft, Amazon, Google та Meta, адже, врешті-решт, компанії-виробники готові розширювати виробництво, фабрики готові інвестувати, але в кінцевому підсумку хмарні постачальники повинні продовжувати підвищувати капітальні витрати та довести, що все більша інфраструктура AI може генерувати реальні виклики моделей, доходи підприємств та грошові потоки.

На завершення

Об'єктивно кажучи, ASML підтвердила, чи готові фабрики купувати обладнання, тоді як TSMC ще більше довела, що замовлення клієнтів достатні для того, щоб компанія продовжувала збільшувати виробничі потужності напівпровідників та передової упаковки.

З цієї точки зору, цикл індустрії AI-напівпровідників ще не досяг піку.

Адже виробничі потужності розширюються, передова упаковка залишається напруженою, а TSMC навіть підвищила річні капітальні витрати до максимуму 64 мільярдів доларів, що не є сигналом для індустрії, яка готується до скорочення.

Але причина, чому ринок все ще вважає, що цього недостатньо, полягає в тому, що питання наступного етапу вже змінилося. Раніше інвестори повинні були підтвердити, чи дійсно існує попит на AI; тепер попит вже важко заперечити, ринок більше хоче знати, скільки капіталу потрібно для задоволення цих потреб і наскільки високими можуть бути прибутки та грошові потоки від цього капіталу.

Отже, "друга хвиля" AI-мікросхем, можливо, вже почалася, але це не буде простим повторенням першої хвилі.

Справжніми дефіцитами більше не є лише компанії, які можуть постачати більше мікросхем, а ті, які можуть контролювати ключові потужності та зберігати цінову спроможність, маржу прибутку та прибутковість капіталу після величезного розширення виробництва.