USDe：Ethena 轉向華爾街以提升收益

比特幣的收益已經無法滿足 Ethena 的需求。 USDe 的發行商，一種約 40 億美元的合成美元，正在準備進入與股票相關的永續合約市場。其目標仍然不變：通過賣出頭寸來對沖長期敞口，並收取使用槓桿的交易者支付的費用。但目前股票的收益率遠遠超過加密衍生品。

主要要點 {#h-points-cles}

• Ethena 將股票永續合約納入其合成美元 USDe 的對沖資產中
• 該市場顯示出近 60 億美元的未平倉合約和 15% 到 20% 年化的資金費率，為加密市場的三到四倍
• 該協議預計，與現實世界資產相關的永續合約在 12 到 24 個月內將超過加密衍生品的抵押品
• 報價時間、代幣化股票的流動性不足以及美國的監管模糊仍然是主要的摩擦點

USDe 的運作方式不同於 USDC 或 USDT，後者的單位主要由流動資金和短期債務證券擔保。Ethena 使用一個加密資產和衍生品頭寸的組合，旨在限制其對市場波動的敞口。

在其最簡單的形式中，該策略是持有一種現貨資產，同時在其永續合約上開設相應的賣出頭寸。基礎資產的上漲或下跌在這兩個頭寸之間基本上是相互抵消的：該投資組合被稱為delta neutral。

收益主要來自於資金費率，這是一種定期在買入和賣出頭寸之間交換的佣金。當看漲的槓桿需求主導時，持有買入頭寸的交易者會支付給持有賣出頭寸的交易者。

因此，Ethena 可以從其對沖中獲得這些收入。然而，USDe 本身並不提供自動收益：用戶必須將其轉換為 sUSDe 以獲取協議的各種策略所產生的報酬。

同樣的機制現在也可以應用於股票。Ethena 計劃將對股市相關資產的長期敞口與相應的永續合約的賣出頭寸結合起來。

該市場開始擁有足夠的深度。自三月以來，股票永續合約的未平倉合約數量增加了十倍，達到約 62 億美元。Ethena 預計在接下來的幾周內宣布其首批合作夥伴和部署。

經濟利益體現在資金費率上。在過去幾個月中，股票永續合約在 Hyperliquid 上提供了約 14% 的年化平均收益，而在 Binance 上則為 17.5%。其中位數達到 13.9%，而比特幣合約的中位數僅為3.9%。

一旦這些市場變得足夠重要，其資金費率在 94% 到 97% 的觀察日中保持正值。Ethena 的聯合創始人 Guy Young 解釋了這種穩定性是由於自然的看漲偏見：在股票市場上，對長期槓桿頭寸的需求往往持續主導。

相反，來自比特幣永續合約的收益大幅收縮。預計將從 2024 年的約 11% 降至 2025 年的 4.9%，然後在 2026 年 1 月至 8 月之間僅為 2.2%。這一下降減少了加密基差交易的興趣，並促成了 USDe 的供應收縮，從接近 150 億美元的高峰降至約 40 或 50 億美元。

股票還提供了一個潛在的更大市場。截至七月，其全球市值約為 166,500 億美元，而整個加密貨幣的市值接近 2,200 億美元。股票永續合約仍然只佔一小部分，但其增長將使 Ethena 能夠多樣化其收益來源。

然而，該策略也帶來了新的風險：流動性有限、合約價格與股票價格之間的差距、股票市場關閉時永續合約仍在交易、股息管理和監管不確定性。正的資金費率也可能會反轉。

儘管如此，Ethena 仍然認為，與現實世界資產相關的永續合約在 12 到 24 個月內可能會超過加密衍生品在其對沖機制中的地位。USDe 將因此在比特幣的槓桿上依賴較少，而更多依賴於大型股票的槓桿。傳統金融業應該感到擔憂...

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