خيارات البلوكشين: هل ستكون الاتجاه الكبير القادم في العملات الرقمية؟

عنوان المقال الأصلي: Putting All Your Calls in One Basket
المصدر الأصلي: variant.fund

ترجمة: Zhou, ChainCatcher

إذا كانت القيمة الجوهرية للعملات الرقمية هي توفير مسار مالي جديد، فإن الافتقار إلى التبني الواسع لخيارات البلوكشين أمر محير.

في سوق الأسهم الأمريكية وحدها، يبلغ حجم التداول اليومي لخيارات الأسهم الفردية حوالي 450 مليار دولار، وهو ما يمثل حوالي 0.7% من إجمالي القيمة السوقية للأسهم الأمريكية البالغة 68 تريليون دولار. في المقابل، يبلغ حجم التداول اليومي لخيارات العملات الرقمية حوالي 20 مليار دولار، وهو ما يمثل 0.06% فقط من القيمة السوقية للعملات الرقمية البالغة حوالي 3 تريليون دولار (أقل بـ 10 مرات من الأسهم). على الرغم من أن منصات التداول اللامركزية (DEX) تمثل حالياً أكثر من 20% من حجم التداول الفوري للعملات الرقمية، إلا أن جميع تداولات الخيارات تقريباً لا تزال تحدث من خلال منصات التداول المركزية (CEX) مثل Deribit.

ينبع الفرق بين سوق الخيارات التقليدي وسوق خيارات البلوكشين من خيارات التصميم المبكرة، التي كانت محدودة بالبنية التحتية الأصلية، والتي فشلت في تلبية عنصرين رئيسيين لسوق صحي: حماية مزودي السيولة من تأثير تدفق الطلبات الضار وجذب تدفق طلبات عالي الجودة.

اليوم، توجد البنية التحتية اللازمة لمعالجة المشكلة الأولى—يمكن لمزودي السيولة أخيراً تجنب التعرض للتداول المسبق (front-run) من قبل المراجحين. التحدي المتبقي، وهو أيضاً محور هذا المقال، هو الأخير: كيفية ابتكار استراتيجية فعالة للدخول إلى السوق (GTM) لجذب تدفق طلبات عالي الجودة. يعتقد هذا المقال أن بروتوكولات خيارات البلوكشين يمكن أن تزدهر من خلال استهداف مصدرين متميزين لتدفق الطلبات عالي الجودة: المتحوطون (hedgers) والمستثمرون الأفراد.

تجارب ومحن خيارات البلوكشين

على غرار سوق التداول الفوري، استعار أول بروتوكول لخيارات البلوكشين تصميم السوق المهيمن في التمويل التقليدي—سجل الطلبات (order book).

في الأيام الأولى لشبكة إيثريوم، كان نشاط التداول نادراً وكانت رسوم الغاز منخفضة نسبياً. لذلك، بدا سجل الطلبات آلية معقولة لتداول الخيارات. يمكن تتبع أقدم سجل طلبات للخيارات إلى EtherOpt في مارس 2016 (بعد بضعة أشهر من إطلاق EtherDelta، أول سجل طلبات تداول فوري شائع على البلوكشين على إيثريوم). ومع ذلك، كان صناعة السوق على البلوكشين صعبة للغاية، حيث جعلت رسوم الغاز وزمن انتقال الشبكة من الصعب على صناع السوق تقديم أسعار دقيقة وتجنب الصفقات الخاسرة.

لمعالجة هذه المشكلات، تبنى الجيل التالي من بروتوكولات الخيارات صناع السوق الآليين (AMM). لم تعد AMM تعتمد على الأفراد لصناعة السوق، بل تستمد الأسعار من أرصدة التوكن الداخلية لمجمع السيولة أو أوراكل الأسعار الخارجية. في الحالة الأولى، عندما يشتري المتداولون التوكنات ويبيعونها من مجمع السيولة (مما يغير الرصيد الداخلي للمجمع)، يتم تحديث السعر؛ لا يقوم مزودو السيولة أنفسهم بتحديد الأسعار. في الحالة الثانية، عندما يتم نشر سعر أوراكل جديد على البلوكشين، يتم تحديث السعر بشكل دوري. من عام 2019 إلى عام 2021، تبنت بروتوكولات مثل Opyn وHegic وDopex وRibbon هذا النهج.

لسوء الحظ، لم تزيد البروتوكولات القائمة على AMM من تبني خيارات البلوكشين بشكل كبير. السبب في أن AMM يمكنها توفير رسوم الغاز (أي من خلال جعل المتداولين أو الأوراكل المتأخرة، بدلاً من مزودي السيولة، يحددون الأسعار) هو بالضبط لأن خصائصها تجعل مزودي السيولة عرضة للخسائر من المراجحين (أي الاختيار الضار).

ومع ذلك، فإن ما قد يعيق حقاً التبني السائد لتداول الخيارات هو أن جميع الإصدارات المبكرة من بروتوكولات الخيارات (بما في ذلك تلك القائمة على سجلات الطلبات وصناع السوق الآليين) تتطلب أن تكون مراكز البيع مضمونة بشكل كافٍ. بعبارة أخرى، يجب التحوط من خيارات الشراء المباعة، ويجب تأمين خيارات البيع المباعة نقداً، مما يجعل هذه البروتوكولات غير فعالة من حيث رأس المال ويحرم المستثمرين الأفراد من مصدر رئيسي للرافعة المالية. بدون هذه الرافعة المالية، يتضاءل طلب الأفراد مع اختفاء آليات التحفيز.

منصة تداول خيارات مستدامة: جذب تدفق طلبات عالي الجودة، وتجنب تدفق الطلبات السامة

لنبدأ بالأساسيات. يتطلب السوق الصحي شيئين:

· قدرة مزودي السيولة على تجنب 'تدفق الطلبات السامة' (أي تجنب الخسائر غير الضرورية). يشير 'تدفق الطلبات السامة' إلى المراجحين الذين يضحون بمصلحة مزود السيولة لكسب أرباح خالية من المخاطر تقريباً.

· مصدر قوي للطلب لتوفير 'تدفق طلبات عالي الجودة' (أي كسب المال). يشير 'تدفق الطلبات عالي الجودة' إلى المتداولين الذين لا يتأثرون بالسعر والذين، بعد دفع فارق السعر، يحققون أرباحاً لمزود السيولة.

بالنظر إلى تاريخ بروتوكولات خيارات البلوكشين، نجد أنها فشلت في الماضي لأن كلا الشرطين لم يتم استيفاؤهما:

· منعت البنية التحتية التقنية لبروتوكولات الخيارات المبكرة مزودي السيولة من تجنب تدفق الطلبات السامة. كانت الطريقة التقليدية لمزودي السيولة لتجنب تدفق الطلبات السامة هي تحديث الأسعار في سجل الطلبات مجاناً وبشكل متكرر، لكن زمن الانتقال والتكاليف لبروتوكولات سجل الطلبات لعام 2016 جعلت من المستحيل تحديث الأسعار على البلوكشين. كما فشل الانتقال إلى صناع السوق الآليين (AMM) في حل هذه المشكلة لأن آلية التسعير الخاصة بها كانت أبطأ، مما وضع مزودي السيولة في وضع غير مواتٍ في المنافسة مع المراجحين.

· أدى شرط الضمان الكامل إلى القضاء على الرافعة المالية التي يقدرها المستثمرون الأفراد في الخيارات، والرافعة المالية هي مصدر رئيسي لتدفق الطلبات عالي الجودة. مع عدم وجود حالات استخدام بديلة لخيارات البلوكشين، لم يكن هناك تدفق طلبات عالي الجودة.

لذلك، إذا أردنا بناء بروتوكولات خيارات البلوكشين في عام 2025، يجب أن نتأكد من معالجة كلا التحديين.

في السنوات الأخيرة، تشير العديد من التغييرات إلى أنه يمكننا الآن بناء بنية تحتية لتمكين مزودي السيولة من تجنب تدفق الطلبات السامة. أدى ظهور بنيات تحتية خاصة بالتطبيقات (أو الصناعة) إلى تحسين تصميم السوق بشكل كبير لمزودي السيولة في مختلف مجالات التطبيقات المالية. تشمل أهمها: نطاقات التباطؤ لتنفيذ الطلبات المتأخرة؛ أولوية الفرز للطلبات المحددة فقط؛ إلغاء الطلبات وتحديثات أوراكل الأسعار؛ رسوم غاز منخفضة للغاية؛ وآليات مكافحة التداول المسبق في التداول عالي التردد.

مع الابتكارات القابلة للتوسع، يمكننا الآن أيضاً بناء تطبيقات تلبي الطلب على تدفق الطلبات الجيد. على سبيل المثال، جعلت التحسينات في آليات الإجماع وبراهين المعرفة الصفرية (zero-knowledge proofs) تكلفة مساحة البلوكشين منخفضة بما يكفي لتنفيذ محركات هامش معقدة على البلوكشين دون الحاجة إلى ضمان كامل.

تعد معالجة مشكلة تدفق الطلبات السامة مشكلة تقنية في المقام الأول، وهي من نواحٍ عديدة، وبشكل متناقض، مشكلة "سهلة نسبياً". في الواقع، بناء هذه البنية التحتية معقد تقنياً، لكن هذا ليس التحدي الحقيقي. حتى لو كانت البنية التحتية الجديدة قادرة على دعم البروتوكولات التي تجذب تدفق طلبات جيد، فهذا لا يعني أن تدفق الطلبات الجيد سيظهر بطريقة سحرية. على العكس من ذلك، فإن السؤال الجوهري لهذا المقال، وهو محور تركيزه أيضاً، هو: بافتراض أن لدينا الآن بنية تحتية تدعم تدفق طلبات جيد، ما نوع استراتيجية الدخول إلى السوق (GTM) التي يجب أن تتبناها المشاريع لجذب هذا الطلب؟ إذا تمكنا من الإجابة على هذا السؤال، فلدينا أمل في بناء بروتوكول خيارات بلوكشين مستدام.

خصائص الطلب غير الحساس للسعر (تدفق طلبات جيد)

كما ذكرنا أعلاه، يشير تدفق الطلبات الجيد إلى الطلب الذي لا يتأثر بالسعر. بشكل عام، يتكون الطلب غير الحساس للسعر للخيارات بشكل أساسي من نوعين أساسيين من العملاء: (1) المتحوطون و(2) العملاء الأفراد. لهذين النوعين من العملاء أهداف مختلفة، وبالتالي يختلف استخدامهم للخيارات.

صناديق التحوط

المتحوطون، المعروفون أيضاً بأولئك الذين يعتقدون أن تقليل المخاطر ذو قيمة كافية لدفع مبلغ أعلى من القيمة السوقية، على استعداد للدفع لأي مؤسسة أو شركة تشغيل.

تعتبر الخيارات جذابة للغاية للمتحوطين لأنها تسمح لهم بالتحكم بدقة في مخاطر الانخفاض من خلال اختيار مستوى السعر الدقيق (سعر التنفيذ) لوقف الخسائر. هذا يختلف عن العقود الآجلة، حيث يكون التحوط إما كل شيء أو لا شيء؛ تحمي العقود الآجلة مركزك في جميع الظروف، لكنها لا تسمح لك بتحديد السعر الذي تبدأ عنده الحماية.

حالياً، يهيمن المتحوطون على الطلب على خيارات العملات الرقمية، ونتوقع أن يأتي هذا بشكل أساسي من المعدنين، الذين هم الموجة الأولى من "مؤسسات البلوكشين". يمكن رؤية هذا من هيمنة أحجام تداول خيارات بيتكوين وإيثريوم وحقيقة أن أنشطة التعدين/التحقق على هذه السلاسل أكثر مؤسسية منها في السلاسل الأخرى. يعد التحوط أمراً بالغ الأهمية للمعدنين لأن دخلهم مقوم بأصول عملات رقمية متقلبة للغاية، في حين أن العديد من نفقاتهم—مثل الرواتب، والأجهزة، والحفظ، وما إلى ذلك—مقومة بالعملة الورقية.

الأفراد

يشير المستثمرون الأفراد إلى أولئك المضاربين الأفراد الذين يهدفون إلى الربح ولكنهم عديمو الخبرة نسبياً—عادة ما يتداولون بناءً على الحدس أو المعتقد أو الخبرة بدلاً من النماذج والخوارزميات. يسعون عموماً إلى تجربة تداول بسيطة وسهلة الاستخدام، وقوتهم الدافعة هي تراكم الثروة السريع بدلاً من التفكير العقلاني في المخاطر والعائد.

كما ذكرنا أعلاه، فضل المستثمرون الأفراد تاريخياً الخيارات بسبب الرافعة المالية. أكد النمو الانفجاري لخيارات انتهاء الصلاحية اليومية (0DTE) في تداول الأفراد هذا—تعتبر 0DTE على نطاق واسع أداة تداول برافعة مالية مضاربة. في مايو 2025، مثلت 0DTE أكثر من 61% من حجم التداول في خيارات مؤشر S&P 500، مع مجيء غالبية الحجم من المستخدمين الأفراد (خاصة على منصة Robinhood).

على الرغم من أن الخيارات شائعة في مجال التداول المالي، إلا أن قبول المستثمرين الأفراد لخيارات العملات الرقمية قريب فعلياً من الصفر. هذا لأن المستثمرين الأفراد لديهم أداة عملات رقمية أفضل متاحة لاستخدام الرافعة المالية لصفقات الشراء والبيع، وهذه الأداة غير متاحة بعد في مجال التداول المالي: العقود الدائمة (perps).

كما يظهر في تداول التحوط، تكمن أكبر ميزة للخيارات في دقتها. يمكن لمتداولي الخيارات التفكير في الشراء/البيع، والوقت، وسعر التنفيذ، مما يجعل الخيارات أكثر مرونة من التداول الفوري أو العقود الدائمة أو العقود الآجلة.

في حين أن المزيد من المجموعات يمكن أن تجلب دقة أعلى، وهو ما يتوقعه المتحوطون، إلا أنها تتطلب أيضاً المزيد من القرارات، مما يترك المستثمرين الأفراد غالباً يشعرون بالإرهاق. في الواقع، يمكن أن يُعزى نجاح خيارات 0DTE في تداول الأفراد إلى حد كبير إلى حقيقة أن خيارات 0DTE تعمل على تحسين مشكلة تجربة المستخدم للخيارات من خلال القضاء على (أو تبسيط) بُعد الوقت ("يوم واحد")، وبالتالي توفير أداة رافعة مالية للشراء أو البيع بسيطة وسهلة الاستخدام.

السبب في عدم اعتبار الخيارات أداة رافعة مالية في مجال العملات الرقمية هو أن العقود الدائمة (perps) تحظى بالفعل بشعبية كبيرة وهي أبسط وأكثر ملاءمة لعمليات الشراء/البيع برافعة مالية من خيارات 0DTE. تلغي العقود الدائمة عوامل الوقت وسعر التنفيذ، مما يسمح للمستخدمين بالمشاركة المستمرة في التداول برافعة مالية للشراء/البيع. بعبارة أخرى، تحقق العقود الدائمة نفس هدف الخيارات (توفير الرافعة المالية للمستثمرين الأفراد) مع تجربة مستخدم أبسط، مما يقلل بشكل كبير من القيمة الإضافية للخيارات.

ومع ذلك، فإن الخيارات ومستثمري العملات الرقمية الأفراد ليسوا بلا أمل تماماً. بالإضافة إلى الاستفادة من عمليات الشراء والبيع البسيطة، يتوق المستثمرون الأفراد أيضاً إلى تجارب تداول مثيرة وجديدة. تعني دقة الخيارات أنها يمكن أن تجلب تجربة تداول جديدة تماماً. إحدى الميزات القوية بشكل خاص هي السماح للمشاركين بالتداول مباشرة على التقلب نفسه. بأخذ مثال مؤشر تقلب بيتكوين (BVOL) الذي قدمته FTX (مغلقة الآن). يقوم BVOL بترميز التقلب الضمني، مما يسمح للمتداولين بالمراهنة مباشرة على حجم تقلب سعر بيتكوين (بغض النظر عن الاتجاه) دون إدارة مراكز خيارات معقدة. إنها تغلف التداول الذي يتطلب عادةً خيارات straddle أو strangle في توكن قابل للتداول، مما يتيح للمستخدمين الأفراد المضاربة بسهولة وراحة على التقلب.

استراتيجية تبني السوق للطلب غير المرن للسعر (تدفق طلبات جيد)

الآن بعد أن حددنا خصائص الطلب غير المرن للسعر، دعونا نصف استراتيجيات GTM التي يمكن للبروتوكول استخدامها لجذب تدفق طلبات جيد إلى بروتوكول خيارات البلوكشين لكل خاصية.

استراتيجية المتحوطين GTM: مقابلة المعدنين حيث يتواجدون

نعتقد أن أفضل استراتيجية لتبني السوق لالتقاط تدفقات التحوط هي استهداف المتحوطين، مثل المعدنين الذين يتداولون حالياً في منصات التداول المركزية، وتقديم منتج يمنحهم ملكية البروتوكول من خلال التوكنات مع تقليل التغييرات في إعدادات الحفظ الحالية الخاصة بهم.

تتماشى هذه الاستراتيجية بشكل وثيق مع نهج اكتساب المستخدمين الخاص بـ Babylon. عندما تم إطلاق Babylon، كانت هناك بالفعل صناديق تحوط بيتكوين كبيرة خارج البلوكشين، ومن المحتمل أن المعدنين (بعض أكبر حاملي بيتكوين) كان لديهم بالفعل وصول إلى هذه السيولة. قامت Babylon ببناء الثقة بشكل أساسي مع أمناء الحفظ ومزودي الستاكينغ (خاصة في آسيا) ولبت احتياجاتهم الحالية؛ لم تطلب منهم تجربة محافظ جديدة أو أنظمة إدارة مفاتيح، والتي غالباً ما تنطوي على افتراضات ثقة إضافية. أشار المعدنون الذين اختاروا Babylon إلى أنهم يقدرون خيار اختيار مزودي الحفظ (سواء الحفظ الذاتي أو غيرهم) واكتساب الملكية من خلال التوكنات أو مزيج من كليهما. لولا ذلك، لكان من الصعب تفسير نمو Babylon.

الآن هو الوقت المثالي للاستفادة من منصة التداول العالمية هذه (GTM). استحوذت Coinbase مؤخراً على منصة التداول المركزية الرائدة لتداول الخيارات، Deribit، مما يشكل خطراً على المعدنين الأجانب الذين قد يترددون في الاحتفاظ بأموال كبيرة في كيان خاضع للسيطرة الأمريكية. بالإضافة إلى ذلك، توفر جدوى BitVM والتحسن العام في جودة جسر بيتكوين ضمان الحفظ اللازم لبناء حل بديل جذاب على البلوكشين.

تبني سوق الأفراد: تقديم تجربة تداول جديدة تماماً

بدلاً من محاولة التنافس مع المجرمين باستخدام حيلهم المعتادة، نعتقد أن أفضل طريقة لجذب متداولي الأفراد هي تقديم منتج جديد بتجربة مستخدم مبسطة.

كما ذكرنا أعلاه، إحدى أقوى ميزات الخيارات هي القدرة على مراقبة التقلب نفسه مباشرة دون النظر إلى تحركات الأسعار. يمكن لبروتوكول خيارات البلوكشين بناء خزينة تسمح للمستخدمين الأفراد بالمشاركة في تداول التقلب بتجربة مستخدم مباشرة.

كانت بروتوكولات الخيارات السابقة (مثل تلك الموجودة في Dopex وRibbon) عرضة للمراجحة بسهولة بسبب آليات التسعير غير الكاملة. ومع ذلك، كما ذكرنا من قبل، مع الابتكارات الأخيرة في البنية التحتية الخاصة بالتطبيقات، لدينا الآن أسباب واضحة للاعتقاد بأنه يمكنك بناء بروتوكول خيارات محصن ضد هذه المشكلات. يمكن لسلسلة خيارات أو مجمع الاستفادة من هذه المزايا لتحسين جودة تنفيذ مجمع خيارات تقلب الشراء والبيع مع تعزيز السيولة وتدفق الطلبات في سجل الطلبات.

الخلاصة

تتجمع الظروف لنجاح خيارات البلوكشين أخيراً. تنضج البنية التحتية إلى نقطة يمكنها فيها دعم حلول أكثر كفاءة في استخدام رأس المال، مما يمنح مؤسسات البلوكشين سبباً حقيقياً للتحوط مباشرة على البلوكشين.

من خلال بناء بنية تحتية تساعد مزودي السيولة على تجنب تدفق الطلبات السامة والتركيز على نوعين من المستخدمين الأقل حساسية للسعر—أولئك الذين يبحثون عن تداول دقيق مثل المتحوطين وأولئك الذين يسعون للحصول على تجربة تداول جديدة تماماً مثل المتداولين الأفراد—يمكن إنشاء سوق مستدام لبروتوكولات خيارات البلوكشين. مع وجود هذه الأسس، يمكن أن تصبح الخيارات جزءاً أساسياً من النظام المالي على البلوكشين بطرق لم يسبق لها مثيل.

رابط المقال الأصلي