ASML erweitert die Produktion, TSMC erhöht die Investitionen: Warum der Markt immer noch unzufrieden mit der "zweiten Welle" der KI-Chips ist?

Der Produktionszyklus für KI-Halbleiter ist längst nicht zu Ende, aber unter hohen Erwartungen stellt sich heraus, dass "starke Nachfrage" nicht automatisch einen neuen Preisanstieg auslöst.

Verfasser: Jim, MSX Maitong

Redaktion: Frank, MSX Maitong

In der vergangenen Woche wartete der unter Druck stehende Bereich der KI-Hardware auf eine starke Dosis, die die Stimmung umkehren könnte.

ASML und TSMC haben daraufhin beide Ergebnisse präsentiert, die zwar fundamental stark sind, aber die hohen Erwartungen nicht vollständig erfüllen konnten: Ersteres hat die Umsatz- und Bruttomargenprognosen für das gesamte Jahr erheblich angehoben und beginnt, die Produktionskapazitäten für Lithografiemaschinen für 2027-2028 zu erhöhen; letzteres hält Umsatz, Bruttomarge und Betriebsgewinnmarge auf einem historischen Hoch und hebt die jährlichen Investitionen auf 60 bis 64 Milliarden USD an.

Theoretisch sollte dies die ideale Kombination für KI-Halbleiter sein - das Geräteunternehmen beweist, dass die Kunden weiterhin Bestellungen aufgeben, während der führende Waferfertiger beweist, dass die Bestellungen in Umsatz umgewandelt werden und bereit ist, weiterhin erhebliche Mittel in die Erweiterung zu investieren.

Doch die Rückmeldungen des Marktes stimmen nicht vollständig mit der Stärke der Ergebnisse überein.

Der Grund ist nicht, dass sich die Fundamentaldaten der beiden Unternehmen verschlechtert haben, sondern dass die Erwartungen an die KI-Wertschöpfungskette auf ein außergewöhnlich hohes Niveau gestiegen sind. Der Markt ist nicht mehr mit "die Nachfrage bleibt stark" zufrieden, sondern erwartet, dass jede Ergebnisveröffentlichung weiterhin nach oben korrigiert wird, jede Gewinnmarge neue Höchststände erreicht und alle hohen Investitionen sofort in höhere Gewinne umgewandelt werden.

Dies führt dazu, dass die Ergebnisse von ASML und TSMC zwei scheinbar widersprüchliche, aber gleichzeitig gültige Signale übermitteln: Der Produktionszyklus für KI-Halbleiter setzt sich fort, und einige Schlüsselbereiche beschleunigen sogar; jedoch hat der Kapitalmarkt die Preisgestaltung in dieser Phase von der Validierung der Nachfrage zur Validierung der Rendite verschoben.

1. ASML und TSMC erhöhen gleichzeitig die Investitionen: Der Produktionszyklus ist längst nicht zu Ende

ASML hat als erstes Unternehmen die Antworten dieser Berichtssaison präsentiert.

Der Nettoumsatz des Unternehmens im zweiten Quartal erreichte 9,326 Milliarden Euro, was über der vorherigen Prognose von 8,4 bis 9 Milliarden Euro liegt; die Bruttomarge betrug 54 %, der Nettogewinn belief sich auf 2,918 Milliarden Euro. Das Unternehmen hob daraufhin die Umsatzprognose für das dritte Quartal auf 11 bis 12 Milliarden Euro an und erhöhte die Umsatzprognose für das gesamte Jahr 2026 von 36 bis 40 Milliarden Euro erheblich auf 43 bis 45 Milliarden Euro.

Wichtiger als die Quartalszahlen ist, dass ASML beginnt, die Produktionskapazitäten für die nächsten zwei Jahre anzupassen. Das Unternehmen plant, die Kapazität für EUV mit niedriger numerischer Apertur im Jahr 2027 um 30 % auf etwa 65 Maschinen im Jahr 2026 zu erhöhen, während die DUV-Tauchgeräte ebenfalls um 30 % von etwa 130 Maschinen erhöht werden sollen; gleichzeitig untersucht ASML die Möglichkeit einer weiteren Kapazitätserweiterung im Jahr 2028.

Die Lieferkette für Lithografiemaschinen ist komplex und die Lieferzeiten lang, daher wird ASML nicht leichtfertig die Produktionskapazitäten für die nächsten zwei Jahre erhöhen, nur aufgrund von Schwankungen in den Bestellungen eines oder zweier Quartale. Ein solcher Erweiterungsplan bedeutet, dass die Waferkunden bereits die fortschrittlichen Prozesse und die Kapazitäten für Hochleistungs-Speicher für 2027-2028 sichern.

Einen Tag später gab TSMC eine entsprechende Bestätigung von der Waferfertigungsseite.

Das Unternehmen erzielte im zweiten Quartal einen Umsatz von 40,2 Milliarden USD, was einem Anstieg von 12 % im Vergleich zum Vorquartal entspricht und am oberen Ende der vorherigen Prognose von 39 bis 40,2 Milliarden USD liegt; die Bruttomarge betrug 67,7 %, was leicht über dem oberen Ende der Prognose liegt, und die Betriebsgewinnmarge erreichte erstmals 60,3 %. Der Nettogewinn betrug 706,56 Milliarden New Taiwan Dollar, was einem Anstieg von 77,4 % im Vergleich zum Vorjahr entspricht, und der Gewinn pro Aktie betrug 27,25 New Taiwan Dollar.

Die Umsatzstruktur neigt weiterhin zur KI und zu fortschrittlichen Prozessen. Im zweiten Quartal stieg der Umsatz im Bereich Hochleistungsrechnen im Vergleich zum Vorquartal um 20 % und machte 66 % des Unternehmensumsatzes aus; 7-Nanometer- und kleinere fortschrittliche Prozesse machten 77 % des Waferumsatzes aus, wobei 3-Nanometer und 5-Nanometer jeweils 30 % und 33 % beitrugen, während die 2-Nanometer-Technologie, die sich in der Produktionsanlaufphase befindet, erstmals 3 % des Waferumsatzes beitrug.

Noch signifikant ist die Kapitalausgabe. TSMC hat den Kapitalausgabenplan für 2026 von ursprünglich 52 bis 56 Milliarden USD erheblich auf 60 bis 64 Milliarden USD angehoben. Etwa 70 % bis 80 % davon werden für fortschrittliche Prozesse verwendet, während etwa 10 % bis 20 % für fortschrittliche Verpackungen, Tests, Fotomaskenherstellung und andere Bereiche vorgesehen sind.

Das Unternehmen hat auch die Prognose für das Umsatzwachstum in USD für das gesamte Jahr von zuvor über 30 % auf leicht über 40 % angehoben. Das Management erklärte, dass die Nachfrage im Zusammenhang mit KI nach wie vor extrem stark ist und die Signale von Cloud-Dienstleistern sowie von Kunden aus der Lieferkette weiterhin positiv sind.

ASML plant, die Produktionskapazitäten für Lithografiemaschinen zu erhöhen, während TSMC durch höhere Kapitalausgaben die Waferfertigung und die fortschrittlichen Verpackungskapazitäten erweitert.

Wenn also sowohl der Gerätehersteller als auch der größte Waferfertiger der Welt ihre zukünftigen Investitionen erhöhen, kann man zumindest eines bestätigen: Die Kapitalausgaben für KI-Halbleiter sind nicht in einen Schrumpfungszyklus eingetreten, und die Wertschöpfungskette bereitet sich sogar weiterhin auf die zukünftige Nachfrage vor.

2. Bei so starken Ergebnissen, warum fühlt sich der Markt immer noch unzufrieden?

Das Problem ist, dass der Markt nicht nur auf einen Bericht wartet, der die "Ziele erreicht".

Da TSMC jeden Monat Umsatzdaten veröffentlicht, wurde der Umsatz von 40,2 Milliarden USD im zweiten Quartal bereits weitgehend vom Markt verarbeitet, daher war vor der Veröffentlichung des Berichts die tatsächliche Erwartungslücke in Bezug auf die Bruttomarge, die Prognose für das dritte Quartal und inwieweit die Kapitalausgaben angehoben werden können.

Aus dieser Perspektive betrug die Bruttomarge von TSMC im zweiten Quartal 67,7 %, was zwar über dem oberen Ende der vorherigen Prognose von 65,5 % bis 67,5 % liegt, jedoch nur etwa den auf dem Markt angepassten Hauptprognosen entspricht und nicht die aggressiven Einschätzungen einiger Investoren von fast 69 % oder sogar höher erfüllt.

Für das dritte Quartal erwartet das Unternehmen einen Umsatz von 44,6 bis 45,8 Milliarden USD, was im Median einem weiteren Wachstum von etwa 12 % entspricht; jedoch sinkt die Prognose für die Bruttomarge auf 65 % bis 67 %, mit einem Median von etwa 66 %.

Der Rückgang der Bruttomarge bedeutet nicht, dass die Nachfrage schwächer wird.

TSMC erwartet, dass der schnelle Produktionsanlauf der 2-Nanometer-Technologie in der zweiten Jahreshälfte die Bruttomarge um etwa 3 bis 4 Prozentpunkte verwässern wird; die Expansion von Waferfabriken im Ausland wird weiterhin die Abschreibungen und Herstellungskosten erhöhen. Die starke Nachfrage nach fortschrittlichen Prozessen, die hohe Auslastung und die Verbesserungen in der Produktionseffizienz können nur teilweise diesen Druck ausgleichen.

Anders ausgedrückt, TSMC steht vor einem typischen Paradoxon der Hochkonjunktur: Je stärker die Nachfrage, desto mehr muss das Unternehmen Geräte im Voraus beschaffen, Waferfabriken bauen und neue Prozesse einführen; je höher die Kapitalausgaben, desto früher werden Abschreibungen, Produktionskosten im Ausland und der Druck beim Produktionsanlauf neuer Technologien in der Bruttomarge sichtbar.

Das ist auch der Punkt, der bei diesem Bericht am meisten zu verstehen ist.

Aus den Äußerungen des Managements zur Preisstrategie während der Ergebnispräsentation geht hervor, dass TSMC nicht danach strebt, in Zeiten der höchsten Angebotsengpässe die kurzfristige Bruttomarge auf das Maximum zu treiben. Das Unternehmen betont, dass es ein langfristiger Partner seiner Kunden ist und nicht durch plötzliche Preiserhöhungen die Kunden unter Druck setzen möchte, sondern ein Gewinnniveau aufrechterhalten möchte, das eine langfristige Expansion unterstützt.

Das bedeutet, dass TSMC derzeit eher geneigt ist, ein Gleichgewicht zwischen Preisgestaltung, Kundenbeziehungen und kontinuierlicher Expansion zu wahren, anstatt sofort alle Preiserhöhungen zu realisieren. Aus der Perspektive der Branche ist dies zweifellos ein positives Signal, aber aus der Sicht kurzfristiger Transaktionen bedeutet es, dass Investoren die Realität akzeptieren müssen, dass die Nachfrage nach KI zwar stark bleibt, jedoch nicht jede neu hinzugefügte Dollar-Einnahme sofort in eine höhere Bruttomarge umgewandelt werden kann.

Daher kann die kalte Reaktion des Marktes auf die TSMC-Ergebnisse nicht einfach als Zeichen dafür verstanden werden, dass die Nachfrage nach KI ihren Höhepunkt erreicht hat; eine genauere Erklärung ist, dass in einem Umfeld, in dem die Erwartungen bereits außergewöhnlich hoch sind, starke Ergebnisse zu einer notwendigen Bedingung für die Bewertung werden, jedoch nicht automatisch einen neuen Preisanstieg auslösen.

Nach der Veröffentlichung des Berichts wurden die starken Ergebnisse nicht sofort in einen anhaltenden Anstieg des Sektors umgewandelt, was auch widerspiegelt, dass Investoren die Drucksituation der Bruttomarge und die überhöhten Erwartungen verarbeiten.

3. ASML und TSMC zusammen betrachtet, wird die "zweite Welle" der KI-Chips klarer

Wenn man die Berichte von ASML und TSMC zusammen betrachtet, wird die sogenannte "zweite Welle" der KI-Chips bereits klarer als zuvor.

Es handelt sich nicht um eine erneute Rückkehr zu einem umfassenden Mangel an "allen Chips", noch um eine einfache Kopie des Marktes der letzten zwei Jahre, der sich um NVIDIA-GPUs dreht, sondern um die Fortsetzung der Engpässe in der gesamten KI-Systemkette.

Die EUV- und DUV-Geräte von ASML bestimmen, wie schnell die fortschrittlichen Prozesse ausgeweitet werden können; die 3-Nanometer- und 2-Nanometer-Technologien von TSMC bestimmen, wie viel Waferkapazität für GPUs, CPUs und maßgeschneiderte ASICs verfügbar ist; HBM bestimmt die Speicherbandbreite; und fortschrittliche Verpackungen wie CoWoS bestimmen, ob Rechenchips, Speicher und Hochgeschwindigkeitsverbindungen letztendlich zu lieferbaren Produkten für Rechenzentren kombiniert werden können.

Wenn einer dieser Schritte nicht ausreichend ausgeweitet wird, wird die gesamte KI-Systemauslieferung verlangsamt.

Das Management von TSMC hat sogar klargestellt, dass die Kapazität für fortschrittliche Verpackungen bereits so angespannt ist, dass sie das Wachstum der Kunden einschränkt, und das Unternehmen arbeitet daran, die Lücke zwischen Nachfrage und Kapazität zu schließen, während es auch andere Verpackungslösungen begrüßt, um den Kunden zusätzliche Optionen zu bieten.

Gleichzeitig breitet sich die KI-Nachfrage von einzelnen Beschleunigern auf eine breitere Palette von Chiptypen aus.

TSMC ist der Ansicht, dass die Entwicklung von Agentic AI die Bedeutung von CPUs in Rechenzentren neu erhöht. Unabhängig davon, ob die Kunden x86-, Arm- oder RISC-V-Architekturen verwenden, müssen die meisten fortschrittlichen Chips, die dahinter stehen, weiterhin von TSMC hergestellt werden. Das bedeutet, dass die zukünftigen Kapitalausgaben für KI nicht nur in GPUs fließen, sondern auch weiterhin die Nachfrage nach CPUs, Netzwerkchips, Speicher und fortschrittlichen Verpackungen ankurbeln werden.

Die Äußerungen des Managements zur langfristigen Nachfrage sind ebenfalls positiv. TSMC ist der Ansicht, dass die KI-bezogenen Trends bis 2029-2030 stark bleiben werden, wobei kurzfristige Schwankungen nicht ausgeschlossen sind, aber die langfristige Richtung sich nicht geändert hat. Für die zuvor gegebene Schätzung eines mittleren jährlichen Wachstums von 50 % im KI-Bereich hat das Management keine neuen konkreten Zahlen genannt, sondern lediglich erklärt, dass der Nachfrage-Trend stärker ist als zuvor erwartet.

Aber das bedeutet nicht, dass alle Halbleiterunternehmen gleichmäßig profitieren werden.

• ASML (ASML.M) profitiert direkt von der Nachfrage nach Lithografiemaschinen und der Erweiterung fortschrittlicher Prozesse;
• Applied Materials (AMAT.M), Lam Research (LRCX.M) und KLA (KLAC.M) profitieren jeweils von der Nachfrage nach Abscheidungs-, Ätz- und Testgeräten, aber der Rhythmus der Auftragsabwicklung kann unterschiedlich sein;
• TSMC (TSM.M) kontrolliert die fortschrittlichen Waferfertigungs- und Verpackungskapazitäten und ist der zentrale Akteur bei der Erweiterung der KI-Chip-Kapazitäten;
• SK Hynix (SKHY.M), Micron (MU.M) und Samsung Electronics liefern HBM und Hochleistungs-Speicher;
• NVIDIA (NVDA.M), AMD (AMD.M), Broadcom (AVGO.M) sowie Cloud-Anbieter mit eigener Chipentwicklung wie Amazon (AMZN.M), Alphabet (GOOGL.M), Microsoft (MSFT.M) und Meta (META.M) bestimmen gemeinsam, wie schnell die Endnachfrage letztendlich wachsen kann.

Sie befinden sich alle im selben Kapitalausgabenzyklus, haben jedoch völlig unterschiedliche technische Barrieren, Kapazitätsengpässe, Gewinnstrukturen und Bewertungsniveaus. Daher ist die "zweite Welle" der KI-Chips eher ein struktureller Markt als ein synchroner Anstieg der gesamten Hardware-Wertschöpfungskette.

In der nächsten Phase wird der Markt stärker darauf achten, welche Unternehmen tatsächlich über schwer reproduzierbare, knappe Kapazitäten verfügen, welche Unternehmen nur den Kunden folgen und ihre Kapitalausgaben erhöhen und welche Unternehmen nach der Erweiterung weiterhin in der Lage sind, den freien Cashflow und die Kapitalrendite zu steigern.

Nach ASML und TSMC wird die nächste wichtige Bestätigung auch auf Microsoft, Amazon, Google und Meta als Cloud-Dienstleister fallen. Letztendlich müssen die Geräteunternehmen bereit sein, die Produktion zu erhöhen, die Waferfabriken bereit sein zu investieren, und die Cloud-Anbieter müssen weiterhin ihre Kapitalausgaben erhöhen und beweisen, dass die immer größer werdende KI-Infrastruktur echte Modellaufrufe, Unternehmensumsätze und Cashflow-Renditen generieren kann.

Abschließend

Objektiv betrachtet hat ASML bestätigt, dass die Waferfabriken weiterhin bereit sind, Geräte zu kaufen, während TSMC weiter beweist, dass die Kundenbestellungen ausreichen, um das Unternehmen zu veranlassen, die Wafer- und fortschrittlichen Verpackungskapazitäten zu erhöhen.

Aus dieser Perspektive hat der Industriezyklus der KI-Halbleiter seinen Höhepunkt noch nicht erreicht.

Immerhin wachsen die Produktionskapazitäten, die fortschrittlichen Verpackungen bleiben angespannt, und TSMC hat sogar die jährlichen Kapitalausgaben auf bis zu 64 Milliarden USD erhöht; all dies sind keine Signale eines Sektors, der sich auf eine Schrumpfung vorbereitet.

Aber der Grund, warum der Markt immer noch unzufrieden ist, liegt darin, dass sich die Fragen in der nächsten Phase geändert haben. Früher mussten Investoren bestätigen, ob die Nachfrage nach KI tatsächlich existiert; jetzt ist die Nachfrage schwer zu leugnen, und der Markt möchte vielmehr wissen, wie viel Kapital benötigt wird, um diese Nachfrage zu befriedigen und wie hoch die Gewinne und Cashflows aus diesem Kapital letztendlich sein können.

Daher könnte die "zweite Welle" der KI-Chips bereits begonnen haben, aber sie wird nicht einfach eine Wiederholung der ersten Runde sein.

Wirklich knapp sind nicht nur die Unternehmen, die mehr Chips liefern können, sondern auch diejenigen, die sowohl die Schlüsselkapazitäten kontrollieren als auch nach einer massiven Erweiterung in der Lage sind, die Preisgestaltung, die Gewinnmargen und die Kapitalrendite aufrechtzuerhalten.