Tras la duplicación, ¿a cuánto más «dividendo de guerra» puede aspirar Circle?

Título original: Volviendo al círculo

Autor original: Thejaswini MA, Token Dispatch

Traducción original: Noticias de Bitpush

Hay un tipo de empresas que suelen prosperar cuando el mundo está en crisis: los contratistas de defensa, las petroleras y las mineras de oro. Estos son los tópicos habituales: se trata de modelos de negocio intrínsecamente inestables, cuyo precio refleja ese riesgo.

«Circle» no debería estar en esta categoría. Su token se diseñó para mantener siempre su valor vinculado a 1 dólar estadounidense. La estabilidad es la esencia misma de su producto.

Sin embargo, el precio de las acciones de Circle se ha disparado desde los 49,90 dólares del 5 de febrero hasta los 123 dólares actuales, más que duplicándose en solo cinco semanas. Mientras tanto, el mercado general de las criptomonedas sigue estando un 44 % por debajo de su máximo alcanzado en octubre del año pasado.

Una empresa cuyo producto tiene como objetivo mantener la estabilidad de los precios se ha convertido en la apuesta más popular del mercado a medida que la incertidumbre mundial va en aumento.

En este artículo se explican las razones que subyacen a este fenómeno, así como la discrepancia entre la verdadera naturaleza de Circle y su cotización actual en el mercado.

¿De qué trata realmente Circle? (Volvamos a lo básico)

Si dejamos de lado la imagen de marca, el discurso sobre los pagos y las conversaciones sobre infraestructura, lo que queda es: Circle posee bonos del Tesoro de EE. UU.

Cada dólar USDC en circulación está respaldado por un dólar invertido en bonos del Estado estadounidense a corto plazo. Los intereses de esta deuda se devengan a favor de Circle. Esto representa aproximadamente el 90 % de los ingresos de la empresa en cualquier trimestre. Una vez que lo entiendes, el modelo de negocio no es complicado: Circle es un fondo del mercado monetario dedicado a la emisión de monedas estables.

Esto significa que un indicador clave de los ingresos de Circle es el tipo de interés de los fondos federales. Cuando los tipos de interés son altos, los rendimientos de los bonos también lo son, y Circle obtiene más beneficios por cada USDC en circulación. A medida que bajan los tipos, también lo hacen los ingresos. Todo lo demás no es más que ruido.

Estas son las reacciones en cadena que provocaron un repunte del 150 % desde el mínimo registrado en febrero:

Según @finance.yahoo, el conflicto con Irán ha provocado un aumento de los tipos de interés de alrededor del 35 % desde el 28 de febrero. Una variación de más de 100 dólares indica un pánico excesivo, y un pánico excesivo implica que la Reserva Federal actuaría de forma precipitada si decidiera bajar los tipos. La decisión de mantener los tipos sin cambios el 18 de marzo nunca estuvo realmente en duda. Ya antes de la guerra, el CME FedWatch indicaba una probabilidad superior al 90 % de que los tipos se mantuvieran sin cambios.

Lo que realmente ha cambiado es la guerra de expectativas de este año. Antes del conflicto, el mercado descontaba dos recortes de 25 puntos básicos en 2026. Tras el conflicto, esa previsión se redujo a uno y se pospuso hasta después de septiembre. La probabilidad de que no haya recortes en 2026 se ha duplicado. Dado que los tipos de interés se mantendrán altos durante más tiempo, la cartera de bonos cíclicos sigue generando rentabilidad. Un mayor rendimiento implica mayores ingresos, y mayores ingresos implican un aumento del precio de las acciones. Estalla la guerra y un emisor de monedas estables sale ganando. Esto no estaba previsto en el plan de nadie.

Antecedentes: La opción de venta de febrero sobre Circle a 49 dólares suponía, en esencia, una apuesta en contra de las bajadas de tipos.

En aquel momento, el mercado descontaba varios recortes de tipos por parte de la Reserva Federal en 2026, lo que habría reducido directamente los ingresos por operaciones de divisas de Circle. Cálculos aproximados: Con el nivel actual de oferta de USDC, que asciende a 79 000 millones de dólares, cada reducción de 25 puntos básicos supondría para Circle una pérdida de entre 40 y 60 millones de dólares en ingresos anualizados. Una doble reducción supondría una caída de casi 100 millones de dólares en los ingresos brutos para finales de año. La guerra dejó este cálculo sin sentido de la noche a la mañana.

Cómo comenzó el «short squeeze»

Aunque la evolución de los tipos de interés respaldó el precio de las acciones, el repunte inicial se debió a una contracción de las posiciones.

Antes de la publicación de los resultados del cuarto trimestre el 25 de febrero, alrededor del 17,8 % de las acciones en circulación de Circle eran objeto de posiciones cortas. Los fondos de cobertura habían acumulado elevados índices de devolución. Su argumento era que, en última instancia, las tarifas bajarían, los ingresos nacionales se reducirían y los ingresos de esta empresa no dependían de un límite mínimo de tarifas. En el fondo, era un argumento difícil de rebatir.

Además, Circle anunció un beneficio por acción de 0,43 dólares a principios de año, mientras que las previsiones del mercado se situaban en 0,16 dólares. Los ingresos ascendieron a 7.700 millones de dólares, frente a una previsión de 7.490 millones. El volumen de transacciones de USDC en la cadena se acercó a los 12 billones de dólares respecto al trimestre anterior, lo que supone un aumento del 247 % respecto al año anterior. Los pantalones cortos lo cubrían todo. Las acciones se dispararon un 35 % en un solo día. Según 10x Research, los fondos de cobertura estimaron unas pérdidas de 500 millones de dólares en sus posiciones cortas ese día. Posteriormente, la guerra tomó el relevo del informe de resultados.

Problema con Coinbase

A continuación se incluye un fragmento al que se hace referencia en el texto de la actualización.

Las pérdidas de Circle en 2025 ascendieron a 70 millones de dólares, no se obtuvieron beneficios. Aunque tuvo buenos resultados en el cuarto trimestre, este año ha sido difícil. Para entender por qué, hay que comprender su relación con Coinbase, el aspecto más importante y subestimado del negocio de Circle.

Cuando se lanzó el USDC en 2018, Circle y Coinbase formaron un consorcio para gestionarlo. El consorcio se disolvió en 2023, lo que otorgó a Circle el control total sobre la emisión del USDC. Sin embargo, Coinbase conservó esa fuente de ingresos.

Coinbase se quedó con el 100 % de los intereses generados por las reservas de USDC mantenidas en su plataforma, y repartió el resto de los ingresos a partes iguales con Circle. En 2024, en virtud de este acuerdo, 908 millones de dólares del coste total de distribución de Circle, que ascendió a 10 100 millones de dólares, fueron efectivamente donados a Coinbase.

A grandes rasgos, por cada dólar de los fondos de Circle, 54 céntimos se destinaban a una empresa que ni emite el token ni gestiona las reservas. A principios de 2025, Coinbase poseía el 22 % del suministro total de USDC, frente al 5 % registrado en 2022. Cuanto más crece el USDC en la plataforma de Coinbase, más aumentan los pagos dentro del mismo entorno.

Según informa @q4cdn.com, este acuerdo se renueva automáticamente cada tres años, y Circle no puede rescindirlo de forma unilateral. Cualquier resultado de la próxima renegociación repercutirá directamente en el margen de beneficio de Circle. En el cuarto trimestre de 2025, solo los costes de distribución se dispararon hasta los 461 millones de dólares, lo que supone un aumento interanual del 52 %.

La pérdida neta actual de 70 millones de dólares se debe a una compensación en acciones de 424 millones de dólares relacionada con la salida a bolsa, lo que hace que las cifras generales parezcan peores de lo que realmente es la situación de la empresa. Sin embargo, la empresa sigue enfrentándose a un problema de costes estructurales que ningún entorno de tipos de interés puede resolver por completo.

El mercado considera a Circle como una infraestructura, pero su cuenta de resultados la presenta como una herramienta de negociación de tipos de interés lastrada por elevados costes de distribución. Ambos puntos de vista pueden coexistir. Simplemente siguen lógicas de precios diferentes, y el mercado está apostando actualmente por la «mejor versión» de ambas al mismo tiempo.

Por qué esto es más que una simple operación macroeconómica

La oferta de USDC alcanzó recientemente un máximo histórico de 79 000 millones de dólares, mientras que el mercado de las criptomonedas en general se desplomó un 44 % desde octubre. Vale la pena tener en cuenta esta divergencia en el crecimiento. Durante las caídas del mercado, los activos especulativos suelen bajar. El crecimiento del USDC se ha visto impulsado por las personas que lo utilizan para transferir fondos, y no solo como una apuesta especulativa.

Durante el conflicto con Irán, la demanda de USDC en Oriente Medio se disparó debido a que el sistema bancario tradicional había dejado de ser fiable. Cuando se bloquearon los canales habituales, la gente recurrió a él para realizar transferencias nacionales e internacionales. Así es como se comporta la infraestructura de pagos cuando se ve sometida a presión: su frecuencia de uso aumenta en lugar de disminuir.

Los datos de las transacciones lo confirman. Solo en febrero, el USDC procesó un volumen de transacciones ajustado de aproximadamente 1,26 billones de dólares, frente a los 514 000 millones de dólares del USDT. Tether (USDT) sigue teniendo una capitalización de mercado de 184 000 millones de dólares, mientras que la del USDC es de 79 000 millones de dólares. En cuanto a la oferta total, no hay comparación entre ambos. Sin embargo, el volumen actual de fondos del USDC ya supera al del USDT.

Tal y como muestra @visaonchainanalytics, el «suministro inactivo» y la «liquidación activa» son conceptos distintos. Mientras que antes indicaba dónde invierten su dinero, por la noche muestra qué dinero utilizan cuando necesitan transferir fondos.

Druckenmiller ha hecho algunas observaciones al respecto esta semana. En una entrevista con Morgan Stanley grabada el 30 de enero y publicada el jueves, predijo que el sistema de pagos mundial funcionaría con monedas estables durante entre 10 y 15 días a lo largo del año y se refirió a las criptomonedas como «una solución en busca de un problema».

El inversor macro más respetado del mundo divide este sector en dos: las stablecoins constituyen la base, y todo lo demás busca una razón de ser. Este contexto respalda la tesis alcista.

Depósito para infraestructuras

Los activos tokenizados han pasado de rondar los 1.500 millones de dólares a principios de 2023 a alcanzar hoy unos 26.500 millones de dólares. Muchos de estos productos (entre ellos BUIDL, de Belld Holdings, un fondo de bonos del Estado tokenizados con más de 2000 millones de dólares en activos) utilizan el USDC para gestionar las suscripciones, los reembolsos y las liquidaciones.

El mercado de predicciones registró un volumen de transacciones superior a los 22 000 millones de dólares en 2025, liquidadas en su mayor parte mediante USDC (exclusivamente en Polymarket). Actualmente, Visa admite más de 130 tarjetas vinculadas a stablecoins respaldadas por monedas fiduciarias en más de 50 países de todo el mundo, con un volumen de liquidación anual de alrededor de 4.600 millones de dólares.

Circle está desarrollando la infraestructura que sustenta todo esto. La red Circle Payments conecta a 55 instituciones financieras con un volumen de procesamiento anualizado de 5.700 millones de dólares, lo que permite a los bancos y a los proveedores de pagos convertir USDC a nivel transfronterizo y liquidar directamente en monedas locales.

Arc es la cadena de bloques de capa 1 propia de Circle, diseñada para ofrecer un soporte completo a los sistemas institucionales. Este sistema es independiente de la infraestructura de liquidación de Ethereum o Solana. Aunque Ethereum y Solana tienen actualmente un impacto mínimo en los ingresos, ambas son apuestas estratégicas de cara al futuro, por si bajan los tipos de interés.

El sistema de IA es relativamente pequeño, pero presenta una estructura interesante. Los datos publicados en marzo por el responsable de gasto global de Circle revelan que, en los últimos nueve meses, el contrato inteligente basado en IA ha procesado 140 millones de pagos por un valor total de 43 millones de dólares. El 98,6 % se liquidó en USDC, con un importe medio por transacción de 0,31 $. En la actualidad hay más de 400 000 contratos inteligentes basados en IA con capacidad de gasto. Aunque la cantidad en dólares sigue siendo pequeña, la tendencia es innegable.

Si los contratos inteligentes basados en IA necesitan potencia de cálculo, acceso a datos y llamadas a API para interactuar y efectuarse entre sí pagos de alta frecuencia por importes inferiores a un céntimo, necesitan herramientas que permitan una liquidación instantánea y transferencias con un coste casi nulo. Circle ha presentado recientemente los pagos Nano, diseñados específicamente para satisfacer esta necesidad: admiten pagos en USDC de menos de un centésimo de centavo (hasta 0,000001 $), recursos fuera de cadena y liquidaciones por lotes. La red de pruebas ya es compatible con 12 cadenas, entre las que se incluyen Arbitrum, Base y la cadena nativa de Ethereum.

Por eso el mercado está dispuesto a pagar un precio de 123 dólares por acción de Circle: una empresa que se sitúa en la encrucijada entre las finanzas tokenizadas, los contratos inteligentes basados en IA, los pagos transfronterizos y los mercados de predicción, sometida al escrutinio regulatorio de la Ley GENIUS y ante la probable aprobación de la Ley CLARITY antes del verano. Bernstein ha fijado un precio objetivo de 190 dólares, mientras que Clear Street apunta a 136 dólares. Harbor Global, la empresa más optimista de Wall Street, tiene un precio objetivo de hasta 280 dólares.

La contradicción persistente

En este artículo, quiero abordar con franqueza un aspecto que los inversores optimistas suelen pasar por alto.

La rentabilidad de Circle depende de que se mantenga un tipo de interés elevado. No se trata de una situación permanente. La Reserva Federal acabará bajando los tipos de interés. En ese momento, el rendimiento de la reserva de bonos del Tesoro que respalda el USDC se reducirá, y los ingresos por intereses de Circle también disminuirán.

Circle es consciente de ello. Ha ido ampliando sus comisiones por transacción, sus servicios para empresas, su red de pagos y Arc, negocios que no dependen de los tipos de interés para funcionar. Sin embargo, en la actualidad, estas fuentes de ingresos siguen siendo de escasa envergadura. La obtención de ingresos por intereses sigue siendo la principal fuente de ingresos.

Por lo tanto, verás que estas dos lógicas coexisten en el mismo precio de las acciones, pero no suponen la misma apuesta.

La tesis fundamental sostiene que el USDC está en camino de convertirse en un verdadero canal de pago. Un canal regulado, transparente y dispuesto a integrarse profundamente en el sector financiero tradicional, independientemente de los tipos de interés; esta integración tiene carácter duradero. Este argumento se ve respaldado por los datos: los volúmenes de transacciones digitalizadas, las integraciones, el marco de Druckenmiller y la descripción que hace Maguire de las monedas estables como la capa base de la infraestructura financiera mundial.

Si este argumento es válido, Circle parece una inversión rentable en cualquier contexto de tipos de interés, ya que su mercado potencial es el conjunto del sistema de pagos mundial.

Por otro lado, la tesis de negociación basada en los tipos de interés considera que Circle es una apuesta apalancada por unos «tipos más altos y durante más tiempo», y que el precio de las acciones ya refleja la expectativa de que la Reserva Federal nunca volverá a bajar los tipos. Si este es el principal factor que determina el precio, entonces cada futura bajada de tipos de la Fed supondrá un obstáculo, y el precio de las acciones ya ha descontado los fundamentos económicos en un contexto de tipos normalizados.

Ambos puntos de vista ya están descontados en el precio. La guerra hace difícil saber qué versión está aceptando el mercado.

Quizá esto sea lo más importante que hay que saber sobre CRCL (código bursátil de Circle) en este momento. No se trata de si subirá hasta los 190 dólares, sino de si estás invirtiendo en «infraestructuras», una «deuda pública convertida en revendedor con gran capacidad para vender la idea». En primer lugar, es una posición a largo plazo; luego, se producirá un colapso en el momento en que Powell cambie de opinión.

En este momento, es importante mantener vivas ambas partes. El dólar está haciendo lo más difícil que le corresponde. Y en el espacio que separa ambos escenarios reside la verdadera esencia de esta empresa: descubrió cómo crear una moneda digital en Internet denominada en dólares, pero ahora ha descubierto cómo sobrevivir cuando el dólar ya no rinde un 5 %.

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