Batalla en el mediocampo de Perp DEX: Los Decliners, Los Auto-Salvadores y Los Tardíos

Autor: Zhou, ChainCatcher

La semana pasada, el volumen de comercio de Hyperliquid alcanzó aproximadamente $15 mil millones, con contratos relacionados a commodities como petróleo crudo, oro y plata convirtiéndose en la principal fuerza impulsora.

A medida que los precios del petróleo fluctuaban drásticamente, el volumen diario de comercio de contratos perpetuos de petróleo crudo en Hyperliquid superó los $2.2 mil millones, solo detrás de Bitcoin.

Con la situación en Irán escalando y el estrecho de Ormuz en crisis, CME cerró durante el fin de semana, y los traders globales se agolparon en un intercambio descentralizado en cadena en busca de descubrimiento de precios.

Mientras tanto, GMX Labs, que alguna vez tuvo casi un cuarto del mercado de contratos perpetuos descentralizados, está reclutando públicamente un CEO, reconociendo que el modelo impulsado por los fundadores ya no es sostenible y buscando transitar a una estructura de liderazgo tradicional.

Uno está capitalizando la demanda excedente de las finanzas tradicionales, mientras que el otro aún está reconstruyendo su base.

¿Por qué fallaron GMX y dYdX?

Al observar de cerca el anuncio de GMX Labs, el grupo de candidatos para CEO incluye individuos de DeFi, CeFi, finanzas tradicionales y la industria tecnológica, con un salario base de $150,000 a $200,000 pagado en stablecoins, y el rendimiento directamente vinculado al crecimiento de las tarifas del protocolo. Esta propuesta pasó con un 96.42% de aprobación en la votación de gobernanza del DAO.

Un protocolo descentralizado, con un abrumador consenso comunitario, ha decidido introducir un gerente profesional tradicional. Esto indica que la comunidad se ha dado cuenta de que el modelo improvisado original ya no puede sostenerse, y la solución que pudieron pensar es alinearse más estrechamente con la gestión corporativa tradicional.

La situación para dYdX es aún más grave. A principios de 2023, dYdX tenía una participación del 73% en el mercado de contratos perpetuos descentralizados, casi monopolizándolo; para finales de 2024, esta cifra había caído a un solo dígito, con su precio de token desplomándose más del 90%.

Hoy, los dos protocolos aparecen en los informes de medios no por actualizaciones de productos o participación de mercado, sino por recompras de tokens. Cuando un protocolo se enfoca principalmente en mantener el valor del token en lugar de ganar participación de mercado, su enfoque estratégico ha cambiado fundamentalmente.

El declive de GMX y dYdX se debe a razones complejas.

Primero está el problema del punto de partida. Un informe de OKX Ventures muestra que en 2021, dYdX llevó su volumen de trading diario a aproximadamente $9 mil millones a través de la minería de trading, superando temporalmente a Coinbase. Esta cifra fue inflada por incentivos de tokens, donde los usuarios inflaron volúmenes para ganar recompensas en lugar de participar en trading real.

La consecuencia más grave no es la falsedad de los datos en sí, sino que el equipo respondió a la falsa retroalimentación de los usuarios como si fueran señales reales del producto, desviando la dirección de la iteración desde el principio.

Segundo está el problema estructural. GMX emplea un modelo de pool de liquidez multi-activo con precios de oráculo. Este diseño era razonable en 2021 cuando los libros de órdenes no podían operar de manera efectiva en la cadena de Ethereum; el modelo AMM era una opción viable.

Sin embargo, esta arquitectura tiene un techo cuantificable; el tamaño total de contratos abiertos que el protocolo puede soportar es aproximadamente cinco veces el TVL, y el límite del TVL bloquea el límite superior del volumen de trading.

Los LPs en este modelo están inherentemente en desventaja informativa, actuando como la contraparte colectiva de todos los traders pero careciendo de la capacidad para gestionar riesgos proactivamente. Los creadores de mercado profesionales no están dispuestos a entrar bajo estas condiciones, lo que resulta en una profundidad de liquidez perpetuamente limitada.

dYdX reconoció la dirección de los libros de órdenes y decidió migrar a una cadena de aplicación autoconstruida en Cosmos. El juicio técnico fue correcto, pero la ejecución encontró problemas. Después de la migración, los usuarios necesitaban adaptarse a nuevas billeteras y al puenteo de activos entre cadenas, aumentando significativamente los costos de fricción. Más críticamente, las tarifas del protocolo en la versión v4 fluyeron hacia los validadores en lugar de hacia los tenedores de tokens, lo que llevó a una percepción nula de los dividendos de crecimiento comunitario.

El tercer punto se refiere al juicio de los puntos decisivos. GMX apuesta por el modelo de liquidez, mientras que dYdX apuesta por una cadena autoconstruida, pero solo hay dos puntos decisivos reales en esta pista: el rendimiento y la densidad del ecosistema de creadores de mercado.

OKX Ventures señala que la mayoría de los DEXs perpetuos simplemente transfieren riesgos centralizados de la capa de custodia a las capas de ejecución y compensación menos visibles, tratando la descentralización como una narrativa en lugar de un verdadero problema de producto a resolver.

El cambio de dYdX a contratos perpetuos de acciones sintéticas y la apertura a usuarios de EE. UU. es una forma de intercambiar cumplimiento por espacio de supervivencia, evitando la competencia directa. La contratación de un CEO por parte de GMX es una actualización organizativa para compensar errores estratégicos. Estas son todas acciones correctas de auto-rescate, pero aún están abordando los resultados en lugar de las causas.

La Lógica de los Tardíos

Cuando Hyperliquid se lanzó en 2023, GMX y dYdX seguían siendo los jugadores dominantes en esta pista. No recaudó fondos, no tuvo respaldo de capital de riesgo y no realizó actividades de lanzamiento a gran escala.

El crecimiento inicial fue lento. Sin incentivos de tokens para inflar los volúmenes, el número de traders y creadores de mercado acumulados durante el período de arranque en frío fue limitado, y los datos de la plataforma permanecieron pobres durante mucho tiempo. Las ganancias y pérdidas del tesoro HLP se pueden verificar en tiempo real en la cadena, atrayendo solo a aquellos dispuestos a poner dinero real, pero en ese momento, esta no era una ventaja prominente.

En el frente técnico, el fundador Jeff eligió construir un L1 auto-desarrollado desde el principio, creando un libro de órdenes completamente en la cadena. La lógica subyacente es permitir que los creadores de mercado identifiquen diferentes tipos de flujos de trading a través de un entorno completamente transparente en la cadena, ajustando así las estrategias de precios.

Este enfoque determinó que no podía seguir el camino de dYdX de migrar a una cadena de aplicaciones, ni podía depender de la fijación de precios del oráculo de GMX, y solo podía reconstruir desde cero. Aunque esta teoría sigue siendo controvertida en la industria, proporciona una línea principal clara para la dirección del producto de Hyperliquid.

En términos de disposición de activos tradicionales, HIP-3 se lanzará en octubre de 2025, acumulando primero un ecosistema de creadores de mercado con activos cripto, y luego introduciendo secuencialmente oro, plata y petróleo crudo.

Los informes indican que cuando dYdX lance un mercado de activos tradicionales sin permiso en 2024, el volumen diario de trading de acciones sintéticas de Tesla será de $4,000, mientras que la lira turca será de $0. No hay creadores de mercado presentes, y los lanzamientos de activos resultan en cero.

El enfoque de Hyperliquid es expandir las categorías de activos solo después de que el ecosistema de creadores de mercado madure, por lo que cuando estalló la crisis en Irán, capturó esta ola de volumen de trading.

Fuente de la imagen: RootData

Según los datos de CoinGecko, al 26 de marzo, basándose en contratos abiertos de 24 horas, Hyperliquid representa aproximadamente el 54% de los diez principales DEX perpetuos, con Aster en segundo lugar con aproximadamente el 15%, y la escala de Hyperliquid aún supera el total de los otros nueve.

Aster, en segundo lugar, y Hyperliquid ingresaron al mercado casi simultáneamente; ¿por qué Hyperliquid superó a Aster más tarde?

El CEO de Aster, Leonard, declaró en una entrevista: "Cuando apareció dYdX, comenzamos a intentar construir nuestras propias cosas en la cadena, y la primera versión de Aster surgió, que es Apollo X. Desde entonces, los DEX de contratos perpetuos han pasado por varios ciclos, con proyectos como GMX representando una era. Siempre hemos tratado de crear lo que el mercado realmente necesita, y así es como nació Aster.

De sus palabras, queda claro que el camino de Aster es gradual. Partiendo del modelo AMM, se fue añadiendo de manera iterativa un libro de órdenes y luego se abordaron las limitaciones de los mercados transparentes con características de órdenes privadas. Cada paso responde a la retroalimentación del mercado, y cada paso es una decisión de producto razonable.

En términos simples, siempre ha seguido la evolución de la pista en lugar de definir la evolución de la pista.

No Lances Tu Producto Demasiado Pronto

En la industria cripto, la velocidad de los cambios de paradigma tecnológico es demasiado rápida; la iteración incremental significa que siempre estás persiguiendo los puntos decisivos de la era anterior.

Siempre ha habido personas en esta pista buscando respuestas, y sigue siendo así ahora.

Actualmente, la industria cripto no está favorecida, con un gran número de talentos y capitales retirándose. Pero precisamente porque la gente se está yendo, la ventana tecnológica no se llenará rápidamente, dando más tiempo a los creadores. Cada iteración de infraestructura, la madurez de L2, la viabilidad de las cadenas de aplicaciones y la operatividad de los libros de órdenes en cadena abrirán nuevas posibilidades para los productos.

La ventaja del primer jugador en esta industria es mucho más débil que en las industrias tradicionales; esto es tanto un riesgo para los jugadores antiguos como una verdadera oportunidad para los nuevos. Especialmente en una era donde las herramientas de IA suavizan las brechas de productividad, la competencia homogénea se intensifica, y los productos justos se están volviendo cada vez más difíciles de establecer.

El fundador de Particle, resumiendo las lecciones empresariales del año pasado, citó una declaración del fundador de Google, Sergey Brin, en Stanford: "No lances tu producto demasiado pronto." Lo que quiere decir es que una vez que lanzas señales demasiado pronto, te atarás a un cronograma de entrega, dejando sin tiempo para completar verdaderamente lo que necesita hacerse.

Por lo tanto, el verdadero problema en el emprendimiento no es cuán rápido corres, sino entender dónde se encuentra el estado final de esta pista.

Conclusión

El reclutamiento de un CEO por parte de GMX no es un gran asunto, pero puede ser visto como una nota al pie en algún momento.

El período de dividendos empresariales para la primera generación de DEXs perpetuos ha terminado; la era de equipos improvisados, iniciativas impulsadas por fundadores y iteraciones rápidas ha llegado a un punto donde se necesita gestión profesional.

Las nuevas ventanas están en otros lugares, así como Hyperliquid capturó esta ola de comercio geopolítico con contratos de commodities, los intercambios descentralizados están pasando de la competencia interna dentro de la industria cripto a un reemplazo genuino de la infraestructura financiera tradicional, y esta dirección recién ha comenzado.