Desglose de la valoración de PUMP: Los datos en la cadena de bloques desmienten la teoría del "volumen falso". ¿De dónde proviene el verdadero descuento?

Autor: Max Wong, IOSG

Introducción

Pump.fun se lanzó a principios de 2024 como una plataforma de lanzamiento de memes sin permisos en Solana, que permite a cualquiera crear e intercambiar tokens en segundos a través de un mecanismo de curva de vinculación. Inicialmente un experimento de nicho, el proyecto se convirtió rápidamente en una de las aplicaciones con mayores ingresos en las cadenas de bloques públicas.

Entre 2024 y 2025, los ingresos diarios por protocolo de Pump.fun igualaron o incluso superaron sistemáticamente los de Hyperliquid, y su posición en el mercado de los memes conlleva inherentemente una fuerte ciclicidad, lo que hace que esta cifra sea aún más destacable. El token nativo $PUMP se emitió a $0,004 a través de una ICO de $600 millones, con un FDV de $4 mil millones.

En los últimos meses, los ingresos han alcanzado máximos históricos y el valor del token se ha duplicado, pero el precio actual de $PUMP es de aproximadamente $0,0019, lo que supone un descenso de aproximadamente el 80 % con respecto a su máximo histórico de $0,086 (que corresponde a un FDV de $8.600 millones). La capitalización de mercado actual ronda los 679 millones de dólares, con un volumen de negociación diferida (FDV) de 1.900 millones de dólares. La brecha entre las tendencias de ingresos y la valoración es evidente.

Este informe describe la evolución del producto y la estrategia ecológica de Pump.fun, realiza pruebas de estrés para determinar si sus ingresos están inflados y evalúa si la valoración actual refleja una desviación en los precios o un descuento razonable por riesgos reales.

I. Cartera de productos

Pump.fun ya no es solo una plataforma de lanzamiento. Desde finales de 2024, ha comenzado a expandirse hacia negocios periféricos, ampliando sus fuentes de ingresos y profundizando su control sobre el tráfico especulativo en la cadena de bloques. Plataforma de lanzamiento (Producto principal): El primer producto y el punto de partida del reconocimiento de la marca. Cualquiera puede desplegar tokens pagando una pequeña tarifa.

PumpSwap es el DEX AMM creado por Pump.fun, lanzado en marzo de 2025, con un objetivo sencillo: recuperar las tarifas de graduación que anteriormente iban a parar a Raydium (Raydium cobra 6 SOL por cada token graduado). Tras la actualización de las comisiones en mayo de 2025, el protocolo retiene el 0,05% de cada transacción, destinándose el 0,20% a los proveedores de liquidez y el 0,05% a los emisores de tokens.

Entre sus funciones se incluyen: la creación gratuita de fondos de liquidez para cualquier token, la inyección de liquidez en fondos existentes y el comercio de todos los tokens listados en PumpSwap.

Padre / Pump Terminal Tras ser adquirida por Pump.fun, Padre pasó a llamarse Terminal, posicionándose como una terminal de trading profesional, que actualmente admite Solana, BNB, Base y ETH.

Sus características son similares a las de otros terminales: Trenches (para ver tokens nuevos o próximos a migrarse), interfaces personalizables, ventas flash y compras instantáneas, estrategias de múltiples monederos y detectores de paquetes.

Pumplive es la función de transmisión en vivo dentro de la plataforma, que permite a los creadores de contenido asociar un token al crear una transmisión en vivo.

La lógica es que "el editor es el exchange", similar a los modelos de Parti y Kick/stake.com: los streamers quieren impulsar el volumen de negociación porque obtienen una parte de las comisiones totales; los poseedores de tokens quieren un mayor volumen de negociación y una mayor presión compradora. Cuanto más transmite un streamer, más activo se vuelve el token y mayor es el volumen de negociación.

II. Iniciativas ecosistémicas

Desde la salida a bolsa de TGE, Pump.fun ha mantenido una reserva de efectivo de aproximadamente 1.000 millones de dólares, lanzando continuamente nuevas líneas de productos (la adquisición de Padre es un ejemplo), al tiempo que realiza varias actividades:

Fondo de bombeo

El 19 de enero de 2026 se lanzó un hackathon BiP (Build in Public) con un presupuesto de 3 millones de dólares. Con una valoración de 10 millones de dólares, proporciona 250.000 dólares de financiación a 12 proyectos. Los criterios de selección se inclinan hacia selecciones impulsadas por el mercado y basadas en la atención pública, evitando las vías de revisión tradicionales de los fondos de capital riesgo.

Fundación Glass Full

GFF es un programa de inyección de liquidez que se puso en marcha en agosto de 2025. A través de cinco monederos transparentes, se han invertido aproximadamente 1,7 millones de dólares (2.022 SOL) en 10 tokens (entre ellos Tokabu 21,3%, House 20,6%, USDUC, NEET, MASK, FART, etc.), con preferencia por proyectos con una alta participación de la comunidad.

Proyecto Ascenso

Un programa de incentivos para creadores, lanzado en 2025, centrado en comisiones dinámicas escalonadas para los creadores (del 0,95 % al 0,05 %), con el objetivo de multiplicar por diez los ingresos de los creadores y, al mismo tiempo, acelerar el proceso de solicitud de CTO (adquisición por parte de la comunidad).

III. Métricas completas (todos los productos)

La siguiente tabla resume tres líneas de productos. Datos reales de 2025, tasas de operación previstas para 2026.

Actualmente, alrededor del 32,7% de los ingresos totales provienen de productos que no son de Launchpad, lo que indica que la diversificación de los ingresos ha comenzado a surtir efecto.

Actualmente, aproximadamente el 32,7% de los ingresos totales de la plataforma provienen de productos que no son de Launchpad, lo que indica claramente el éxito inicial en la diversificación de las fuentes de ingresos y la búsqueda de crecimiento en otras áreas.

▲ Gráfico de volumen de operaciones de Pumpfun

▲ Gráfico de volumen de negociación de Pumpswap

▲ Gráfico de volumen de operaciones de Padre/Pump Terminal

IV. ¿Existe la opción de compraventa de acciones ficticias en Pump.fun?

Los fundamentos superficiales de $PUMP parecen sólidos, pero la pregunta clave es: ¿el volumen de negociación refleja la actividad económica real o está inflado por usuarios y bots? Análisis de correlación del volumen de negociación La lógica es simple: en un mercado natural, el volumen de negociación de Launchpad y PumpSwap debería estar correlacionado positivamente con un desfase temporal. La intensa actividad en Launchpad indica un elevado interés especulativo real, con algunos fondos fluyendo hacia PumpSwap a través del mecanismo de graduación, lo que respalda las operaciones después de la cotización.

Si se produce un fraude bursátil grave, esta relación se romperá. El volumen de operaciones de Launchpad está inflado artificialmente, los tokens se gradúan en función de una actividad de curva fabricada y no hay compradores reales al entrar en PumpSwap. El resultado es un aumento repentino del volumen de Launchpad, mientras que el volumen de PumpSwap se mantiene estable o incluso disminuye, con una correlación que se acerca a cero o se vuelve negativa.

La combinación de señales más reveladora es la siguiente: un aumento repentino en las tasas de graduación (más tokens alcanzan artificialmente los umbrales de la curva), mientras que el volumen de negociación de tokens individuales en PumpSwap se mantiene bajo y disminuye rápidamente, y la profundidad de liquidez en PumpSwap no aumenta al mismo ritmo que el número de tokens graduados.

Datos desde enero de 2026 hasta la actualidad:

(Los dos primeros puntos de datos se excluyen del análisis de correlación debido a anomalías causadas por las tarifas de PumpSwap y los ajustes en las políticas de los creadores de mercado).

Recomendaciones:

El volumen de operaciones en Launchpad se mantiene estable, fluctuando entre 400 y 570 millones de dólares durante ocho semanas (un rango de aproximadamente el 40%). Teniendo en cuenta la gran cantidad de intermediarios y usuarios de operaciones ficticias que mantienen el volumen de negociación base, esto no es sorprendente.

PumpSwap es más volátil, fluctuando entre 3.500 y 5.800 millones de dólares durante el mismo período (un rango de aproximadamente el 60%), impulsado principalmente por un aumento en la demanda de comercio de Memes a mediados de enero y por incentivos adicionales del equipo, pero no hubo un aumento correspondiente en el volumen de Launchpad.

r = 0,579, lo que indica una correlación positiva moderada. Con un tamaño de muestra de n=8, p<0,05 requiere r>0,63, lo que no alcanza el umbral de significancia, pero la dirección y la fuerza son consistentes con la hipótesis del crecimiento orgánico. Un estudio de la Universidad de Pisa realizado por investigadores llevó a cabo un análisis exhaustivo en la cadena de bloques de la plataforma Pump.fun Launchpad, que abarcó todas las transacciones de 655.770 tokens emitidos entre septiembre y octubre de 2025, distinguiendo entre transacciones de bots y transacciones humanas a través de los metadatos del registro de transacciones de Solana.

Cuatro de las conclusiones abordan directamente el problema de las operaciones fraudulentas.

Las compras manuales de gran volumen son el indicador más fiable para predecir la graduación.

La señal predictiva más sólida para la graduación es la rápida acumulación de SOL a través de unas pocas transacciones importantes. La mediana del número de graduaciones exitosas es de tan solo unas 457, y el tiempo transcurrido desde la creación del token hasta la graduación es de aproximadamente 4,4 minutos. Este patrón (entrada de capital grande y de baja frecuencia procedente de diferentes monederos) es coherente con la especulación artificial coordinada (llamadas en grupos de Telegram, bombo publicitario de KOL) o con los aumentos continuos de precios para la venta de activos, y no con los bots de manipulación de alta frecuencia. Por el contrario, los tokens dominados por bots acumulan una gran cantidad de transacciones pequeñas y luego se estancan antes de alcanzar la madurez.

La actividad de los bots en realidad impide la graduación.

Tras la fase inicial de la curva, los tokens con participación activa de bots presentan sistemáticamente menores probabilidades de graduación. En aquel entonces, para graduarse era necesario acumular aproximadamente 85 puntos SOL en la curva. Si los bots estuvieran manipulando las operaciones para graduarse, la tasa de graduación de los tokens activos por bots debería ser mayor, pero los datos muestran lo contrario.

La razón es estructural: al graduarse, la curva de vinculación pasa de reservas virtuales a reservas reales del AMM, y la profundidad de liquidez efectiva disminuirá discretamente. Vender antes de la graduación (con una profundidad de capital respaldada por reservas virtuales) es más rentable que vender después de la graduación.

El estudio también reveló que los diez principales emisores de tokens en septiembre de 2025 emitieron cada uno más de 2000 tokens en un solo mes, y que se pueden observar anomalías estadísticas en las secuencias de venta iniciadas por grupos de monederos antes de que cada token alcance el umbral de graduación. Los inversores que agrupan acciones y los francotiradores acumulan posiciones con antelación y las venden cuando se materializa la demanda minorista atraída por la curva alcista.

El artículo concluye que la mayoría de los bots en la plataforma son operadores que buscan obtener beneficios a costa de los operadores humanos al entrar y salir del mercado, y no operadores que intentan cumplir con los umbrales de graduación. Los bots compran/acumulan grandes cantidades de suministros y luego los venden al por menor justo antes de la graduación. Esto es fundamentalmente diferente del lavado de operaciones.

El flujo neto de SOL sigue siendo positivo, estructuralmente incompatible con las operaciones ficticias.

El artículo calculó el flujo neto de SOL para el conjunto completo de datos (SOL total utilizado para la curva menos SOL total retirado de las ventas). Durante el período de observación mensual, el ecosistema acumuló una retención neta de aproximadamente 160.000 SOL (aproximadamente 32 millones de dólares a precios de septiembre de 2025).

Esta es una prueba difícil para el lavado de operaciones: los volúmenes de negociación circulares entre billeteras asociadas llevarían a que el flujo neto de capital se acercara a cero, ya que la compra y la venta se compensarían entre sí. La retención neta de 32 millones de dólares es estructuralmente incompatible con los grandes volúmenes de comercio circular, lo que indica que el capital minorista externo real sigue fluyendo hacia Launchpad, y cada transacción conlleva una comisión del 1,25% que genera pérdidas, financiando así los ingresos del protocolo.

Los hallazgos del artículo coinciden con las conclusiones de nuestro análisis de correlación del volumen de negociación: el gran volumen de negociación en Launchpad es generado por los vendedores que agrupan productos y los que buscan venderlos rápidamente mediante aumentos de precios para deshacerse de ellos, lo que forma una base de volumen de negociación, pero no se trata de operaciones ficticias. La distinción es crucial: los ingresos netos del protocolo derivados del lavado de operaciones son cero (las comisiones entre las carteras asociadas se compensan entre sí), mientras que los aumentos de precio por la descarga generan comisiones reales en cada transacción (provenientes de contrapartes reales de comercio minorista que pagan a la plataforma). Los aproximadamente 390 millones de dólares de ingresos recurrentes anuales confirman que la plataforma monetiza el volumen real de operaciones minoristas mediante aumentos de precios por la descarga de activos, en lugar de crear métricas falsas.

V. Economía de tokens

Recompra Actualmente, la Fundación Pump utiliza el 100% de los ingresos de todas sus líneas de productos para la recompra de acciones de $PUMP en el mercado abierto. Desde que anunció una recompra del 100% de los ingresos el 15 de julio de 2025, en ocho meses:

Se ha recomprado el 27% de la oferta en circulación, lo que supone la eliminación del 9,6% de la oferta total.

En comparación, Hyperliquid solo ha consumido el 4,1% del suministro total (aproximadamente el 12,3% del suministro en circulación) desde que inició las recompras en noviembre de 2024.

A los precios e ingresos actuales, el índice anualizado de liquidación de la oferta circulante se sitúa cerca del 45%.

Estructura de la oferta y cómo desbloquear la oferta total: 1.000.000.000.000 BOMBA

Suministro circulante: 430.000.000.000 (43%)

Permanece bloqueado: Aproximadamente el 58% del suministro total

Nodos de desbloqueo principales: En curso: 12% (2% mensual para la comunidad e incentivos hasta julio) Julio de 2026: 8,25% desbloqueado, luego 0,68% mensual durante 36 meses Análisis de valoración Si el análisis de operaciones ficticias se cumple, $PUMP está infravalorado, con potencial alcista asimétrico.

El descuento surge de tres aspectos: # Dudas del mercado sobre la sostenibilidad de los ingresos El mercado considera que el volumen total de operaciones de Pump.fun es especulativo y cíclico, vinculado a actividades de memes a corto plazo. Los inversores consideran que la rentabilidad actual es temporal. Con la relación precio/beneficio actual, la recompra de acciones tiene un efecto positivo en los resultados financieros, pero el modelo de valoración no lo incorpora, ya que se parte de la premisa de que los ingresos se reducirán significativamente. El debate no se centra en si Pump.fun es rentable actualmente, sino en si podrá seguir generando beneficios en 24 meses. # Falta de cobertura institucional Entrevistamos a 15 fondos secundarios de primer nivel y a inversores de capital riesgo para conocer su opinión sobre $PUMP. Solo 1 de cada 15 realiza un seguimiento activo de $PUMP con análisis de abajo hacia arriba. La mayoría de las instituciones no han modelado la nueva gama de productos, no han desglosado los ingresos por línea de producto y no han puesto a prueba la sostenibilidad del volumen de negociación.

La falta de cobertura crea un vacío narrativo, donde los precios se rigen más por la percepción del mercado que por el análisis financiero. En cambio, $HYPE cuenta con un mayor respaldo institucional, una mayor cobertura de análisis y un posicionamiento de producto más claro, lo que respalda un múltiplo de valoración más alto y estable.

También existe un efecto de retroalimentación positiva: los activos relacionados con la infraestructura de Meme se clasifican por defecto como especulativos y transitorios, y el comportamiento comercial sigue la misma lógica. El mercado necesita tiempo y datos de múltiples ciclos para actualizar este marco cognitivo. Hasta que los ingresos de Pump resistan las correcciones generales del mercado de criptomonedas y se amplíe la cobertura institucional, la compresión de la valoración podría continuar, independientemente del flujo de caja actual. # No se ha establecido la confianza en la gestión. Las preocupaciones de los inversores se centran en: la visión a largo plazo más allá de Meme, la disciplina en la asignación de capital, la ejecución de la hoja de ruta del producto y la transición del crecimiento viral a una economía de plataforma sostenible.

El mercado suele asignar múltiplos de valoración más bajos a las plataformas de alto crecimiento dirigidas por sus fundadores hasta que la plataforma demuestre resiliencia en medio de la volatilidad del mercado, probando que el crecimiento puede traducirse en una economía de plataforma sostenible. Es probable que este descuento se mantenga hasta que Pump demuestre una diversificación continua de sus ingresos y una ejecución sólida a través de productos como PumpSwap y Pump Terminal.