کاهش دارای کف، افزایش دارای سقف، بلک‌راک می‌خواهد با PBIT سرمایه‌گذاران "پول‌های قدیمی" را جذب کند

اصلی  Odaily روزنامه ستاره‌ای (با @OdailyChina)

نویسنده  jk

اخیراً، بلک‌راک تحت iShares Trust فرم 485APOS را ارائه کرده است، قصد دارد ETF مدیریت شده بیت‌کوین iShares را با کد PBIT راه‌اندازی کند.

این صندوق بر اساس "قانون شرکت‌های سرمایه‌گذاری 1940" به عنوان یک ETF با حاشیه ثبت شده است و به طور مستقیم بیت‌کوین یا ETP بیت‌کوین را نگه‌داری نمی‌کند، بلکه به عنوان دارایی مرجع از IBIT استفاده می‌کند و از طریق گزینه‌های FLEX یک استراتژی خرید گزینه‌های صعودی (خرید گزینه‌های صعودی در قیمت‌های پایین و فروش گزینه‌های صعودی با قیمت‌های بالاتر) را ایجاد می‌کند و دارایی‌های با درآمد ثابت کوتاه‌مدت را تخصیص می‌دهد. حداکثر ضرر اولیه برای هر دسته گزینه حدود 10% است و سود صعودی به قیمت اعمال گزینه‌های فروخته شده محدود می‌شود.

به عبارت دیگر، این محصول دارای کف برای کاهش و سقف برای افزایش است و می‌توان گفت که به طور خاص برای "پول‌های قدیمی" که می‌خواهند در دارایی‌های دیجیتال سرمایه‌گذاری کنند اما نمی‌خواهند ریسک زیادی را متحمل شوند، طراحی شده است. این محصول در ژانویه 2027 راه‌اندازی خواهد شد. در حال حاضر، بورس‌های لیست شده، تاریخ انتشار، هزینه مدیریت و نسبت هزینه کل هنوز اعلام نشده‌اند.

PBIT چیست؟

PBIT یک ETF مدیریت فعال است و مشاور سرمایه‌گذاری آن شرکت مشاور بلک‌راک است. هدف سرمایه‌گذاری که در پروسپکتوس ذکر شده این است: شرکت در صعود IBIT و/یا مشابه بیت‌کوین در حالی که به دنبال ارائه مقداری حفاظت در برابر کاهش است.

این صندوق به طور مستقیم بیت‌کوین را نگه‌داری نمی‌کند و نه بیت‌کوین می‌خرد و نه ETP بیت‌کوین را، تمامی دارایی‌ها از گزینه‌ها ناشی می‌شود. نگهداری و مدیریت توسط بانک نیویورک ملون (BNY Mellon) انجام می‌شود. هزینه مدیریت و نسبت هزینه کل در پروسپکتوس خالی است و هنوز فاش نشده است؛ در مورد لیست، پروسپکتوس نشان می‌دهد که 75 روز پس از ارسال مؤثر است و بورس لیست و تاریخ انتشار هنوز مشخص نشده‌اند.

تجزیه استراتژی: گزینه‌های صعودی + درآمد ثابت

پروسپکتوس این ساختار را "استراتژی حفاظت مدیریت شده بیت‌کوین" می‌نامد که از سه بخش تشکیل شده است.

مرحله اول خرید گزینه‌های صعودی در قیمت‌های پایین است. هر دسته گزینه‌های صعودی در قیمت‌های پایین‌تر از قیمت اولیه خریداری می‌شود تا مشارکت در بیت‌کوین را به دست آورد و در صورت کاهش قیمت زیر آن قیمت، حفاظت ارائه دهد. این قیمت معمولاً در حدود 90% قیمت اولیه تعیین می‌شود، بنابراین حداکثر ضرر اولیه برای هر دسته حدود 10% است.

مرحله دوم فروش گزینه‌های صعودی با قیمت‌های بالاتر است. حق‌الزحمه‌ای که از فروش گزینه‌ها به دست می‌آید برای جبران هزینه خرید استفاده می‌شود، اما به قیمت محدودیت: قیمت اعمال گزینه‌های فروخته شده حدود سقف مشارکت در صعود را تعیین می‌کند. سقف به شرایط بازار در زمان باز کردن موقعیت بستگی دارد و پروسپکتوس عدد خاصی را ارائه نمی‌دهد.

مرحله سوم مدیریت نقدینگی ثابت است. صندوق وجوه را به نقد، صندوق‌های پول، اوراق قرضه دولتی کوتاه‌مدت و اوراق قرضه سرمایه‌گذاری با درجه کوتاه‌مدت تخصیص می‌دهد، و بهره برای جبران هزینه گزینه‌ها و بخشی از پوشش ضررها استفاده می‌شود.

خوانندگان ناآشنا با گزینه‌ها می‌توانند PBIT را به عنوان "سرمایه‌گذاری بیت‌کوین با تخفیف" در نظر بگیرند: زمانی که بیت‌کوین افزایش می‌یابد، شما می‌توانید بخش عمده‌ای از افزایش را دریافت کنید؛ زمانی که کاهش می‌یابد، ضرر در یک محدوده محدود متوقف می‌شود؛ شرط این است که پس از رسیدن به یک قیمت خاص، بخش بالاتر دیگر به شما تعلق نمی‌گیرد.

صندوق هیچ بیت‌کوینی را نگه‌داری نمی‌کند. بخش عمده‌ای از وجوه آن در دارایی‌هایی مانند اوراق قرضه دولتی و صندوق‌های پول قرار دارد و در عین حال بخشی از پول را برای خرید قراردادی به نام گزینه‌های صعودی اختصاص می‌دهد. قوانین این قرارداد این است: در زمان انقضا، اگر قیمت IBIT بالاتر از قیمت توافق شده (قیمت اعمال) باشد، دارنده می‌تواند تفاوت قیمت را دریافت کند؛ اگر پایین‌تر از قیمت اعمال باشد، قرارداد باطل می‌شود و حداکثر ضرر فقط هزینه خرید قرارداد خواهد بود و بیشتر نخواهد بود. قیمت‌های اعمالی که PBIT خریداری می‌کند تقریباً تنها 90% قیمت در زمان باز کردن موقعیت است، بنابراین تا زمانی که قیمت زیر این خط نرود، ارزش خالص صندوق تقریباً با ETF بیت‌کوین هم‌حرکت خواهد کرد؛ به محض اینکه زیر برود، ارزش گزینه‌ها به صفر می‌رسد، اما باقی‌مانده پول هنوز در اوراق قرضه دولتی است و ضرر در حدود 10% متوقف می‌شود. این منبع کف برای کاهش است.

مسئله این است که این قرارداد به خودی خود ارزان نیست، زیرا به شدت به "وضعیت سودآور" نزدیک است و قیمت طبیعی بالاست. برای کاهش هزینه، صندوق همزمان یک گزینه صعودی دیگر را می‌فروشد که قیمت اعمال آن بالاتر است و اینکه چقدر بالاتر بستگی به شرایط بازار در زمان باز کردن موقعیت دارد. فروش گزینه‌ها پولی به صندوق می‌دهد که به طور دقیق برای جبران هزینه خرید گزینه‌ها استفاده می‌شود. هزینه این است که صندوق به نوعی به طرف مقابل وعده می‌دهد: اگر قیمت از آن قیمت بالاتر برود، بخش اضافی به طرف مقابل تعلق می‌گیرد. بنابراین، سود صندوق در اینجا محدود می‌شود.

به عبارت دیگر، استفاده از سود برای خرید کف یک معامله است: کف به عنوان بیمه خریداری می‌شود و محدودیت سود به عنوان هزینه بیمه پرداخت می‌شود. بخشی از حق بیمه از طریق واگذاری فضای صعودی پرداخت می‌شود و بخش دیگر از طریق بهره اوراق قرضه و صندوق‌های پول جبران می‌شود.

دلیل اینکه چرا باید به سه دسته تقسیم شود: گزینه‌ها تاریخ انقضا دارند و اگر فقط یک گزینه انجام شود، زمان خرید تقریباً همه چیز را تعیین می‌کند. تقسیم موقعیت به سه بخش و باز کردن هر ماه یک بخش، می‌تواند عنصر شانس را کاهش دهد. کف و سقف‌های مختلف برای هر دسته متفاوت است و در نهایت سرمایه‌گذار نتیجه‌ای ترکیبی دریافت می‌کند.

مثال‌های سود

فرض کنید قیمت IBIT در زمان باز کردن موقعیت 100 است، قیمت اعمال خرید 90 و قیمت اعمال فروش 125 (سقف فرضی). بدون در نظر گرفتن هزینه‌ها و بهره، نتایج تقریبی این دسته در زمان انقضا به این صورت است:

اگر در زمان انقضا IBIT به 140 برسد و 40% افزایش یابد، PBIT تنها حدود 25% سود خواهد داشت، زیرا افزایش در 125 محدود شده است. در این زمان، ارزش گزینه‌های اعمال 90 صندوق 140 منهای 90 است که برابر با 50 می‌شود؛ اما گزینه‌های فروخته شده با قیمت اعمال 125، باید به طرف مقابل 140 منهای 125 پرداخت کند که برابر با 15 می‌شود. این دو با هم متعادل می‌شوند و صندوق در واقع 35 دریافت می‌کند. فرض کنید هزینه خالص دو گزینه حدود 10 است، پس سود پس از کسر آن حدود 25 خواهد بود که نسبت به قیمت اولیه 100، تقریباً 25% است.

اگر به 110 برسد، افزایش 10% خواهد بود و دسته تقریباً 10% سود خواهد داشت. اگر به 80 برسد، کاهش 20% خواهد بود و دسته تقریباً 10% ضرر خواهد کرد و به کف رسیده است؛ حتی اگر به 40 برسد و کاهش 60% داشته باشد، ضرر دسته همچنان در حدود 10% متوقف می‌شود. محصول واقعی از سه دسته ترکیب شده است.

مزایای PBIT در مقایسه با ETF‌های نقدی

در مقایسه با ETF‌های نقدی مانند IBIT، تفاوت اصلی PBIT این است که بخشی از سود نامشخص بیت‌کوین را برای یک کف در کاهش مبادله می‌کند.

از نظر طراحی، حداکثر ضرر اولیه برای هر دسته حدود 10% است، در حالی که ETF‌های نقدی و قیمت بیت‌کوین کاملاً نوسان دارند. این امر به مؤسسات و مشتریان مدیریت ثروت که محدودیت‌های بازگشت دارند، کمک می‌کند تا راحت‌تر تخصیص دهند، زیرا محدوده ضرر قابل پیش‌بینی می‌تواند به راحتی در چارچوب مدیریت ریسک گنجانده شود.

فرم ثبت‌نام ارائه شده توسط بلک‌راک، منبع: SEC

از نظر طراحی محصول، خریداران بالقوه PBIT احتمالاً مؤسساتی هستند که همیشه نسبت به دارایی‌های دیجیتال محتاط بوده‌اند یا تمایل به سرمایه‌گذاری دارند اما نمی‌توانند نوسانات بسیار بالای بیت‌کوین را تحمل کنند.

برای مؤسسات محتاط، کاهش ETF‌های نقدی و دارایی‌های بیت‌کوین بدون مرز است و نوسان آن بسیار بالاتر از سهام آمریکایی است، و به سختی می‌توان عددی برای حداکثر ضرر قابل قبول داخلی ارائه داد؛ در حالی که PBIT حداکثر ضرر اولیه را در حدود 10% محدود می‌کند، محدوده ضرر قابل پیش‌بینی می‌تواند از قبل محاسبه شود و بودجه ریسک نیز راحت‌تر طراحی می‌شود. این نوع سرمایه‌ها به دنبال بخشی از فضای صعودی بیت‌کوین هستند و در عین حال نمی‌خواهند در دوره‌های کاهش به شدت درگیر شوند، PBIT به طور دقیق یک راه‌حل میانه را ارائه می‌دهد که می‌توان به LP توضیح داد.

سومین ETF بیت‌کوین بلک‌راک

تحلیلگر بلومبرگ اینتلیجنس، جیمز سیفارت، اشاره کرد که این سومین درخواست ETF مرتبط با بیت‌کوین بلک‌راک است و آن را محصول "حاشیه‌ای" (buffer) نامید که در آن سرمایه‌گذاران باید بخشی از صعود را برای دریافت حفاظت واگذار کنند. دو مورد قبلی ETF‌های نقدی IBIT و iShares Bitcoin Premium Income ETF (BITA) بودند که دومی از طریق فروش گزینه‌های صعودی درآمد کسب می‌کند. هر دو محصول جدید محدودیت‌هایی برای صعود بیت‌کوین دارند، BITA برای ایجاد درآمد و PBIT برای محدود کردن ضرر طراحی شده است.

محصولات مشابه قبلاً وجود داشته‌اند، از جمله CBOJ کالاموس، BFJA FT Vest و QBF اینوواتور.

جریان خالص IBIT، منبع: Sosovalue

بر اساس داده‌های SoSoValue، ETF‌های نقدی بیت‌کوین در ایالات متحده در ماه اوت حدود 35.2 میلیارد دلار جریان خالص داشته‌اند که بالاترین میزان در یک ماه در سال جاری است و کل دارایی خالص ETF از 762.9 میلیارد دلار در پایان ژوئیه به 996.1 میلیارد دلار افزایش یافته است. در سپتامبر نیز جریان خالص وجود داشت که حدود 26 میلیارد دلار بود؛ تا اکتبر و در زمان نگارش، جریان خالص ماهانه حدود 2 میلیارد دلار بوده است. در تاریخ 26 اکتبر، جریان خالص تاریخی IBIT حدود 631 میلیارد دلار و در تاریخ 26 اکتبر 662.4 میلیارد دلار بوده است و در دو ماه اخیر حدود 30 میلیارد دلار افزایش یافته است.