Échange de dette indexée au dollar : le Trésor a connu une faible adhésion et la pression persiste pour les échéances de fin de mois

Le Trésor a réussi à transférer un peu plus d'un tiers des échéances de la Lelink D31G6, qui arrive à échéance le 31 août prochain, par le biais d'un nouvel échange pour des instruments indexés au dollar avec des échéances en septembre et octobre. La faible adhésion maintient la pression sur les engagements de fin de mois : les Finances ont reçu 255 offres et ont racheté 1,344 milliard de dollars de valeur nominale de l'émission originale, équivalant à 34,12 % du montant en circulation.

En échange, elles ont attribué 1,354 milliard de dollars de valeur nominale dans les nouvelles lettres, face à des offres de 1,737 milliard de dollars. La demande s'est principalement concentrée sur l'instrument le plus court, avec 1,213 milliard de dollars pour la D30S6, qui arrive à échéance le 30 septembre, à un prix de coupure de 989,90 dollars pour chaque 1 000 dollars de valeur nominale. De plus, 141 millions de dollars de la D30O6, qui arrive à échéance le 30 octobre, ont été attribués à un prix de 986 dollars.

Ainsi, près de neuf dollars sur dix attribués l'ont été pour l'échéance de septembre, tandis qu'une portion beaucoup plus petite a étendu la couverture de change jusqu'à la fin octobre. Contrairement à une adjudication conventionnelle, l'opération ne vise pas à capter de nouveaux pesos, mais à réorganiser le profil des échéances, en remplaçant la dette liée au dollar qui arrivait à échéance à la fin août par des instruments avec la même couverture de change, mais d'un et deux mois plus longs.

Le résultat, cependant, a laissé près de deux tiers de la valeur nominale originale hors de la conversion. Selon l'économiste Federico García Martínez, l'acceptation a été la plus faible des six opérations de ce type réalisées en 2026 et ouvertes au marché, ce qui montre que le Trésor n'a réussi à alléger que partiellement la concentration des engagements de fin de mois.

La conversion a été réalisée dans le cadre de l'article 2 du décret 846/24 et a répété le mécanisme utilisé par les Finances à d'autres occasions au cours de l'année. Concrètement, les investisseurs ont remis la Lelink D31G6 et ont reçu en échange deux lettres qui continuent à s'ajuster en fonction de l'évolution du dollar officiel, bien que avec des échéances ultérieures.

Ainsi, l'opération a permis de réduire le montant que le Trésor devra faire face le 31 août, bien sans éliminer la concentration des échéances. García Martínez a souligné que, en plus d'enregistrer le taux d'acceptation le plus bas parmi les six échanges ouverts au marché réalisés cette année, l'opération laisse le plus grand volume d'engagements pour la fin du mois parmi ces précédents.

L'économiste a également rappelé que lors des échanges d'avril, juin et juillet, le gouvernement avait précédemment réalisé des opérations avec le BCRA qui avaient modifié la valeur nominale des instruments indexés au dollar en circulation. C'est pourquoi la comparaison entre les différentes conversions est également influencée par les mouvements antérieurs de titres entre le Trésor et l'autorité monétaire.

La concentration de la demande sur la D30S6 montre, en même temps, que la plupart des investisseurs qui ont participé à l'échange ont choisi d'étendre l'échéance d'à peine un mois, tout en conservant leur exposition au taux de change officiel. Seule une fraction plus petite a accepté de transférer cette couverture jusqu'à la fin octobre.

L'opération s'est produite dans un contexte de liquidité encore très réduite sur le marché des pesos. Selon PPI, le stock de repos à un jour s'est situé vendredi autour de 0,97 billion de pesos, pratiquement sans changement par rapport à la moyenne de 0,96 billion de pesos des quatre séances précédentes.

En même temps, les taux à court terme ont de nouveau montré une pression. La caution a en moyenne 24 % TNA, 120 points de base au-dessus de la semaine dernière, tandis que le repo entre banques, sans intervention du BCRA, a atteint 25 % TNA, avec une augmentation quotidienne de 200 points de base.

Depuis PPI, ils ont souligné que cette hausse ne peut pas être attribuée à la dernière adjudication de dette en pesos, car le rollover de 100,3 % avait impliqué une absorption de seulement 10 milliards de pesos. En revanche, le marché continue d'opérer avec des niveaux de liquidité historiquement bas et reste attentif à une éventuelle participation de la Banque centrale dans le segment indexé au dollar, qui pourrait également retirer des pesos du système.

Parallèlement, le dollar interbancaire continue de se maintenir en dessous de 1 500 pesos, avec une baisse hebdomadaire de 0,7 %. Selon PPI, ce mouvement a porté la distance par rapport au plafond de la bande à 25 %, son plus haut niveau depuis fin mai.

Pour la société de courtage, cette dynamique montre que, dans le trade-off actuel entre taux et dollar, la stabilité du change semble avoir plus de poids, même au prix de maintenir des taux d'intérêt plus élevés. Dans ce cadre, les instruments indexés au dollar continuent de jouer un rôle pertinent dans la stratégie financière officielle, permettant d'absorber la demande de couverture sans que cela ne se traduise nécessairement de manière directe sur le marché au comptant.

Le BCRA a acheté seulement 10 millions de dollars ce mardi, la deuxième plus faible acquisition depuis le début du programme d'accumulation, lors d'une séance avec 344 millions de dollars échangés. Avec ce résultat, le solde acheteur d'août a atteint 339 millions de dollars et les achats cumulés en 2026 ont atteint 13,666 milliards de dollars, bien que le rythme mensuel continue de montrer un fort ralentissement, avec une moyenne quotidienne de 31 millions de dollars contre 103 millions de dollars en juillet.

Ainsi, l'échange a permis de réduire partiellement l'engagement indexé au dollar de fin août, mais sans modifier de manière substantielle le profil immédiat des échéances. L'acceptation de 34,12 % a laissé la plus grande partie de la Lelink originale encore en attente, tandis que ceux qui ont participé ont presque exclusivement privilégié le transfert de la couverture de change jusqu'en septembre plutôt que de l'étendre jusqu'en octobre.

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