Penelitian Harimau: Analisis Komprehensif tentang Bisnis Paling Menguntungkan dan Model Bisnisnya di Dunia Kripto

Laporan ini ditulis oleh Tiger Research .

Penerbitan stablecoin adalah salah satu bisnis paling menguntungkan di bidang mata uang kripto.

Namun, dengan Tether (USDT) dan USDC yang menguasai lebih dari 85% pangsa pasar, tidak realistis bagi pendatang baru untuk bersaing dengan model bunga cadangan yang sama.

Laporan ini menganalisis empat emiten, yang masing-masing menempati posisi unik dalam lanskap ini.

Tether memimpin dengan pangsa pasar sekitar 62%. Di samping model pendapatan cadangan intinya, perusahaan ini membangun kembali kepercayaan dan mendiversifikasi pendapatan dengan memperkenalkan audit dari empat firma akuntansi terbesar (Big Four) dan menginvestasikan $20 miliar dalam usaha bisnis baru.

StraitsX tidak bergantung pada bunga cadangan sebagai sumber pendapatan utamanya, melainkan berfokus pada biaya transaksi. Integrasinya dengan Alipay+, GrabPay, dan Visa menunjukkan kepraktisan dalam skenario dunia nyata, dan volume transfer bulanan yang mencapai 2,5 kali nilai pasarnya memvalidasi kelayakan model ini. Memperoleh lisensi lembaga pembayaran utama dari Otoritas Moneter Singapura lebih awal daripada para pesaing telah mengubah persyaratan regulasi menjadi keunggulan kompetitifnya.

M0 tidak menerbitkan stablecoin secara langsung. Sebaliknya, platform ini menyediakan infrastruktur bersama yang memungkinkan perusahaan lain untuk menerbitkan stablecoin mereka sendiri. MetaMask dan Exodus telah mengoperasikan stablecoin di platform ini. Seiring bertambahnya jumlah penerbit dan pengembang yang bergabung, model ini terus menguat melalui efek jaringan.

KRWQ beroperasi tanpa kerangka peraturan domestik dan telah merebut permintaan luar negeri untuk pasar forward non-deliverable won Korea, yang selama ini beroperasi di luar sistem regulasi. Setelah kerangka peraturan ditetapkan, perusahaan berencana untuk memanfaatkan likuiditas luar negeri yang telah dimilikinya untuk memasuki pasar domestik Korea dan kemudian mereplikasi model ini ke mata uang forward non-deliverable utama lainnya di Asia.

Pasar penerbitan stablecoin tidak cenderung mengikuti satu model bisnis tunggal, melainkan menunjukkan tren yang terdiferensiasi. Tergantung pada skala dan posisi masing-masing penerbit, strategi pendapatan yang pada dasarnya berbeda dapat berjalan beriringan.

Pasar Penerbitan Stablecoin

Penerbitan stablecoin adalah salah satu bisnis paling menguntungkan di bidang mata uang kripto, yang menarik semakin banyak peserta institusional.

Tether adalah yang pertama mendominasi bidang ini, memimpin sebagai penyedia likuiditas utama di pasar perdagangan awal. Circle mengikuti dengan saksama, memprioritaskan kepatuhan terhadap peraturan, dan berencana untuk melakukan penawaran umum perdana (IPO) di Bursa Saham New York pada Juni 2025, memperluas pengaruhnya ke sektor keuangan tradisional.

Proses pelembagaan ini telah mendorong total kapitalisasi pasar stablecoin menjadi sekitar $300 miliar dan mendorong yurisdiksi utama untuk secara resmi menetapkan kerangka peraturan. AS menandatangani Undang-Undang GENIUS pada Juli 2025, yang menetapkan kerangka peraturan federal pertama untuk stablecoin pembayaran. Uni Eropa menerapkan Regulasi Pasar Aset Kripto, dan Hong Kong juga mengeluarkan Peraturan Stablecoin, menandai peluncuran penuh persaingan regulasi global.

Momentum pertumbuhan ini diperkirakan akan semakin meningkat. Analisis oleh Tiger Research menunjukkan bahwa peningkatan pasokan bersih tahunan stablecoin akan naik dari $55 miliar pada tahun 2024 menjadi $101 miliar pada tahun 2025, hampir dua kali lipat. Jika yurisdiksi utama menyelesaikan legislasi terkait dan permintaan institusional masuk secara substansial, bahkan dengan asumsi konservatif tingkat pertumbuhan tahunan sebesar 15%, ukuran pasar diperkirakan akan melebihi $600 miliar pada tahun 2030.

Model pendapatan inti dari stablecoin terletak pada pengelolaan cadangan, bukan pada penerbitan itu sendiri. Ketika pengguna menyetor $1, penerbit mencetak 1 Tether atau USDC dan mengalokasikan dolar tersebut ke aset berisiko rendah seperti US$. Obligasi pemerintah dan dana pasar uang. Seiring dengan peningkatan skala penerbitan, basis cadangan dan pendapatan bunga yang dihasilkannya juga ikut bertambah.

Model ini pada dasarnya adalah miniatur balapan. Untuk menghasilkan pendapatan yang substansial dari bunga cadangan, dibutuhkan ratusan miliar dolar yang beredar. Saat ini, Tether (sekitar 62%) dan USDC (sekitar 25%) bersama-sama menguasai lebih dari 85% pangsa pasar, dengan sisa 15% dibagi di antara puluhan penerbit kecil. Bagi pendatang baru, bersaing semata-mata berdasarkan model bunga cadangan adalah hal yang tidak realistis.

Para pendatang baru menanggapi situasi ini dengan merancang model pendapatan alternatif atau mendefinisikan ulang bisnis mereka secara menyeluruh. Beberapa perusahaan berfokus pada biaya transaksi dan integrasi dengan ekonomi riil sebagai sumber pendapatan utama mereka; yang lain menyediakan infrastruktur penerbitan daripada menerbitkan stablecoin secara langsung, sehingga memperoleh biaya layanan jaringan; dan beberapa memilih untuk menyerap permintaan luar negeri di area mata uang dengan regulasi yang relatif longgar sebelum memasuki pasar domestik mereka setelah kerangka peraturan diperbaiki.

Pasar penerbitan stablecoin tidak menuju ke satu model tunggal, melainkan bergerak menuju diferensiasi. Tergantung pada skala dan posisi masing-masing penerbit, strategi pendapatan yang pada dasarnya berbeda dapat berjalan beriringan. Bagian-bagian berikut menganalisis bagaimana model-model ini beroperasi dalam praktik berdasarkan wawancara dengan para peserta kunci.

Menambatkan: Tolok Ukur Pasar untuk Stablecoin

Tether pertama kali menerbitkan stablecoin Tether yang dipatok ke dolar pada tahun 2014 dan saat ini memegang sekitar 62% pangsa pasar stablecoin, secara efektif bertindak sebagai pelopor industri.

Kemampuan Tether untuk mempertahankan posisi terdepannya di pasar selama satu dekade bukan semata-mata karena keunggulan sebagai pelopor. Yang membentuk Tether saat ini adalah serangkaian perubahan struktural yang proaktif dan bijaksana: reformasi komprehensif komposisi aset cadangan, beralih dari commercial paper ke US Obligasi pemerintah; menetapkan mekanisme verifikasi eksternal triwulanan; dan beralih ke model bisnis yang terdiversifikasi yang menginvestasikan kembali keuntungan yang dihasilkan dari operasi stablecoin ke bidang-bidang seperti kecerdasan buatan, energi, pendidikan, dan komunikasi.

Model Bisnis

Sumber pendapatan Tether beragam, tetapi pengelolaan cadangan tetap menjadi inti bisnisnya.

Setiap kali Tether menerbitkan koin Tether, Tether menerima sejumlah dolar yang setara dan menginvestasikannya dalam aset yang aman seperti dolar AS. Obligasi pemerintah, perjanjian pembelian kembali terbalik, dan dana pasar uang. Seiring dengan peningkatan volume penerbitan, skala aset yang dikelola terus bertambah, dan pendapatan bunga pun terakumulasi sesuai dengan itu. Selain itu, sebagian cadangan dipegang dalam bentuk emas dan Bitcoin, dan kenaikan harga aset-aset ini akan membawa keuntungan nilai pasar tambahan. Menurut informasi publik, pendapatan dari pengelolaan cadangan mencakup sebagian besar dari total keuntungannya.

Sumber pendapatan sekunder meliputi biaya integrasi dan biaya transaksi. Selain itu, Tether memiliki portofolio investasi strategis yang independen dari cadangan Tether, yang mencakup bidang-bidang seperti kecerdasan buatan, energi, dan komunikasi.

Partisipasi Regulasi

Sejak kuartal pertama tahun 2025, Tether telah memegang lisensi penerbit stablecoin berdasarkan Undang-Undang Aset Digital El Salvador dan beroperasi di bawah pengawasan Komisi Aset Digital Nasional. Namun, sebagian pihak berpendapat bahwa struktur ini membatasi transparansinya. Standard & Poor's menyebutkan hal ini sebagai salah satu alasan memberikan peringkat transparansi yang rendah kepada Tether.

Tether mengatasi masalah ini dengan memasuki pasar AS secara bertahap. Di bawah kerangka kerja GENIUS Act, perusahaan meluncurkan USAT, lini produk yang dirancang khusus untuk lingkungan peraturan AS, sementara Tether terus berfungsi sebagai produk universal untuk pasar global. Kedua pasar ini secara struktural independen dan berkembang secara bersamaan.

Tether juga secara aktif menanggapi kekhawatiran terkait transparansi. Meskipun laporan verifikasi cadangan triwulanan yang diverifikasi oleh BDO telah menjadi praktik patokannya, Tether secara resmi mempekerjakan firma akuntansi Big Four pada Maret 2026 untuk melakukan audit komprehensif atas cadangan Tether. Berbeda dengan verifikasi yang hanya mengkonfirmasi komposisi cadangan pada titik waktu tertentu, audit komprehensif mencakup aset, kewajiban, dan sistem pengendalian internal di bawah standar pengawasan yang lebih tinggi.

Pasar telah bereaksi terhadap hal ini. Seiring dengan membaiknya status kepatuhan Tether terhadap peraturan, harga saham Circle telah turun sekitar 20%. Hal ini menunjukkan bahwa Tether sedang mengatasi kekurangan kompetitif utamanya sebelumnya, sehingga membentuk kembali lanskap persaingan pasar.

Strategi Pertumbuhan

Strategi pertumbuhan Tether berfokus pada perluasan aset dunia nyata, inovasi teknologi, dan pengembangan bisnis baru. Produk aset dunia nyata andalannya adalah Tether Gold, sebuah token yang didukung 1:1 oleh emas fisik yang disimpan di brankas Swiss. Produk ini mencakup lebih dari setengah total nilai pasar stablecoin berbasis emas, dan skala aset dasarnya terus berkembang.

Ekspansi bisnis baru juga berjalan secara bersamaan. Portofolio investasi milik Tether melebihi $20 miliar, yang tersebar luas di berbagai sektor seperti kecerdasan buatan, energi, media, dan komunikasi. Portofolio ini sepenuhnya independen dari cadangan Tether dan berfungsi sebagai mesin pertumbuhan untuk modal surplus, menginvestasikan kembali keuntungan yang dihasilkan dari penerbitan stablecoin ke dalam pendorong pertumbuhan jangka panjang.

Poin-Poin Penting

Kasus Tether memberikan beberapa wawasan struktural bagi perusahaan mana pun yang mempertimbangkan untuk memasuki bisnis stablecoin.

Pertama, penerbitan stablecoin adalah bisnis berskala besar. Setiap koin Tether yang diterbitkan setara dengan investasi dalam dolar AS. Obligasi pemerintah. Seiring dengan meningkatnya volume penerbitan, jumlah obligasi pemerintah yang dipegang juga meningkat, dan pendapatan bunga pun naik correspondingly. Memahami korelasi langsung antara volume penerbitan dan skala pengelolaan aset adalah titik awal untuk menganalisis model bisnis stablecoin apa pun.

Kedua, kepatuhan terhadap peraturan adalah prasyarat, bukan pilihan. Bahkan Tether pun harus beroperasi dalam kerangka peraturan. Terlepas dari seberapa tidak jelasnya kerangka peraturan saat ini, desain struktur bisnis harus mempertimbangkan inklusi peraturan sejak awal. Stablecoin pada dasarnya adalah sebuah industri yang beroperasi dalam batasan regulasi.

StraitsX: Penerbit Stablecoin untuk Ekonomi Riil ASEAN

StraitsX adalah penerbit stablecoin yang berkantor pusat di Singapura. Produk intinya adalah XSGD (dipatok ke dolar Singapura) dan XUSD (dipatok ke dolar AS), dan telah memperluas bisnisnya hingga mencakup mata uang utama ASEAN seperti rupiah Indonesia.

Yang patut diperhatikan bukan hanya penerbitan aset digitalnya: StraitsX sedang membangun infrastruktur pembayaran yang terhubung langsung dengan ekonomi riil ASEAN. Menurut platform data on-chain rwa.xyz, volume transfer bulanan XSGD (sekitar $39,9 juta) sekitar 2,5 kali nilai pasarnya (sekitar $15,8 juta).

Dibandingkan dengan stablecoin arus utama global seperti Tether dan USDC, skala aset dan perputaran absolut StraitsX masih relatif kecil, tetapi skenario aplikasinya pada dasarnya berbeda. Stablecoin arus utama terutama digunakan untuk perdagangan investasi di bursa mata uang kripto, sementara token StraitsX digunakan untuk aktivitas bisnis nyata sehari-hari. Data menunjukkan bahwa token yang diterbitkan tidak menganggur di dompet investor, melainkan terus beredar di pasar.

StraitsX dianggap sebagai infrastruktur pembayaran khusus di kawasan ASEAN, bukan hanya karena metrik data on-chain tetapi juga karena kemampuannya yang kuat untuk mengintegrasikan jaringan pembayaran korporat.

Model Bisnis

Model pendapatan StraitsX berpusat pada biaya transaksi. Pendapatan bunga cadangan dibatasi oleh variabel eksternal seperti peredaran uang dan suku bunga, sementara biaya transaksi terkait dengan volume transaksi dan dapat berkembang seiring dengan pertumbuhan bisnis.

Pendapatan Bunga Cadangan: Cadangan yang sesuai dengan XSGD dan XUSD yang beredar disimpan dalam rekening perwalian di DBS Bank, Standard Chartered Bank, dan United Overseas Bank. Menurut peraturan Otoritas Moneter Singapura, bunga tersebut menjadi hak perusahaan, bukan pemegang token. Berdasarkan perkiraan total sirkulasi sekitar $65 juta, pendapatan tahunan berkisar antara $2,6 juta hingga $3,25 juta.

Biaya Pemrosesan Pembayaran: Dihasilkan setiap kali stablecoin digunakan untuk pembayaran atau penyelesaian. Saluran utama meliputi arus masuk dan keluar dana, jaringan pembayaran kode QR (terintegrasi dengan Alipay+ dan GrabPay), dan penerbitan kartu (sponsor identifikasi bank Visa). Pendapatan ini terkait dengan volume transaksi, bukan tarif biaya.

Perdagangan Over-the-Counter dan Spread Swap Valuta Asing: Diperoleh dari selisih kurs dalam transaksi swap stablecoin, transaksi jual-beli, dan perdagangan over-the-counter (OTC) dalam jumlah besar.

Di antara biaya-biaya tersebut, biaya transaksi terutama dihasilkan melalui integrasi jaringan eksternal StraitsX. Platform pembayaran seluler utama seperti Alipay+, GrabPay, dan bursa global seperti Binance dan Bybit telah mengadopsi sistem StraitsX untuk penyelesaian dana, yang mencakup berbagai skenario aplikasi. Yang perlu diperhatikan, data internal dari StraitsX menunjukkan bahwa volume pembayaran stablecoin yang terkait dengan kartu Visa telah meningkat 40 kali lipat dalam setahun terakhir, sementara penerbitan kartu meningkat 83 kali lipat selama periode yang sama.

Posisi Regulasi

Industri mata uang kripto umumnya meyakini bahwa regulasi yang ketat akan membatasi ekspansi bisnis. StraitsX mengambil pendekatan yang berlawanan, mengubah kerangka peraturan Otoritas Moneter Singapura menjadi mekanisme pertahanan kompetitif.

Landasan strategi ini adalah akuisisi lisensi lembaga pembayaran utama oleh StraitsX dari Otoritas Moneter Singapura. Dengan lisensi ini, StraitsX berwenang untuk mengoperasikan enam dari tujuh layanan pembayaran utama yang diatur oleh Otoritas Moneter Singapura. Hal ini memungkinkan perusahaan untuk secara legal melakukan pengiriman uang lintas batas, pertukaran mata uang asing, pembayaran pedagang, dan penerbitan rekening dalam satu entitas hukum, jauh melampaui cakupan penerbitan token semata. XSGD dan XUSD telah diakui sebagai stablecoin yang secara substansial mematuhi kerangka peraturan stablecoin mata uang tunggal Otoritas Moneter Singapura.

Agar modal institusional dapat masuk ke ekosistem blockchain dalam skala besar, sistem Know Your Customer (KYC) dan Anti-Money Laundering (AML) di tingkat perbankan merupakan prasyarat mendasar. Sebagian besar perusahaan mata uang kripto yang beroperasi di luar kerangka peraturan tidak dapat memenuhi standar ini.

StraitsX sedang mengembangkan sistem verifikasi identitas generasi berikutnya yang berbasis kriptografi bekerja sama dengan otoritas pengatur. Strateginya adalah untuk secara proaktif memenuhi standar kepatuhan yang dibutuhkan untuk masuknya modal institusional di masa mendatang, memastikan bahwa mereka dapat menyerap modal ini secara unik.

Strategi Pertumbuhan

Setelah membangun model pendapatan yang berkelanjutan, tujuan StraitsX selanjutnya adalah memasuki pasar penyelesaian transaksi baru. Momentum pertumbuhan jangka panjangnya terutama berasal dari penyelesaian aset di dunia nyata. Seiring dengan migrasi bertahap aset tradisional seperti saham dan obligasi ke blockchain, permintaan akan uang tunai yang di tokenisasi sebagai media penyelesaian juga akan meningkat. StraitsX berencana untuk menangkap permintaan penyelesaian institusional dengan menyediakan interoperabilitas lintas rantai di berbagai lingkungan blockchain.

Poin-Poin Penting

Kasus StraitsX menunjukkan bahwa momentum pertumbuhan jangka panjang terutama berasal dari penyelesaian aset di dunia nyata. Seiring dengan beralihnya aset tradisional seperti saham dan obligasi ke blockchain, permintaan akan uang tunai yang di tokenisasi sebagai media penyelesaian akan tumbuh seiring waktu. StraitsX berencana untuk memanfaatkan permintaan penyelesaian institusional sejak dini dengan menyediakan kompatibilitas lintas rantai di berbagai lingkungan blockchain.

Pertama, omzet lebih penting daripada total volume. Penerbit stablecoin non-dolar AS tidak dapat mencapai pertumbuhan hanya berdasarkan skala penerbitan. Sangat penting untuk memprioritaskan memastikan skenario aplikasi nyata dan mengintegrasikannya ke dalam jaringan penyelesaian transaksi perusahaan. Metrik kuncinya adalah omzet, bukan kapitalisasi pasar.

Kedua, kepatuhan terhadap peraturan merupakan keunggulan kompetitif. Akuisisi lisensi awal StraitsX dari Otoritas Moneter Singapura telah mengubah persyaratan regulasi menjadi hambatan struktural untuk masuk ke pasar. Stablecoin berada di persimpangan antara dunia kripto dan keuangan tradisional dan pada dasarnya merupakan industri yang diatur. Kecepatan penerbit dalam mencapai kepatuhan terhadap peraturan dan tingkat kerja sama dengan otoritas pengatur akan menjadi variabel kunci yang menentukan keberhasilan kompetitif.

M0: Infrastruktur Bersama untuk Pengembang dan Penerbit Stablecoin

M0 menyediakan infrastruktur bersama yang memungkinkan bisnis untuk meluncurkan stablecoin dan memungkinkan lembaga keuangan untuk menerbitkan stablecoin.

M0 tidak secara langsung menerbitkan stablecoin, tetapi menyediakan infrastruktur yang memungkinkan banyak pengembang untuk meluncurkan stablecoin mereka sendiri di atas fondasi teknologi yang sama.

Arsitektur ini mengatasi dua masalah inti. Pertama, pasar stablecoin terfragmentasi, dengan setiap penerbit mengoperasikan tumpukan teknologi penerbitan stablecoin yang independen, sehingga kompatibilitas lintas mata uang menjadi sulit secara struktural. Kedua, tanpa M0, para pengembang stablecoin menghadapi masalah "awal yang dingin": mereka harus membangun likuiditas, kemitraan, dan efek jaringan dari nol pada hari pertama peluncuran stablecoin mereka.

M0 secara simultan menyelesaikan kedua masalah tersebut melalui lapisan bersama. Setiap stablecoin di platform ini dibangun berdasarkan standar dan teknologi umum, berbagi likuiditas yang ada sejak hari pertama dan memungkinkan pertukaran 1:1 dengan semua stablecoin berbasis M0 lainnya.

Saat ini, stablecoin yang dibangun di atas infrastruktur M0 meliputi mUSD milik MetaMask, XO Cash milik Exodus, USDK milik KAST, USDN milik Noble, UsualM milik Usual, dan masih banyak proyek lain yang sedang dalam pengembangan. Penerbit yang didukung oleh teknologi penerbitan M0 meliputi Bridge (anak perusahaan Stripe), MoonPay, dan 1Money.

Model Bisnis

Penerbit: Merujuk pada lembaga teregulasi yang memegang cadangan sebagai jaminan, menggunakan infrastruktur M0 untuk mencetak stablecoin, dan membayar tingkat bunga yang disepakati kepada platform dari sebagian bunga yang diperoleh dari cadangan tersebut.

Para pembangun: Merujuk pada entitas dengan skenario aplikasi spesifik yang menggunakan M0 untuk meluncurkan dan mengendalikan stablecoin mereka sendiri, sehingga memperoleh manfaat ekonomi dan secara langsung menyesuaikan pengoperasian mata uang tersebut dengan produk mereka.

Kasus mUSD dari MetaMask dengan jelas menunjukkan bagaimana kedua peran ini berkolaborasi dalam praktiknya. MetaMask memanfaatkan teknologi M0 untuk mendesain dan membangun stablecoin miliknya sendiri yang diberi merek mUSD, dengan menambahkan fungsionalitas dan lapisan produk yang diperlukan. Bridge memegang lisensi regulasi, mengelola AS. Obligasi pemerintah sebagai jaminan, dan memenuhi kewajiban terkait platform, pada akhirnya mencetak dan membakar mUSD berdasarkan permintaan.

Kedua peran ini sepenuhnya terpisah. Bridge tidak memiliki skenario aplikasi atau produk akhir; MetaMask tidak pernah menyentuh materi pendukungnya. Namun, stablecoin yang pada akhirnya sampai ke pengguna dapat mencapai pertukaran instan 1:1 dengan semua stablecoin berbasis M0 lainnya, dan likuiditas dibagikan sejak hari pertama peluncuran tanpa perlu membangun dari awal.

Titik awal aliran pendapatan adalah bunga yang dihasilkan dari jaminan yang dipegang oleh penerbit. Meskipun penerbit mengumpulkan bunga ini, mereka harus membayar biaya pencetakan secara terpisah kepada platform untuk volume penerbitan yang belum dibayar (3,33% per Maret 2026). Jumlah M0 yang beredar saat ini diperkirakan sekitar $276 juta. Seiring semakin banyak penerbit dan pengembang yang mengadopsi platform ini, angka ini diperkirakan akan terus meningkat.

Partisipasi Regulasi

M0 memposisikan dirinya sebagai platform teknologi dan secara struktural memisahkan kewajiban kepatuhan kepada setiap penerbit.

Modul inti dari stablecoin M0 menyematkan fungsi kepatuhan yang dibutuhkan oleh penerbit di tingkat teknis, termasuk manajemen daftar putih, penghentian sementara transaksi, dan pembekuan aset. Namun, pelaksanaan aktual dari fungsi-fungsi ini, serta semua kewajiban regulasi lainnya seperti perizinan, anti pencucian uang, dan mengenal pelanggan Anda, tetap menjadi tanggung jawab langsung dari masing-masing penerbit. M0 menyediakan alat-alat teknis tetapi tidak menggantikan tanggung jawab regulasi yang harus dipikul oleh penerbit.

Agar pembagian tanggung jawab ini dapat beroperasi secara efektif dalam praktiknya, penerbit harus mematuhi peraturan yang relevan di setiap pasar tempat mereka beroperasi.

M0 meyakini bahwa AS adalah pasar tercepat untuk kemajuan regulasi stablecoin. Pemberlakuan Undang-Undang GENIUS pada Juli 2025 menetapkan kerangka peraturan tingkat federal untuk stablecoin, setelah itu permintaan dari bisnis untuk mengadopsi stablecoin meningkat secara signifikan. Seiring dengan penetapan kerangka peraturan yang jelas oleh yurisdiksi-yurisdiksi utama, permintaan akan stablecoin terus meningkat, dan peluang M0 untuk membangun infrastrukturnya sebagai standar pasar juga bertambah.

Strategi Pertumbuhan

Prioritas M0 saat ini adalah untuk memperluas total peredaran stablecoin berbasis M0 di platform tersebut. Karena pendapatan berdasarkan spread meningkat seiring dengan pertumbuhan sirkulasi, mengembangkan jaringan penerbit dan penerbit obligasi merupakan metrik terpenting pada tahap ini. Dalam wawancara publik, CEO Luca Prosperi menyatakan bahwa perluasan jaringan akan menjadi prioritas utama dalam dua hingga lima tahun ke depan.

Basis pengembang telah terdiversifikasi di berbagai bidang seperti dompet digital, game, teknologi keuangan (fintech), dan pembayaran, dengan peserta termasuk MetaMask, Exodus, Noble, Usual, dan Kast. Dengan percepatan permintaan adopsi korporat menyusul diberlakukannya GENIUS Act, sekarang adalah waktu terbaik untuk memperluas jaringan penerbit. Jumlah emiten dan pengembang yang dapat tertarik pada M0 selama periode ini akan menentukan posisi pasarnya dalam jangka panjang.

Poin-Poin Penting

Kasus M0 mengungkapkan pergeseran dalam lanskap persaingan pasar stablecoin: persaingan bergeser dari "stablecoin mana yang mencapai omset tertinggi" menjadi "siapa yang pertama kali mengendalikan jaringan penerbit dan pengembang serta standar infrastruktur."

Pertama, integrasi yang cepat dapat menghasilkan efek jaringan. Membangun di atas infrastruktur M0 secara otomatis memperoleh kompatibilitas dengan semua fungsi stablecoin di platform, sehingga menghilangkan kebutuhan akan pengembangan integrasi berulang untuk setiap stablecoin.

Kedua, nilai infrastruktur meningkat seiring dengan skala pasar. Tidak setiap perusahaan memiliki kemampuan untuk menerbitkan stablecoin secara mandiri. Seiring bertambahnya jumlah emiten yang bergabung, nilai infrastruktur bersama yang mampu menangani perizinan, teknologi, dan manajemen likuiditas akan terus meningkat. Justru karena alasan inilah keunggulan struktural M0 dapat terus menguat seiring dengan pertumbuhan pasar.

Selama pasar stablecoin tidak cenderung ke arah pola yang sangat terkonsentrasi dan didominasi oleh beberapa pemain, nilai infrastruktur universal yang menghubungkan banyak penerbit dan pengembang akan terus meningkat. Pertanyaan kunci untuk masa depan adalah apakah standar bersama yang dipromosikan oleh M0 dapat menjadi lapisan dasar industri ini.

KRWQ: Membawa Won Korea ke dalam Rantai Pasokan

KRWQ adalah stablecoin yang dipatok ke won Korea, diluncurkan pada Oktober 2025 melalui kolaborasi antara IQ dan Frax. Perlu dicatat bahwa saat ini belum ada kerangka peraturan domestik untuk stablecoin yang didenominasi dalam won Korea.

Target pasar KRWQ bukanlah pasar domestik Korea, melainkan pasar luar negeri. Won Korea adalah mata uang yang hanya dapat diperdagangkan secara legal di Korea Selatan, tetapi terdapat permintaan yang signifikan dari investor asing yang ingin melakukan lindung nilai atau berspekulasi terhadap volatilitas nilai tukar won Korea. Sebagai contoh, investor asing yang memegang saham Samsung Electronics sepenuhnya terpapar risiko fluktuasi nilai tukar won Korea: dolar yang lebih kuat berarti kerugian, sedangkan dolar yang lebih lemah berarti keuntungan. Bahkan investor yang ingin menghilangkan risiko ini pun tidak dapat secara langsung melakukan lindung nilai terhadap eksposur won Korea mereka dari luar Korea Selatan.

Hal ini telah memunculkan produk forward non-deliverable: kontrak yang diselesaikan dalam dolar AS berdasarkan selisih antara nilai tukar yang disepakati dan nilai tukar aktual, tanpa konversi langsung won Korea. Berdasarkan struktur ini, pasar forward non-deliverable won Korea telah berkembang menjadi salah satu pasar forward non-deliverable terbesar di dunia.

Strategi KRWQ adalah untuk terlebih dahulu menangkap permintaan luar negeri ini dan kemudian memasuki pasar domestik setelah kerangka peraturan di Korea Selatan terbentuk. Ini merupakan kebalikan dari jalur tradisional "lepas pantai dulu, darat menyusul."

Model Bisnis

Pasar forward non-deliverable yang ada saat ini adalah pasar over-the-counter yang dibangun di sekitar negosiasi bilateral antar bank, yang dicirikan oleh penetapan harga yang tidak transparan dan biaya transaksi yang tinggi. Pembatasan yang diberlakukan pemerintah Korea terhadap perdagangan won Korea di luar negeri telah mempersempit ruang lingkup peserta yang memenuhi syarat dan menekan likuiditas. Selain itu, transaksi harus menunggu hingga kontrak berakhir untuk diselesaikan, sehingga menimbulkan risiko pihak lawan yang melekat.

Korean Won Cash Company bertujuan untuk mengatasi keterbatasan ini melalui kontrak abadi. Kontrak forward non-deliverable dan kontrak perpetual secara struktural adalah produk yang sama: keduanya tidak secara langsung memperdagangkan won Korea, keduanya diselesaikan dalam dolar AS berdasarkan perbedaan harga, dan keduanya dapat digunakan untuk melakukan lindung nilai atau spekulasi terhadap risiko nilai tukar won Korea. Satu-satunya perbedaan adalah tanggal kedaluwarsa: kontrak forward non-deliverable memiliki tanggal kedaluwarsa tetap, sedangkan kontrak perpetual tidak memiliki tanggal kedaluwarsa, dapat beroperasi di blockchain kapan saja, dan menyediakan fungsionalitas yang sama dengan biaya yang lebih rendah. Baru-baru ini, KRWQ telah meluncurkan pasar forward non-deliverable melalui EDXM International.

Partisipasi Regulasi

Korean Won Cash Company mengadopsi strategi jalur ganda: pertama-tama membangun bisnis di pasar luar negeri dan kemudian memasuki pasar dalam negeri setelah peraturan domestik membaik.

Desain KRWQ secara proaktif merujuk pada undang-undang terkait stablecoin yang saat ini sedang ditinjau oleh Majelis Nasional Korea, dengan tujuan untuk menjadi stablecoin won Korea pertama yang memenuhi persyaratan peraturan. Namun, lingkungan legislatif di Korea Selatan tetap kompleks. Ketidakpastian regulasi menjadi penghalang masuk pasar dalam jangka pendek, tetapi bagi Korean Won Cash Company, hal itu juga memberi waktu untuk membangun keunggulan terdepan dalam likuiditas luar negeri di depan para pesaing.

Pada fase terakhir, Korean Won Cash Company berencana untuk berkolaborasi dengan lembaga perbankan yang teregulasi di Korea Selatan untuk memungkinkan penyetoran dan penarikan langsung won Korea guna mendukung penerbitan dan penukaran stablecoin.

Strategi Pertumbuhan

Strategi pertumbuhan KRWQ dibagi menjadi tiga fase.

Fase Satu: Menangkap Permintaan Luar Negeri (Fase Saat Ini): Membangun infrastruktur perdagangan untuk kontrak perpetual berdasarkan KRWQ, yang menargetkan lembaga luar negeri dan protokol keuangan terdesentralisasi.

Fase Kedua: Transisi Daratan: Setelah undang-undang domestik disahkan, memanfaatkan likuiditas dan infrastruktur luar negeri yang sudah ada untuk memasuki pasar Korea Selatan.

Fase Tiga: Mereplikasi dan Mempromosikan Mata Uang Asia Lainnya: Selain won Korea, rupee India, dolar Taiwan Baru, dan rupiah Indonesia juga merupakan mata uang forward non-deliverable utama di Asia. Mata uang ini memiliki karakteristik struktural yang sama dengan won Korea, yaitu kontrol modal, serta memiliki pasar forward non-deliverable offshore yang aktif.

Poin-Poin Penting

Pertama, ketiadaan regulasi dapat menjadi peluang daripada periode menunggu yang pasif. Di pasar stablecoin Asia, regulasi seringkali dianggap sebagai prasyarat untuk memasuki pasar, dengan sebagian besar peserta menunggu tanpa batas waktu hingga undang-undang diberlakukan. Perusahaan Won Cash Korea mengambil perspektif yang berbeda: terlepas dari regulasi domestik, ada permintaan nyata di pasar luar negeri yang sudah beroperasi. Likuiditas luar negeri dapat berfungsi sebagai pengungkit untuk memasuki pasar dalam negeri.

Kedua, pasar forward non-deliverable won Korea telah beroperasi di luar yurisdiksi regulasi domestik. Perusahaan Won Cash Korea adalah yang pertama menyerap permintaan ini. Setelah kerangka peraturan ditetapkan, perusahaan tersebut akan memasuki pasar Korea Selatan dengan likuiditas dan infrastruktur luar negeri yang sudah mapan. Strateginya bukanlah menunggu, melainkan memulai operasi di area yang sudah menghasilkan pendapatan.

Di mana pendatang baru masih memiliki peluang?

Pasar stablecoin sangat terkonsentrasi, dengan Tether dan USDC menyumbang lebih dari 85% dari total pasokan. Tidak realistis bagi pendatang baru untuk bersaing dengan model bunga cadangan yang sama. Namun, kasus-kasus yang dianalisis dalam laporan ini menunjukkan bahwa ada banyak jalur untuk memasuki pasar ini.

Prinsip utama bagi pendatang baru adalah menghindari persaingan dengan Tether dan Circle di dimensi yang sama. Memenangkan perlombaan skala cadangan adalah hal yang mustahil, tetapi posisi unik dapat ditemukan di berbagai bidang: jaringan pembayaran, infrastruktur penerbitan, pasar luar negeri, dll. Seiring dengan berkembangnya pasar stablecoin, keragaman bentuk persaingan juga semakin meningkat. Industri ini tidak mengulangi satu model tunggal, melainkan bergerak menuju diferensiasi, membentuk lanskap pasar di mana berbagai strategi dapat hidup berdampingan.

Perlu dicatat bahwa entitas yang dibahas dalam laporan ini bukan lagi penantang, melainkan telah menjadi pemimpin di bidangnya masing-masing. Meskipun mengambil pelajaran dari praktik mereka sangat berharga, sekadar meniru saja tidak cukup. Generasi penerus yang akan terjun ke bidang ini harus mendefinisikan dan mengatasi masalah-masalah baru yang belum ditangani oleh para pelopor tersebut.

Pada akhirnya, perusahaan yang dapat bertahan di pasar penerbitan stablecoin bukan hanya perusahaan dengan strategi masuk yang berbeda, tetapi juga perusahaan yang dapat mengeksekusi strategi tersebut dan menyelesaikan masalah baru yang muncul selama proses penskalaan. Pasar telah bergeser dari tahap "siapa yang dapat menemukan model baru" ke tahap "siapa yang benar-benar dapat mengimplementasikan dan mengoperasionalkan model tersebut."