なぜ私は7709のようなレバレッジETFが本質的に天然の負のEV製品であると考えるのか？

本質的には、長期的に機械的に追随し、ボラティリティの損失を継続的に負担し、さらに資金調達や派生コストを支払うレバレッジ戦略のセットです。

執筆：大橙子

多くの人は7709を次のように理解しています：

SKハイニックスが1％上昇すると、7709は2％上昇します。

非常にシンプルに聞こえます。

さらに多くの人は、明確な強制清算ラインがないため、永続契約よりも安全だと考えています。契約口座のように突然「ロスカット」されることはありません。

しかし、彼らがその日々のリバランスメカニズムを真に理解すると、7709は単純な「2倍のハイニックス」ではないことに気づくでしょう。

本質的には、長期的に機械的に追随し、ボラティリティの損失を継続的に負担し、さらに資金調達や派生コストを支払うレバレッジ戦略のセットです。

それはオプションの売り手がショートガンマの負のパス効果を負担していますが、オプションの売り手が受け取るべきIVとセータの補償を受け取っていません。

これが私がそれを天然の負のEVだと考える核心的な理由です。

一、7709はなぜ常にリバランスを行う必要があるのか？

ファンドの純資産が100で、目標レバレッジが2倍であると仮定すると、SKハイニックスのエクスポージャーを200に維持する必要があります。

もしハイニックスが10％上昇すると、ファンドは約20を稼ぎ、純資産は120になります。

元の200のポジションが上昇した後、市場価値は220になります。

この時、実際のレバレッジは：

220÷120＝1.83倍になります。

2倍に戻すために、ファンドの目標エクスポージャーは：

120×2＝240です。

したがって、ハイニックスがすでに上昇した後に、さらに20のポジションを追加する必要があります。

逆に、ハイニックスが下落すると、ファンドの純資産の減少速度はポジションの市場価値よりも速くなり、実際のレバレッジは2倍を超えます。

レバレッジを再び2倍に戻すためには、ハイニックスがすでに下落した後に一部のポジションを売却する必要があります。

したがって、この種のレバレッジETFのリバランスの方向は常に：

上昇後にポジションを追加；

下落後にポジションを減少させます。

つまり、標準的な：

追随と損失です。

二、なぜ私は毎回のリバランスが損失をもたらすと言うのか？

ここで言う「損失」とは、注文が成立した直後に帳簿上にすぐに損失が表示されることを指しているのではありません。

むしろ、

毎回のリバランスは、すでに発生した市場の遅延反応です。

ハイニックスはすでに100から110に上昇し、ファンドは自分のレバレッジが不足していることに気づき、110付近でポジションを追加します。

しかし、実際にエクスポージャーを増やすべきタイミングは、上昇が発生する前、または少なくとも上昇の過程の中です。

今、価格がすでに上昇した後に購入すると、購入価格は必然的に高くなります。

同様に、ハイニックスはすでに100から90に下落し、ファンドは自分のレバレッジが高すぎることに気づき、90付近でポジションを減少させます。

実際にポジションを減少させるべきタイミングは、下落が発生する前、または少なくとも下落の過程の中です。

今、価格がすでに下落した後に売却すると、売却価格は必然的に低くなります。

したがって、「2倍のレバレッジを持ち続ける」という目標から見ると、毎回のリバランスには確定した事実があります：

それは常に一歩遅れています。

上昇時には、事前にエクスポージャーを増やすことで得られるはずの利益を逃しています；

下落時には、事前にエクスポージャーを減少させることで回避できたはずの損失を多く負担しています。

これが遅延リバランスによって生じる損失です。

もちろん、誰かが反論するかもしれません：

上昇後にポジションを追加すれば、その後も上昇が続けば、新たに追加したポジションはまだ利益を上げることができるのではないか？

もちろん可能です。

しかし、それは次の市場の動きによって生じる利益です。

その後の市場の動きが発生した後、ファンドは新たな上昇や下落に基づいて再度ポジションを調整します。

次の市場の動きが続く可能性をもって、前の市場の動きでファンドがタイムリーに2倍のエクスポージャーを維持できなかったことによってすでに発生した機会損失を否定することはできません。

より正確に言えば：

過去の市場の動きがなぜリバランスを行うのか、どれだけ調整する必要があるのかを決定します；

現在のリバランスが未来のリスクエクスポージャーを再設定します；

未来の市場の動きが新たに追加されたポジションの実際の利益と損失を決定します。

しかし、リアルタイムで2倍のレバレッジを維持できる理想的な戦略に対して、遅延リバランスによる損失はすでに発生しています。

三、単方向の上昇であっても、日々のリバランスには「遅延利益」が存在する

これは特に重要です。

誰かは、ハイニックスが持続的に上昇する限り、7709が上昇後にポジションを追加し続ければ、良好な複利を得られるので、リバランスは問題ではないと考えるかもしれません。

しかし、実際には、単方向の上昇市場では：

リバランスの頻度が高いほど、利益が逆に高くなります。

なぜなら、利益を早く再投資できるからです。

最も簡単な例を挙げます。

ハイニックスが1日に2つの段階に分かれて、各段階で連続して5％上昇すると仮定します。

ハイニックスは1日を通じて合計で：

1.05×1.05－1＝10.25％上昇します。

7709が朝の純資産100で、初期エクスポージャー200で、終日調整せず、取引終了間際に再び2倍のレバレッジを回復する場合、

その日の利益は約：

10.25％×2＝20.5％です。

純資産は100から120.5に変わります。

しかし、最初の段階で5％上昇した後、すぐにレバレッジを2倍に戻し、次の段階の上昇に参加すると、結果は次のようになります：

第一段階でハイニックスが5％上昇し、2倍の製品が10％上昇します：

100が110に変わります。

ファンドはすぐにエクスポージャーを2倍に戻します。

第二段階でハイニックスが再び5％上昇し、2倍の製品が再び10％上昇します：

110が121に変わります。

最終的な利益は21％です。

同じ単方向の上昇市場で：

毎日1回だけ調整すると、利益は20.5％；

途中で1回調整すると、利益は21％です。

もし毎半時間ごとに調整を行うと、利益はさらに早く再投資され、最終的な利益は理論的な結果にさらに近づきます。

これは示しています：

単方向の上昇市場では、毎日1回だけ調整しても、実際には遅延利益が存在します。

ファンドは2倍の利益を得ていないわけではなく、利益の再投資が遅すぎたため、より完全な2倍の複利を得られなかったのです。

単方向の下落も同様です。

リバランスがタイムリーであれば、ファンドは早くポジションを減少させ、後続の損失を減らすことができます。

毎日取引終了間際にしかリバランスしない場合、本質的には二重の遅延が存在します：

上昇過程で、利益をタイムリーに再投資できなかったため、少ない利益；

下落過程で、高すぎるレバレッジをタイムリーに減少させなかったため、多くの損失。

したがって、リバランスの頻度を毎日1回から毎半時間1回に変更すれば、単方向の市場での結果はより良くなるでしょう。

連続的に調整できれば、真の意味での恒常的な2倍のレバレッジに最も近づきます。

四、しかしリバランスの頻度が高いほど、振動市場での損失がさらに深刻になる

問題は、より高頻度のリバランスも無料ではないということです。

ハイニックスが市場で100から110に上昇し、その後再び100に下落したと仮定します。

最終的にハイニックスは上昇も下落もありません。

もし7709が終日調整せず、取引終了間際に計算した場合、理論的には純資産の変化はゼロに近くなります。

しかし、もし110の位置で2倍のレバレッジを再び補充し、その後ハイニックスが110から100に下落すると、より大きなポジションで後続の下落を受けることになります。

第一段階で10％上昇し、純資産は100から120に変わります。

110付近で2倍のレバレッジを補充した後、第二段階で110から100に下落し、下落幅は約9.09％です。

2倍の製品の純資産は次のようになります：

120×（1－18.18％）≈98.18です。

ハイニックスが最終的に元の位置に戻ったとしても、製品は約1.82％の損失を被ります。

これは、レバレッジETFには解決できない矛盾が存在することを示しています：

リバランスの頻度が低いと、単方向の市場でより深刻な利益遅延とストップロス遅延が存在します；

リバランスの頻度が高いと、振動市場でより多くの追随と損失が発生し、より深刻なボラティリティ損失、価格差、スリッページ、取引コストが発生します。

したがって、毎日1回の調整はこの構造的な問題を解消するものではありません。

それは単に：

トレンド市場での遅延損失

と

振動市場での頻繁なリバランス損失

の間で選択を行っただけです。

五、なぜそれがオプションの売り手の動的ヘッジのようなのか？

オプションを扱ったことがある人は、この論理を簡単に理解できます。

あるトレーダーが大量のコールとプットを売却し、デルタヘッジを継続的に行っていると仮定します。

オプションの売り手は通常ショートガンマであるため：

基準が上昇すると、ポートフォリオのデルタが増加し、トレーダーは現物を購入する必要があります；

基準が下落すると、ポートフォリオのデルタが減少し、トレーダーは現物を売却する必要があります。

したがって、オプションの売り手のデルタヘッジも同様です：

上昇後に購入；

下落後に売却。

これも追随と損失です。

市場が上下に揺れ動くと、売り手のトレーダーは高く買い、低く売ることを繰り返し、ボラティリティが大きくなるほど、動的ヘッジによって生じるガンマ損失は通常大きくなります。

しかし、オプションの売り手はなぜ利益を上げる可能性があるのでしょうか？

【摘要（純文本，可能为空）】：

彼は最初にオプションのプレミアムを受け取ったからです。

プレミアムには以下が含まれます：

IV、すなわちインプライド・ボラティリティ；

Theta、すなわち時間的価値。

最終的に：

受け取ったIVとThetaが

実際に発生したボラティリティ損失、ジャンプ損失、取引コストを

上回れば、

売り手戦略は利益を得ることができます。

つまり、オプションの売り手はショート・ガンマを負担し、無償で負担するわけではありません。

市場は彼にボラティリティリスクプレミアムを支払います。

六、7709の最大の問題：ショート・ガンマに似た損失を負担しながら、Thetaを受け取れない

7709も同様に：

上昇後にポジションを増やし；

下落後にポジションを減らし；

ボラティリティの中で何度も追い上げと売りを繰り返し；

実現したボラティリティが高くなるほど、パス損失が深刻になります。

したがって、取引フローとパス依存性の観点から見ると、負のガンマや負の実現分散の特性を持っています。

しかし、7709の投資家はオプションのプレミアムを受け取っていません。

誰もあなたがこの追い上げと売りのパスリスクを負担したからといって、事前にIVを支払うことはありません。

それには明確な満期日もなく、Thetaが時間の経過とともに徐々にあなたのものになることもありません。

それはほぼ永続的に運用される機械的なリバランス戦略です。

さらに、ボラティリティプレミアムを受け取ることができず、継続的に支払う必要があります：

• スワップファイナンスコスト；
• オプションコスト；
• 管理費；
• 売買スプレッド；
• 調整スリッページ；
• 市場衝撃；
• 為替とその他の製品費用；
• 二次市場のプレミアムリスク。

したがって、その真の構造は次のように近いです：

二倍の方向性収益

から

実現分散の影響を引いて

から

ファイナンスコストを引いて

から

デリバティブコストを引いて

から

管理費を引いて

から

取引コストを引いて。

これが私がそれを本質的に負のEVだと考える理由です。

七、ここで言う「負のEV」とは何か？

私は言っているのではありません：

ハイニックスがどれだけ上昇しても、7709は必ず損失を出すわけではありません。

もしハイニックスが非常に強く、非常に持続的で、非常に滑らかな一方向の上昇を示した場合、方向性の収益はすべての損失をカバーする可能性があり、7709も大きな利益を得る可能性があります。

しかし、これは製品構造自体が正のEVであることを意味するわけではありません。

カジノのゲームでも誰かが利益を得る可能性がありますが、ゲームのルールが長期的にプレイヤーに不利であることには影響しません。

私が言う負のEVとは、

同じ方向性のエクスポージャーを得る場合、7709は理想的な二倍の戦略、低コストの永続的なもの、または投資家自身が管理するレバレッジに対して、確定的な負のキャリー、パス損失、製品費用が一層増えていることを指します。

投資家はハイニックスが上昇することを正しく判断するだけでなく、上昇幅が十分に大きく、トレンドが十分に持続し、価格パスが十分に滑らかでなければ、製品内部で継続的に差し引かれるコストをカバーすることはできません。

言い換えれば：

投資家は方向性を見極めるだけでなく、パスも見極める必要があります。

最終価格だけを見ていては不十分です。

例えば、ハイニックスが最終的に30％上昇したとしても、7709が必ず60％の収益を得られるわけではありません。

もしその間に何度も：

• 大きな上昇；
• 大きな下落；
• 反発；
• 再度の下落；

があった場合、ハイニックスが最終的に高い位置に戻ったとしても、7709は日々のレバレッジリセットとボラティリティ損失のために、単純な二倍の累積収益に大きく劣る可能性があります。

八、高ボラティリティと頻繁な反転が最も致命的な理由

仮にハイニックスが：

初日に10％上昇；

二日目に9.09％下落。

最終的にハイニックスは元の位置に戻ります。

しかし、二倍の日々のレバレッジ製品は：

初日に20％上昇し、純資産は100から120に変わります；

二日目に約18.18％下落し、純資産は120から約98.18に変わります。

ハイニックスは最終的に損失を出さなかったが、レバレッジETFは約1.82％の損失を出しました。

もしこのような変動が続くと、純資産は不断に侵食されます。

市場が一度反転するたびに、前回の調整が罰せられます。

したがって、この種の製品が本当に恐れているのは、一方向の下落だけでなく：

• 高ボラティリティ；
• 激しい変動；
• 頻繁な反転；
• 平均回帰。

そしてSKハイニックス自体が高ボラティリティの単一株です。

このような対象に日々のレバレッジリセットメカニズムを置くと、長期的なパス損失は通常、低ボラティリティのインデックス型レバレッジETFよりも深刻になります。

九、「破綻しない」というのは単なる包装であり、純資産がゼロに近づかないことを意味するわけではない

多くの投資家がレバレッジETFを好むのは、それが永続的な契約のように、特定の価格で突然強制清算されることがないように見えるからです。

しかし、これは明示的な破綻を隠れた純資産の減少に変えただけです。

連続的な下落時、ファンドは継続的にポジションを減らします：

純資産が低くなるほど、ポジションは小さくなり；

ポジションが小さくなるほど、次回の絶対損失は小さくなります。

したがって、多くの連続的な下落のパスの中で、個人の契約口座のように、強制清算ラインで瞬時に終了することはありません。

しかし、純資産はゼロに近づくことができます。

100から20に下がると、すでに80％の損失です。

この時、80％上昇しても元に戻ることはできず、400％上昇する必要があります。

したがって、「破綻しない」とは、多くの場合：

明確な強制清算の瞬間がないこと；

しかし、元本は依然として継続的な追い上げと売り、ボラティリティ損失、費用の侵食の中でゼロに近づくことができます。

それは破綻を緩やかなプロセスに変えます。

十、なぜ固定の2倍を「最高2倍」に変更することが古い投資家にとって必ずしも有利ではないのか？

この種の製品は後に固定の二倍を「二倍を超えない」という柔軟なレバレッジ構造に調整しました。

リスク管理の観点から見ると、これにより：

• 日々の調整規模を減少させ；
• スワップの容量需要を減少させ；
• 市場衝撃を減少させ；

極端な市場状況下での純資産の崩壊速度を減少させることができます。

レバレッジが2倍から1.2倍、1.1倍に下がると、追い上げと売りの取引が大幅に減少します。

しかし、すでに深く損失を被っている古い投資家にとっては、非常に気まずい構造を形成する可能性があります：

下落段階で、ほぼ2倍のレバレッジで損失を負担し；

市場が激しく変動した後、製品がリスクを管理するためにレバレッジを1.1倍または1.2倍に下げ；

その後、たとえハイニックスが反発しても、投資家はより低いレバレッジで回復に参加することしかできません。

つまり：

高レバレッジで下落を受け、

低レバレッジで反発を受ける。

これは管理者が必ずしも悪意を持っていることを意味するわけではありません。

レバレッジを下げることは、将来的にさらなる下落のリスクを減少させることができます。

しかし、製品構造の観点から見ると、すでに深く損失を被っている投資家の迅速な回復能力を確実に低下させることになります。

そしてファンドは依然として管理費を継続的に受け取ることができ、デリバティブ取引の対手も引き続きファイナンス、スワップまたはオプション関連の収入を得ることができます。

十一、なぜ永続的な契約が7709よりも効率的である可能性があるのか？

市場に次のようなものが存在すると仮定します：

• 流動性が十分；
• ファンディングが合理的；
• オラクルが信頼できる；
• 深刻なプレミアムやディスカウントがない；

リスク管理が透明なハイニックスの永続的な契約。

専門の投資家は少なくとも次のことを自分で決定できます：

• 固定ポジションを維持するか；
• 毎日二倍のレバレッジを回復するか；
• 半時間ごとに調整するか；
• トレンドが明確な場合、調整頻度を上げるか；
• 変動環境でレバレッジを下げるか；
• 事前に損切りするか；
• マージンを追加するか；
• 他の資産でヘッジするか。

7709はこれらの決定をすべて製品のルールに書き込んでいます。

投資家は受動的に次のことを受け入れるしかありません：

• いつ調整するか；
• どれだけ調整するか；
• 実際の目標レバレッジは何か；
• どれだけスワップを使用するか；
• いくつのオプションを使用するか；
• どれだけのデリバティブコストを負担するか；
• いつレバレッジを下げるか。

もちろん、永続的な契約にも：

• ファンディング；
• 強制清算；
• 取引所の信用；
• オラクル；
• 流動性；
• ADLなどのリスクがあります。

したがって、永続的な契約は無料の昼食ではありません。

しかし、マージンとポジションを管理することを本当に理解している人にとっては、少なくとも次のことを自分で制御できます：

• 調整頻度；
• レバレッジレベル；
• 損切りルール；
• ファイナンスコスト；
• ポジションの期間。

そして、すべての決定を機械的な製品ルールに委ねるのではなく。

十二、最後のまとめ

7709は単純な「二倍のハイニックス」ではありません。

それはむしろ：

二倍のロング・ベータ

に加え、

ショート・ガンマに似た機械的なリバランスを加え、

実現分散を引いたものです。

減少する
資金調達コスト
減少する
デリバティブコスト
減少する
管理費
減少する
取引コスト。
それぞれのリバランスは、すでに発生した市場の遅延反応です：
上昇した後にポジションを増やし；
下落した後にポジションを減らす。
一方向の市場では、もし30分ごとにリバランスを行うなら、1日1回のリバランスよりも早く利益を再投資し、早く下落リスクを減少させることができ、収益性が向上します。
しかし、ボラティリティのある市場では、リバランスが頻繁になるほど、高値で買い、安値で売る回数が増えます。
したがって、完全に解消できない構造的なジレンマがあります：
遅い調整は遅延損失を招き；
速い調整はボラティリティ損失を招く。
さらに重要なのは、オプションの売り手のダイナミックヘッジに似た追い上げと売り下げを引き受けているが、オプションの売り手が受け取るべきIVとThetaの補償を受け取っていないことです。
唯一依存できる補償は、SK Hynixの将来の十分に強く、持続的で、滑らかな上昇トレンドです。
したがって、これは「どの日も損失を出す」製品ではありません。
しかし、これは自然に負のキャリー、負の分散、遅延リバランス、高い保有コストを持つ負のEV製品です。
投資家は方向性を判断するだけでなく、以下を判断する必要があります：
* トレンドの持続性；
* ボラティリティ；
* 価格パス；
* リバランスの頻度；
* 資金調達コスト；
* スワップとオプションコスト；
* 二次市場のプレミアムとディスカウント。
一般の投資家にとって、方向性を長期的に正しく判断することすら難しいのに、同時にこれだけの変数を判断することはさらに難しいです。
「破産しない」とは、強制清算リスクを純資産が減少し続ける過程に隠すことに過ぎません。
見た目がより安全であることは、構造がより合理的であることを意味しません。
方向性の判断が正しいからといって、コストが最も高く、パスが最も悪く、コントロールが最も低いツールを選ぶべきだとは限りません。