Decodificando a onda de arbitragem da SK Hynix: uma celebração de arbitragem que atravessa o mercado de ações dos EUA, da Coreia do Sul e o mercado de criptomoedas

Autor: Jae, PANews

Com a crescente demanda das grandes empresas de IA dos EUA por chips de armazenamento, a gigante de semicondutores SK Hynix se tornou o foco do capital global, aproveitando a oportunidade para listar ADRs (Certificados de Depósito Americanos) na Nasdaq, ampliando ainda mais suas opções de financiamento.

Os ADRs da Hynix na bolsa americana (código de ações SKHY) foram listados há apenas duas semanas, e sua média de prêmio em relação às ações ordinárias locais da Coreia do Sul se manteve em cerca de 30%, apresentando um fenômeno raro de "ações iguais, preços diferentes".

O alto prêmio também transformou a arbitragem da Hynix em um "terreno fértil para exploração", com uma onda de jogos de arbitragem começando na semana passada, abrangendo o mercado de ações da Coreia do Sul, ADRs da bolsa americana e o mercado de criptomoedas. Este artigo irá interpretar cinco estratégias de arbitragem que cruzam os mercados de ações dos EUA, da Coreia do Sul, exchanges de criptomoedas, DeFi e outros.

Três "fissuras" geram prêmio de arbitragem

A explosão da arbitragem da Hynix é, essencialmente, resultado do bloqueio do canal de conversão bidirecional, da transbordamento do sentimento do mercado de criptomoedas e da descoordenação dos fusos horários de negociação.

A principal razão estrutural para o prêmio no mercado tradicional é que os canais de conversão bidirecional entre os ADRs da bolsa americana e as ações ordinárias da Coreia do Sul não são interconectados.

Em 9 de julho, a Hynix emitiu 177,9 milhões de ADRs a um preço de 149 dólares cada, levantando 26,5 bilhões de dólares, tornando-se a maior emissão de ADRs da história para uma empresa estrangeira. Esta emissão recebeu uma demanda superior a sete vezes, com instituições de elite globais como Baillie Gifford e Coatue garantindo um total de 5 bilhões de dólares em ações fundamentais, mas as ações emitidas representaram apenas cerca de 2,5% do total das ações da empresa, conferindo uma escassez natural aos papéis em circulação.

Em princípio, cada 10 ações SKHY correspondem a 1 ação ordinária da Coreia do Sul. No entanto, devido ao fato de que o canal de conversão bidirecional ainda não estava aberto no início da emissão, as duas não podiam ser trocadas livremente. Em um mecanismo normal de ADR, os arbitradores poderiam comprar ações ordinárias locais a preços baixos, convertê-las em ADRs e vendê-las a preços altos na bolsa americana, eliminando assim a diferença de preços. No entanto, os ADRs da Hynix não foram criados através do depósito de ações existentes, mas sim pela emissão de novas ações, e a instituição de custódia de valores mobiliários da Coreia do Sul estipulou que os pedidos de conversão bidirecional entre as ações ordinárias da Hynix e os ADRs só poderiam ser iniciados a partir de 29 de julho. Antes disso, o mercado apenas suportava operações unidirecionais de cancelamento de ADRs em troca de ações da Coreia do Sul, e o canal de fornecimento para a geração reversa de ADRs ainda não estava aberto.

Em uma única faixa, a enorme demanda de capital da bolsa americana pressionou a escassa oferta de ADRs, e, somada à popularidade do mercado de armazenamento de IA, o prêmio do SKHY foi continuamente elevado. Isso também é semelhante ao exemplo de prêmio de longo prazo dos ADRs da TSMC, apenas com a volatilidade da Hynix sendo mais intensa.

Embora o mercado espere que, com a implementação de documentos regulatórios como o SEC F-6, o canal de conversão bidirecional se abra no final de julho e que o prêmio possa se contrair, antes disso, a diferença de preços significativa ainda cria excelentes oportunidades para os arbitradores.

A origem do prêmio no mercado de criptomoedas é o transbordamento do sentimento de "comprar na baixa".

Como muitos jogadores não conseguem abrir contas em corretoras coreanas para negociar ações ordinárias da Coreia do Sul, eles só podem voltar sua atenção para os contratos perpétuos da Hynix listados nas exchanges de criptomoedas.

Na intensa correção da semana passada, muitos investidores de varejo correram para a Binance e Hyperliquid para "comprar na baixa" os contratos perpétuos, resultando em uma rápida alta nas taxas de financiamento da plataforma. Nos últimos 30 dias, a taxa de financiamento anualizada (APR) dos contratos perpétuos da Hynix nas plataformas de negociação de criptomoedas manteve-se acima de 30% na maior parte do tempo.

Além disso, a descontinuidade dos fusos horários de negociação levou a problemas de desvio de preços em fases de precificação do ativo. Durante os períodos de fechamento do mercado de ações da Coreia do Sul e dos EUA, os contratos perpétuos no mercado de criptomoedas carecem de âncoras de preços externas, dependendo principalmente da média móvel ponderada por índice (EWMA) para precificação, o que pode causar "corridas" ou atrasos nos preços, criando um certo espaço para arbitragem.

Diversificação das estratégias de arbitragem: de "mover tijolos" a "renda fixa"

O mesmo ativo subjacente apresenta desvios de precificação significativos em diferentes mercados, gerando uma abundância de oportunidades de arbitragem. À medida que mais participantes entram, as estratégias de arbitragem evoluíram rapidamente de uma simples "arbitragem entre mercados" para combinações complexas que incorporam ferramentas de criptomoedas.

Estratégia 1: Jogo de convergência de prêmio entre mercados tradicionais

A estratégia clássica é "comprar ações ordinárias da Coreia do Sul + vender a descoberto ADRs da bolsa americana", apostando na convergência futura da diferença de preços. Supondo que os ADRs da bolsa americana tenham um prêmio de mais de 35% em relação às ações ordinárias da Coreia do Sul, o usuário pode comprar ações ordinárias da Coreia do Sul através da Interactive Brokers (IBKR) e, ao mesmo tempo, vender a descoberto SKHY.

O trader de arbitragem yourQuantGuy aponta que os principais custos dessa estratégia são os juros de empréstimo de ações: no início da listagem do SKHY, os juros de venda a descoberto chegaram a 50% ao ano, mas rapidamente caíram para uma faixa de 2% a 5% à medida que a oferta aumentou, e, somado ao fato de que as posições longas e curtas na conta de margem quase não consomem capital, o custo de manutenção da posição será significativamente reduzido. Quando o prêmio recuar para menos de 30%, é possível realizar lucros de mais de 4% em vendas parciais.

É importante notar que isso não é uma arbitragem sem risco, mas sim uma negociação de risco de "apostar na convergência do prêmio".

Os arbitradores geralmente assumem que o prêmio entre as ações ordinárias da Coreia do Sul e os ADRs da bolsa americana retornará, mas, referindo-se ao exemplo da TSMC: mesmo com a abertura do canal de troca, o prêmio dos ADRs pode se tornar uma norma. Os ADRs da Hynix também têm um limite de emissão, e a conversão por investidores de varejo enfrenta barreiras de processo; se a liberação da oferta após a abertura da conversão bidirecional não atender às expectativas, o prêmio pode se tornar um fenômeno de longo prazo, e as posições apostando na convergência enfrentarão perdas contínuas.

Estratégia 2: Arbitragem de contratos futuros + colheita de taxas (Cash & Carry)

Após as principais plataformas de criptomoedas lançarem contratos perpétuos da Hynix, a cadeia se tornou um dos campos de arbitragem mais ativos.

Na corretora, compre ações ordinárias da Coreia do Sul e, ao mesmo tempo, venda a descoberto contratos perpétuos de valor equivalente na Binance ou Hyperliquid. A posição longa em ações e a posição curta em contratos protegem contra o risco de volatilidade do preço das ações, mas a posição curta receberá altas taxas de financiamento pagas pela posição longa.

Estratégia 3: Arbitragem de diferenças nas regras das plataformas de negociação + mecanismo EWMA

Devido às diferentes regras de compilação de índices e mecanismos de liquidação de taxas de financiamento entre as principais plataformas de criptomoedas, existem diferenças de preços e taxas entre as plataformas.

• Regras de cálculo de índices fora do horário de negociação: a Binance usa o cálculo de índice EWMA para determinar o preço de marca (Mark Price), resultando em diferenças de preços que podem ser "corridas" antes da abertura; a Hyperliquid se baseia nos preços de oferta e demanda antes e depois do pregão; a OKX toma uma proporção dos dois índices como base de precificação. O trader de arbitragem Sanfen observa: a diferença nas regras leva a "preços de contratos perpétuos da Binance > OKX > Hyperliquid" se tornando a norma.

• Falha no mecanismo de Cap: a taxa de financiamento máxima (Cap) da Binance foi fixada em 0,5% (8 horas), enquanto a Hyperliquid liquida a cada hora sem limite, levando a uma diferença de preço dos contratos da Hynix de até 30 dólares. O "dinheiro inteligente" conseguiu lucrar dezenas de milhares de dólares rapidamente através da "venda a descoberto na Binance + compra na Hyperliquid".

No entanto, as regras de taxas das plataformas de criptomoedas, a composição do índice e a frequência de liquidação não são fixas. Em meados de julho, a Binance alterou a liquidação da taxa de financiamento dos contratos perpétuos da Hynix de 8 horas para 4 horas, resultando em uma redução da diferença de preços em quase 50% em meio dia. Estratégias de arbitragem que dependem da estabilidade do mecanismo precisam estar sempre atentas às mudanças nas regras.

Estratégia 4: Arbitragem de derivativos entre mercados + ETF

Na última sexta-feira (17 de julho), durante o fechamento do mercado de ações da Coreia do Sul e a negociação normal do mercado de ações de Hong Kong, o ETF de 2x de alta da Hynix em Hong Kong apresentou um desconto superior a 20% devido a vendas de pânico, permitindo que os traders comprassem o ETF descontado + vendessem contratos perpétuos em cadeia para cobrir a exposição, e fechassem as posições quando o desconto se contraísse após a abertura do mercado de ações da Coreia do Sul.

Estratégia 5: Derivativos de taxa de juros para garantir "renda fixa Delta neutra"

Em 20 de julho, a plataforma de taxas estruturadas Boros, sob a Pendle, lançou o mercado de taxas de financiamento dos contratos perpétuos da Hynix na Hyperliquid, permitindo que os usuários convertessem taxas de financiamento flutuantes em taxas fixas, completando um elo crucial na ecologia de arbitragem.

O mercado rapidamente derivou uma abordagem de renda fixa Delta neutra:

1. Perna de ações: compre ações ordinárias da Hynix na IBKR e em outras corretoras tradicionais;

2. Perna de contrato: abra uma posição curta equivalente em contratos perpétuos da Hynix na Hyperliquid, recebendo taxas de financiamento flutuantes;

3. Perna fixa: venda a descoberto YU na Boros (ou seja, venda a taxa flutuante), garantindo um rendimento fixo de cerca de 30%.

As pernas de ações e contratos perpétuos alcançam neutralidade Delta, e as duas pernas de taxa flutuante se compensam, resultando em um lucro líquido da taxa fixa na Boros.

No entanto, tanto o mercado de taxas da Boros quanto o livro de ordens da Hyperliquid ainda apresentam liquidez relativamente fraca em comparação com o mercado de ações tradicional. Grandes posições podem causar diferenças de preços e perdas de deslizamento significativas ao entrar e sair, reduzindo o rendimento líquido real da estratégia.

Além disso, vale a pena notar os custos de atrito transfronteiriço. A volatilidade da taxa de câmbio do won sul-coreano, as mudanças nas taxas de juros de empréstimos e a eficiência da liquidação transfronteiriça são custos ocultos que podem continuar a corroer os lucros, tornando difícil para os investidores comuns cobrirem todos os pontos de risco.

Mesmo assim, enquanto houver taxas e diferenças de preços, os arbitradores não sairão de cena. A festa de arbitragem da Hynix também é um reflexo da intersecção crescente entre ativos financeiros tradicionais e a infraestrutura DeFi.

Os obstáculos institucionais do mercado tradicional foram rapidamente desmantelados na cadeia em diferenças de preços de ações, diferenças de taxas entre plataformas, derivativos de taxas de juros e outras ferramentas de negociação em múltiplas camadas, formando dimensões de negociação mais ricas e maior eficiência de capital do que o mercado tradicional.

No final de julho, com a proximidade da janela de troca de ADRs da Hynix e do dia do relatório financeiro, a combinação desses dois eventos pode se tornar um ponto de inflexão crucial para a tendência do prêmio. Este jogo de arbitragem que atravessa vários mercados pode apresentar uma nova e emocionante cena.