[专栏] 金融市场的链上化，美国将加速推进

美国证券交易委员会(SEC). 来源=Wikimedia Commons
金效奉的法律加密专栏将围绕国内外数字资产的法律法规及政策动态进行连载。数字资产法律专家金效奉律师、会计师崔熙京、律师吴志源等专家将为您带来最新的数字资产监管动态。

最近，在上班途中，我收到了与我一起思考代币证券发行（STO）的客户发来的信息，提到昨晚发生了一项重要的监管变化。这就是美国证券交易委员会（SEC）发布的创新豁免（Innovation Exemption）。

创新豁免主要包含两个方面的内容：第一是将符合一定条件的代币化证券交易平台（Tokenized Securities Venue, TSV）从证券法中“交易所”的定义（§3(a)(1)）中豁免。第二是将向自动化市场做市基础的流动性池（以下简称“AMM流动性池”）提供自有资本的流动性提供者（Covered Firm）从证券法中“交易商”（§3(a)(5)）的定义中豁免。这两项豁免均适用于2026年9月17日至2031年9月17日的五年期间。

如果用更简单的方式来表达SEC的第一项豁免措施，可以说是对代币化的美国股票的二级市场，暂时豁免了现有证券法的监管，前提是需要建立一个要求额外安全措施的“监管沙盒型市场结构”。通过先实施此次创新豁免，SEC希望测试实际市场并获取数据，以便设计出更具永久性的适用制度。

为了使TSV适用创新豁免，必须满足多个条件：

(1) TSV使用的智能合约必须公开并可审计；
(2) 必须部署在无许可的公共区块链上；
(3) 参与实际股票交易的参与者必须是身份经过验证的许可参与者。

SEC明确表示，这种许可结构可以用于管理制裁和洗钱相关的风险。因此，未来希望在美国运营适用该豁免措施的TSV的企业，除了开发智能合约外，还必须实现参与者的身份验证、钱包资格证明、制裁筛查、资产转移限制措施、交易监控等。

此外，此次豁免措施中最重要的实质性要求之一就是“相同的权利和特权”要求。TSV必须确认所交易的代币化证券是否提供与传统方式发行的证券相同的权利和特权。

具体来说，必须确认基础资产公司具有相同的股权权利、相同的分红权和表决权，以及在公司清算时对剩余财产的相同分配请求权。

如果第三方任意将特定上市股票代币化，TSV必须在交易开始前至少30天书面通知该股票的发行人，如果发行人书面提出异议，则该代币不能在TSV上交易。

因此，未来第三方在没有发行人意愿的情况下，任意将上市股票代币化并交易的行为将受到一定限制。此外，需注意的是，此豁免措施仅适用于流通市场，而非发行市场。

SEC的第二项豁免措施是“Covered Firm Exemption”。SEC规定，使用自有资本向AMM流动性池提供代币化的美国上市股票的流动性提供者，在满足一定条件时不受交易商监管。因此，流动性提供者可以向客户报价或承诺使用自有资本进行交易。

然而，流动性提供者必须仅限于与TSV提供的AMM流动性池相关的代币化美国上市股票交易（Tokenized NMS Stock trading），并且必须以自我计算的方式进行交易，不得保管和管理客户资产。此外，流动性提供者还需保持流动性供应合同、费用、回扣、激励、充足流动性持有情况等记录，并有义务向SEC通知自己的角色。

同时，SEC对流动性提供者能够提供的交易规模进行了相当严格的限制，以限制代币化市场中的股票价格与传统股票市场之间的差距。此外，如果传统股票市场发生交易暂停，代币化股票交易也将同时暂停，以防止代币化市场与现有市场脱节而独立运作。

与1日发布的SEC的转让代理机构（Transfer Agent）制度改革一起，陆续发布的金融产品代币化相关监管措施，表明SEC希望将区块链和数字资产纳入金融市场的宏伟蓝图。在这一更进一步的“代币证券政策方向”发布之际，我们也希望能有更深入的讨论，探讨区块链和数字资产在资本市场的纳入。