以太坊质押的演变……Treehouse tETH，DeFi利率市场的新基础设施

质押收益与链上利率套利结合……构建“LST 2.0”模型

从Aave抵押品的利用到基于TESR的固定利率市场……DeFi固定收益生态系统扩展

[区块媒体编辑：郑允宰] 随着去中心化金融（DeFi）市场的增长，利用数字资产创造收益的方式也在不断演变。从以太坊质押开始，流动性质押、再质押、链上借贷等各种金融产品相继出现。然而，尽管市场在增长，DeFi仍然缺乏传统金融市场核心基础设施的标准化利率体系。

目前在DeFi市场中，即使借用相同的以太坊（ETH），根据所使用的协议，适用的利率也各不相同。这种利率的碎片化导致了资本配置的低效，但同时也创造了利用利率差异的新收益机会。

Treehouse协议是一个关注这种市场低效的项目。它的目标是构建DeFi的“固定收益基础设施”，开发收益型资产tAssets和去中心化基准利率系统DOR（Decentralized Offered Rates）。

其中最具代表性的产品是2024年9月推出的tETH。tETH是一种将现有以太坊质押奖励与链上利率套利结合的收益型资产，Treehouse将其定义为现有流动性质押的进化型“LST 2.0”。

超越简单质押……tETH的核心是MEY

现有的流动性质押代币（LST）设计使得投资者可以在存入ETH并获得质押奖励的同时，在DeFi中利用该资产。Lido的stETH和wstETH是代表性的案例。

tETH在此基础上更进一步。它将基本的以太坊质押收益与MEY（市场效率收益）这一额外收益源结合在一起。MEY的核心是DeFi借贷市场的借款利率与以太坊质押收益率之间产生的套利。

当用户存入ETH或stETH、wstETH等时，Treehouse会将其以wstETH为中心进行运作。随后，将该资产作为抵押品提供给Aave、Spark、Gearbox等借贷协议，并借入ETH。借入的ETH再转化为质押资产以获取额外奖励。

例如，假设ETH的质押收益率为年3%，ETH的借款利率为年2%。协议基于100 ETH借入50 ETH进行质押，则每年将产生1.5 ETH的额外奖励。在此基础上，扣除借款成本1 ETH后，约剩下0.5 ETH的利率套利。

这一过程通过智能合约自动化，并将产生的收益反映在tETH的基础资产价值上。然而，实际收益率会因借款规模、利率、运营成本、业绩报酬等因素而有所不同。

特别是MEY并不是通过发行单独的代币来支付的激励，而是利用实际的链上利率差异的策略，这一点使其具有差异化。

Treehouse通过在多个借贷协议中分配资金来确保收益机会。如果某一市场的借款利率上升，则会将资产转移到其他市场。

同时，这种套利也可以减少各个协议之间形成的利率差异。Treehouse之所以不仅仅是一个高收益质押产品，而是旨在提高DeFi利率市场效率的基础设施，正是基于此。

上市首年3.43%收益率……在市场急剧下跌期间也确认了稳定性

根据Treehouse在2025年11月发布的tETH上市一周年报告，自上市以来，tETH的有效质押收益率为3.43%。

同一时期，Lido的stETH收益率为2.95%，tETH创造了约0.48个百分点的更高收益。

在收益的一致性方面也表现出显著成果。项目方的资料显示，tETH在分析的365天中，有339天记录了正收益率。

今年10月10日发生的虚拟资产市场急剧下跌也被视为主要运作案例。当时发生了大规模清算和流动性减少，但Treehouse表示主要借贷策略的抵押品健康性维持在清算标准之上。

根据项目方公开的资料，当时Aave Core策略的健康因子约为1.58，Spark策略约为1.18。即使在急剧下跌当天，MEY的年化收益率仍保持在0.63%的正值。

这表明tETH能够应对一定程度的市场冲击。然而，仅仅经历一次急剧下跌并不能消除清算风险。借款利率上升、抵押价值下降、智能合约错误等仍然是主要风险因素。

此外，3.43%的收益率是过去的运营表现，无法保证未来的收益率。由于MEY依赖于市场的利率差异，因此可能会根据借款需求和流动性环境而波动。

tETH的另一个特点是，在创造收益的同时可以作为其他DeFi服务的抵押资产。

一个典型的案例是Aave。用户可以将tETH作为抵押品提供给Aave，并借入wstETH等其他资产。通过再次运作借入的资产，用户可以实现比最初投资金额更大规模资产的循环策略。

根据Treehouse的2025年一周年报告，当时约有42000 tETH、2.1亿美元的资产作为抵押品提供给DeFi借贷市场。

今年还引入了奖励政策以提高利用率。Treehouse从上个月28日到12月3日，开展了在Aave Prime中以tETH作为抵押品提供并借入wstETH的合格用户的最高40万TREE的分配激励活动。

根据条件，最高可额外提供年0.5%的TREE奖励。这是与基本tETH收益率分开提供的激励，预计可以部分抵消借款成本。

然而，循环策略不仅增加收益，也扩大了由于杠杆带来的清算风险。

与此同时，tETH的扩展与Treehouse推动的去中心化基准利率系统DOR相连接。

DOR的第一个代表性指标TESR（Treehouse Ethereum Staking Rate）是基于以太坊质押收益率计算的链上利率基准。

就像传统金融市场中的基准利率用于债券、贷款和衍生品的定价一样，TESR也旨在为DeFi金融产品提供一个共同的利率基准。

实际应用案例也开始出现。2025年9月，FalconX推出了基于TESR的以太坊质押利率远期合约（FRA）。随后在今年，DeFi借贷协议Euler推出了利用TESR的固定利率借贷市场。

在该市场中，可以以tETH或wstETH作为抵押品借入WETH，借款利率根据TESR确定。

这表明tETH不仅作为收益型资产，还作为各种金融产品的基础抵押资产，而TESR则作为利率决定的标准。

然而，tETH本身并不是固定利率产品。tETH的收益率会根据市场环境波动，而固定利率则在利用TESR的单独借贷和衍生品结构中实现。

构建DeFi固定收益基础设施……可持续收益性是关键

Treehouse正在将通过tETH构建的模型扩展到其他区块链生态系统。

基于Avalanche的tAVAX和Hyperliquid生态系统的tHYPE等是代表性案例。这是将以太坊开始的收益优化策略扩展到其他网络，以扩大链上利率市场的范围的尝试。

然而，长期增长也存在需要解决的挑战。

首先，持续的MEY创造能力至关重要。利率套利策略在质押收益率高于借款成本时有效，但随着市场参与者的增加，利率差距缩小，超额收益也可能减少。

运营效率和资产配置策略也是长期增长的重要因素。由于tETH利用多个DeFi借贷市场的利率差异，因此灵活应对市场环境变化并保持稳定的收益创造能力至关重要。未来在DeFi生态系统中作为抵押资产的应用扩展和持续的运营表现将成为评估tETH竞争力的关键指标。

还需考虑提款流动性。tETH在一般提款时会有等待期，立即提款则需支付手续费。根据2026年治理提案TIP 7，立即提款手续费已从原来的2%降低至0.5%，用户便利性有所改善，但市场冲击带来的流动性风险并未消除。

Treehouse提出的长期愿景不仅仅停留在提高质押收益率上。

通过tETH利用链上利率套利，通过TESR提供标准化的利率基准，并将其与抵押贷款和固定利率产品等连接起来，构建金融基础设施是最终目标。

为了使DeFi市场从简单的资产存放和交易发展为成熟的金融市场，需要测量资本筹集成本、管理利率风险，并设计多样化的收益型产品的基础。

tETH的长期竞争力不仅在于提供高质押收益率，还在于能够多大程度上扩大稳定的利率套利创造和作为抵押资产的利用，以及与标准化利率基础设施的连接性。

Treehouse推动的DeFi固定收益基础设施的价值也将通过这些实际应用和可持续收益性得到验证。

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