虚拟资产项目掀起‘回购’热潮

虚拟资产（数字资产）项目们在市场上回购自发行的代币，投入的资金创下历史新高，类似于股票市场的自购股份。项目利用所赚取的收益进行代币回购，试图将业务成果与代币价值联系起来的趋势正在扩展。

根据《金融时报》（FT）引用区块链数据分析公司Allium Labs的公开资料显示，今年以来，数字资产项目在自有代币回购上投入的金额约为6.38亿美元（约合890亿元人民币），创下历史最高纪录。

去年同期的回购规模为5.45亿美元（约合760亿元人民币）。2024年，年回购总规模仅为36.6万美元（约合500万元人民币）。今年的回购规模与2024年年回购总规模相比，增加了约1740倍。

数字资产项目积极进行回购的原因之一是对“协议产生的收益返还给代币持有者”的结构的关注。过去，即使协议产生收益，往往与自有代币的价值没有直接联系，但最近越来越多的项目开始将通过手续费等方式获得的资金用于代币回购。

Bitwise的首席投资官（CIO）马特·霍根在8月的报告中预测：“除了比特币之外，数字资产的价值将逐渐像股票或债券一样由收益决定。”过去，数字资产项目即使拥有数百万用户和数十亿美元的收益，这些资金也很少回流到代币或代币持有者，但这种结构正在发生变化。

今年回购市场的代表性项目是无期限期货去中心化交易所（DEX）Hyperliquid。Hyperliquid将交易中产生的大部分手续费分配给“援助基金（Assistance Fund）”，并利用这些资金持续在市场上回购自有代币HYPE（Hyperliquid）。目前，协议产生的手续费有99%分配给该基金。截至上月23日，援助基金回购并永久从流通中剔除的HYPE约为4670万个，占初始总发行量的4.7%。

其结构相对简单。Hyperliquid的交易量增加时，手续费收益也随之增加，收益越多，市场上回购的HYPE也越多。项目的业务成果与自有代币需求直接关联。

代币发行平台Pump.fun也因积极进行回购而受到关注。Pump.fun目前表示将把收益的50%用于自有代币PUMP（Pump.fun）的市场回购和销毁。

这两个项目在今年回购市场的增长中发挥了主导作用，相关代币价格也大幅上涨。项目实际赚取的收益用于代币回购，成为投资者新的价值评估因素。

这种结构正在向其他主要项目扩展。以太坊Layer2项目Optimism决定在未来一年内将超级链产生的收益的50%用于自有代币OP（Optimism）的回购。超级链是利用Optimism技术OP堆栈的区块链生态系统，回购的OP不会被销毁，而是存放在Optimism的财务库中。

运营稳定币USDe（Ethena稳定币）的Ethena也在上月27日提出了类似的方案。Ethena建议在USDe流通量等达到一定标准时提高回购比例，并在第一个标准达成时将核心业务中返还给基金的净收益的95%用于购买ENA（Ethena）。不过，由于该提案仍需经过治理程序，是否实施尚需观察。

已经开展回购的项目也存在。去中心化借贷协议Aave利用Aave DAO的资金开展AAVE（Aave）回购计划。自去年4月启动该计划以来，前10个月共回购超过20.5万个AAVE，约占总供应量的1.28%。

全球资产管理公司富达的数字资产部门富达数字资产（Fidelity Digital Assets）在今年的展望报告中将这一趋势评估为“代币持有者权利变化”的一部分。过去，协议即使盈利，也缺乏与代币持有者的联系结构，但基于收益的代币回购开始缩小这一差距。

然而，投入资金进行回购并不意味着代币价格必然上涨。以Solana为基础的DEX聚合器Jupiter就是一个典型案例。尽管进行了回购，但未能阻止自有代币JUP（Jupiter）价格的下跌。市场的卖压或新代币供应如果大于回购带来的买需，价格就难以支撑。

数字资产投资公司Generative Ventures的联合创始人雷克斯·索科林在接受《The Block》采访时指出：“不仅要关注回购规模，还要关注市场的交易量和卖压。”例如，即使进行1亿美元的年回购，如果日交易量达到2000万美元，并且由于解锁等原因存在较大卖压，那么对市场的影响可能是有限的。

数字资产流动性供应商Keyrock的研究员阿米尔·哈吉安也将解锁和新发行带来的卖压视为变量。他分析认为，即使回购结构设计得很好，但如果不利的代币经济学导致的卖压大大超过回购的买压，效果也难以显现。

如何处理回购的代币也是需要关注的部分。回购后如果销毁代币，将永久从供应中剔除，但如果项目将其存放在单独的钱包或财务库中，未来仍有可能再次进入市场。

因此，仅仅根据回购规模来判断代币的价值是不够的，还需要进一步分析。首先要考虑的是回购资金的来源。如果项目将用户支付的手续费等实际业务中反复产生的收益持续投入回购，那么交易和用户的增长将成为回购扩大的基础。

Keyrock的阿米尔·哈吉安研究员也分析认为，回购要有效，项目价值与回购规模之间的比例要足够大，而且资金来源不能是一次性资金，而应是反复产生的协议收益。

项目是否能够持续产生收益，其中有多少投入回购，回购的代币是否真正被销毁，未来市场上新发行和解锁的数量是否大于回购规模等，都是影响实际效果的因素。虚拟资产市场的‘回购’热潮是否能超越单纯的价格支撑，建立可持续的代币价值回馈结构，最终也取决于能否满足这些条件。

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