美国存托结算公司推出的代币证券为何被称为“半个创新”

DTCC 图片. 来源=DTCC/ X

1. DTCC 代币化服务推出

10月28日，美国存托结算公司(DTCC)推出了代币化服务。到目前为止，DTCC关于代币化的消息仅停留在准备阶段，而现在这一切终于变为现实。

DTCC 代币化服务能够推出的背景与去年12月美国证券交易委员会(SEC)向 DTCC 发出的不采取行动函(No-Action Letter)有关。SEC 表示，在 DTCC 遵守以下条件的情况下，将不会对其有限的证券代币化服务进行制裁。

**代币化证券限制：**仅允许对 Russell 1000 指数成分股、美国国债及主要指数跟踪的 ETF 进行代币化。

**不赋予担保/结算价值：**虽然可以将代币化证券作为担保使用，但 DTCC 自身的现有体系不承认该代币的价值。

**持有/转让条件：**仅允许在 DTC 注册的钱包之间转让代币化证券。

**DTCC 权限：**由于代币丢失、被盗或错误转让等原因，DTCC 保留强制回收或转让代币的权利。

**期限：**自初始服务实际推出之日起适用三年。

作为美国证券市场的核心企业，DTCC 实际推出证券代币化服务的消息对区块链行业来说是非常振奋人心的。然而，从 SEC 的不采取行动函的内容来看，代币化是否能相较于现有金融体系提供真正的巨大价值仍然令人质疑。

2. 有什么变化？

DTCC 的代币化服务 DTS 的运作过程如下：

• 参与机构将数字钱包注册到 DTS。

• 参与机构对其在现有 DTC 账户中持有的证券申请代币转换。

• DTC 进行必要的验证和控制程序。

• 该证券的权利从参与机构账户转移到 DTC 数字综合账户。

• 与转移的证券权利相对应的代币被发行，并传送到参与机构的数字钱包。

• 简而言之，金融机构可以将其持有的证券权利以代币的形式在链上发行。

DTS 的证券代币化目的并不是为了在股票市场上积极交易，而是将重点放在金融机构之间的担保转移上，预计可以实现以下改进：

**运营时间：**DTS 的代币转换申请仅在工作日的凌晨2点到下午6点之间可用，但已转换的证券代币可以全天候进行转移/交易。这相比于现有 DTC 系统仅在工作日进行担保转移/交易的方式是一个巨大的进步。

**所需时间：**利用证券代币进行担保转移几乎可以在区块链上实时完成。

**智能合约：**代币化证券可以通过区块链上的智能合约实现合规性、分发等自动化。

3. 有什么不变？

不变的东西也有很多。

**证券的权利：**通过 DTS 代币化的证券与现有证券拥有相同的所有权、经济权利和投资者保护。

**基础证券保管：**与以往一样，DTC 负责基础证券的保管/管理。

**证券登记名义：**与以往一样，DTC 的名义代理人 Cede & Co. 继续保持。

**官方记录管理主体：**现有 DTC 系统负责官方记录管理。

**证券识别号码：**保持相同的 CUSIP。

**金融市场结构：**保持 DTC、证券公司、发行公司、托管机构、实际所有者等现有系统内的关系。

**股息/利息支付方式：**通过现有金融系统以法定货币处理，而非链上稳定币。

**合规性：**保持 KYC、AML 等现有合规性。

现有证券与 CUSIP 及权利保持一致，这无疑是一个积极因素，因为这避免了流动性碎片化。然而，官方记录管理仍然使用现有 DTC 系统，现有金融市场结构的保持也表明在效率和扩展性方面没有显著改进。

有趣的是，尽管 DTS 使用区块链，但并不意味着 DvP 会自动完成。区块链的最大优势之一是通过共识和智能合约可以在买卖双方之间同时原子性地处理证券/资金转移。

因此，自然可以预期 DTS 会支持 DvP，但事实并非如此。

正如 SEC 的不采取行动函所述，DTS 被设计为 FOV（Free of Value）方式的服务。也就是说，证券转移本身并不与资金支付相结合。DTS 仅进行代币化，而不具备管理证券转移的现金结算义务及最终结算的功能。因此，参与机构要进行 DvP 交易，必须通过稳定币、数字现金等单独的系统完成 DvP 交易。

4. 未来的启示

作为现有证券市场的核心参与者，DTCC 进入代币化行业具有深远的意义。仅仅是摆脱数十年来使用的落后传统轨道，引入下一代金融轨道区块链，便让人期待区块链在未来金融轨道中的角色。

然而，从此次推出的 DTS 的细节来看，变化并没有想象中那么多。代币化仅在现有证券体系的限制条件下进行，至今仍停留在没有运营时间限制的高效担保转移水平。

这与最近在链上生态系统中备受关注的其他证券代币化项目相比，似乎缺乏显著的效用。发行人赞助的方式通过完全颠覆现有 DTCC 体系实现了非常高效的代币化，而链接证券的方式虽然无法遵循美国证券法向投资者提供，但却为其他投资者提供了极高的可接触性和可用性。

令人欣慰的是，DTS 的计划并不止于此。根据 DTS 提出的路线图，未来将支持 1) 除 Besu、Canton 外的 Stellar、Arc 等额外网络，2) 扩大可提供的证券种类，3) 加强机构安全，4) 扩大企业行为处理功能，5) 将现有 DTC 账簿与链上证券持有记录整合，6) 扩大结算功能等多项改进。

DTCC 的 DTS 发布仅仅是一个开始。金融市场的巨头刚刚小心翼翼地在新的大陆上迈出了第一步。尽管眼前的变化可能有限，但如果这一小步不断积累，或许有一天代币化证券将成为金融市场的主流。

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