93天以下國債的穩定幣準備金
穩定幣準備金即使增加了美國國債的需求,但效果仍然集中在短期債券上。這是因為其準備金的結構主要集中在剩餘到期日93天以下的國債和現金性資產上,因此並不直接減輕對10年期和30年期長期債券的籌集壓力。
美國財政部借貸諮詢委員會(TBAC)表示,在《天才法》(GENIUS Act)體系下,用於支付的穩定幣必須以現金、存款、回購協議和剩餘到期日93天以下的國債等進行1:1的準備金維持。委員會評估,穩定幣的發行增長可能會創造短期國債的需求,但如果資金是從存款或貨幣市場基金轉移過來的,那麼就不容易被視為純粹的新需求。
《天才法》是將與美元掛鉤的支付穩定幣納入制度性準備資產規範的法律。美國貨幣監督署(OCC)於2月25日發布了執行規定草案,並將準備資產、贖回、風險管理、審計和監管等列為規定項目。法律的適用時間點定為2025年7月18日後的18個月內,或最終規定後的120天內,現在仍處於最終規定的前階段。
關鍵在於到期日。如果準備資產規則針對短期到期資產,那麼穩定幣的增長將與國債市場的前端,即短期國債(T-bill)需求相連。相反,則難以解釋為直接購買10年期和30年期長期債券的渠道。
短期國債因其到期日短且流動性高,像現金性資產一樣使用。穩定幣發行商需要為客戶贖回做好準備,因此更偏好到期日短且易於變現的資產,而不是價格波動較大的長期債券。因此,穩定幣與短期國債需求的聯繫也成為國內投資者解讀美元流動性的指標。
國際結算銀行(BIS)在分析2021年1月至2026年3月的數據研究中指出,35億美元(約合4兆8230億元)的穩定幣流入會立即使3個月期國債收益率下降0.71個基點。分析顯示,在10天內約下降4個基點,13天時約下降5個基點。然而,這一效果主要集中在短期國債上,對更長到期日的轉移則有限。
這意味著,與其說是「穩定幣=美國國債需求」的簡單模式,不如說「購買哪種到期日的國債」更為重要。隨著穩定幣的增長,短期市場的供需可能會受到影響,但長期利率和長期債券的流動性則受到其他市場壓力的影響。
美國財政部對長期債券的應對也在進行單獨的安排。財政部於8月19日宣布,將10年到20年期和20年到30年期的名義票息債券流動性支持回購的規模從每次20億美元(約合2兆7560億元)增加到至少40億美元(約合5兆5120億元)。適用期間為9月9日至11月4日。
回購是財政部回購已發行的國債以增強交易流動性的操作。此次措施的重點是改善舊的長期票息債券的交易條件。穩定幣準備金創造短期需求的結構與政策目的和運作路徑不同。
再融資壓力依然存在。財政部在8月5日的季度再融資聲明中表示,為了再融資8月15日到期的約963億美元(約合132兆7014億元)的私人持有國債,將發行1250億美元(約合172兆2500億元)的國債。在此過程中,將籌集新現金約287億美元(約合39兆5486億元)。
發行品種包括3年期580億美元(約合79兆9240億元)、10年期420億美元(約合57兆8760億元)、30年期250億美元(約合34兆4500億元)。這一結構意味著,財政部需要持續確認中長期到期區間的市場消化情況,這與短期資金需求無關。
Circle的USDC準備金也顯示出相同的趨勢。Circle於8月27日披露,USDC是由3個月以下的國債、隔夜逆回購和現金性存款支持的。同一天,流通中的USDC規模為737億美元(約合101兆5586億元)。
在7月31日的會計審計報告中,USDC的流通量為718億2645萬3410美元,準備資產的公允價值為719億410萬1332美元。準備資產包括71億7908萬57美元的美國國債、527億2300萬美元的美國國債回購協議和106億741萬596美元的專戶現金。
政策當局的期待與研究機構的分析存在差異。財政部借貸諮詢委員會認為穩定幣可以增強短期需求,但BIS的研究則分析其效果主要集中在3個月期的前端。雖然在政策上對國債需求擴大抱有期待,但實際的轉移範圍卻被評價為狹窄。
長期利率仍然是單獨的負擔。根據美國財政部的每日收益率表,截至8月28日,10年期為4.73%,20年期為5.21%,30年期為5.22%。穩定幣可以增強短期國債需求,但長期債券利率和長期資產的流動性需要分別考慮財政部的回購、再融資發行和市場利率環境。
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