La infraestructura de IA podría perder financiamiento antes de perder clientes

TL;DR · La infraestructura de IA requiere una inversión inicial masiva, seguida de un período de espera para la entrega y el cobro; incluso si los clientes y los pedidos están presentes, el proyecto puede detenerse por falta de financiamiento. · La calificación crediticia de las grandes empresas tecnológicas no representa la capacidad de pago de los desarrolladores, nuevos proveedores de servicios en la nube y diversos vehículos de financiamiento. · El aumento de las tasas de interés, la disminución del valor de las garantías y los retrasos en la electrificación reducen el espacio para el pago de deudas, los límites de financiamiento y el flujo de efectivo; la combinación de estos factores amplifica la brecha de financiamiento. · Los centros de datos no necesitan enfrentar una prohibición permanente de construcción; si los tiempos de aprobación y conexión eléctrica exceden los planes de financiamiento, eso es suficiente para debilitar la viabilidad de financiamiento del proyecto. · La desaceleración del crecimiento del gasto de capital, los retrasos en los proyectos y la cancelación de pedidos son riesgos diferentes y no deben ser considerados equivalentes. · Si las pérdidas de la industria se propagan a todo el mercado depende de la concentración de préstamos, el apalancamiento, la liquidez y los términos contractuales, y no se puede inferir directamente de la dificultad de una empresa individual.

La ola de infraestructura de IA podría perder financiamiento antes de perder clientes.

Este es el juicio central planteado por el comentarista del mercado Bill Cara el 30 de octubre. Muchos proyectos de centros de datos deben invertir miles de millones de dólares antes de comenzar a obtener flujos de efectivo estables años después. El eslabón realmente vulnerable se encuentra entre el gasto y la recepción de ingresos.

Un proyecto puede tener clientes, equipos y contratos firmados, pero aún así no puede pagar sus deudas inmediatas. Si no hay suficiente financiamiento para cubrir el período de espera entre la construcción, la electrificación y la entrega, el crecimiento de la demanda no puede evitar que la cadena de financiamiento se rompa.

Por lo tanto, para juzgar si la inversión en IA puede ser sostenible, además de observar la demanda, es necesario preguntar: ¿pueden estos proyectos seguir pidiendo prestado en condiciones que puedan soportar cuando necesiten financiamiento?

Más allá del crédito de los gigantes, el riesgo se está hundiendo en la cadena de financiamiento

En el pasado, las grandes empresas tecnológicas dependían principalmente de su flujo de efectivo para apoyar la expansión. Hoy en día, la escala de la infraestructura de IA está cambiando este modelo.

Las estimaciones citadas por Cara muestran que los proveedores de nube de gran escala como Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft y Oracle podrían tener gastos de capital de hasta 940 mil millones de dólares en 2026; JPMorgan predice que el gasto en IA alcanzará los 5.5 billones de dólares para 2030. Estas cifras corresponden a diferentes estimaciones y reflejan la escala de construcción, no deben ser vistas directamente como demanda de financiamiento ya concretada.

La estructura de financiamiento también está cambiando. Según los datos citados por Cara, la proporción de deuda que cubre el gasto adicional de estas empresas aumentará del 9% en 2024 al 32% a mediados de 2026; se estima que la emisión de bonos de grado de inversión en 2026 será de aproximadamente 274 mil millones de dólares, más del doble de la cifra total de 2025.

Cara también citó estimaciones de UBS que indican que la deuda de los proveedores de nube de gran escala se acerca a los 800 mil millones de dólares; si se incluyen arrendamientos, contratos de servicio y garantías, la obligación total es de aproximadamente 3.5 billones de dólares. Sin embargo, las obligaciones contractuales y la deuda con intereses no son el mismo concepto, ni significan que estos pagos vencerán pronto.

Lo que es más preocupante es que la expansión de la infraestructura ya se ha extendido más allá de los balances de los gigantes. La calificación crediticia de Microsoft no puede informar a los inversores si un desarrollador de centros de datos o un vehículo de financiamiento de equipos tiene la capacidad de sobrevivir a los retrasos.

Los participantes en esta cadena asumen diferentes riesgos.

Los proveedores de nube de gran escala tienen la mayor fortaleza financiera, pero el aumento del gasto de capital también está erosionando el flujo de efectivo libre de algunas empresas, es decir, el efectivo operativo menos el gasto de capital. Nuevos proveedores de servicios en la nube como CoreWeave, Nebius e Iren están expandiéndose al ofrecer servicios de potencia de GPU, y algunas empresas dependen de equipos, arreglos de arrendamiento o contratos futuros para obtener financiamiento, con condiciones de financiamiento que difieren significativamente de las de los gigantes.

Los desarrolladores deben asumir costos de sobrecarga y retrasos antes de que se reciban los pagos de alquiler; los bancos y los fondos de crédito privado proporcionan financiamiento, pero quién asume las pérdidas depende del contrato específico. Las empresas de servicios públicos también enfrentan problemas: si la demanda de electricidad de los centros de datos esperados no se materializa, ¿quién pagará los costos de construcción de la red eléctrica ya invertidos?

La deuda en los estados financieros de las empresas es solo una parte de esta red de financiamiento. Las estimaciones citadas por Cara indican que el mercado de valores respaldados por activos (ABS) relacionados con centros de datos de IA tiene un tamaño de aproximadamente 34 mil millones de dólares, y se espera que se añadan alrededor de 50 mil millones de dólares ese año. Estos valores se respaldan con flujos de efectivo relacionados con centros de datos y otros activos.

Otro tipo de arreglo es la transacción de transferencia significativa de riesgo (SRT): los bancos retienen los préstamos mientras transfieren parte del riesgo de pérdida crediticia a inversores externos, liberando así espacio para continuar prestando. Este tipo de transacción cambia el propietario del riesgo, pero no elimina el riesgo.

Cara enumera a instituciones como Blue Owl, Brookfield, PIMCO, Blackstone, KKR y BlackRock como participantes en esta red de financiamiento. Pero la evaluación del riesgo debe concretarse en fondos específicos, vehículos de financiamiento y contratos, y no se puede inferir la exposición a pérdidas solo por el nombre de la institución.

Sin pérdida de clientes, el financiamiento también puede fallar

Los proyectos de centros de datos están sujetos a múltiples cronogramas: construcción, conexión eléctrica, aceptación del cliente, inicio del pago de alquiler y vencimiento de la deuda, que no necesariamente pueden sincronizarse.

Si el flujo de efectivo se retrasa y el tiempo de pago de la deuda no se ajusta en consecuencia, alguien tendrá que proporcionar financiamiento para el vacío intermedio.

Un caso hipotético puede ilustrar el impacto de las tasas de interés. Un proyecto con una deuda de 1,000 millones de dólares, si el costo del préstamo aumenta del 7% al 11%, el interés anual aumentaría de 70 millones de dólares a 110 millones de dólares.

Supongamos que el flujo de efectivo disponible para el pago de la deuda es de 120 millones de dólares al año, su cobertura de intereses caería de aproximadamente 1.71 veces a 1.09 veces, y esto sin contar el reembolso del capital. Si los clientes no disminuyen, pero solo aumentan los costos de financiamiento, el espacio de amortiguación se agotaría casi por completo.

El refinanciamiento también puede verse atrapado en los límites. Si un activo que anteriormente podía respaldar un préstamo de 1,000 millones de dólares ahora solo puede obtener un préstamo de 700 millones de dólares, el prestatario deberá aportar 300 millones de dólares en capital propio, o vender activos, o reestructurar la deuda.

Estos son cálculos hipotéticos, no pronósticos de rendimiento de ninguna empresa, pero revelan tres presiones que pueden reforzarse mutuamente: el aumento de las tasas de interés debilita la capacidad de pago de la deuda, la depreciación de las garantías reduce los límites de préstamo, y los retrasos en los proyectos posponen la llegada de efectivo.

Incluso si los ingresos continúan creciendo, las empresas aún pueden enfrentar brechas de financiamiento. La primera señal podría ser un préstamo que requiera capital adicional, un compromiso de financiamiento que no se renueva, o una fecha de entrega que exceda la capacidad de la disposición de deuda.

Los datos del mercado de octubre citados por Cara indican que las cotizaciones de los swaps de incumplimiento crediticio (CDS) de CoreWeave superaron los 1140 puntos básicos en un momento, y el rendimiento de su bono de 2.75 mil millones de dólares que vence en 2031 superó el 15.7%. Los CDS son contratos utilizados para transferir el riesgo de incumplimiento; 100 puntos básicos equivalen a 1 punto porcentual. Si estas cotizaciones se mantienen en niveles altos, significa que los inversores exigen una mayor compensación por el riesgo crediticio, pero en sí mismas no constituyen evidencia de incumplimiento.

La retirada de financiamiento tampoco requiere que los acreedores coordinen entre sí. Siempre que las instituciones ajusten simultáneamente la valoración de las garantías, retrasen las fechas de entrega esperadas, o reevaluen el crédito de los inquilinos, pueden reducir los préstamos, restringir los límites, o rechazar las prórrogas.

Cada salida de capital hace que la siguiente brecha sea más difícil de llenar. Un proyecto puede detenerse antes de entrar en liquidación si no puede pagar el siguiente pago del proyecto.

Los retrasos en la electricidad y la regulación, eventualmente se convertirán en problemas financieros

El financiamiento de centros de datos no puede separarse de una cuestión de política pública: ¿quién pagará por la expansión de la red eléctrica?

El 9 de octubre de 2026, la Comisión Federal de Regulación de Energía de EE. UU. (FERC) rechazó la mayoría de los planes de conexión de alta carga del operador de la red PJM, mientras aceptó la definición y el registro de alta carga. Los planes rechazados incluían permitir que algunos nuevos grandes usuarios se conectaran a la red eléctrica sin la capacidad de suministro correspondiente y comprometerse a aceptar cortes de energía en ciertas circunstancias.

Esta decisión no significa que todos los proyectos de centros de datos estén congelados, ni que el mecanismo de distribución de costos haya sido completamente negado. Refleja que aún existen problemas no resueltos en las condiciones de conexión, la distribución de costos y la autoridad reguladora federal y estatal.

Para proyectos altamente apalancados, esta incertidumbre afectará cuánto financiamiento están dispuestos a proporcionar los prestamistas y qué tipo de retorno exigirán. Cuanto más largo sea el plazo del proyecto, más necesitarán los prestamistas aclarar qué costos serán asumidos por los desarrolladores, inquilinos, empresas de servicios públicos o usuarios comunes.

Incluso si las reglas regulatorias son claras, la conexión a la red eléctrica tiene cuellos de botella reales. La cantidad de solicitudes en cola no equivale a la demanda final, pero una vez que el momento de la construcción se vuelve incierto, es más difícil asegurar los arreglos de financiamiento.

La situación en Texas proporciona un ejemplo. El gobernador Greg Abbott solicitó en agosto de 2026 que se llevara a cabo una revisión de algunos proyectos propuestos para conectarse, y suspendió las aprobaciones relacionadas durante el período de revisión. Posteriormente, se reveló que la revisión involucraba entre 250 y 300 proyectos en el primer proceso de estudio concentrado, principalmente centros de datos; esto no implica una prohibición permanente para todos los proyectos.

Para los desarrolladores, un proyecto no necesita ser prohibido permanentemente; los retrasos pueden generar suficiente presión financiera. Los costos de terrenos, equipos y construcción ya se han incurrido, pero los ingresos por alquiler no comenzarán hasta que se complete la electrificación y la entrega. Las inversiones en la red eléctrica y los procedimientos regulatorios avanzan durante años, pero los prestamistas pueden reevaluar los riesgos trimestralmente.

La discrepancia entre estos dos cronogramas finalmente requerirá financiamiento real.

El ritmo de inversión de los gigantes de la nube también afectará esta cadena. Microsoft reveló a finales de octubre que su expectativa de gasto de capital para el año natural 2026 se redujo de aproximadamente 175 mil millones de dólares a aproximadamente 170 mil millones de dólares, una disminución de menos del 3%. Este cambio es digno de seguimiento, pero no debe interpretarse directamente como una debilidad en la demanda de IA o cancelaciones de pedidos; los cambios en el momento del gasto también pueden alterar las cifras anuales.

Cara citó predicciones de UBS que sugieren que el crecimiento del gasto de capital de los proveedores de nube de gran escala podría caer del 76% en 2026 al 25% en 2027 y al 6% en 2028. Estas son proyecciones, no resultados que ya han ocurrido.

La desaceleración del crecimiento, los retrasos en los proyectos y la cancelación de pedidos deben ser considerados por separado. La desaceleración del crecimiento aún puede corresponder a un aumento absoluto en el gasto; los retrasos cambian principalmente el momento del cobro; la cancelación de pedidos debilitará directamente la base de ingresos futura. Sus impactos en el financiamiento son diferentes.

Pero si los principales inquilinos ralentizan su expansión, los proyectos que dependen de las expectativas de alquiler futuro para su construcción podrían tener más dificultades para obtener financiamiento. Los desarrolladores deben elegir entre vender a un precio de descuento o mantener, y el envejecimiento de los equipos y los costos de financiamiento influirán aún más en esta elección.

De las pérdidas de la industria a los impactos en el mercado, hay cinco barreras intermedias

Las pérdidas en el crédito de IA no significan automáticamente que todo el mercado financiero caerá en crisis. Para que se produzcan impactos sistémicos, las pérdidas deben superar la capacidad de absorción de los tenedores o desencadenar la venta forzada de otros activos a través de arreglos de financiamiento.

Es necesario evaluar cinco condiciones:

· Concentración: ¿un mismo grupo de prestamistas posee múltiples proyectos?

· Apalancamiento: ¿los prestamistas están utilizando estos activos como base para endeudarse?

· Liquidez: ¿la velocidad a la que los inversores recuperan efectivo es más rápida que la velocidad de liquidación de activos?

· Términos contractuales: ¿las pérdidas desencadenarán la necesidad de garantías adicionales o la reducción de los límites de préstamo?

· Financiamiento alternativo: ¿el capital que se retira puede ser reemplazado por nuevos fondos a precios aceptables?

Cuando los plazos de pago son anteriores a los plazos de liquidación de activos, las pérdidas en la industria pueden convertirse en eventos de liquidez.

Uno de los canales a través de los cuales el riesgo se transmite al mercado de valores es el diferencial crediticio, es decir, la parte adicional de la tasa de interés de los préstamos de las empresas en relación con la tasa de referencia libre de riesgo. Si el financiamiento relacionado con IA sigue empeorando y lleva a los proveedores de capital a reducir su exposición al riesgo, las condiciones de financiamiento de otros prestatarios también podrían verse afectadas. Pero esta externalidad requiere evidencia y no se puede inferir directamente de la alta rentabilidad de una sola empresa.

Las empresas de servicios públicos también pueden verse afectadas. Si la demanda de centros de datos que depende de la expansión de la red eléctrica no se materializa, la recuperación de costos y la distribución de cargas se convertirán en un problema, debilitando la capacidad defensiva de algunas empresas.

Si los fondos de crédito privado enfrentan reembolsos o solicitudes de garantías adicionales debido a la caída de los precios de los activos, también dependerá de la estructura específica. Los fondos cerrados, los productos abiertos y los vehículos de financiamiento que utilizan apalancamiento enfrentan diferentes restricciones de liquidez. Solo al confirmar fondos específicos, contratos y condiciones de activación, se puede determinar si existe presión para vender otros activos de manera forzada.

Por lo tanto, al observar si la infraestructura de IA puede ser sostenible, no se debe mirar solo el monto total de los pedidos. La pregunta más valiosa es: ¿cuándo vencen las deudas, los prestamistas seguirán pagando según lo prometido, cuánto tiempo puede sostenerse la reserva de intereses, los clientes pueden retirarse antes del inicio del pago de alquiler, quién asumirá los sobrecostos, y qué cláusulas de garantía se activarán debido a la depreciación de los chips o los retrasos en la entrega?

Estos detalles finalmente apuntan a la misma pregunta: ¿qué obligaciones de pago vencerán antes de que los flujos de efectivo lleguen?

Cara tiene una visión claramente pesimista sobre la cadena de financiamiento de IA y juzga que la retirada de financiamiento podría arrastrar a los mercados de valores globales. Este es un juicio de escenario de riesgo, que no debe considerarse un resultado inevitable. Pero los mecanismos que plantea son dignos de atención: incluso si la demanda de IA sigue existiendo, la estructura de propiedad y financiamiento construida en torno a la demanda puede no ser capaz de soportar los costos de entrega y los tiempos de espera.

Para los proyectos de construcción que dependen de financiamiento continuo, siempre que varios proveedores de capital no estén dispuestos a pagar el siguiente desembolso, la expansión puede detenerse rápidamente.

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