La caída del yen puede forzar liquidaciones y sacudir los mercados globales

El secretario del Tesoro de Estados Unidos, Scott Bessent, emitió una advertencia poco común para una autoridad de su calibre: las oscilaciones desordenadas del yen japonés pueden desencadenar liquidaciones forzadas de posiciones a escala global. El resultado, según él, sería un efecto dominó capaz de elevar los costos de financiamiento para familias y empresas estadounidenses.

La advertencia llegó en una carta fechada el 27 de agosto, publicada por Bessent en sus redes sociales, en respuesta a preguntas de la senadora demócrata Elizabeth Warren sobre la rara intervención cambiaria conjunta entre Washington y Tokio realizada el 31 de julio. El episodio reaviva un debate central en los mercados: ¿hasta qué punto la debilidad del yen es un problema local o una bomba de tiempo sistémica?

Japón es la cuarta economía más grande del mundo y el mayor acreedor externo del planeta. Los inversores japoneses poseen volúmenes colosales de bonos del Tesoro estadounidense, deuda europea y activos de riesgo globales. Cuando el yen se devalúa de forma abrupta, estos inversores enfrentan presión para repatriar capital, lo que puede significar ventas masivas de activos en otros mercados.

Fue exactamente este mecanismo el que casi se salió de control en julio, cuando el yen alcanzó su mínimo en 40 años cerca de 164 por dólar. La moneda japonesa volvió a debilitarse hacia 160 tras la intervención conjunta, y llegó a romper brevemente ese umbral el pasado viernes. El nivel de 160 yenes por dólar es ampliamente visto por los operadores como el umbral que aumenta la probabilidad de nuevas intervenciones, como ya detallamos en nuestra cobertura de mercados globales.

Para quienes invierten en Brasil, el escenario no es irrelevante. Las liquidaciones forzadas en mercados desarrollados suelen generar aversión al riesgo en emergentes. El dinero sale de activos más arriesgados, el real se deprecia y el costo de capital aumenta. El episodio de agosto de 2024, cuando el carry trade del yen se deshizo parcialmente, derribó bolsas en todo el mundo en cuestión de horas.

El carry trade es una de las operaciones más antiguas y difundidas del mercado cambiario. El inversor toma un préstamo en una moneda con bajos intereses (históricamente el yen, con tasas cercanas a cero) y aplica el recurso en activos de monedas con intereses más altos, como el dólar estadounidense o el real brasileño.

El problema surge cuando el yen se aprecia de forma repentina. El inversor que tomó un préstamo en yenes ve su deuda crecer en términos de dólares, lo que lo obliga a liquidar posiciones para cubrir el margen. Este movimiento se retroalimenta: cuanto más gente vende, más cae el mercado, y más liquidaciones se disparan.

Según estimaciones del Banco de Pagos Internacionales, el volumen global de carry trade denominado en yenes supera los 4 billones de dólares. Incluso una reversión parcial de este monto es suficiente para causar disrupciones serias, como analizamos en el contexto de las dinámicas de tasas de interés y cambio globales.

En la carta, Bessent detalló el mecanismo utilizado. El Tesoro estadounidense utilizó activos en moneda extranjera mantenidos en el Fondo de Estabilización Cambial (ESF) para comprar yenes junto con el Banco de Japón. El ESF es una reserva de emergencia creada en la década de 1930, administrada por el Tesoro, con la misión específica de estabilizar mercados cambiarios y financieros.

Bessent trazó un paralelo directo con Argentina, donde el mismo fondo fue utilizado para proporcionar una línea de swap cambiario de 20 mil millones de dólares destinada a estabilizar el peso en un momento de grave iliquidez. "El mismo principio fue aplicado", escribió el secretario. "La crisis mejor administrada es aquella que nunca ocurre."

La defensa de Bessent es significativa porque las intervenciones cambiarias conjuntas entre EE. UU. y Japón son extremadamente raras. La última antes de esta había ocurrido en 2011, tras el terremoto y tsunami que devastaron el este de Japón. El hecho de que Washington haya aceptado intervenir ahora sugiere que el nivel de preocupación por un escenario desordenado es genuino, y no solo retórico.

El escenario se volvió más complejo con declaraciones recientes del presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, que reavivaron las expectativas de un posible aumento de tasas en EE. UU. a corto plazo. Tasas estadounidenses más altas amplían el diferencial de tasas entre EE. UU. y Japón, lo que presiona al yen a la baja y hace que el carry trade sea aún más atractivo, creando un ciclo que, en última instancia, eleva el riesgo sistémico.

El Banco de Japón, por su parte, enfrenta un dilema. Subir tasas para defender el yen puede perjudicar la frágil recuperación económica doméstica y presionar el mercado de bonos del gobierno japonés, el mayor del mundo. Mantener las tasas bajas, por otro lado, es aceptar que la moneda continúe devaluándose, elevando los costos de importación y erosionando el poder adquisitivo de los japoneses.

Lo que está en juego va más allá de una disputa cambiaria bilateral. Como discutimos en análisis anteriores sobre política monetaria global, los flujos de capital japoneses son uno de los principales determinantes de la liquidez global. Un desplazamiento brusco de estos flujos tendría consecuencias para todas las clases de activos, desde los treasuries estadounidenses hasta las criptomonedas.

Tres indicadores merecen atención. Primero, el nivel del yen frente al dólar. Una caída sostenida por debajo de 160 aumenta significativamente la posibilidad de nueva intervención. Segundo, el diferencial de tasas entre EE. UU. y Japón, que es el motor fundamental del carry trade. Tercero, los datos de flujo de capital del Ministerio de Finanzas de Japón, que muestran si los inversores japoneses están vendiendo o comprando activos extranjeros.

La frase de Bessent, "la crisis mejor administrada es aquella que nunca ocurre", lleva un mensaje implícito. Washington está dispuesta a usar herramientas extraordinarias para evitar que la fragilidad del yen se convierta en un evento de crédito global. Resta saber si la disposición será suficiente si el diferencial de tasas sigue ampliándose.

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