Blockchain Capital: بازار گاوی بعدی ممکن است به اندازه‌ای که فکر می‌کنید نزدیک باشد

منبع: Bankless

مرتب‌سازی: Felix, PANews

Aleks Larsen و Spencer Bogart، شرکای عمومی Blockchain Capital، به تازگی در برنامه پادکست «Bankless» حضور یافتند و به بررسی روند اجتناب‌ناپذیر انتقال بازار ارزهای دیجیتال از زیرساخت به لایه‌های کاربردی پرداختند. Blockchain Capital اشاره کرد که استفاده گسترده از استیبل‌کوین‌ها، نقدینگی عظیمی را برای مالیات زنجیره‌ای جمع‌آوری کرده و درآمد پروتکل‌های وام‌دهی و معاملاتی را افزایش داده است.

علاوه بر این، با توکنیزه کردن سهام و صندوق‌های سرمایه‌گذاری ریسک، کارایی سرمایه در سیستم مالی به طور نمایی افزایش خواهد یافت. اگرچه بین مالیات سنتی و روح ارزهای دیجیتال در زمینه انطباق، رقابتی وجود دارد، اما فناوری توکنیزه کردن به طور غیرقابل‌اجتنابی به بازسازی سیستم مالی جهانی کمک خواهد کرد. PANews خلاصه‌ای از گفت‌وگو را تهیه کرده است.

مجری: اسپنسر، من به یاد دارم که اولین بار در صنعت با هم صحبت کردیم، در سال ۲۰۱۸ یا ۲۰۱۹ در مورد مدل‌های ارزش‌گذاری MKR.

اسپنسر: بله، در آن زمان حتی در حال فکر کردن به خرید MKR بودیم. اکنون به سال ۲۰۲۶ رسیده‌ایم و پروژه‌های مدرنی مانند Hyperliquid، Lighter و Venice هنوز هم از مدل «خرید و سوزاندن» که MKR ابداع کرده استفاده می‌کنند. با وجود اینکه در گذشته بحث‌های زیادی در مورد کارایی سرمایه این مدل وجود داشت، اما در عمل می‌توان گفت که «هرگز شکست نخورده» است.

Aleks: واقعاً همین‌طور است. من در گذشته نسبت به این مدل بسیار سخت‌گیر بودم و معتقد بودم که در مرحله نهایی، زمانی که تنها یک توکن باقی مانده باشد، باید جریان نقدی واقعی وجود داشته باشد که به طور مستقیم به دارندگان توکن تخصیص یابد، در غیر این صورت ایجاد یک مدل ارزیابی دشوار خواهد بود. اما اکنون فکر می‌کنم که این دیدگاه کمی بیش از حد فکری بوده است. مدل «خرید و سوزاندن» در حال حاضر بسیار کارآمد است.

اسپنسر: درست است، دلیل اصلی این است که مگر اینکه «قانون Clarity» تصویب شود، حقوق قانونی دارندگان توکن هنوز بسیار مبهم است. به طور نظری، به عنوان یک سرمایه‌گذار، اگر شما یک شرکت نوپا باشید، من قطعاً امیدوارم که شما جریان نقدی را دوباره به فرصت‌های رشد جدید سرمایه‌گذاری کنید. اما در واقعیت، اکثر پروتکل‌های ارز دیجیتال نشان نداده‌اند که توانایی گسترش و موفقیت در دیگر حوزه‌ها را دارند، بنابراین بسیاری از دارندگان توکن تمایل دارند که تیم «پرچمی را در ساحل نصب کند» و به بازار به وضوح اعلام کند که «ما همیشه خرید و سوزاندن خواهیم کرد»، که حداقل عدم قطعیت را از بین می‌برد.

علاوه بر این، به دلیل کیفیت متنوع توکن‌های ارز دیجیتال در اوایل، پروژه‌های با کیفیت که به طور جدی کار می‌کنند باید از روز اول با «پول واقعی» خرید و سوزاندن کنند تا به بازار نشان دهند که متفاوت هستند. اگرچه ممکن است این مدل در ۵ سال آینده دیگر مدل غالب نباشد، اما در حال حاضر، این مؤثرترین و قابل اعتمادترین روش برای ایجاد پیوند منافع با دارندگان توکن است.

مجری: اکنون یک نظریه وجود دارد که می‌گوید «VCهای ارز دیجیتال مرده‌اند»، تمام صندوق‌های بزرگ در حال گسترش دامنه سرمایه‌گذاری خود به فناوری‌های پیشرفته مانند AI و رباتیک هستند، اما شما در Blockchain Capital انتخاب کرده‌اید که در زمان رکود صنعت دو برابر سرمایه‌گذاری کنید. و جالب اینجاست که من دو نوع افراط را همزمان می‌بینم: از یک سو، مؤسسات مالی سنتی به شدت به بلاک‌چین علاقه‌مند هستند و از سوی دیگر، OGهای دنیای ارز دیجیتال بسیار ناامید هستند. چگونه باید این تضاد را درک کنیم؟

Aleks: ما عادت داریم که دیدگاه خود را گسترش دهیم و به نوسانات قیمت در دوره‌های صعودی و نزولی توجه نکنیم. این «بازار خرسی توکن» واقعاً خاص است، زیرا با بیشترین تعداد کاتالیزورهای مثبت در تاریخ همراه است. ما به «قانون Genius» و «قانون Clarity» که به تدریج روشن می‌شود، رسیده‌ایم، قوانین در حال شکل‌گیری هستند و مؤسسات سنتی به طور گسترده وارد می‌شوند.

مهم‌تر از همه، برخی از کاربردها در حال شکستن حباب‌های اطلاعاتی صنعت و ورود به دیدگاه‌های اصلی هستند: مانند بازارهای پیش‌بینی (پروژه‌هایی مانند Polymarket که بسیاری از کاربران حتی اهمیتی نمی‌دهند که آیا فناوری پشت آن ارز دیجیتال است یا خیر) و استیبل‌کوین‌ها (که کانال‌های پرداخت و حواله‌های ارزی بسیار ارزان‌قیمت را ارائه می‌دهند). این بخش‌ها در بازار خرسی همچنان رشد قوی یک‌طرفه‌ای را تجربه کرده‌اند. فقط به این دلیل که در سال گذشته، AI تمام توجه بازار را به خود جلب کرده است، به‌ویژه انفجار عامل‌های کدگذاری و Claude متن‌باز در ۷ یا ۸ ماه پیش، باعث شده است که بسیاری از افراد در زمان کاهش قیمت توکن‌ها حواسشان پرت شود.

مجری: شما اغلب به «منحنی S» اشاره می‌کنید، آیا می‌توانید به طور دقیق توضیح دهید که اکنون صنعت ارز دیجیتال در کدام نقطه از این منحنی قرار دارد؟

Aleks: مسیر توسعه صنعت ارز دیجیتال بسیار شبیه به اینترنت است. اینترنت از سال ۱۹۸۹ تجاری‌سازی شد و در ۱۰ سال اول در حال کاوش بود، تا اینکه در سال ۲۰۰۰ چند صد میلیون کاربر داشت، اما در آن زمان هنوز بسیار دشوار و با محدودیت‌های پهنای باند بود. سپس در سال‌های ۲۰۰۰-۲۰۰۵، تحول پهنای باند را تجربه کرد. من فکر می‌کنم که صنعت ارز دیجیتال به تازگی «تحول پهنای باند» خود را پشت سر گذاشته است. فضای بلاک‌چین به طرز فوق‌العاده‌ای ارزان و فراوان شده است. در سال ۲۰۲۰، Solana اولین زنجیره‌ای بود که عملکرد بالا و مسیر گسترش را نشان داد و تا سال ۲۰۲۴، L2 واقعاً به سرعت گسترش می‌یابد و حتی اتریوم نیز به تدریج در حال گسترش است، که این به یک وضعیت جدید در صنعت تبدیل شده است.

به اینترنت نگاه کنید، پس از تکمیل تحول پهنای باند، فوراً انفجار رخ نداد، بلکه تا سال‌های ۲۰۰۶-۲۰۱۰ که انفجار بزرگ موبایل رخ داد، منحنی S به سمت بالا خم شد. اگر تولد اتریوم در سال ۲۰۱۵ نقطه شروع «ساعت» باشد، ما اکنون فقط ۱۰ تا ۱۱ سال پیشرفت کرده‌ایم. در بین ۷۰۰ میلیون دارنده ارز دیجیتال، ممکن است تنها ۱۰٪ کاربران فعال زنجیره‌ای باشند، زیرا تا ۲ یا ۳ سال اخیر، فناوری‌های مصرفی واقعاً کارآمد و بدون نیاز به اینکه کاربران به متخصصان رمزنگاری تبدیل شوند (مانند کیف پول‌های جاسازی شده، بازیابی اجتماعی، محدودیت‌های مصرف و ورود بدون رمز عبور و غیره) به واقعیت تبدیل نشده و گسترش نیافته‌اند.

بنابراین، ما اکنون در مرحله‌ای مشابه با سال‌های ۲۰۰۳-۲۰۰۴ اینترنت هستیم، یعنی در «پایین صاف منحنی S» پس از گسترش پهنای باند و قبل از انفجار موبایل. به محض اینکه استیبل‌کوین‌ها و بازارهای پیش‌بینی مانند کاربردهای حاشیه‌ای به طور کامل به مرکز نفوذ کنند، منحنی S به نقطه صعودی خواهد رسید.

مجری: ممکن است نسل ما در سال ۲۰۲۱ خیلی جوان و عجول بوده باشد و فکر کرده باشد که فردا می‌تواند دنیا را تغییر دهد، در حالی که واقعاً فناوری و زیرساخت‌ها به زمان نیاز دارند تا تثبیت شوند. اما این هنوز به طور کامل توضیح نمی‌دهد که چرا OGها اینقدر ناامید هستند.

اسپنسر: این یک نوع «درد رشد» روانشناختی است. وقتی یک شرکت نوپا به مرحله IPO می‌رسد، کارکنان اصلی اولیه معمولاً به یاد می‌آورند که چگونه در ابتدا مانند «دزدان دریایی سرکش» کار می‌کردند و نمی‌توانند تحمل کنند که شرکت برای موفقیت به یک نهاد بزرگ و منظم تبدیل شود. این مانند این است که شما دوستی دارید که یک گروه موسیقی بسیار خاص را پیدا کرده است، اما وقتی این گروه به شدت محبوب می‌شود و مورد پذیرش عمومی قرار می‌گیرد، او احساس ناراحتی می‌کند و می‌گوید: «من فقط آلبوم‌های اولیه آنها را دوست داشتم».

Aleks: بله، اکنون در کنفرانس‌های صنعتی همه افراد با کت و شلوار هستند و همه در مورد کانال‌های مجاز، انطباق و دسترسی صحبت می‌کنند، نه در مورد سایفرپانک‌ها. اما مالی به طور طبیعی یک بخش بسیار تحت نظارت است و بدون انطباق با قوانین، نمی‌توان به رشد بزرگ دست یافت.

با این حال، غیرمتمرکز بودن و بی‌طرفی اتریوم و بیت‌کوین هنوز هم جذابیت بسیار قوی‌ای برای مؤسسات دارد، زیرا آنها فرضیات بهتری از اعتماد را ارائه می‌دهند. رویای سایفرپانک‌ها از بین نرفته است، بلکه به شکلی کم‌صدا و با مقیاس بیشتر به عنوان شبکه زیرساخت مالی در حال اجرا است. ما در حال واقعی‌سازی ارتقاء زیرساخت‌های مالی جهانی هستیم، اگرچه این به نظر نمی‌رسد که به اندازه گذشته «جذاب» باشد، اما افزایش کارایی که به ارمغان می‌آورد، به طور واقعی به هر فردی سود خواهد رساند.

مجری: واقعاً همین‌طور است. و شما قبلاً به یک جزئیات اشاره کردید: برای اولین بار در تاریخ، مؤسسات سنتی در شرایطی که قیمت‌ها در حال کاهش است و هیچ داستان جنون‌آمیزی در بازار وجود ندارد، به طور فعال به درون و برنامه‌ریزی دارایی‌های ارز دیجیتال می‌پردازند. همچنین، در سال‌های ۲۰۲۵ و ۲۰۲۶، به نظر می‌رسد که صنعت به طور کامل از چرخه «سرمایه‌گذاری در زیرساخت به خاطر زیرساخت» خداحافظی کرده است. این چه نوع تحول صنعتی را نشان می‌دهد؟

اسپنسر: در سال ۲۰۱۹، تعامل با Uniswap ممکن بود هزینه‌ای چند دلار یا حتی ده‌ها دلار داشته باشد و در آن زمان کمبود شدید فضای بلاک‌چین بزرگ‌ترین مانع صنعت بود. این باعث شد که سرمایه به شدت تحت تأثیر هیجان بازار به زیرساخت‌ها تزریق شود و منجر به وضعیت فعلی شود که فضای بلاک‌چین به شدت بیش از حد تأمین شده و بسیاری از بلاک‌ها خالی مانده‌اند. اما فضای بلاک‌چین کافی و ارزان، پیش‌نیاز مطلقی برای توسعه‌دهندگان برنامه است.

داده‌ها بسیار واضح هستند. در سال ۲۰۲۱، بیش از ۷۰٪ از هزینه‌هایی که کاربران پرداخت کردند، به لایه زیرساخت رسید. و در سال ۲۰۲۵، هزینه‌های کل لایه برنامه برای اولین بار از لایه زیرساخت فراتر رفت. این به این معنی است که با کاهش ناگهانی هزینه‌های معاملاتی، ارزش بالاخره به سمت لایه بالایی پروتکل (لایه برنامه) منتقل می‌شود. یک اکوسیستم سالم نباید اجازه دهد که زیرساخت‌های ارتباطی پایه، بیشتر از حد مجاز اجاره‌های انحصاری را بگیرد، و این دقیقاً همان چیزی است که ما با فناوری ارز دیجیتال سعی داریم الگوی اجاره بانک‌های سنتی را بشکنیم.

مجری: بنابراین، این همان نظریه «برنامه‌های چاق» است که جایگزین «پروتکل‌های چاق» اولیه شده است؟

Aleks: بله، لایه پروتکل پایه نباید سودهای کلانی را در خود نگه دارد، زیرا ذات بلاک‌چین کاهش کمیسیون‌های واسطه‌ای و افزایش کارایی است. اما منطق بالاتر آن «پروتکل نازک، بازار بزرگ» است: حتی اگر نسبت کمیسیون شما بسیار پایین باشد، به محض اینکه شما مقیاس بازار پایه مالی جهانی را به یک مرتبه بزرگتر گسترش دهید، ارزش مطلق کل آن همچنان بسیار بزرگ خواهد بود.

مجری: این جالب است. اگر ما این استدلال «از پروتکل‌های چاق به برنامه‌های چاق» را به حوزه AI منتقل کنیم، آیا سرمایه‌گذاری و پیشرفت در حوزه AI نیز الگوهای مشابهی دارد؟

Aleks: شباهت‌ها بسیار واضح است. در صنعت ارز دیجیتال، تیم‌ها تنها با یک وایت‌پیپر می‌توانند به ارزش‌گذاری میلیاردها دلار دست یابند، که مشابه این است که اکنون بسیاری از آزمایشگاه‌های AI با چشم‌انداز تحقیق و تیم‌های مجلل به راحتی ارزش‌گذاری‌های نجومی را به دست می‌آورند. ما در صنعت ارز دیجیتال TPS و Benchmark (معیار) را بررسی می‌کنیم، در صنعت AI نیز به معیارهای مختلف مدل نگاه می‌کنیم. در حوزه ارز دیجیتال، صرافی‌ها برای تأمین نقدینگی عمل می‌کنند، در AI نیز این کار از طریق ارائه‌دهندگان خدمات ابری با مقیاس بزرگ (Hyperscalers) انجام می‌شود.

اما یک تفاوت بزرگ وجود دارد، قیمت توکن‌های حوزه ارز دیجیتال کاملاً عمومی و شفاف است و به محض اینکه داستان شکست بخورد، ممکن است توکن‌ها در یک ماه ۹۰٪ سقوط کنند. در حالی که حباب و فشار نزولی در حوزه AI در حال حاضر در بازار سرمایه خصوصی پنهان شده است و ممکن است به اندازه ارز دیجیتال به طور مستقیم سقوط نکند، بلکه به صورت تأمین مالی با تخفیف (Down Rounds)، از دست دادن استعداد و غیره بروز کند.

مجری: آیا لایه کاربردی AI نیز مانند ارز دیجیتال منفجر خواهد شد؟

اسپنسر: قطعاً. همان‌طور که الکساندر، مدیرعامل شرکت نرم‌افزاری Palantir Technologies تأکید کرده است، فقط داشتن مدل و هوش نمی‌تواند به طور مستقیم نتایج مورد نظر شرکت را تولید کند، بلکه باید کسی در خط مقدم باشد تا هوش را به کارهای واقعی و خروجی تبدیل کند.

جالب اینجاست که اخیراً سرمایه‌گذاران AI ناگهان در ترس از «نرم‌افزار بدون حصار» گرفتار شده‌اند. ما به عنوان سرمایه‌گذاران ارز دیجیتال در کنار این موضوع بسیار خنده‌دار می‌دانیم، زیرا صنعت ارز دیجیتال در ۱۰ سال گذشته هر روز با یک محیط «کاملاً متن‌باز، که همه می‌توانند هر زمان کد را تقسیم کنند و هیچ نرم‌افزار حفاظتی وجود ندارد» روبرو بوده است.

Aleks: وزن مدل‌های عمومی به تدریج کالایی خواهد شد، اما نحوه استفاده از آن برای حل مشکلات واقعی «Harness» نخواهد بود. در آن حوزه‌های پیچیده و سخت‌افزاری که «هیچ خطایی مجاز نیست» (مانند تولید نیمه‌هادی، حسابرسی مالی پیچیده و غیره)، استفاده از مدل‌های پیشرفته و تکنیک‌های تنظیم دقیق، همراه با مجموعه داده‌های اختصاصی و بازخوردهای حلقه‌ای، کاربردهایی را ایجاد خواهد کرد که نمی‌توانند توسط مدل‌های عمومی شکسته شوند.

مجری: برگردیم به توکنیزه کردن RWA. به عنوان اولین نسل از موفق‌ترین RWA، توسعه استیبل‌کوین‌ها چه درس‌هایی به ما داده است؟

اسپنسر: خیلی‌ها نمی‌دانند که Blockchain Capital تنها شرکتی است که ۱۰ سال پیش در سه ناشر بزرگ استیبل‌کوین (Tether، Circle، Paxos) سرمایه‌گذاری کرده است. امروز، ارزش کل بازار استیبل‌کوین‌ها حدود ۳۰۰ میلیارد دلار است و من تقریباً ۹۰٪ اطمینان دارم که تا سال ۲۰۳۰ این عدد به چند تریلیون دلار (حتی دو تریلیون دلار) خواهد رسید. قبلاً استیبل‌کوین‌ها به وسیله خرده‌فروشی‌ها به حرکت درآمده بودند، اما اکنون هر چرخش جدید با تحریک مؤسسات همراه است و تمام سهام سنتی، صندوق‌های پول و اوراق قرضه دولتی را به زنجیره می‌آورد، زیرا کارایی سرمایه شبکه زیرساختی جهانی ۲۴ ساعته و قابل برنامه‌ریزی بسیار بالا است.

هسته استیبل‌کوین‌ها به هیچ وجه فقط یک «محصول پرداخت» نیست، بلکه چسبندگی بسیار بالایی دارد. به محض اینکه دلار به زنجیره وارد شود، تقریباً تمام سرمایه‌ها در آنجا باقی می‌مانند و به عنوان سرمایه عملیاتی به وام‌دهی، صرافی‌ها و سایر اکوسیستم‌های زنجیره‌ای تزریق می‌شوند و فعالیت‌های اقتصادی عظیمی را به وجود می‌آورند. ما محاسبات دقیقی انجام داده‌ایم: هر ۱۰ میلیارد دلار از صدور خالص جدید استیبل‌کوین، در یک سال حدود ۱۲۲ میلیارد دلار فعالیت اقتصادی در زنجیره ایجاد می‌کند. این ۱۰ میلیارد دلار در یک سال، به طور مستقیم حدود ۱۹ میلیون دلار درآمد مکرر به پروتکل‌های زنجیره‌ای پایین‌دست منتقل می‌کند.

مجری: پس علاوه بر استیبل‌کوین‌ها، انتظار می‌رود «توکنیزه کردن سهام» چگونه پیشرفت کند؟

اسپنسر: توکنیزه کردن سهام دو موج دارد. موج اول، دسترسی است. سرمایه‌گذاران جهانی (به ویژه کاربران غیر آمریکایی) تقاضای بسیار شدیدی برای معامله بدون دردسر و آسان سهام آمریکایی دارند. موج دوم، قابلیت ترکیب است. به محض اینکه توکن سهام اپل من در زنجیره باشد، می‌توانم با تعداد زیادی از ارائه‌دهندگان خدمات وام‌دهی و پروتکل‌های وام‌دهی در بازار عمومی رقابت کنم تا بهترین نرخ وثیقه و بازده را برای من ارائه دهند، که این واقعاً تجلی نهایی کارایی سرمایه است.

در حال حاضر، بازار دو مسیر رقابتی اصلی دارد. یکی از آنها مدل X-Stocks است که Backed (که توسط Kraken خریداری شده) نماینده آن است. این مدل از طریق ابزارهای بدهی صادر شده توسط Cayman SPV برای پیوند سهام استفاده می‌کند. مزیت آن این است که کاملاً بدون مجوز، بدون KYC و به طور کامل در DeFi قابل گردش است. اما عیب کشنده آن این است که شما فقط بدهی SPV را دارید و نه سهم واقعی سهام شرکت اپل. برای مؤسسات بزرگ با سرمایه‌های میلیاردی، این نوع ریسک اعتباری و قانونی غیرقابل قبول است. دیگری، کانال‌های انطباقی است که مالکیت واقعی سهام را به طور مستقیم در اختیار دارد. این نیاز دارد که ما در زمینه عدم نیاز به مجوز، سازش کنیم.

مجری: بنابراین، آیا این به این معنی است که «بزرگان کت و شلواری» مالی سنتی و «دزدان دریایی» دنیای ارز دیجیتال باید یکی از آنها تسلیم شود؟

اسپنسر: نیازی نیست. ما لزوماً نیازی به ادغام اجباری آنها نداریم. آن سهام سنتی چند ده تریلیونی می‌توانند به صورت «مدل جانبی» (Sidecars) در زنجیره عمومی اصلی عمل کنند. اگرچه آنها دارای حصارهای نظارتی هستند، اما در کنار استخرهای DeFi کاملاً بدون مجوز و خالص وجود دارند. این به نوبه خود به شدت نقدینگی سیستم‌های کاملاً سایفرپانکی را افزایش می‌دهد، زیرا سرمایه‌های کلانی که در توکن‌های سهام باقی مانده‌اند، می‌توانند به راحتی به ETH تبدیل شوند و در صحنه‌های کاملاً غیرمتمرکز و بدون مجوز عمل کنند.

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.