La crypto était l'expérience. Maintenant, Wall Street prend les meilleures parties

La première décennie de la crypto peut être considérée comme une séquence de bulles, de piratages, de mèmes et de projets qui ont disparu presque aussi rapidement qu'ils sont apparus. Je vois une décennie d'expérimentation financière.

Un laboratoire ouvert et mondial fonctionnant 24h/24 et 7j/7, avec une combinaison inhabituelle d'innovation, de spéculation, de fraude, de succès et d'échecs.

Tout ce qui a été créé dans cet environnement ne survivra pas. En fait, la plupart ne le fera pas. Mais ce qui survit changera la façon dont l'industrie financière fonctionne.

Ce qui a survécu jusqu'à présent

Certains des mécanismes d'abord testés dans la crypto sont déjà en train d'être adaptés et incorporés par la finance traditionnelle : des règlements plus rapides, des actifs programmables, des marchés continus, de nouvelles formes de garantie, des teneurs de marché automatisés, des contrats sans expiration et la capacité de combiner différents services financiers au sein de la même infrastructure.

La lutte n'est pas entre la crypto et la finance traditionnelle. Elle concerne l'infrastructure financière qui émergera de leur convergence.

La tâche consiste à absorber, adapter et faire évoluer les innovations qui fonctionnent --- sans importer les risques et les déficiences du laboratoire d'origine.

La crypto a testé ce que la finance traditionnelle ne pouvait pas à la même vitesse

Dans les parties plus ouvertes et moins réglementées de la crypto, l'industrie a fonctionné comme un laboratoire à ciel ouvert. Pour le meilleur et pour le pire.

Les protocoles pouvaient être lancés rapidement. Les utilisateurs pouvaient tester des produits sans passer par de longs cycles d'approbation institutionnelle. Les marchés pouvaient fonctionner en continu. Les développeurs pouvaient combiner différentes applications et construire de nouvelles structures sur des contrats existants.

Certaines expériences étaient utiles. D'autres étaient fragiles. Beaucoup n'étaient que de la spéculation avec une couche de technologie par-dessus.

Mais même les expériences échouées ont aidé à répondre à des questions que la finance traditionnelle teste rarement à la même vitesse : Que se passe-t-il lorsque le règlement est effectivement continu ? Comment fonctionne un marché sans une bourse centrale ?

La gestion des garanties peut-elle être automatisée ? Que se passe-t-il lorsqu'un contrat financier peut exécuter certaines conditions de lui-même ? Comment la liquidité se comporte-t-elle lorsque n'importe quel participant peut créer un pool ?

La crypto n'a pas inventé chaque innovation financière de la dernière décennie. Mais c'est là que de nombreuses idées importantes ont pu être testées avant d'être acceptées par la finance traditionnelle.

Les teneurs de marché automatisés, ou AMM, en sont un exemple. Au lieu d'organiser le trading par le biais d'un carnet d'ordres central, un AMM utilise des pools de liquidité et une formule pour déterminer les prix relatifs entre les actifs. Un participant fournit de la liquidité au pool ; un autre échange contre cette liquidité ; et le contrat exécute la transaction automatiquement.

Le mécanisme présente des avantages évidents. Il peut fonctionner sans un bureau de négociation traditionnel, s'intégrer à d'autres protocoles et permettre qu'une transaction d'échange soit exécutée directement sur l'infrastructure du réseau.

Mais il présente également des problèmes connus : risque de manipulation, exposition à l'ordre d'exécution et front-running.

Cette combinaison est précisément ce qui rend le laboratoire intéressant. L'innovation n'apparaît pas séparément du risque. Elle apparaît avec le risque.

Le rôle du marché est de déterminer si un mécanisme peut être redessiné, régulé et utilisé dans un environnement où les risques et les responsabilités sont compris et gérés.

La même logique s'applique à d'autres expériences : marchés mondiaux fonctionnant 24h/24 et 7j/7, contrats à terme perpétuels, stablecoins, tokenisation et composabilité. Tous ces formats ne seront pas directement transférés aux banques ou aux bourses, mais les avantages qu'ils apportent sont clairs.

La convergence n'est pas une conversion de foi

Pendant longtemps, le débat a été présenté comme un conflit entre deux systèmes incompatibles.

D'un côté, la finance traditionnelle : lente, coûteuse et excessivement intermédiaire. De l'autre, la crypto : rapide, mondiale, ouverte et décentralisée.

Cette analyse polarisée est peu utile car elle transforme une question d'architecture et d'incitations en une question d'identité.

La finance traditionnelle présente de réels défis. Des systèmes fragmentés créent des travaux de réconciliation, des retards, des coûts d'exploitation et une dépendance à plusieurs intermédiaires.

En même temps, elle porte des fonctions essentielles à un marché bien fonctionnant : gouvernance, définition légale de la propriété, contrôles, garde, protection des investisseurs, prévention des activités illicites, gestion des risques et mécanismes pour fonctionner pendant les périodes de stress.

La crypto, en revanche, a montré que certaines de ces fonctions peuvent être réalisées différemment. Elle a également montré le coût d'ignorer d'autres.

La convergence, par conséquent, ne sera pas une conversion de la finance traditionnelle à la crypto --- ou vice versa. Ce sera un processus de sélection.

Le marché absorbera tout ce qui résout des problèmes concrets :

• Règlement plus rapide

• Actifs et monnaies programmables

• Automatisation des processus

• Fonctionnement continu

• Nouvelles formes de marge et de garantie

• Interopérabilité accrue

• Distribution mondiale

• Moins de réconciliations et d'étapes manuelles.

En même temps, ces solutions devront fonctionner avec la gouvernance, la certitude légale, la conformité et la gestion des risques.

C'est la partie la moins excitante du récit, mais c'est ce qui déterminera comment la convergence se produira. Un protocole peut être techniquement élégant et économiquement sans pertinence. Un actif peut être tokenisé et rester illiquide. Une transaction peut se régler instantanément et porter encore un risque de crédit, de contrepartie ou de propriété.

La tokenisation ne transforme pas un mauvais actif en un bon. Elle change seulement la manière dont cet actif est représenté, transféré et potentiellement intégré à d'autres processus.

Le problème n'est pas seulement la numérisation. C'est l'intégration.

Les quatre dernières décennies ont été définies par la transition d'un système analogique à un système numérique.

Les enregistrements ont cessé d'être physiques. Les commandes sont devenues électroniques. La communication est devenue plus rapide. L'information a commencé à circuler à une vitesse qui aurait été difficile à imaginer au début de ma carrière.

Mais la numérisation ne signifie pas intégration.

L'infrastructure financière est toujours composée de différents systèmes qui doivent communiquer entre eux. Une transaction peut passer par le trading, la confirmation, la messagerie, le règlement, la garde, l'enregistrement de propriété, le transfert d'argent et la réconciliation. Chaque étape peut être numérique et le processus dans son ensemble peut rester fragmenté.

C'est là que la tokenisation peut être plus importante que la simple création de nouveaux actifs.

La BRI décrit la tokenisation comme l'enregistrement des droits sur des actifs réels ou financiers sur une plateforme programmable lorsque ces droits existaient auparavant sur un registre traditionnel.

Le potentiel réside non seulement dans la création d'une représentation numérique. Il réside dans la combinaison de la messagerie, de la réconciliation et du transfert d'actifs au sein de la même opération.

En pratique, cela pourrait permettre à l'argent, un actif financier et des conditions contractuelles de coexister dans le même environnement. Un transfert d'actifs pourrait être conditionnel au paiement. Les garanties pourraient être ajustées automatiquement.

Une transaction de financement pourrait incorporer des règles de marge. Une distribution pourrait être programmée selon des critères prédéfinis.

Le changement le plus important, par conséquent, pourrait se produire dans les rails et la plomberie de l'industrie financière.

Non seulement dans les actifs qui apparaissent sur l'écran d'un investisseur, mais dans l'infrastructure qui permet à ces actifs d'être émis, échangés, financés, garantis, transférés et réglés.

L'internet est un bon exemple

L'internet a également commencé entouré d'expérimentations, de modèles commerciaux fragiles et d'attentes exagérées.

De nombreuses entreprises ont disparu. Certaines idées semblaient prometteuses mais n'ont jamais trouvé d'application économiquement durable. D'autres ont été absorbées par des entreprises qui n'existaient même pas lorsque la technologie était d'abord en cours de développement.

Ce qui est resté n'est pas une liste des premiers projets. Ce sont les protocoles, la connectivité, la distribution et, surtout, les comportements que la nouvelle infrastructure a rendus possibles.

L'analogie avec la crypto est utile pour cette raison. La valeur de la première décennie ne doit pas se limiter uniquement aux tokens et aux entreprises qui ont dominé le cycle précédent. Elle résidera dans

les mécanismes qui survivent à l'épreuve du marché.

Les meme coins, les NFT, les protocoles de prêt et les différents modèles d'échange ont fait partie de ce processus. Certains resteront des produits de niche. D'autres pourraient disparaître. Beaucoup seront reconstruits dans des environnements réglementés et intégrés à l'industrie financière existante.

Le but n'est pas de prédire quel token va monter ou descendre. Il s'agit de comprendre quelles fonctions économiques continueront à avoir du sens une fois soumises à l'échelle, à la gouvernance, à la réglementation et à la liquidité.

Cette distinction est importante pour quiconque investit, construit des produits ou établit une stratégie dans une institution financière. La technologie peut être utile sans que le token qui lui est associé ne capture de la valeur.

Un protocole peut générer du volume sans générer de rendements durables pour ses participants. Une application peut être innovante et échouer à trouver un ajustement produit-marché.

Dans la finance, l'utilité ne suffit pas. Vous devez comprendre qui paie, qui capture de la valeur, qui prend le risque et ce qui se passe lorsque l'incitation disparaît ou que quelque chose tourne mal.

La transition crée des opportunités et détruit des positions établies

Les plus grandes opportunités ont tendance à apparaître lorsque l'infrastructure change.

Cela a été vrai pour Internet. Cela a également été vrai lors d'autres transitions technologiques et financières : lorsque l'ancien standard domine encore, mais que le nouveau standard commence à modifier les coûts, les comportements et les modèles commerciaux.

Le problème est que les transitions détruisent également des positions établies.

Les entreprises qui dépendent d'une longue chaîne d'intermédiation peuvent perdre de leur pertinence si certaines étapes deviennent automatisées. Les professionnels qui n'exécutent que des processus répétitifs peuvent être remplacés ou voir leur travail reconfiguré.

Les institutions qui traitent les actifs numériques comme une catégorie isolée peuvent découvrir trop tard que la technologie a commencé à affecter des produits traditionnels tels que les paiements, les fonds, les devises, le crédit, la garde et les marchés de capitaux.

D'autre part, il ne suffit pas d'apprendre à coder un contrat intelligent ou de comprendre les mécanismes d'une blockchain. La prochaine phase nécessitera une combinaison de connaissances du marché, de technologie, de réglementation, de risque et de distribution.

La prochaine génération de professionnels de la finance ne sera pas définie uniquement par leur capacité à négocier un actif ou à utiliser un outil. Elle sera définie par leur capacité à comprendre l'interaction entre l'actif, l'infrastructure et les règles qui rendent une opération possible à grande échelle.

C'est l'un des sujets que je compte suivre dans cette colonne : non seulement ce qui change sur les marchés, mais quels modèles commerciaux et compétences deviennent précieux lorsque l'infrastructure change.

Les défis

Ce serait une erreur de transformer cette thèse en un récit de progrès inévitable.

L'adoption institutionnelle de la tokenisation est encore limitée. De nombreux projets restent en phase de test. La liquidité sur le marché secondaire est insuffisante pour une gamme d'applications. L'interopérabilité entre les réseaux n'a pas été résolue. Les normes légales et opérationnelles sont encore en cours d'élaboration.

La réglementation a également progressé de manière inégale.

De nombreuses applications ne résolvent pas un problème significatif. Elles ont été créées parce qu'elles pouvaient être créées, non parce qu'il y avait une demande économique suffisamment forte. C'est une solution à la recherche d'un problème.

C'est pourquoi la thèse ne dépend pas de la survie de l'ensemble de l'industrie crypto. Elle dépend de certains des mécanismes développés dans cet environnement prouvant être suffisamment utiles pour être absorbés par des structures réglementées et économiquement durables.

Le filtre sera sévère.

La prochaine décennie sera probablement moins axée sur le choix d'un camp et plus sur la compréhension des rails qui transporteront l'argent et les actifs.

C'est là que le changement se produit.