SMH a gagné 9 % tandis que le reste du marché reculait : ce que la hausse des rendements réels pénalise vraiment

La hausse des rendements des bons du Trésor pèse généralement sur les actifs de croissance, ce qui rend la récente progression de l’action SMH remarquable. Depuis 31/08, SMH a grimpé de 9,0 %, alors que SPY a cédé 0,4 %, RSP a reculé de 4,5 % et XLF a chuté de 6,4 %. La clé, c’est que le marché n’a pas réagi uniformément à la hausse des taux. Il a réagi à celle des rendements réels, qui rehaussent les exigences pour toutes les valorisations, mais pénalisent d’abord les récits les moins convaincants. Cela permet d’expliquer pourquoi les semi-conducteurs ont résisté alors qu’une grande partie du marché dans son ensemble peinait.

En bref

• Le rendement réel à 10 ans a atteint 2,91 % le 29/09, son plus haut niveau depuis 11/2008, et a progressé de 47 points de base en septembre.
• La hausse des rendements réels augmente les taux d’actualisation, ce qui pénalise généralement les actions, mais l’impact a varié selon les secteurs.
• Les secteurs sans récit solide de croissance des bénéfices lié à l’IA, comme les actions équipondérées dans leur ensemble et les valeurs financières, ont été davantage touchés que les leaders des semi-conducteurs.
• SMH a profité de son exposition concentrée aux grandes entreprises de puces, mais cette même concentration en fait aussi un ETF plus risqué si le sentiment se retourne.

Ce qui s’est réellement passé avec les rendements réels en septembre

Le mouvement macroéconomique le plus important n’a pas été la simple hausse du rendement des bons du Trésor à 10 ans. C’est le rendement réel à 10 ans, calculé à partir de la courbe des rendements des TIPS du Trésor américain, qui a atteint 2,91 % le 29/09, son plus haut niveau depuis 11/2008. Il a également progressé de 47 points de base au cours du seul mois de septembre. Il s’agit d’une évolution significative du coût du capital sur le marché.

Pour les débutants, voici la façon la plus simple de comprendre la différence : le rendement nominal correspond au rendement des bons du Trésor affiché en première page, tandis que le rendement réel est calculé après déduction de l’inflation attendue. Si le rendement nominal à 10 ans se situe autour de 5,3 % et que le rendement réel est de 2,91 %, l’écart entre les deux correspond approximativement aux anticipations d’inflation implicites du marché. En clair, le rendement réel indique aux investisseurs le rendement qu’ils obtiennent au-delà de l’inflation. Lorsque ce chiffre augmente fortement, les flux de trésorerie futurs valent moins aujourd’hui et les multiples de valorisation subissent donc davantage de pression.

C’est pourquoi la hausse des rendements réels compte autant pour les actions. Elle ne rend pas seulement les obligations plus compétitives. Elle oblige aussi les investisseurs à poser une question plus exigeante pour chaque action et chaque ETF : la croissance des bénéfices est-elle suffisamment forte, visible et proche pour justifier ce prix ?

Pourquoi les secteurs « sans récit lié à l’IA » sont les premiers touchés

La divergence récente du marché laisse penser que la hausse des rendements réels ne pénalise pas tous les secteurs de la même manière. Depuis 31/08, l’ETF équipondéré S&P 500 RSP a reculé de 4,5 %, soit bien davantage que SPY, pondéré par la capitalisation boursière, qui n’a baissé que de 0,4 %. Cela montre que la faiblesse était plus généralisée sous la surface que ne le suggérait l’indice phare. Les valeurs financières ont également souffert, XLF ayant perdu 6,4 % sur la même période.

L’interprétation qui circule dans les commentaires macroéconomiques est simple : lorsque les rendements réels se rapprochent de 3 %, le seuil à franchir pour détenir des actions augmente. Les secteurs dont la croissance est déjà faible, qui disposent d’un pouvoir de fixation des prix moindre ou qui ne présentent pas de perspective convaincante d’accélération des bénéfices sont plus vulnérables. Le contexte supplémentaire fourni autour de l’argument de Privorotsky va dans ce sens. Il ne s’agit pas d’affirmer que la hausse des rendements réels est en soi un facteur haussier. L’idée est plutôt que les gains de productivité portés par l’IA et l’« IA agentique » pourraient être structurellement désinflationnistes à long terme, tandis que l’effet immédiat d’un rendement réel de 2,9 % est de pénaliser les entreprises incapables de présenter un récit de croissance convaincant.

Même si l’on n’adhère que partiellement à ce cadre d’analyse, l’évolution du marché lui correspond. Un vaste panier d’entreprises moyennes a peiné. Les valeurs financières, plus cycliques et davantage exposées au crédit, au financement et à l’incertitude macroéconomique, ont également sous-performé. Autrement dit, les rendements réels ont agi moins comme un instrument brutal que comme un filtre.

Pourquoi SMH fait figure d’exception et non de règle

La surperformance de SMH ne signifie pas que les semi-conducteurs sont à l’abri de la hausse des taux. Elle signifie que les investisseurs estiment actuellement que certaines parties du secteur des puces peuvent croître plus vite que cette pression. Les documents officiels de VanEck indiquent que SMH est un ETF concentré sur les semi-conducteurs qui suit l’indice MVIS US Listed Semiconductor 25. Au 31/08/2026, il détenait 26 actions, affichait environ 67,8 Md $ d’actifs nets et présentait un ratio de frais de 0,35 %.

Cette concentration est essentielle. Selon ETF Database, les 10 principales positions représentent 72,07 % des actifs et les 15 premières, 89,91 %. Il ne s’agit pas d’une exposition diversifiée aux technologies. C’est un pari ciblé sur un petit groupe de leaders des semi-conducteurs. Lorsque ces leaders bénéficient des dépenses consacrées aux infrastructures d’IA, l’ETF peut nettement se démarquer du reste du marché. En cas de retournement du sentiment, cette même structure peut amplifier les pertes.

Sur le plan fondamental, les perspectives de bénéfices de plusieurs grandes positions restent favorables. Les données de Trefis citées dans l’étude font état de prévisions de chiffre d’affaires ou de croissance revues à la hausse pour des sociétés comme AMD, Broadcom, KLA, Lam Research et Monolithic Power Systems en 2026. Cela ne prouve pas que les valorisations sont bon marché, mais aide à comprendre pourquoi les investisseurs continuent d’accepter de payer une prime pour une exposition aux puces liée aux serveurs d’IA, aux réseaux, à la mémoire et aux équipements pour wafers.

Il existe également une explication simple liée à l’effet de l’indice. SMH détient les gagnants de manière plus appuyée qu’un indice diversifié. Si le marché estime que NVIDIA, TSMC, Broadcom, AMD et les leaders des équipements bénéficient toujours d’une meilleure visibilité de la demande que la plupart des secteurs, SMH reflétera rapidement cette opinion.

La prime de SMH est-elle justifiée par ses fondamentaux ?

C’est là que l’argument haussier se complique. La fiche d’information de VanEck indique un ratio cours/bénéfice de 37.21 au 31/08/2026, tandis qu’ETF Database affiche un ratio P/E plus élevé, à 48.64, selon une méthodologie différente. Le chiffre exact dépend de la source et de la période, mais le message reste le même : SMH n’est pas bon marché.

Dans le même temps, la valorisation, à elle seule, n’a pas suffi à inverser la tendance. Le contexte de l’article indique que certains modèles de valorisation estiment SMH largement au-dessus de sa valeur intrinsèque estimée, tandis que les systèmes de notation axés sur la qualité et la croissance continuent de lui attribuer un classement élevé. Ce n’est pas vraiment contradictoire. Cela signifie généralement que le marché paie plus cher pour une forte rentabilité, une croissance attendue solide et une importance stratégique dans un cycle d’investissement qui reste favorable aux infrastructures d’IA.

Les investisseurs devraient néanmoins garder deux risques à l’esprit. Premièrement, le risque de concentration de SMH est réel. Les documents officiels et ceux d’ETF Database indiquent tous deux une forte exposition aux États-Unis, à Taïwan et aux Pays-Bas, les technologies de l’information représentant pratiquement l’intégralité du portefeuille. Deuxièmement, la volatilité fait partie du lot. Les données de Schwab montrent que le meilleur rendement historique de SMH sur trois mois a atteint 71,07 %, tandis que sa pire période sur trois mois s’est établie à -24,49 %. Ce profil convient davantage à une conviction tactique qu’à une complaisance passive.

La prime est-elle donc justifiée ? En partie, oui, si la croissance des bénéfices se poursuit et que les dépenses d’investissement dans l’IA restent élevées. Est-elle pleinement justifiée à n’importe quel prix ? Non. Dans un environnement de rendements réels élevés, même les secteurs privilégiés doivent continuer à produire des résultats, et pas seulement des récits.

Ce que les investisseurs doivent surveiller ensuite

Si vous suivez l’action SMH à partir de maintenant, les prochains signaux comptent davantage que la hausse affichée le mois dernier. Premièrement, surveillez si les rendements réels restent proches de 2,9 % ou continuent de monter. S’ils poursuivent leur ascension, le seuil de valorisation à franchir augmente de nouveau. Deuxièmement, suivez les prévisions des principales positions de SMH, car cet ETF est dominé par une poignée de titres. Troisièmement, prêtez attention à la largeur du marché. Si seules quelques grandes entreprises de puces à très forte capitalisation soutiennent la performance, tandis que les indices équipondérés et les indices cycliques plus larges continuent de s’affaiblir, cela indique généralement que le leadership se resserre, et non qu’il gagne en solidité.

La leçon générale va au-delà des semi-conducteurs. Les rendements réels ne font pas que comprimer les multiples dans leur ensemble. Ils révèlent quels secteurs disposent encore d’une dynamique bénéficiaire suffisante pour défendre des valorisations élevées, et lesquels n’en ont pas.

Conclusion

La hausse de 9 % de SMH dans un contexte de rendements réels en progression ne réfute pas la logique habituelle de pression exercée par les taux ; elle montre que le marché récompense la solidité des bénéfices liés à l’IA dans des portefeuilles concentrés, tout en pénalisant d’abord les secteurs dont les perspectives de croissance sont moins convaincantes. Pour les investisseurs, la question clé n’est plus de savoir si les rendements réels élevés comptent, mais quelles entreprises peuvent encore franchir ce seuil plus exigeant.

FAQ

1. Qu’est-ce que l’action SMH ?
SMH est le ticker de l’ETF VanEck Semiconductor, un fonds sectoriel conçu pour suivre les principales entreprises de production de semi-conducteurs et d’équipements associés.

2. Pourquoi les rendements réels comptent-ils davantage que les rendements nominaux pour les actions ?
Les rendements réels correspondent aux rendements après prise en compte de l’inflation attendue. Lorsqu’ils augmentent, la valeur actuelle des futurs flux de trésorerie des entreprises diminue, ce qui peut peser sur les valorisations des actions.

3. Pourquoi SMH a-t-il progressé alors que certains pans du marché dans son ensemble reculaient ?
L’évolution récente du marché laisse penser que les investisseurs ont privilégié les entreprises de semi-conducteurs dont les perspectives de bénéfices liés à l’IA sont plus solides, tandis que les secteurs plus larges dépourvus de ce soutien ont subi davantage de pression liée à la hausse des rendements réels.

4. SMH est-il un ETF technologique diversifié ?
Non. SMH est fortement concentré dans les semi-conducteurs et sur un petit nombre de grandes positions, ce qui peut amplifier les gains durant les cycles favorables, mais aussi accroître le risque de baisse.

5. SMH est-il cher en ce moment ?
Selon l’étude fournie, SMH se négocie à une valorisation relativement élevée, les chiffres du ratio P/E variant selon les sources. Cela signifie que la poursuite de la croissance des bénéfices compte probablement plus que jamais pour que l’ETF conserve sa prime.