فشار بازخرید در بازار وام‌های خصوصی به ۲ تریلیون دلار افزایش یافته است

بازار وام‌های خصوصی با افزایش درخواست‌های بازخرید، کاهش ارزش و کندی وام‌های جدید همزمان شده و فشار نقدینگی در حال افزایش است. با توجه به اینکه اندازه بازار به حداکثر ۲ تریلیون دلار رسیده است، تحلیل‌ها نشان می‌دهد که استرس در بازار اعتبار غیرقابل معامله می‌تواند بر احساسات سرمایه‌گذاری در دارایی‌های پرخطر تأثیر بگذارد.

کمیته ثبات مالی (FSB) در گزارشی که در تاریخ ۶ مه منتشر شد، اعلام کرد که اندازه بازار وام‌های خصوصی تا پایان سال ۲۰۲۴ به ۱.۵ تریلیون تا ۲ تریلیون دلار (حدود ۲۱۲۳ تریلیون تا ۲۸۳۰ تریلیون وون) افزایش یافته است. FSB ساختار پیچیده‌ای که شامل بانک‌ها، شرکت‌های بیمه، شرکت‌های مدیریت دارایی و صندوق‌های سرمایه‌گذاری خصوصی است و همچنین کاهش اعتبار وام‌گیرندگان، عدم شفافیت در ارزیابی و عدم تطابق نقدینگی را به عنوان نقاط ضعف اصلی شناسایی کرده است.

وام‌های خصوصی بازاری هستند که در آن شرکت‌های مدیریت دارایی یا صندوق‌های سرمایه‌گذاری خصوصی به طور مستقیم به شرکت‌ها پول قرض می‌دهند بدون اینکه از بانک‌ها عبور کنند. نسبت به اوراق قرضه عمومی، افشای اطلاعات و کشف قیمت محدودتری دارند و شرایط بازخرید سرمایه‌گذاران و سرعت نقدینگی دارایی‌های وام نیز ممکن است متفاوت باشد. این تفاوت در زمان‌هایی که بازار دچار نوسان می‌شود، با محدودیت‌های بازخرید و کاهش ارزش خود را نشان می‌دهد.

زمینه افزایش استرس در سال جاری به سررسید وام‌هایی که در دوره نرخ بهره پایین اعطا شده‌اند و بار مالی بهره مربوط می‌شود. پس از افزایش نرخ بهره، توانایی بازپرداخت برخی وام‌گیرندگان کاهش یافته و نگرانی‌هایی درباره کاهش اعتبار در بخش‌هایی مانند نرم‌افزار و بهداشت و درمان مطرح شده است. صورتجلسه فدرال رزرو ایالات متحده نیز به خروج خالص برخی وسایل وام خصوصی در سه‌ماهه اول و بار مالی وام‌گیرندگان اشاره کرده است.

صندوق وام خصوصی BCRED متعلق به بلک‌استون (Blackstone) در نامه‌ای به سرمایه‌گذاران در تاریخ ۴ ژوئن اعلام کرد که درخواست‌های بازخرید در سه‌ماهه دوم به حدود ۱۰ درصد از سهام منتشر شده رسیده است. این صندوق توضیح داد که تنها به میزان ۵ درصد محدودیت بازپرداخت معمولی پاسخ خواهد داد. در همان نامه، بلک‌استون بر وجود ۱۵ میلیارد دلار (حدود ۲۱ تریلیون و ۲۲۵۰ میلیارد وون) نقدینگی و اهرم ۰.۸ تأکید کرد و اعلام کرد که توانایی پاسخگویی دارد.

بلک‌استون پیشتر در ماه مارس نیز به سرمایه‌گذاران BCRED اجازه بازخرید ۷.۹ درصدی سهام را داده بود. مبلغ این بازخرید حدود ۳.۸ میلیارد دلار (حدود ۵ تریلیون و ۳۷۷۰ میلیارد وون) بود. این شرکت برنامه خرید اعلام شده قبلی را افزایش داده و حتی از منابع مالی کارکنان خود برای تأمین باقی‌مانده تقاضای بازخرید استفاده کرده است.

فشار بازخرید همچنین در سایر شرکت‌های مدیریت دارایی نیز مشاهده شده است. بلوآول (Blue Owl) در گزارش ۱۰-Q سه‌ماهه اول خود به افزایش درخواست‌های بازخرید برخی BDC‌های غیرقابل معامله اشاره کرده است. در عین حال، جذب سرمایه جدید در سه‌ماهه اول به ۱۱ میلیارد دلار (حدود ۱۵ تریلیون و ۵۶۵۰ میلیارد وون) و در ۱۲ ماه گذشته به ۵۶.۶ میلیارد دلار (حدود ۸۰ تریلیون و ۸۹۰ میلیارد وون) رسیده است. به این ترتیب، در حالی که سرمایه وارد می‌شود، جریان خروج سرمایه‌گذاران قبلی نیز افزایش یافته است.

BDC‌های غیرقابل معامله و صندوق‌های ابدی به سرمایه‌گذاران اجازه می‌دهند که در فواصل زمانی مشخص درخواست بازخرید کنند، اما فروش فوری اوراق قرضه وام‌های موجود برای صندوق‌ها دشوار است. دلیل محدودیت‌های بازپرداخت نیز همین است. اگر درخواست‌های بازخرید به طور همزمان افزایش یابد، صندوق‌ها به جای فروش سریع دارایی‌ها، با محدود کردن بازپرداخت و تنظیم ارزیابی‌ها پاسخ می‌دهند.

کاهش ارزش نیز یک بار اضافی است. رویترز به نقل از داده‌های MSCI گزارش داد که برخی صندوق‌های وام خصوصی بیش از ۱۰ درصد از وام‌ها را بیش از ۵۰ درصد پایین‌تر ارزیابی کرده‌اند. با توجه به ویژگی‌های دارایی‌های غیرقابل معامله که ارزیابی‌های آن‌ها به تأخیر می‌افتد، این انتقاد مطرح شده است که ثبات ظاهری در دفاتر ممکن است فشار واقعی بازار را با تأخیر نشان دهد.

اجرای وام‌های جدید نیز کاهش یافته است. رویترز گزارش داد که اندازه وام‌های مستقیم خصوصی در ایالات متحده در سه‌ماهه دوم به ۳۳.۵ میلیارد و ۹۰۰ میلیون دلار (حدود ۴۷ تریلیون و ۵۳۰۰ میلیارد وون) رسیده که حدود ۵۵ درصد نسبت به سه‌ماهه قبلی کاهش یافته است. در همان دوره، جذب سرمایه صندوق‌های وام مستقیم بسته در آمریکای شمالی به ۱۶.۲۵ میلیارد دلار (حدود ۲۲ تریلیون و ۹۹۴۰ میلیارد وون) افزایش یافته است. فاصله بین تأمین مالی و اجرای واقعی وام‌ها بیشتر شده است.

ارزیابی مقامات نظارتی به سمت احتیاط متمایل است، اما به معنای بحران سیستماتیک نیست. بانک مرکزی اروپا (ECB) در گزارش ثبات مالی ماه مه خود اشاره کرد که اهرم و عدم تطابق نقدینگی در بخش غیر بانکی، از جمله وام‌های خصوصی، می‌تواند شوک‌های بازار را تشدید کند. در عوض، صورتجلسه فدرال رزرو نیز بیان کرده است که برخی از درخواست‌های بازخرید تهدیدی گسترده برای سیستم نیست.

پیوند با بازار کریپتو بیشتر به نقدینگی مربوط می‌شود تا به قرار گرفتن مستقیم در معرض آن. کوین‌دسک در تاریخ ۹ ژوئیه گزارش داد که خروج ETF بیت‌کوین (BTC) و درخواست‌های بازخرید وام‌های خصوصی را به عنوان یک هشدار نقدینگی مرتبط کرده است. درخواست‌های بازخرید وام‌های خصوصی در سه‌ماهه دوم ۱۵.۶ میلیارد دلار (حدود ۲۲ تریلیون و ۷۴۰ میلیارد وون) و خروج ETF بیت‌کوین در ایالات متحده حدود ۵۰ میلیارد دلار (حدود ۷ تریلیون و ۷۵۰ میلیارد وون) بوده است.

نکته مهم برای خوانندگان کره‌ای تغییر در ریسک‌پذیری است، نه خود وام‌های خصوصی. سرمایه‌گذاری‌های جایگزین و گسترش بازار خصوصی به عنوان یک روند اصلی در صنعت مدیریت دارایی تثبیت شده است، اما اگر درخواست‌های بازخرید افزایش یابد و اجرای وام‌ها کاهش یابد، کشف قیمت در بازار اعتبار غیرقابل معامله ممکن است به کندی صورت گیرد. دارایی‌های کریپتو مانند BTC و اتریوم (ETH) ممکن است در این روند به جای عوامل منفی فردی، به نقدینگی دلار، جریان‌های ETF و انتظارات نرخ بهره حساس‌تر واکنش نشان دهند.

جریان‌های بازار اعتبار زنجیره‌ای و توکن‌سازی دارایی‌های واقعی نیز با این مسئله مرتبط است. ما قبلاً گزارش داده بودیم که لیزر دیجیتال در حال سرمایه‌گذاری در زنجیره زیک برای هدف قرار دادن بازار اعتبار زنجیره‌ای در امارات متحده عربی است. هرچه مشکلات ساختاری و کشف قیمت در وام‌های خصوصی سنتی بیشتر شود، طراحی نقدینگی، افشا و شرایط بازخرید در محصولات اعتبار زنجیره‌ای نیز اهمیت بیشتری پیدا می‌کند.

در حال حاضر، واقعیت‌های تأیید شده شامل گسترش اندازه بازار، فشار بازخرید، کاهش ارزش و کندی در اجرای وام‌های جدید است. مقامات نظارتی و شرکت‌های مدیریت دارایی به ترتیب بر نقاط ضعف ساختاری و توانایی پاسخگویی نقدینگی تأکید می‌کنند. تأثیر بر بازار کریپتو احتمالاً بیشتر از طریق مسیرهای نقدینگی دارایی‌های پرخطر و نه به صورت شوک مستقیم نمایان خواهد شد.