Bernstein interprète Microsoft : la croissance d'Azure atteint 45 %, les sièges de Copilot dépassent 30 millions, la commercialisation de l'IA par Microsoft continue de s'accélérer

TL;DR
· Les résultats financiers de Microsoft pour le quatrième trimestre de l'exercice 26 et les prévisions pour le premier trimestre de l'exercice 27 dépassent les attentes, le cours de l'action a augmenté d'environ 9 % après les heures de marché.
· La prévision de croissance d'Azure pour le premier trimestre à taux de change constant est d'environ 45 %, et le nombre de sièges payants de Copilot a dépassé 30 millions.
· La révision à la baisse des dépenses d'investissement est principalement due à des considérations comptables, la demande en IA et le retour sur investissement restent les principaux sujets de débat.

Après que les résultats financiers du quatrième trimestre de l'exercice 26 et les prévisions pour le trimestre suivant aient dépassé les attentes du marché, Bernstein maintient la note « surperformer » pour Microsoft et ajuste légèrement son objectif de prix de 646 dollars à 647 dollars, la raison principale étant que les deux lignes directrices de l'IA, Azure et Copilot, continuent d'accélérer.

L'augmentation de l'objectif de prix de seulement 1 dollar n'est pas l'essentiel. Ce qui est plus important, c'est que Microsoft a répondu aux deux questions les plus préoccupantes du marché : la demande en IA est-elle toujours réelle et les investissements dans l'infrastructure IA vont-ils affecter les flux de trésorerie ?

Le rapport financier officiel de Microsoft indique que le revenu total pour le quatrième trimestre de l'exercice 26 s'élève à 90,007 milliards de dollars, avec un revenu d'exploitation de 40,603 milliards de dollars, et un BPA dilué selon les normes GAAP de 4,81 dollars. Selon l'AP, après la publication des résultats, l'action de Microsoft a augmenté d'environ 9 % après les heures de marché. La réaction du marché provient d'abord des chiffres de la commercialisation du cloud et de l'IA qui ont également dépassé les attentes.

Azure n'est pas entré dans une période de digestion, la prévision pour le premier trimestre continue d'accélérer à 45 %

Azure est le point d'accroche le plus direct de ce rapport financier.

Pour le quatrième trimestre de l'exercice 26, les revenus d'Azure et d'autres services cloud ont augmenté de 43 % d'une année sur l'autre à taux de change constant. Plus important encore, la prévision de croissance d'Azure pour le premier trimestre de l'exercice 27 à taux de change constant est d'environ 45 %. Bernstein estime que cette prévision est supérieure d'environ 400 points de base aux attentes du marché.

Du moins d'après les commandes à court terme et la situation de capacité fournies par Microsoft, l'activité cloud n'est pas entrée dans la « période de digestion de l'IA » que craignaient les observateurs. La direction a déclaré lors de la conférence téléphonique que la demande des clients continue de dépasser la capacité disponible, la capacité restant la principale contrainte actuelle.

Pour les investisseurs, la signification de ce chiffre est très directe : Microsoft a construit massivement des centres de données IA au cours des derniers trimestres, sans que cela ne se traduise immédiatement par un risque d'inoccupation. Au contraire, la capacité reste insuffisante, et la croissance d'Azure est encore contrainte par l'offre.

Les revenus de Microsoft Cloud pour le quatrième trimestre atteignent 59,3 milliards de dollars, avec une augmentation de 27 % d'une année sur l'autre, contribuant déjà à plus de la moitié des revenus totaux. La transformation cloud, cette vieille ligne directrice, n'est pas terminée, l'IA a simplement rehaussé la croissance.

La croissance des revenus d'Azure à taux de change constant est passée de la fourchette de 30 % à 35 % à 43 % au quatrième trimestre, avec une prévision pour le premier trimestre d'environ 45 %.

Les indicateurs de commandes soutiennent également cela. Les obligations de performance résiduelles commerciales (RPO) ont augmenté de 84 % d'une année sur l'autre pour atteindre 678 milliards de dollars. Même en excluant l'impact d'OpenAI et des entreprises de modèles de pointe, les RPO ont tout de même augmenté de 25 % d'une année sur l'autre, avec une contribution croissante des clients d'entreprise.

Cette répartition est importante. Le marché s'inquiète depuis longtemps que la croissance du cloud IA de Microsoft soit trop dépendante de quelques clients de modèles de pointe comme OpenAI, et qu'une fois que ces clients modifient leur rythme d'investissement, les revenus d'Azure pourraient être sous pression. Mais en excluant cette partie, les clients d'entreprise continuent de croître, ce qui montre que la demande ne provient pas uniquement d'un grand client.

Les sièges de Copilot dépassent 30 millions, les inquiétudes concernant l'impact de l'IA sur le SaaS diminuent

Un autre chiffre qui a dépassé les attentes provient de Microsoft 365 Copilot.

La direction de Microsoft a confirmé que le nombre de sièges payants de Microsoft 365 Copilot a dépassé 30 millions. Bernstein indique que ce chiffre est supérieur aux attentes du marché précédentes de « plus de 25 millions », et représente une augmentation significative par rapport aux plus de 20 millions du trimestre précédent.

Cela signifie pour Microsoft plus que la simple vente d'un outil IA. Au cours de l'année écoulée, l'une des préoccupations du marché concernant les entreprises de logiciels était : l'IA va-t-elle affaiblir le modèle de sièges traditionnel du SaaS, les entreprises vont-elles réduire leurs dépenses logicielles par utilisateur ? La croissance continue des sièges de Copilot montre au moins que Microsoft peut toujours intégrer des fonctionnalités IA dans son système logiciel d'entreprise existant et monétiser grâce à des revenus par utilisateur plus élevés.

Le rapport du cloud commercial M365 pour le quatrième trimestre indique une croissance de 14 % selon les critères, avec une croissance ajustée d'environ 16 %. L'amélioration des revenus provient principalement des mises à niveau des forfaits E5 et E7 et de l'adoption de Copilot. Microsoft ne vend pas simplement un plugin IA, mais lie les fonctionnalités IA aux forfaits logiciels d'entreprise existants, augmentant ainsi les dépenses par siège des clients.

L'amélioration de la croissance du cloud commercial M365, avec des sièges payants de Copilot passant de 15 millions, 20 millions à plus de 30 millions.

GitHub Copilot élargit également sa base d'utilisateurs, atteignant 50 millions d'utilisateurs, et passe progressivement à un modèle de tarification hybride « abonnement + consommation ». Les revenus des outils IA pour développeurs ne dépendent pas seulement des sièges fixes, mais commencent également à être liés à l'utilisation.

Cependant, les chiffres de Copilot ont encore des limites. Plus de 30 millions de sièges payants prouvent que l'adoption s'accélère, mais cela ne prouve pas directement que tous les clients d'entreprise vont augmenter leur budget logiciel IA à long terme. La capacité à continuer de contribuer aux revenus dépendra encore du renouvellement, de la fréquence d'utilisation et de l'échelle de déploiement interne des entreprises.

Les dépenses d'investissement semblent avoir été réduites, mais la véritable expansion de l'IA n'a pas freiné

Le chiffre le plus facilement mal interprété dans le rapport est celui des dépenses d'investissement.

Microsoft a ajusté ses prévisions de dépenses d'investissement pour l'exercice CY26 à environ 175 milliards de dollars, contre environ 190 milliards de dollars précédemment. En surface, cela semble indiquer un ralentissement des investissements en IA. Mais Microsoft explique qu'à partir de l'exercice FY27, la durée de vie estimée des centres de données et des bureaux sera prolongée de 15 à 25 ans, ce qui entraînera davantage de locations de centres de données passant de la location financière à la location opérationnelle. En dehors de l'impact de la durée de vie, les prévisions d'investissement en dépenses d'investissement pour CY26 restent inchangées.

En d'autres termes, la réduction est principalement due à des changements dans les critères comptables et de location, et ne signifie pas que Microsoft réduit la construction de centres de données IA.

Ce qui illustre mieux l'intensité réelle de l'investissement est la prévision pour le trimestre suivant : les dépenses d'investissement pour le premier trimestre de l'exercice FY27 devraient encore dépasser 50 milliards de dollars. Les dépenses d'investissement totales pour le quatrième trimestre s'élèvent à environ 41 milliards de dollars, dont l'achat de PPE en espèces représente 35,8 milliards de dollars, soit environ deux tiers consacrés à des actifs à courte durée de vie comme les GPU et les CPU.

Les dépenses d'investissement totales pour le quatrième trimestre s'élèvent à environ 41 milliards de dollars, dont l'achat de PPE en espèces représente environ 35,8 milliards de dollars, dont environ deux tiers sont consacrés aux actifs à courte durée de vie comme les GPU et les CPU.

Les dépenses d'investissement ne ralentissent pas, le marché se posera naturellement des questions sur les flux de trésorerie. La direction de Microsoft prévoit que le flux de trésorerie libre pour l'exercice FY27 restera positif, ce qui contraste avec certains grands fournisseurs de cloud qui, au pic des investissements en IA, sont passés à un flux de trésorerie libre négatif.

La marge brute de Microsoft Cloud est de 65 %, affectée par les investissements dans l'infrastructure IA, en baisse de 3 points de pourcentage d'une année sur l'autre, mais l'efficacité d'Azure continue de s'améliorer. Le débit de charge de travail de Copilot a été multiplié par quatre au cours de l'année, ce qui contribue également à réduire le coût de livraison unitaire. À la fin du quatrième trimestre, la plateforme de Microsoft prend en charge plus de 11 000 modèles d'IA, couvrant des laboratoires de pointe, des modèles open source et des modèles propriétaires.

Les revenus de Microsoft Cloud pour le quatrième trimestre s'élèvent à 59,3 milliards de dollars, avec une augmentation de 27 % d'une année sur l'autre, représentant plus de la moitié des revenus totaux.

C'est aussi la clé pour que Bernstein reste optimiste sur Microsoft : si les revenus de l'IA continuent d'augmenter et que le flux de trésorerie libre reste positif, Microsoft sera mieux à même de supporter les fluctuations du cycle d'infrastructure IA que la plupart de ses concurrents.

La demande en IA continue d'augmenter, le retour sur investissement doit encore être mis à l'épreuve

Ce rapport financier a apaisé l'anxiété du marché, mais n'a pas éliminé toutes les controverses.

Le risque le plus direct reste que la demande en IA soit inférieure aux attentes. Les signaux actuels fournis par Microsoft indiquent que la demande dépasse largement l'offre, avec une forte croissance des RPO et une augmentation continue des sièges de Copilot. Mais si l'application de l'IA par les entreprises se fait plus lentement que prévu, ou si les dépenses des entreprises de modèles de pointe ralentissent, le cycle de retour sur investissement des centres de données et du matériel pourrait être prolongé.

Un autre risque provient de la véritable flexibilité des dépenses d'investissement. Microsoft souligne que les engagements en matière de centres de données et de matériel disposent d'une certaine marge de manœuvre, mais dans le cycle de construction d'infrastructure IA, les GPU, CPU, électricité et locations de centres de données nécessitent souvent d'être verrouillés à l'avance. Une fois que la demande est inférieure aux attentes, la flexibilité sera-t-elle suffisante pour protéger le retour sur investissement ? Cela reste incertain.

L'évaluation n'est pas totalement sans pression non plus. Bernstein estime que les revenus de Microsoft pour les exercices FY27 et FY28 devraient atteindre respectivement 392,63 milliards de dollars et 466,335 milliards de dollars, avec un ratio C/B ajusté d'environ 19,6 fois et 16,3 fois. Cette évaluation n'est pas exagérée, mais à condition qu'Azure continue de croître rapidement, que Copilot continue de s'intégrer et que les investissements en IA n'érodent pas significativement les flux de trésorerie.

La réponse fournie par ce rapport financier ressemble davantage à ceci : l'histoire de l'IA de Microsoft continue de s'accélérer et n'est pas encore freinée par les dépenses d'investissement. Mais ce n'est pas encore une preuve définitive contre la « bulle de l'IA », le véritable test sera de savoir si ces investissements en puissance peuvent se traduire durablement par des paiements d'entreprise, des revenus cloud et des flux de trésorerie libre.