Les actions tokenisées se préparent à entrer sur le marché, mais les infrastructures traditionnelles font face à de sérieux défis

Les actions tokenisées entrent dans l'ère de la négociation réelle : les infrastructures ne suivent pas, et le risque de fragmentation approche discrètement.

Rédigé par : Mike Cahill, PDG de Douro Labs

Traduit par : AididiaoJP, Foresight News

Les actions tokenisées accélèrent leur passage des projets pilotes en laboratoire à la scène de la négociation réelle, mais les infrastructures clés qui soutiennent le bon fonctionnement du marché boursier traditionnel - traitement des actions des entreprises, distribution des droits, maintenance des données de référence et mécanismes de règlement - ne sont pas prêtes pour ces nouveaux actifs qui se négocient de manière continue et sur plusieurs lieux. Plus tôt cette année, le NASDAQ et la Bourse de New York ont obtenu l'approbation de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis pour l'inscription de versions tokenisées des actions composant l'indice Russell 1000 et des ETF d'indices majeurs. Parallèlement, la Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) a lancé une production limitée de transactions, avec l'intention de lancer une commercialisation complète en octobre de cette année. Plus de 50 institutions ont participé à cet essai, ce qui montre que la technologie sous-jacente est essentiellement mature - cependant, la question de savoir si les systèmes traditionnels, qui ont longtemps servi le marché public, peuvent suivre le rythme reste un grand point d'interrogation.

Deux produits différents pour une même action peuvent partager le même code

Le principal chemin actuellement approuvé par la SEC maintient les actifs tokenisés fermement ancrés dans la structure de propriété existante. Les actions tokenisées utiliseront le même système d'identification des titres (CUSIP) que les actions traditionnelles, seront négociées sur le même carnet de commandes et respecteront strictement le cycle de règlement T+1. Le projet pilote de la DTCC adopte également un modèle similaire : les actions réelles sous-jacentes continueront d'être conservées par la société de dépôt, tandis que les tokens deviendront une nouvelle forme d'expression de la propriété. Les droits légaux et le statut des actionnaires ne changent pas substantiellement.

Cependant, un autre chemin que la SEC examine est radicalement différent. Selon les médias, une soi-disant « exemption d'innovation » pourrait permettre aux plateformes de négociation d'origine cryptographique de lister directement des tokens liés au prix des actions, sans l'approbation de la société cotée. Les directives publiées par le personnel de la SEC en janvier de cette année ont clairement distingué deux catégories : les titres tokenisés émis par l'émetteur ou au nom de l'émetteur, et les tokens émis par des tiers non liés - les droits associés à ces derniers peuvent être identiques à ceux des actions sous-jacentes ou en différer. Cette exemption était proche d'une publication en mai, mais les régulateurs ont finalement choisi de la retarder. Cependant, la question centrale qu'elle soulève n'a pas disparu : d'un point de vue juridique, un token qui suit simplement le prix des actions d'une entreprise pourrait être fondamentalement différent des droits qui représentent réellement la propriété des actions de cette entreprise.

Cette distinction peut sembler technique, mais elle est directement liée à la protection des investisseurs et à l'équité du marché. Si les tokens de tiers ne peuvent pas reproduire complètement tous les droits des actions d'origine, les risques de litiges et d'opacité augmenteront considérablement.

Ce qui définit réellement une action va bien au-delà du prix

Créer un token qui reflète en temps réel le prix des actions n'est techniquement plus un défi, mais reproduire l'ensemble des attributs complexes que détient une véritable action - qui va bien au-delà de ce que peut couvrir un simple flux de données de prix - est d'une difficulté et d'une importance incomparables.

Prenons l'exemple des dividendes, qui doivent être calculés avec précision, les impôts correctement retenus et payés en temps voulu aux détenteurs de droits finaux ; le vote des actionnaires doit être transmis avec précision aux propriétaires réellement enregistrés, et non à quiconque détenant un token à un moment donné ; des événements majeurs tels que les fractionnements d'actions, les distributions de dividendes ou les scissions d'entreprises doivent être exécutés de manière synchrone et précise sur tous les lieux de négociation, sinon la structure du capital de la même entreprise apparaîtra radicalement différente sur différents livres. Ces mécanismes précis ont permis aux marchés publics mondiaux de maintenir une grande cohérence et prévisibilité pendant des décennies, leur conception étant basée sur un système centralisé autour d'horaires d'ouverture et de fermeture fixes. Cependant, les actifs tokenisés pourraient permettre des transactions continues 24 heures sur 24 et sur plusieurs fuseaux horaires sur plusieurs blockchains, ce qui constitue un défi sans précédent pour les infrastructures existantes.

Fragmentation : le risque systémique le plus réel du marché tokenisé

Plusieurs organisations sectorielles, y compris la Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA), ont exprimé publiquement leurs préoccupations : sans normes d'interopérabilité unifiées et mécanismes de transparence des prix, le marché tokenisé risque de devenir fragmenté. Si plusieurs tiers non liés émettent simultanément des versions tokenisées des actions d'une même société cotée, ce risque sera multiplié.

Imaginons plusieurs plateformes indépendantes lançant chacune des produits tokenisés qui suivent la même action, mais utilisant des règles de règlement, des arrangements de droits et des systèmes de rapport de négociation différents. Dans ce cas, le processus de découverte des prix de cette entreprise sera discrètement dispersé sur plusieurs îlots incompatibles. Les investisseurs pourraient faire face à des problèmes d'asymétrie d'information, de distorsion des opportunités d'arbitrage, voire de fragmentation de la liquidité, ce qui nuira finalement à l'efficacité et à la confiance de l'ensemble du marché.

Cette transformation va bien au-delà d'une seule catégorie d'actifs

Les actions tokenisées ne sont qu'un reflet de la transformation complète des infrastructures provoquée par l'adoption de la technologie blockchain par le système financier. Le NASDAQ pousse déjà les régulateurs à assouplir les restrictions sur les horaires de négociation, s'orientant vers une négociation presque continue ; la Bourse de New York construit également des infrastructures spécialement conçues pour fonctionner 24/7. Cependant, peu importe comment les horaires de négociation sont prolongés, le marché a toujours besoin d'une couche de données de référence et d'une couche de règlement capable de suivre le rythme. Sans la « cloche de clôture » au sens traditionnel, le calcul de la valeur nette d'inventaire (NAV), les exigences de marge, le rééquilibrage des indices et d'autres processus clés perdront les points de référence sur lesquels ils se sont longtemps appuyés.

Les institutions et entreprises capables de diriger la prochaine phase de développement seront celles qui auront la capacité d'intégrer les lieux de négociation tokenisés dispersés en un système de marché unique et cohérent - garantissant que, peu importe par quel « rail » les transactions sont réglées, les investisseurs bénéficieront d'une protection des droits cohérente, d'un traitement fiable des actions des entreprises et d'une expérience de règlement digne de confiance.

Dans cette vague, les fournisseurs de technologie, les participants traditionnels du marché et les régulateurs doivent collaborer étroitement pour créer une nouvelle architecture de marché qui puisse à la fois libérer les bénéfices d'efficacité de la blockchain et respecter les normes de protection des investisseurs. L'implémentation des actions tokenisées met à l'épreuve non seulement la maturité de la technologie, mais aussi la capacité de l'ensemble du système financier à s'adapter à l'avenir.