4つの主要DeFiプロトコルの「大アップグレード」を振り返る：取引のプライバシーから資産のコンプライアンスまで、DeFiはどの重要な能力を補完しているのか？

著者：Jae、PANews

過去1ヶ月、DeFi分野では注目すべき新製品とインフラのアップグレードがいくつか登場しました。

プライバシー取引からRWAコンプライアンス、固定金利貸付からオンチェーン取引体験まで、複数の主要プロトコルがオンチェーン金融の発展における重要な要素を探求し、DeFiの規模拡大を制約してきた核心的な問題を解決しようとしています。

すべての進化は共通のトレンドを指し示しています：DeFi競争の焦点は、初期の流動性と利回りの成長モデルから、金融インフラ能力の長期的な構築へと徐々に移行しています。

この記事では、Zama、Uniswap、Morpho、Jitoの4つのDeFiプロトコルの最新の進展を振り返り、その製品革新の背後にある業界の意義と潜在的な課題を深く分析します。

Zama Confidential RFQ：FHEを用いたオンチェーンの大口取引「ダークプール」の探求

透明性はブロックチェーンの最も称賛される特性ですが、同時に両刃の剣でもあります。公開されている台帳は信頼性を保証しますが、大口取引が隠れなくなります。大口注文が公のブロックチェーンに掲示されると、MEV（最大抽出可能価値）ボットに狙われ、先行取引やサンドイッチ攻撃が続き、スリッページが取引利益の大部分を奪い、取引戦略が露呈することになります。

従来の金融市場にはこのような問題を解決するためのダークプールがありますが、オンチェーンでは本当に信頼を必要としないプライバシー取引のソリューションが不足しています。

7月24日、プライバシー計算プロトコルZamaは、全同態暗号（FHE）に基づくConfidential RFQ（機密見積もりプロトコル）を発表し、オンチェーンの大口取引に従来の金融のダークプールに類似したソリューションを提供しました。

このプロトコルはERC-7984暗号トークン標準を採用し、機関やプロのマーケットメーカーが「密封入札」（Sealed-bid Auction）方式でオンチェーンの大口取引を行うことを可能にします。見積もりとマッチングのプロセス全体において、取引規模、売買方向、資産タイプ、さらにはスリッページ設定までもが暗号化された状態にあり、全ネットワークのノードや取引相手は見積もり前に注文の完全なパラメータを知ることができません。

その秘密はFHE（全同態暗号）にあります。この技術は、暗号文を解読することなく数学的計算を行い、取引の有効性を検証することを可能にします。これは、将来的にオンチェーン取引がプライバシー保護と検証可能性の両方を兼ね備えることができることを意味し、機関の大口注文がオンチェーンで安全に成立することが可能になるかもしれません。

しかし、FHEが大規模に適用されるには、まだ2つの大きな山を越える必要があります。

• 性能のボトルネック：FHEの暗号文計算のオーバーヘッドは平文取引よりもはるかに高く、アルゴリズムが何年も最適化されても、イーサリアムメインネットでの計算遅延とガス消費は依然として通常の取引よりも著しく高く、大規模な高頻度見積もりを支えることができるかは未知数です。

• 規制の駆け引き：従来の金融のダークプールはすでに規制の重点監視下にあり、オンチェーンのダークプールの出現は各国の金融規制機関によるマネーロンダリングや市場操作の審査を引き起こす可能性があります。

したがって、オンチェーンのプライバシー保護と規制の透明性の要求の間でバランスを見つけることが、今後のプライバシー計算の大規模な適用過程で継続的に解決すべき課題となるでしょう。

Uniswap V4許可プール：RWAのAMMへのコンプライアンスパスを探る

現実世界の資産（RWA）のトークン化は、暗号業界の次の高成長市場と広く見なされていますが、米国債、米国株、機関ファンドなどのコンプライアンス資産は、オンチェーンで「資産はあるが流動性が低い」という厄介な状況にあります。重要な理由の一つは、従来の金融資産がKYC/AMLのコンプライアンス要件を満たす必要があるのに対し、DeFi AMM（自動マーケットメーカー）は本質的に「無許可、匿名性」を強調しているからです。

7月23日、分散型取引所UniswapはSecuritize、Superstate、Dowgoなどの機関と共同で、Uniswap V4上に新しいHook標準：許可型資産プール（Permissioned Pools）を導入し、トークン化された米国債、米国株、ファンドなどのRWAのAMMでの取引を円滑にすることを試み、DeFiのコンポーザビリティとTradFiのコンプライアンスの安全性を両立させました。

HookはUniswap V4の最も重要な革新であり、開発者が取引実行の各ノードにカスタムロジックを挿入することを可能にします。許可プールの本質は、ホワイトリスト検証ロジックを契約の基盤に組み込むことです：資産発行者がホワイトリストの管理権を持ち、ユーザーが取引を開始したり流動性を提供したりする際に、Hookが自動的にウォレットアドレスのコンプライアンス資格を検証します。認証を通過しなかったアドレスは、オンチェーンでの相互作用ができません。

これは、コンプライアンス規則が「フロントエンドの提示」から「コードの制約」に変わることを意味します。過去には、コンプライアンスはしばしばフロントエンドのウェブページでKYCのハードルを設定することに依存していましたが、技術を理解しているハッカーはフロントエンドを回避して直接基盤のスマートコントラクトを呼び出すことができました。現在、フロントエンドを回避することによって生じる規制の法的リスクは排除され、従来の金融資産はオンチェーンのコンポーザブルエコシステムに入るためのコンプライアンスの通路を得ることができます。

コインの裏側には、流動性の深さとDeFiの原生精神の妥協があります。

• 流動性の分断：許可プールは公共の無許可プールと完全に隔離されており、資金はプール間で深さを共有できず、新たな流動性の孤島が形成されます。

• 中心化リスク：ホワイトリストの管理権は発行者または第三者のコンプライアンスサービスプロバイダーに握られ、事実上の単一の制御が形成されます。一度コンプライアンスノードが攻撃を受けたり、規制によって凍結されたりすると、プール内の資金の流動性は直接影響を受けます。

RWAが大規模に実現される過程で、各プレイヤーはコンプライアンスと分散化の間で選択とバランスを取る必要があります。

Morpho Midnight：DeFi貸付に「固定金利」を装備

従来の金融市場では、固定金利債券は最大の基礎資産の一つです。しかし、DeFi市場では、資金利用率（Utilization Curve）に基づく動的金利モデルが主流を占めています。資金コストを正確に計算する必要がある機関投資家、財務管理者、アービトラージトレーダーにとって、金利の予測不可能性は常に参入の大きな障害となっています。資金管理の難易度を増す一方で、DeFi貸付製品のさらなる拡張を制限しています。

7月21日、貸付プロトコルMorphoはBaseチェーン上に固定金利貸付製品Morpho Midnightを発表し、浮動金利プールMorpho Blueの補完として、固定期間、固定金利の信用市場を特別に構築し、DeFi信用市場で長らく欠けていた重要なピースを補完しようとしています。

Midnightは動的金利メカニズムを採用せず、フロントエンドや流動性プールに固定金利を「強制」することもなく、「意図」（Intent）と割引債券に基づくマッチングシステムを構築しています：貸し手と借り手は取引可能な信用/債務ユニット（Credit/Debt units）を通じてマッチングを行います。本質的に、これらのユニットはオンチェーンのゼロクーポン債であり、取引の双方が成立した瞬間に、満期の収益と返済義務がロックされ、機関投資家、企業の財務管理、アービトラージトレーダーに予測可能な資金コストと収益期待を提供します。

この設計は、固定金利プロトコルの一般的な欠点である資金効率の低さも解決しています。従来の同様の製品は、資金を事前にロックしてマッチングを待つことを要求し、未成立の資金はただ放置されることになります。しかし、Midnightはオーダーモードを採用し、貸し手が出した資金はマッチングされるまで浮動金利プールに留まり続け、収益を得ることができるため、「一方で流動金利の収益を得ながら、もう一方で固定金利の成立を待つ」ことができ、資本効率が大幅に向上します。同時に、ガス消費が少ないBaseネットワークに展開されているため、貸付ユニットの二次譲渡コストもさらに低下し、ユーザーは満期まで保有する必要がなく、市場の状況に応じていつでもポジションを決済できます。

しかし、固定金利貸付が主流の金融インフラになる道のりにも課題があります。

• 流動性の断片化：異なる満期日や異なる担保の市場は互いに隔離されており、プロトコルの冷スタート段階では、各セグメント市場のオーダー深度が不足している場合、売買スプレッドが広がり、取引コストが逆に高くなる可能性があります。

• 高度な認知のハードル：製品の理解のハードルは従来の貸付プールよりも高く、ユーザーは債券の割引/プレミアムロジック、暗黙の年利計算、二次市場の清算ルールを理解する必要があり、より高い金融理解能力が求められます。

これは、Midnightが一般ユーザー向けのシンプルな貸付製品ではなく、専門的なプレイヤー向けのツールであることを意味します。より長期的には、DeFi信用市場がより成熟した金融システムへと進化する試みを示しています。

Jito JTX：CEXを自主管理ウォレットに組み込む

過去数年、JitoはSolanaエコシステムの最大のLSD（流動的ステーキング）プロトコルとMEVインフラを活用して重要な地位を築いてきました。現在、彼らは下流に向かって、取引端末の戦場に目を向けています。

Jitoはプロのトレーダー向けに自主管理取引プラットフォームJTXを立ち上げ、その売りはCEX（中央集権型取引所）レベルの操作体験とオンチェーンの自主管理資産の安全性です。

真の競争優位性は基盤技術に隠されています。JitoはSolanaのブロック構築（Block Engine）やMEVパイプラインで蓄積した技術能力を取引前端に注入しています。これは、ユーザーがJTXで行う注文がより優れた取引順序、より低い取引失敗率を得ることを意味し、一般的なDEXで広く見られるサンドイッチ攻撃やスリッページの過剰、取引が挟まれるといった問題を大幅に減少させます。このモデルが成功すれば、オンチェーン取引はCEXとの体験の差をさらに縮小する可能性があります。

さらに注目すべきはそのトークン経済設計です：プラットフォームの取引手数料の80%がJTOの買い戻しと焼却に使用され、トークンに持続可能なキャッシュフローとデフレ支援を創出し、プロトコルトークンの価値捕捉能力を強化します。

しかし、JTXが取引端末の分野で突破するのは容易ではありません。

• レッドオーシャンの競争：Solanaチェーン上では、Jupiterがアグリゲーターの利点を活かして大多数のトラフィックを占め、Photon、Axiomなどの製品もそれぞれ支持者を持ち、pump.funや各種Telegram取引ボットも多くの小口投資家を取り込んでいます。インフラからフロントエンド製品への移行において、JTXは厳しいユーザー獲得と維持の試練に直面しています。

• ネットワークの安定性に疑問：Solanaは歴史的にネットワークの混雑やダウンタイムが何度も発生しています。極端な市場状況下で、JTXの取引システムが実行品質を維持できるかは、今後のイベントで検証される必要があります。

したがって、JTXの意義は単に新しい取引入口を提供することだけでなく、新しいオンチェーン取引のパラダイムを探求することであり、インフラプロバイダーがユーザー端末にさらに進化できるかどうかということです。

結論

このように、最近のDeFi分野の一連の進展は、オンチェーン金融の発展における複数の重要な要素をカバーしています。これは、将来的にDeFiの競争の焦点が、より高い利回り、より大きな流動性規模、またはより短期的な市場インセンティブだけでなく、金融インフラの能力に基づくものになることを意味します。

プライバシー保護は資金がオンチェーン環境に入るかどうかを決定し、コンプライアンス能力は従来の資産が規模で流動化できるかどうかを決定し、金利の確実性は機関資金の配置効率に影響を与え、取引体験はユーザーがオンチェーンに長期的に留まるかどうかを決定します。

もちろん、DeFiインフラの進化は依然として多くの課題に直面しています。技術的性能、規制要件、流動性の分散、ユーザーの習慣などが、次の段階の発展の制約要因となるでしょう。

しかし、DeFiが初期の金融実験の位置付けから徐々に脱却し、より成熟し、完全なオンチェーン金融インフラへと持続的に進化していることは否定できません。

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