Kto napędza szybki wzrost stablecoinów?

Dane dotyczące stopy finansowania, różnicy w cenach i logiki dźwigni w danych tygodniowych USDC/USDT z ostatnich czterech lat.

Autor: Cooper Duschang

Tłumaczenie: Saoirse, Foresight News

Stablecoiny blockchainowe to tokeny, które są powiązane z stabilną wartością, umożliwiające użytkownikom uczestnictwo w protokołach pożyczkowych, wymianę na inne tokeny lub płatności za różne usługi w sieci. Ceny stablecoinów odzwierciedlają również makroekonomiczną sytuację, często wykorzystywane są do przekazów transgranicznych i mogą pomóc użytkownikom w krajach z wysoką inflacją i ciągłą deprecjacją waluty w alokacji aktywów w dolarach.

Historia wzrostu stablecoinów

Branża stablecoinów przeszła przez wiele cykli gospodarczych. W marcu 2023 roku, Silicon Valley Bank doświadczył wypłaty depozytów z powodu strat na długoterminowych obligacjach, co spowodowało deprecjację USDC, a część rezerw USDC została dotknięta. Wydarzenie to spowodowało spadek podaży USDC z szczytowego poziomu 56,6 miliarda dolarów w 2022 roku do najniższego poziomu 27,9 miliarda dolarów w lutym 2024 roku.

Źródło: Talos CM Network Data Pro

W listopadzie 2024 roku, wzrost popytu instytucjonalnego przyspieszył tempo wzrostu podaży stablecoinów. W marcu 2025 roku, podaż USDC powróciła do historycznego szczytu. Jednak w 2026 roku wzrost stablecoinów uległ stagnacji, a niektóre stablecoiny nawet zmniejszyły swoją podaż. Jakie różnice istnieją między stagnacją wzrostu w 2026 roku a rynkowym boomem w 2025 roku? Na tej podstawie przeprowadziliśmy badania, aby zbadać czynniki wpływające na wzrost podaży stablecoinów i zbadać możliwe podejścia do przewidywania ich wzrostu.

Analiza regresji

Różnice w wielkości i strukturze obiegu różnych stablecoinów są ogromne. Małe stablecoiny są łatwo narażone na wpływ pojedynczych czynników, co utrudnia wydzielenie kluczowych zmiennych napędzających wzrost podaży. Na przykład, wzrost małych stablecoinów często w dużym stopniu zależy od subsydiów i zachęt ze strony emitenta, co nie jest trwałe.

W artykule wybrano USDC i USDT jako próbki badawcze: obie mają wartość przekraczającą 25 miliardów dolarów, są szeroko rozpowszechnione na wielu blockchainach i giełdach, a same tokeny nie oferują pierwotnych zachęt dochodowych dla posiadaczy. Wykorzystaliśmy dane tygodniowe z ostatnich czterech lat, wybierając 6 zmiennych, aby przeprowadzić jedną opóźnioną analizę czynników wpływających na wzrost podaży USDC i USDT.

Opis zmiennych:

• Stopa finansowania kontraktów perpetualnych: średnia roczna stopa finansowania na pięciu giełdach z największym wolumenem otwartych pozycji na rynku BTC i ETH.
• Podaż konkurencyjnych stablecoinów: całkowita podaż pozostałych 7 stablecoinów (BUSD, TUSD, GUSD, PYUSD, EURC itp.) w danym okresie.
• Całkowita kapitalizacja rynkowa aktywów kryptograficznych: tygodniowa zmiana całkowitej kapitalizacji rynkowej wszystkich aktywów kryptograficznych po wyłączeniu stablecoinów (CapMrktCurUSD).
• Zmiana rentowności 2-letnich obligacji skarbowych USA: tygodniowa różnica w rentowności rynku 2-letnich obligacji skarbowych USA (dane źródłowe: FRED).
• Zmiana netto płynności Fed: tygodniowa zmiana netto płynności Fed. Wzór obliczeniowy: całkowite aktywa Fed − ogólny rachunek skarbowy − overnight reverse repo (dane źródłowe: FRED).
• Indeks dolara: tygodniowa zmiana ogólnego nominalnego indeksu dolara (dane źródłowe: FRED).

Źródło: Talos CM Market Data, Network Data Pro, FRED (Rezerwa Federalna St. Louis)

Wyniki podstawowego modelu pokazują, że stopa finansowania kontraktów perpetualnych, podaż konkurencyjnych stablecoinów, całkowita kapitalizacja rynkowa aktywów kryptograficznych oraz zmiana rentowności 2-letnich obligacji skarbowych USA są statystycznie istotne na poziomie 5%. Tylko stopa finansowania kontraktów perpetualnych może wyjaśnić 13,3% zmienności wzrostu podaży USDC i USDT. Jeśli w poprzednim tygodniu roczna stopa finansowania kontraktów perpetualnych dla BTC i ETH wzrośnie, w przyszłym tygodniu tempo wzrostu podaży stablecoinów zazwyczaj przekracza średnią.

Analiza rozdzielna stablecoinów

USDC i USDT mają podobne funkcje, ale różnią się pod względem rozkładu sieci i grupy użytkowników. Analizując dane dotyczące wzrostu podaży obu stablecoinów, można zauważyć, że wpływ czynników na nie jest różny.

Źródło: Talos CM Market Data, Network Data Pro, FRED

Wzrost stopy finansowania kontraktów perpetualnych zwiększa tempo wzrostu podaży USDC i USDT w następnym tygodniu, co jest najsilniejszym pojedynczym czynnikiem wpływającym. Po kontrolowaniu innych zmiennych, ten czynnik wyjaśnia około 10% tygodniowej zmienności podaży USDC i około 4% tygodniowej zmienności podaży USDT. Wysoka stopa finansowania oznacza wzrost popytu na dźwignię na rynku, a traderzy będą emitować USDC/USDT jako zabezpieczenie, aby zbudować pozycje dźwigniowe.

USDT stanowi około 42% całkowitej wartości zabezpieczeń na rynku kontraktów terminowych i jest kluczowym aktywem zabezpieczającym na scentralizowanych giełdach. USDC pokrywa około 10% rynku zabezpieczeń kontraktów terminowych, koncentrując się na platformach takich jak Hyperliquid, dYdX, Deribit, co odzwierciedla głęboką integrację USDC w ekosystemie DeFi.

Wpływ zysków z rynku kryptograficznego na oba stablecoiny jest przeciwny i statystycznie istotny. Jeśli w poprzednim tygodniu ceny aktywów kryptograficznych wzrosły, w następnym tygodniu tempo wzrostu podaży USDC ma tendencję do spowolnienia; ten wskaźnik może wyjaśnić 4,6% zmienności tygodniowego wzrostu USDC. Z drugiej strony, po wzroście rynku kryptograficznego, tempo wzrostu podaży USDT przyspiesza w następnym tygodniu, a ten wskaźnik wyjaśnia 5,3% zmienności tygodniowego wzrostu USDT.

Mówiąc prosto: w okresach wzrostu apetytu na ryzyko i ekspansji dźwigni, podaż USDT rośnie; w okresach spadku rynku, traderzy zmniejszają dźwignię, a jednocześnie emitują USDC jako rezerwę kapitałową, aby uzyskać zyski w ekosystemie.

Wprowadzenie czynnika różnicy w stopach

Podstawowy model wykorzystuje dane historyczne z czterech lat, aby zapewnić wiarygodność testów istotności czynników. Dodajemy nową zmienną, która może być dostępna dopiero po 2023 roku - różnicę w stopach, definiowaną jako średnia roczna stopa depozytów stablecoinów na platformie Aave v3 minus rentowność 3-miesięcznych obligacji skarbowych USA.

Okno badawcze zostało dostosowane do okresu od 2023 roku do teraz, a model regresji został ponownie uruchomiony: najpierw modelując kombinację USDC+USDT, włączając zmienną różnicy w stopach, a następnie przeprowadzając regresję dla obu stablecoinów osobno.

Źródło: Talos CM Market Data, Network Data Pro, Protocol Metrics, FRED

Różnica w stopach i stopa finansowania kontraktów perpetualnych są wskaźnikami ogólnego poziomu dźwigni na rynku, a ich korelacja jest wysoka, współczynnik korelacji wynosi 0,61. Dlatego należy rozróżnić, czy nowa zmienna różnicy w stopach przynosi dodatkową skuteczną moc wyjaśniającą, czy też zmienne te wyjaśniają w dużym stopniu tę samą zmienność.

Dla połączonej próbki oraz modelu USDT, efekt wyjaśniający po dodaniu różnicy w stopach jest ograniczony, model jedynie rozdziela wariancję między dwoma wysoko skorelowanymi zmiennymi. Jednak dla USDC, różnica w stopach może skutecznie wyjaśnić wzrost tygodniowej podaży na poziomie istotności 5%. Wskaźniki stopy finansowania + różnicy w stopach łącznie mogą wyjaśnić 15,9% zmienności tygodniowego wzrostu podaży USDC. USDC jest pierwotnym zabezpieczeniem DeFi, a gdy rentowności pożyczek na blockchainie rosną, rynek będzie emitować USDC, aby zainwestować w protokoły i zarabiać na różnicy w stopach; w porównaniu do stopy finansowania kontraktów perpetualnych, wskaźnik różnicy w stopach może dokładniej uchwycić tę logikę.

Czy opóźnione zmienne mogą poprawić efekty analizy?

Opóźniając zmienne wyjaśniające o jeden okres, uzyskuje się lepsze dopasowanie w porównaniu do modelowania z danymi synchronizowanymi w danym tygodniu.

Po przetworzeniu opóźnień, czynniki łącznie mogą wyjaśnić około 13% tygodniowej zmienności podaży USDC i około 16% tygodniowej zmienności podaży USDT. Znaczące czynniki wpływające występują przed zmianą podaży, co sugeruje, że czynniki napędzają zmiany podaży, a nie odwrotna przyczynowość.

Niemniej jednak wciąż istnieje wiele zmienności, której model nie jest w stanie wyjaśnić. Wszystkie modele mogą wyjaśnić maksymalnie nie więcej niż 25% zmienności wzrostu podaży stablecoinów. Pozostała zmienność pochodzi z różnych specjalnych czynników: operacje finansowe emitenta, zachęty do emisji monet, integracja kanałów depozytowych i wypłat oraz różne regulacje w różnych jurysdykcjach.

Wnioski

Pomimo że wszystkie modele mogą wyjaśnić maksymalnie 25% zmienności podaży stablecoinów, wskaźniki on-chain, w tym stopy finansowania kontraktów perpetualnych, różnice w stopach i całkowita kapitalizacja rynkowa aktywów kryptograficznych, mogą znacząco wyjaśnić część zmienności tygodniowego wzrostu podaży USDC i USDT.

Rynek kryptograficzny zmienia się bardzo szybko, a jednym z głównych wyzwań historycznych modeli jest trudność w dostosowaniu się do zmian w makroekonomicznych mechanizmach. Włączenie danych z 2022 roku obejmuje czarne łabędzie w branży, takie jak upadki FTX, Celsius i Three Arrows Capital. W ostatnich latach modele lepiej odzwierciedlają środowisko rynkowe po wejściu kapitału instytucjonalnego. W miarę jak instytucje nadal korzystają z infrastruktury blockchain, w przyszłości mogą pojawić się nowe wskaźniki, które pomogą nam lepiej zrozumieć podstawowe czynniki napędzające wzrost podaży stablecoinów.