别等监管落地，MiCA 成为银行稳定币的先行标尺

等监管落地再做稳定币，已经晚了。

撰文：Stella Yeom、Ryan Yoon

编译：Chopper，Foresight News

当世界其他地区仍在权衡如何管理稳定币的风险时，欧洲已通过《加密资产市场监管条例》(MiCA) 提前确定了准入要求、储备金管理规则和赎回义务。这套规则落地之后，欧洲银行果断入局，它们的实践经验也给其他尚未出台清晰监管细则的地区监管机构提供了可靠的现实参考。

因为等到监管完全制定完毕后再采取行动已经太晚了，所以在稳定币规则尚未确定的国家，银行需要在相关规则出台之前设计好自己的商业模式。

稳定币业务不只是铸造代币、拿到牌照这么简单。在法律定稿前，银行需要敲定三大核心事项：

• 第一，业务模式：银行必须决定是直接发行代币，还是为其他发行方提供相关服务，例如分销和托管；
• 第二，储备管理框架：银行必须确定如何隔离和投资储备，以满足适用于发行实体的法律要求；
• 第三，兑付机制与用户保护：银行必须想办法在赎回请求激增时及时返还本金，以及如何安排信息披露。

这三项决策的参照标准，就是 MiCA 针对电子货币代币（EMT）的规则，锚定法币的稳定币就归属于这一类别。

本文梳理了欧盟如何监管 EMT 发行及配套服务，同时给出监管空白期银行可以提前开展的落地准备。每一项决策都按照统一逻辑展开：当下要敲定的核心事项、对应的 MiCA 条款、银行可以提前落地的工作。由于 MiCA 仅界定了法律边界，并未对银行的商业模式或货币化策略做出规定，因此本报告借鉴了欧洲的先例，阐明了欧盟以外的银行在自身监管法规出台之前需要做出的决策。

第一项决策：直接发行，还是仅提供配套服务

发行的业务架构优先级高于技术开发。 在欧盟，只有电子货币机构（EMI）才可以发行 EMT。电子货币机构（EMI）是一类机构，允许用户把资金预存到电子钱包等账户，用于支付、转账。除了银行直接发行，银行也可以设立独立子公司，为子公司申请 EMI 牌照，由子公司发行 EMT。

两种牌照都支持稳定币发行，但对应的法律、资本要求差异巨大。银行需要优先敲定治理架构：选择银行主体直接发行，还是由子公司发行，取决于业务目标 ------ 是想隔离母公司，规避审慎监管风险，还是依托银行传统信用背书开展业务。

发行稳定币之前，还需要发布加密资产白皮书，这份披露文件的规格类似于金融产品招股书。如果没有先从财务、法律双重角度起草、审核白皮书，讲清代币法律架构、储备资产管理方式、持币人面临的风险，哪怕技术系统搭建完成，商业化阶段也需要大规模返工。

同时必须提前搭建用户资金兑付流程，以及能够覆盖兑付成本的盈利模式。 MiCA 第 49 条规定，发行方必须在持币人提出申请时，按面值兑付 EMT。原则上禁止收取兑付手续费，兑付条件必须在白皮书里清晰写明。这意味着发行收到的资金不能直接确认为收入，即便遭遇集中兑付，发行方也必须筹措足额现金完成兑付。

银行也可以不发行自有稳定币，依靠稳定币相关服务赚取收入。 MiCA 并不强制银行发行自己的稳定币才能开展稳定币业务。根据第 60 条，银行可以为第三方发行的代币提供托管、转账、法币兑换等服务，并收取服务费。

但不同机构可开展的业务范围不一样。银行完成事前报备后，就可以承接第三方代币相关业务；而 EMI 即便完成报备，也只能给自己发行的 EMT 提供托管、转账服务。EMI 想要处理第三方代币，必须额外申请加密资产服务提供商（CASP）资质。因此，如果银行计划做多币种服务，需要权衡是由母公司直接开展业务，还是给子公司额外申请资质，两种方案的成本收益如何。

同时还要核查和支付监管的重叠问题。代用户转账代币，既属于 MiCA 下的加密资产转账服务，也可能落入修订版支付服务指令（PSD2）的支付服务范畴。银行牌照并不能豁免 PSD2 的相关要求，比如强客户身份认证（SCA）、非授权交易和交易差错的责任划分，银行需要提前复核，保证和现行金融法规保持一致。

转账服务的费率结构、盈亏平衡点也要提前测算。 MiCA 要求加密资产转账服务商，在客户协议中写明转账方式、安全机制、收费标准、适用法律，并且在官网公开定价策略。

银行在规划阶段就要测试设定的手续费能否覆盖运营成本：单笔交易手续费，要扣除系统运维、人力成本、强身份认证、欺诈检测系统（FDS）、应急响应的合规成本之后，才有真实利润。

由于兑付法币原则上不能收费，银行在账务和运营上，都要把可收费的转账业务和免费兑付流程分开核算，以此测算盈利水平。

第二项决策：储备管理，匹配发行主体的监管资质

银行要先确定发行主体，再规划用户资金的管理方案。MiCA 将 EMT 视作电子货币，而《电子货币指令》则适用于 MiCA 未作具体规定的情形。但规则会随着发行主体是银行还是 EMI 而变化：银行直接发行，继续遵循银行业监管框架；EMI 则需要满足单独的用户资金保护要求。筹备业务的银行一开始就要确定：由哪个主体发行、持有哪类牌照、由谁承担对用户的兑付责任。

银行需要确定用户资金的存放渠道、配置比例，基于真实收益率和管理成本测算业务可行性。 MiCA 第 54 条规定，发行 EMT 的 EMI，至少要把收到用户资金的 30% 存放在其他银行的隔离账户；剩余资金只能投资同币种、安全、低风险、高流动性资产。银行主体直接发行则不适用这条 30% 存款要求。

如果银行通过 EMI 子公司发行就要提前制定资金配置方案，兼顾 30% 流动性存款、低风险资产收益、账户运维成本。哪怕本土监管还没有落地，银行也可以拿 MiCA 的 30% 隔离存款要求作为基准，提前针对不同发行架构做盈利压力测试。

不是所有稳定币都要接受最高等级监管，但成本需要分阶段预估。 根据 MiCA 第 56 条的分类规则，欧洲银行管理局（EBA）只有在稳定币同时满足持币人数、市值、交易量等多项严苛门槛时，才会将其认定为 "重要 EMT"。并非所有代币上线之初就适用最高一档监管。

欧盟已经报备的 45 个 EMT 里，只有 USDC 达到标准、被认定为重要 EMT；其余 44 个都在普通框架下正常发行流通。银行入局初期，不需要一开始就按照头部稳定币的标准预留合规预算。

但一旦被划为重要 EMT，监管负担会急剧上升。尤其对于 EMI 子公司，第 58 条会大幅提高储备与自有资金要求，并且由 EBA 直接监管。

银行的盈亏测算需要分阶段：区分初期入场的基础成本，以及后续代币规模达标、升级为重要 EMT 之后，需要额外补充的资本。

选定发行主体时，必须考虑被认定为重要 EMT 之后带来的资本与风控成本。MiCA 第 58 条规定，发行重要 EMT 的 EMI，自有资金规模要等于平均储备资产的 3%；需要定期开展挤兑压力测试；储备资产每半年接受一次独立审计。

这套附加义务不适用于银行直接发行的场景，银行依旧沿用传统银行监管规则。而 EMI 甚至在代币被正式划为重要 EMT 之前，监管机构就可能要求它满足部分强化监管要求。打算通过 EMI 子公司发行的银行，要提前规划由谁、何时补充额外资本，并且把风控、审计、外部托管对接的人力与成本纳入商业方案。

第三项决策：同步设计兑付流程与用户告知方案

兑付流程和用户指引要配套设计，保证用户发起兑付时可以顺利拿回资金。 MiCA 第 49 条规定，EMT 持有人除了在交易所出售代币之外，随时可以向发行方要求按面值兑付。发行方必须在白皮书里清晰写明兑付条件，原则上不能收取兑付手续费；只有在危机场景下，按照处置预案载明的流程，才可以收取流动性费用。

实操层面，银行要明确兑付全流程的岗位与步骤：兑付申请接收渠道、用户核验、代币回收、资金放款。白皮书、服务协议、APP 界面，关于发行主体、兑付入口、付款方式、处理时效、延期对接渠道的信息必须保持统一。

白皮书和产品页面要统一说明产品属性与保护边界，避免用户把稳定币当成银行存款。 MiCA 第 56 条要求白皮书写明发行主体、代币架构、持币人的权利义务与风险，并且必须明确提示：EMT 不受存款保障计划、投资者补偿计划保护。发行方至少要在白皮书发布前 20 个工作日，向主管机构报备。银行要把起草、审核周期纳入上线排期。

产品名称、营销文案也需要审核，不能让用户误以为稳定币享有存款同等保障。一旦兑付流程、付款条款发生变更，白皮书和面向用户的说明文件必须同步更新，保证对外口径和实际服务一致。

银行要确定白皮书内容的核验审批人，留存每一项表述的审核依据与记录。 MiCA 第 52 条规定：如果白皮书内容不全、表述模糊、存在误导，给持币人造成损失，发行方、管理层、监管机构相关人员都要承担赔偿责任，该责任不能通过合同或者服务条款免除、限制。

银行需要提前搭建审批机制，明确白皮书各板块的负责人，保证内容真实可靠。运营团队确认兑付流程，资金部门确认储备流动性，法务确认兑付责任主体与法律风险。各部门的审核依据、审批记录要系统留存，一旦系统、合同条款发生变化，同步更新白皮书文字。

银行同时要准备危机处置预案，以及业务终止时的兑付清算方案。MiCA 第 55 条要求所有 EMT 发行方同时准备恢复预案和兑付清算预案。恢复预案，用来应对大规模挤兑等危机，说明发行方如何筹措流动性、恢复正常运营。 兑付清算预案，针对有序关停：当监管判定发行方无法持续经营，或是业务需要终止时，快速变现储备资产、公平向用户返还剩余资金。

也就是说，银行不能只准备应急操作手册、列明紧急融资渠道与决策流程；还要提前推演最坏场景，能够实时统计每位用户对应的资产份额、变现分配资产、向用户完成信息披露。

无论监管是否落地，银行现在就可以着手准备

以上内容以 MiCA 为参照，梳理了银行发行稳定币、管理储备、处理兑付的全套要求。MiCA 给还在起草规则的国家提供清晰参考，但最终业务落地，依然要遵守本土出台的正式法律。这不代表银行只能被动等待法规落地，有不少方向，银行可以提前测算可行性、提前筹备。

第一，和传统金融方案做真实的成本收益对比。 要量化稳定币给客户、给银行带来的实际价值：测算相比 SWIFT 跨境转账，手续费节省、结算时效提升多少；扣除系统搭建、运营成本之后，银行是否还有真实利润空间。基于测算结果锁定目标客群，比如 B2B 贸易结算、小额跨境汇款。

第二，评估业务模式可行性：独立发行、联合发行，或是仅做分销。 根据预期盈利情况选择模式：独立发行、作为基础设施方分销别家代币，或是联合多家银行设立共同发行主体。欧洲已经有多家机构通过 Qivalis 联盟联合发行欧元稳定币，分摊基础设施和兑付框架的搭建成本，各家银行聚焦自身前端客户服务。

第三，验证真实需求并尽早保障网络安全。 不必等法规定稿，银行可以锁定高频跨境支付客户（进出口商、Fintech 公司），测算稳定币可以节省的时间与费用，提前和海外合作银行、支付服务商洽谈合作。

监管落地之后，各家银行起点并不相同。以 MiCA 这类成熟框架做筹备、验证需求、测算可行性、搭建合作体系的银行，可以直接进入执行阶段。而等待终版规则的银行，这时才刚刚开始评估商业模式。

监管框架可以向所有银行敞开大门，但无法追回提前筹备者已经抢占的时间和市场位置。银行与其被动等待本土监管定稿，不如现在就以 MiCA 这类国际框架为参照，验证客户需求、测试业务可行性、搭建配套合作基础设施.

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