为什么880亿美元的银行储备下降并不证明比特币流动性紧缩——但还未确定

比特币的季度末流动性信号根据所使用的储备指标而变化。美联储在10月1日发布的数据表明，从9月23日到9月30日的快照中，银行储备下降了882.36亿美元，而它们的周平均值上升了178.97亿美元。

储备是银行在美联储持有的余额，用于进行支付和接收款项。储备水平对美元融资很重要，但仅凭储备图表无法确定是否对比特币施加了压力。资产负债表的下降主要是由于财政现金和反向回购，主要涉及外国官方账户。9月30日的财政支持的隔夜借贷中位成本为3.90%，在最近观察到的五个读数范围内。

因此，9月份的季度末为流动性理论背后的测量提供了一个测试。终点余额、平均余额和融资价格描述了系统的不同方面。将它们视为可互换的可能会将同一周转变为相反的市场信号。

周三的储备系列从9月23日的2.969922万亿美元下降到9月30日的2.881686万亿美元。周平均系列从2.930193万亿美元上升到2.948090万亿美元，涵盖了截至这些日期的几周。

这两个读数均来自美联储的H.4.1发布。一个比较两个周三的余额；另一个比较两个星期的每日数据平均值。较低的最终观察值可以与较高的平均值共存，因为这些读数覆盖了不同的时间窗口。

财政总账户，即政府在美联储的账户，说明了同样的问题。其周三余额上升了367.29亿美元，达到9840.46亿美元。其周平均值下降了284.10亿美元，降至9486.74亿美元。

将周三储备的下降与财政的平均下降混合会将来自不同窗口的观察结果结合在一起。这可能会掩盖投资者试图解释的现金流动。标记为“每周”的图表仍然需要第二个问题：每个点是每周平均值还是每周观察到的余额？

终点捕捉了季度末的位置。平均值描述了一周内的水平。两者都没有提供完整的每日路径，也无法证明最终日位置的持久性。对于比特币流动性论点，选择窗口会在任何价格预测进入讨论之前改变证据。

周三储备下降的去向

10月1日的H.4.1发布和之前的发布提供了一个会计桥梁。在两个周三观察之间，提供储备的因素下降了46.50亿美元，而吸收储备余额之外资金的因素上升了835.86亿美元。这些变化共同解释了882.36亿美元的储备下降。

财政现金是吸收方的一个主要部分。总反向回购是另一个：它上升了411.58亿美元，达到3618.83亿美元。但大部分反向回购余额属于外国官方和国际账户，增加了300.80亿美元，达到3503.44亿美元。其余的“其他”类别增加了110.78亿美元，达到115.39亿美元。

将整个3618.83亿美元称为国内隔夜反向回购的使用将错误识别对手方和该设施的规模。这个区别对于与从美联储资产中减去国内反向回购系列的图表进行比较也很重要：这些图表并不代表此发布中所有流动的负债。

除了财政部现金和反向回购外，流通中的货币增加了373亿美元，其他非储备存款增加了30.01亿美元，其他负债和资本增加了23.17亿美元。单独的财政部现金持有量增加了800万美元。这些较小的吸收方变化完成了835.86亿美元的增加，外汇官方存款和剩余存款类别保持不变。

供应方也发生了变化。直接证券下降了64.91亿美元，部分被增加的12.99亿美元回购协议和24.93亿美元贷款所抵消。这些选定的变化位于完整的会计桥内；它们并不是其完整总额。财政证券实际上增加了58.29亿美元，而抵押贷款支持证券下降了123.20亿美元，因此持有量并未均匀变化。单独呈现的合并资产负债表报告了联邦储备总资产减少46.73亿美元，这与储备供应因素减少46.50亿美元的不同衡量标准。

美联储对其负债的解释阐明了机制。财政账户的收入可以消耗银行储备，而财政支出可以将余额返回银行，其他条件相同。其他美联储资产和负债可以抵消或加强这些转移。因此，债券的总发行并不是从储备中等额提取的，而观察到的财政账户增加也不能仅仅从这些数字中归因于特定的拍卖。

出于同样的原因，银行储备减少88.236亿美元并不是可用来购买比特币的88.236亿美元的损失。账户确定了余额变化的地方；加密市场效应需要融资渠道的证据。

融资价格提供了不同的测试

在10月2日的早期检查中，纽约联邦储备银行最新的SOFR观察仍然覆盖9月30日。它为3.90%，与美联储的储备余额利息或IORB相匹配。最近五次观察到的SOFR中位数范围为3.88%到3.90%。

9月30日的99百分位利率为3.99%，基础交易量为3.230万亿美元。SOFR从前一天的3.88%上升，但季度末中位数与9月25日和9月28日相同。这表明中位数的变动有限，同时在市场的某些部分或不同现金获取渠道的借款人之间留下了压力。

SOFR衡量的是针对财政证券的隔夜借贷，并计算为加权中位数。它描述了观察到的美元交易量的中间值，而不是每个借款人可以获得的利率。99百分位低于4%同样并不表明每笔交易都发生在该水平以下。

美联储的贷款操作也并非缺席。H.4.1报告了9月30日未偿还的回购协议为12亿美元。每日回购购买系列当天单独记录了12亿美元，而10月1日则没有购买。未偿还余额和每日操作金额仍然是不同的衡量标准，即使它们的值相匹配。

获取是另一个需要超越中位数的原因。现行回购条款规定4.00%的利率、两个每日操作窗口和每个合格对手方、每种合格证券类型、每次操作的400亿美元提议限制。获取取决于对手方和抵押品的资格，因此后备条款无法证明每个市场参与者都能轻松获取现金。

10月1日提供了更窄的后续数据：国内隔夜逆回购使用量从115.39亿美元降至3.5亿美元。这表明国内设施的增加迅速回落。这并不衡量整体储备的反弹，也没有显示外汇官方池的情况。10月1日的SOFR在10月2日的早期快照中尚未可用。

什么会导致比特币面临压力？

CryptoSlate在9月28日的结算预览中提出了一个条件测试，检验结算后的回购和比特币融资，继其9月21日对银行余额下降及有序回购的税务日期报道之后。新的储备比较为在将该测试转化为市场结论之前，审视该指标本身提供了理由。

如果借贷成本在后续观察中相对于美联储的设定保持高位，且压力在一个中位数之外可见，那么美元融资紧缩的证据将更为强烈。设施使用和获取条件将有助于区分临时的季度末调整与持续的融资压力。

比特币传输声明需要另一个环节：日期交换或工具级别的融资、期货基础或在可比窗口内的流动性观察。市场深度、信用可用性或定位的变化可能会证实这一环节。即使比特币同时疲软且回购利率上升，也无法解决因果关系。

当前的储备和SOFR数据既未建立比特币融资冲击，也未显示其缺失。它们建立了更具体的内容：周三的储备下降与美联储账户其他地方的变化相一致，周平均值朝相反方向移动，而最新观察到的担保现金中位数保持在IORB。后续的融资价格和直接的比特币融资数据可以加强或削弱季度末资产负债表变动成为持续紧缩的案例。