La descentralización fue el comienzo. Llámalo finanzas en cadena

Lo siguiente es una publicación de invitado y un artículo de opinión de Andre Cronje, fundador y CEO de Flying Tulip.

La descentralización fue el punto de partida para DeFi. Pero ya no es el modelo operativo completo para la mayoría de los protocolos, y nuestro lenguaje debería evolucionar con la industria.

Este no es un argumento en contra de la descentralización. Es un argumento a favor de ser precisos sobre dónde existe, dónde permanece la responsabilidad operativa y qué suposiciones de confianza siguen.

Lo digo como alguien que pasó años construyendo hacia el ideal opuesto. Yearn Finance se lanzó sin asignación de equipo, sin fundación y sin pre-minado. Todo fue para los usuarios del protocolo. La aspiración era similar a la de Bitcoin: minimizar la dependencia del fundador y dejar que la comunidad llevara el sistema hacia adelante. El protocolo original de Yearn funcionaba completamente en cadena. No había servidor fuera de la cadena que apoyara su operación central. Lo único que pagué fue el nombre de dominio.

Ese modelo sería difícil de sostener hoy en día. Los usuarios ahora esperan un equipo identificable que mantenga el producto, apoye las operaciones, gestione el riesgo y continúe creando valor. Los tokens también se evalúan cada vez más primero como exposición económica y solo luego como utilidad. La base de usuarios inicial era más pequeña y más inmersa técnicamente; la de hoy es más amplia, y el producto ha evolucionado con ella.

Considera lo que un protocolo moderno requiere en la práctica. Necesita un front end confiable, canales de soporte, infraestructura fuera de la cadena, y cuidadores y bots de liquidación que los equipos a menudo operan ellos mismos en lugar de colocar completamente en cadena. Cada una de esas funciones tiene un costo operativo real.

También necesita un equipo que pueda ser pagado, permanecer a través de un período de adquisición y construir más allá de un horizonte de dos años. Nada de eso está contenido en un contrato inteligente. El resultado es que muchos protocolos se asemejan cada vez más a empresas operativas: cobran tarifas, emplean equipos y mantienen sistemas a lo largo del tiempo.

La inmutabilidad es una elección de diseño, no una doctrina

Cuando los equipos me preguntan si los contratos deben ser inmutables o actualizables, generalmente recomiendo la actualizabilidad para sistemas financieros complejos, siempre que el modelo de gobernanza y seguridad esté diseñado en torno a ese hecho.

La inmutabilidad sigue siendo valiosa para sistemas simples y limitados. Sin embargo, en un sistema financiero que debe responder a mercados cambiantes, integraciones y amenazas, también puede convertirse en una restricción.

Esa elección conlleva una responsabilidad seria. La actualizabilidad crea una de las superficies de amenaza más grandes en un protocolo. Una sola clave de desarrollador con autoridad unilateral para actualizar contratos puede convertirse en un punto de falla en todo el sistema. Una auditoría convencional de contratos inteligentes no puede eliminar ese riesgo operativo.

Una auditoría no es una estrategia de seguridad

Las auditorías son importantes y siguen siendo necesarias, pero son solo una capa. La industria todavía les da más atención que a la seguridad de la infraestructura, la gestión de claves, los interruptores de circuito y la monitorización de flujos en tiempo real.

Esos controles llevan tiempo en construirse. También introducen fricción, que los equipos son comprensiblemente reacios a agregar. Aún así, son esenciales.

En Flying Tulip, utilizamos múltiples capas de interruptores de circuito. Cuando un usuario solicita un retiro, la solicitud entra en una cola y se vuelve reclamable seis horas después.

He utilizado el sistema yo mismo, verificado Etherscan, visto los fondos sentados en el contrato del interruptor de circuito en lugar de en mi billetera, y brevemente me pregunté qué había pasado antes de recordar la demora. Entiendo la fricción de primera mano. Aún así, vale la pena.

Los interruptores de circuito son una característica, no un defecto. Las pérdidas repetidas de ocho cifras en toda la industria continúan reforzando ese caso.

Hacer esto bien no solo se trata de tener múltiples capas. También se trata de separar la autoridad.

Cualquier cosa en nuestro sistema que pueda mover dinero está detrás de un bloqueo temporal y un multisig. Cualquier cosa que pueda pausar o retrasar un flujo de salida no puede estar detrás del mismo bloqueo temporal, porque un control de emergencia que requiere 72 horas no es un control de emergencia.

Esa separación debe existir a nivel de código base. Necesita ser diseñada desde el principio.

Tu contraparte no siempre es un contrato inteligente

Sin embargo, el problema más importante no es técnico.

Gran parte de las finanzas onchain todavía se describe utilizando las suposiciones de confianza de los primeros DeFi, donde los usuarios podían tratar al contrato inteligente como su contraparte principal.

Los vaults curados ilustran la distinción. A menudo se entienden a través del modelo conceptual de un vault de Yearn de 2020: tu exposición es al contrato y a los protocolos en los que deposita.

En muchas estructuras modernas, la exposición es más amplia. La contraparte efectiva puede incluir un curador, una instalación de crédito fuera de la cadena, un RWA no liquidable en la cadena o un IOU.

Eso aún puede ser un producto sólido. El punto importante es que los usuarios entiendan a qué están realmente expuestos.

En la mayoría de los casos, esto refleja una industria en transición en lugar de una mala intención. Los equipos que originalmente se formaron en torno al software están aprendiendo a operar negocios financieros completos, con la divulgación, gobernanza y controles que eso implica.

Pero el riesgo surge donde la presentación de un producto no coincide completamente con su modelo real de confianza y contraparte.

El mismo principio se aplica a los tokens. Los mercados públicos regulados generalmente imponen expectativas extensas en torno a la divulgación, cumplimiento, gobernanza e informes financieros. Los tokens que se negocian públicamente a menudo son evaluados por los compradores a través de un lente económico similar.

Si buscamos la credibilidad y liquidez de los mercados públicos, debemos estar preparados para cumplir con un estándar comparable de transparencia.

Aplicando ese estándar a nosotros mismos

Las cuentas de margen de Flying Tulip son basadas en capital en lugar de basadas en LTV. Eso puede sonar como un detalle técnico, pero es central para el diseño.

Un modelo LTV convencional no puede neutralizar completamente el delta. Si el ETH apostado tiene un LTV del 90%, queda un requisito de balance del 10% que no se puede eliminar simplemente cubriendo la exposición al precio. Necesitas que el sistema reconozca 100 contra 100.

Las configuraciones de neteo pueden aproximar ese resultado, pero no pueden eliminar completamente el requisito residual. Las cuentas de capital pueden, porque evalúan el capital real de la cuenta, incluyendo P&L y posiciones compensatorias como ETH apostado contra ETH.

Eso es lo que hace que ftUSD funcione.

Tomamos el USDC y el USDT depositados como colateral, pedimos prestado ETH contra ese colateral, intercambiamos el ETH prestado por ETH apostado, y publicamos el ETH apostado como colateral adicional. Las piernas de ETH apostado y ETH están diseñadas para compensarse entre sí, mientras que el colateral de stablecoin subyacente continúa apoyando la posición.

Bajo nuestros parámetros modelados, el diseño puede soportar hasta aproximadamente ocho giros.

Estamos operando a aproximadamente 1.5 veces hoy, deliberadamente por debajo de la capacidad modelada mientras el sistema es joven y la liquidez disponible aún se está desarrollando.

A mayor utilización, la economía depende del diferencial. Si el ETH apostado gana un 2.4% y el costo de pedir prestado ETH es aproximadamente del 2.1%, cada giro contribuye aproximadamente con 0.3 puntos porcentuales de carry antes de otros costos. El lado de la stablecoin puede agregar otro 3.2% a 4%.

El retorno resultante, por lo tanto, cambia con el apalancamiento, los costos de préstamo, los rendimientos de staking, la liquidez y la ejecución. Es una capacidad de diseño, no un retorno fijo o una promesa.

Nuestros mercados perpetuos aún no están activos. Una vez que lo estén, el comercio de carry estándar puede convertirse en una segunda fuente de retorno en lugar de dejar al sistema dependiente de un solo mecanismo.

Una elección de diseño de la que estoy particularmente orgulloso es nuestro proceso de liquidación basado en RFQ.

En lugar de permitir que un liquidador reembolse deudas y tome una parte fija de la garantía, el sistema envía una solicitud de cotización (RFQ) y llena la mejor oferta. Durante el reciente estrés del mercado, hemos procesado un número significativo de liquidaciones, y en casi todos los casos, la deuda liquidable se reembolsó dólar por dólar sin un recorte para el usuario.

Puede sonar incremental, pero estas decisiones de diseño se acumulan.

Nada de esto se ajusta a una versión pura de la definición de descentralización de 2020. Refleja lo que somos: una empresa que opera infraestructura financiera en la cadena, con la divulgación y los controles que ese modelo requiere.

Evaluación de resultados de capital

A menudo me preguntan si las instituciones tomarán en serio la financiación en cadena, generalmente como si el sentimiento o la terminología decidieran el resultado.

En la práctica, las preguntas clave son si un sistema ofrece mejores resultados ajustados al riesgo, hace más que la alternativa, gestiona el riesgo de manera transparente y cuesta menos.

Esos fundamentos importan más que la etiqueta. El discurso público sobre criptomonedas y la diligencia de los asignadores institucionales a menudo se centran en cosas muy diferentes.

Llámalo financiación en cadena. La disciplina sigue siendo finanzas; la infraestructura ahora está en la cadena.