Dialog dengan Mitra Blockchain Capital: Bull Market Berikutnya Mungkin Sudah Dekat

Sumber: Bankless

Disusun oleh: Felix, PANews

Mitra umum Blockchain Capital, Aleks Larsen dan Spencer Bogart, baru-baru ini menjadi tamu di podcast "Bankless", membahas tren yang tak terhindarkan di pasar kripto dari infrastruktur ke lapisan aplikasi. Blockchain Capital menunjukkan bahwa penggunaan stablecoin yang luas telah mengakumulasi likuiditas besar untuk keuangan on-chain, serta mendorong pertumbuhan pendapatan dari protokol pinjaman dan perdagangan.

Selain itu, dengan tokenisasi saham dan dana ventura, efisiensi modal dalam sistem keuangan akan meningkat secara eksponensial. Meskipun ada ketegangan antara keuangan tradisional dan semangat kripto dalam hal kepatuhan, teknologi tokenisasi tidak dapat dihentikan dalam merombak sistem keuangan global. PANews telah merangkum inti dari dialog tersebut.

Pembawa Acara: Spencer, saya ingat saat pertama kali kita berdiskusi di industri, itu sekitar tahun 2018 atau 2019 tentang model penangkapan nilai MKR.

Spencer: Ya, saat itu kita bahkan mempertimbangkan untuk membeli MKR. Kini, pada tahun 2026, proyek-proyek paling modern seperti Hyperliquid, Lighter, dan Venice masih mengadopsi model "pembelian kembali dan penghancuran" yang diperkenalkan oleh MKR. Meskipun ada banyak perdebatan di masa lalu mengenai efisiensi modal dari model ini, dalam praktiknya, bisa dibilang "belum pernah gagal".

Aleks: Memang benar. Saya dulu sangat kritis terhadap model ini, percaya bahwa pada tahap akhir, ketika hanya tersisa satu token, harus ada arus kas yang substansial yang dapat langsung dialokasikan kepada pemegang, jika tidak, sulit untuk membangun model valuasi. Namun sekarang saya merasa pemikiran itu sedikit berlebihan. Model "pembelian kembali dan penghancuran" sangat efektif saat ini.

Spencer: Tepat sekali, alasan utamanya adalah, kecuali jika RUU Clarity disahkan, hak hukum pemegang token tetap sangat kabur. Secara teori, sebagai investor, jika Anda adalah perusahaan startup, saya tentu berharap Anda akan menginvestasikan kembali arus kas ke dalam peluang pertumbuhan baru. Namun dalam kenyataannya, sebagian besar protokol kripto tidak menunjukkan kemampuan untuk memperluas dan berhasil di luar batas, sehingga banyak pemegang token lebih cenderung meminta tim untuk "menancapkan bendera di pantai", secara jelas menyatakan kepada pasar "kami akan selalu membeli kembali dan menghancurkan", yang setidaknya menghilangkan ketidakpastian.

Selain itu, karena kualitas token kripto awal sangat bervariasi. Proyek berkualitas yang serius harus melakukan pembelian kembali dan penghancuran dengan "uang sungguhan" sejak hari pertama untuk membuktikan diri mereka berbeda di pasar. Meskipun ini mungkin tidak lagi menjadi model dominan setelah 5 tahun, pada tahap ini, ini adalah cara yang paling efektif dan dapat dipercaya untuk mencapai ikatan kepentingan dengan pemegang token.

Pembawa Acara: Sekarang ada argumen yang mengatakan "VC kripto sudah mati", semua dana besar sedang memperluas jangkauan investasi mereka ke AI, robotika, dan teknologi canggih lainnya, tetapi Anda Blockchain Capital memilih untuk menggandakan taruhan di saat industri lesu. Dan yang sangat aneh adalah, saya melihat dua ekstrem: di satu sisi, lembaga keuangan tradisional sangat antusias dengan blockchain, sementara di sisi lain, OGs di dunia kripto sangat pesimis. Bagaimana kita harus memahami perpecahan ini?

Aleks: Kami terbiasa memperbesar perspektif, tidak terlalu fokus pada fluktuasi harga siklus bullish dan bearish. "Bear market token" kali ini sebenarnya sangat unik, karena disertai dengan lebih banyak katalis positif daripada sebelumnya. Kami menyambut RUU Genius dan RUU Clarity yang semakin jelas, aturan sedang dibangun, dan lembaga tradisional sedang masuk secara besar-besaran.

Lebih penting lagi, beberapa aplikasi telah menembus ruang informasi industri dan memasuki pandangan arus utama: seperti pasar prediksi (proyek seperti Polymarket, banyak pengguna bahkan tidak peduli apakah itu didukung oleh teknologi kripto) dan stablecoin (yang menyediakan saluran pembayaran dan remitansi lintas batas yang sangat murah). Sektor-sektor ini masih mengalami pertumbuhan yang kuat di tengah bear market. Hanya karena perhatian pasar selama lebih dari satu tahun terakhir telah tersedot oleh AI, terutama ledakan agen pengkodean dan Claude open-source sekitar 7-8 bulan yang lalu, yang menyebabkan banyak orang teralihkan saat harga token merosot.

Pembawa Acara: Anda sering menyebut "kurva S", dapatkah Anda menjelaskan lebih rinci tentang posisi industri kripto saat ini di kurva ini?

Aleks: Jalur perkembangan industri kripto sangat mirip dengan internet. Internet mulai dikomersialkan pada tahun 1989, 10 tahun pertama adalah masa eksplorasi, hingga tahun 2000 ada beberapa miliar pengguna, tetapi saat itu masih sangat sulit digunakan dan bandwidth terbatas. Kemudian dari tahun 2000-2005 terjadi transformasi broadband. Saya percaya industri kripto baru saja mengalami "transformasi broadband" miliknya sendiri. Ruang blok menjadi sangat murah dan melimpah. Pada tahun 2020, Solana adalah rantai tunggal pertama yang menunjukkan kinerja tinggi dan jalur skalabilitas, dan pada tahun 2024, L2 benar-benar menjadi populer, bahkan Ethereum juga secara bertahap mencapai skalabilitas, ini sudah menjadi norma baru di industri.

Melihat kembali internet, setelah transformasi broadband selesai, tidak langsung meledak, tetapi menunggu ledakan mobile dari 2006-2010 yang membuat kurva S berbelok ke atas. Jika kelahiran Ethereum pada tahun 2015 mewakili titik awal "jam", kita baru saja berkembang selama 10 hingga 11 tahun. Di antara 700 juta pemegang kripto, mungkin hanya 10% yang merupakan pengguna aktif on-chain, karena hingga 2-3 tahun terakhir, tumpukan teknologi konsumen yang benar-benar mudah digunakan, tanpa perlu pengguna menjadi ahli kriptografi (seperti dompet terintegrasi, pemulihan sosial, batas konsumsi, dan login tanpa kata sandi) baru benar-benar matang dan menyebar.

Oleh karena itu, kami sekarang berada di tahap internet tahun 2003-2004, yaitu "dasar datar kurva S" setelah adopsi broadband, tetapi sebelum ledakan mobile. Begitu stablecoin dan pasar prediksi serta aplikasi pinggiran lainnya sepenuhnya menyusup ke pusat, kurva S akan mengalami titik belok ke atas.

Pembawa Acara: Mungkin generasi kita terlalu muda dan terlalu terburu-buru pada tahun 2021, berpikir bahwa kita bisa mengubah dunia besok, padahal sebenarnya teknologi dan infrastruktur memerlukan waktu untuk berkembang. Namun, ini sepertinya belum sepenuhnya menjelaskan mengapa OGs begitu frustrasi.

Spencer: Ini adalah "nyeri pertumbuhan" secara psikologis. Ketika sebuah startup mencapai tahap IPO, karyawan inti awal biasanya merindukan saat-saat ketika mereka memulai dengan semangat "perompak pemberontak", dan tidak dapat mentolerir perusahaan yang berubah menjadi entitas besar yang patuh demi kesuksesan. Ini seperti Anda memiliki teman yang menemukan band dengan kepribadian yang sangat kecil, tetapi ketika band itu menjadi terkenal dan diterima oleh arus utama, dia malah merasa menyesal, mengklaim "saya hanya suka album awal mereka".

Aleks: Ya, sekarang di konferensi industri dipenuhi dengan orang-orang berpakaian jas, semua orang berbicara tentang saluran izin, kepatuhan, dan akses, bukan tentang cypherpunk. Namun, keuangan secara alami adalah sektor yang sangat diatur, tidak mengikuti aturan sama sekali tidak mungkin untuk tumbuh besar.

Namun, desentralisasi dan netralitas Ethereum dan Bitcoin memiliki daya tarik yang sangat kuat bagi lembaga, karena mereka menawarkan asumsi kepercayaan yang lebih baik. Mimpi cypherpunk tidak hilang, hanya beroperasi dalam bentuk yang lebih rendah hati dan lebih berskala sebagai jaringan dasar sistem keuangan. Kami secara nyata meningkatkan saluran sistem keuangan global, meskipun ini terdengar tidak "seksi" seperti dulu, tetapi peningkatan efisiensi yang dibawanya akan benar-benar menguntungkan setiap orang.

Pembawa Acara: Memang. Dan Anda sebelumnya menyebutkan satu detail: untuk pertama kalinya dalam sejarah, lembaga tradisional secara aktif terlibat dan berinvestasi dalam aset kripto dalam kondisi harga yang turun, tanpa narasi pasar yang gila. Pada saat yang sama, pada tahun 2025 dan 2026, industri tampaknya sepenuhnya meninggalkan siklus mati "berinvestasi dalam infrastruktur untuk infrastruktur". Apa arti evolusi industri ini?

Spencer: Pada tahun 2019, berinteraksi dengan Uniswap mungkin memerlukan biaya beberapa dolar atau bahkan puluhan dolar, saat itu kekurangan ruang blok adalah hambatan terbesar di industri. Ini menyebabkan dana terlalu banyak diinvestasikan dalam infrastruktur di bawah dorongan pasar yang bersemangat, yang mengakibatkan kekurangan ruang blok yang serius saat ini, dengan banyak blok yang kosong. Namun, ruang blok yang cukup dan murah adalah syarat mutlak bagi pengembang aplikasi untuk berfungsi.

Data sangat jelas. Pada tahun 2021, lebih dari 70% biaya yang dibayar pengguna masuk ke lapisan infrastruktur. Dan pada tahun 2025, total biaya lapisan aplikasi untuk pertama kalinya melampaui lapisan infrastruktur. Ini berarti bahwa dengan penurunan tajam biaya transaksi, nilai akhirnya mulai berpindah ke lapisan atas tumpukan protokol (lapisan aplikasi). Ekosistem yang sehat tidak seharusnya membiarkan infrastruktur komunikasi dasar mengekstrak sebagian besar sewa monopoli, dan itulah yang kami coba pecahkan dengan teknologi kripto dari model sewa bank tradisional.

Pembawa Acara: Jadi, inilah yang disebut "teori aplikasi gemuk" menggantikan "teori protokol gemuk" yang lebih awal?

Aleks: Tepat sekali, lapisan protokol dasar seharusnya tidak menahan keuntungan besar, karena esensi blockchain adalah mengurangi biaya perantara dan meningkatkan efisiensi. Namun logika yang lebih tinggi adalah "protokol tipis, pasar besar": bahkan jika persentase potongan Anda sangat rendah, begitu Anda memperluas skala pasar dasar keuangan global satu urutan besaran, nilai absolut total yang ditangkap tetap akan sangat besar.

Pembawa Acara: Ini sangat menarik. Jika kita memindahkan penggambaran "dari protokol gemuk ke aplikasi gemuk" ini ke bidang AI, apakah investasi dan evolusi di bidang AI juga memiliki pola yang serupa?

Aleks: Kesamaannya sangat jelas. Dalam industri kripto, tim dapat mengumpulkan valuasi miliaran dolar hanya dengan satu whitepaper, ini mirip dengan bagaimana banyak startup AI Labs saat ini dapat dengan mudah mendapatkan valuasi tinggi berdasarkan visi penelitian dan tim yang mewah. Kita melihat TPS dan Benchmark (tolok ukur) di industri kripto, di industri AI kita melihat berbagai Model Benchmark. Di bidang kripto, bursa memberikan likuiditas, di AI, itu melalui penyedia layanan cloud berskala besar (Hyperscalers) untuk mendapatkan saluran distribusi.

Namun ada perbedaan besar, harga token di bidang kripto adalah termometer emosi yang sepenuhnya terbuka dan transparan, begitu narasi pecah, token bisa jatuh 90% dalam sebulan. Sedangkan gelembung dan tekanan penurunan di bidang AI saat ini tersembunyi di pasar modal swasta, mungkin tidak akan langsung jatuh seperti Crypto, tetapi akan muncul dalam bentuk pembiayaan diskon (Down Rounds), kehilangan talenta, dan lain-lain.

Pembawa Acara: Apakah lapisan aplikasi AI juga akan meledak seperti Crypto?

Spencer: Tentu saja. Seperti yang ditekankan oleh CEO Palantir Technologies, Alexander, hanya memiliki model dan kecerdasan tidak dapat langsung menghasilkan hasil yang diinginkan oleh perusahaan, harus ada orang yang terjun ke garis depan, mengubah kecerdasan menjadi alur kerja dan output yang nyata.

Menariknya, baru-baru ini para VC AI tiba-tiba terjebak dalam kepanikan "perangkat lunak tidak memiliki moat". Kami sebagai VC kripto merasa sangat lucu, karena industri kripto dalam 10 tahun terakhir, setiap hari menghadapi lingkungan yang "sepenuhnya open-source, semua orang dapat memfork kode kapan saja, tidak ada moat perangkat lunak sama sekali".

Aleks: Bobot model umum akan secara bertahap menjadi komoditas, sementara bagaimana memanfaatkan untuk menyelesaikan masalah nyata "Harness" tidak akan. Di bidang-bidang kompleks dan keras yang "tidak memperbolehkan kesalahan", seperti manufaktur semikonduktor, audit pajak yang rumit, memanfaatkan model canggih dengan teknik fine-tuning, ditambah dengan kumpulan data eksklusif perusahaan dan umpan balik tertutup, akan membangun moat yang sangat dalam yang tidak dapat ditembus oleh model umum.

Pembawa Acara: Kembali ke tokenisasi RWA. Sebagai RWA yang paling sukses generasi pertama, apa pelajaran yang diberikan oleh perkembangan stablecoin kepada kita?

Spencer: Sangat sedikit orang yang tahu bahwa Blockchain Capital adalah satu-satunya lembaga VC yang telah berinvestasi di tiga penerbit stablecoin besar (Tether, Circle, Paxos) sepuluh tahun yang lalu. Saat ini, total kapitalisasi pasar stablecoin sekitar 300 miliar USD, saya hampir 90% yakin bahwa pada tahun 2030 angka ini akan melonjak menjadi triliunan USD (bahkan dua triliun USD). Dulu, stablecoin didorong oleh ritel, tetapi sekarang setiap roda baru yang berputar disertai dengan dorongan institusi, membawa semua saham tradisional, dana pasar uang, dan obligasi pemerintah "ke dalam" on-chain, karena jaringan dasar yang dapat diprogram dan beroperasi 24 jam di seluruh dunia memiliki efisiensi modal yang sangat tinggi.

Inti dari stablecoin tidak hanya sekadar "produk pembayaran", tetapi memiliki daya tarik yang sangat tinggi. Begitu dolar masuk ke dalam rantai, sebagian besar dana akan terakumulasi, sebagai modal operasi yang disuntikkan ke dalam pinjaman, bursa, dan ekosistem on-chain lainnya, memicu aktivitas ekonomi yang besar. Kami melakukan perhitungan kuantitatif yang tepat: setiap 1 miliar USD dari penerbitan stablecoin baru bersih, akan menciptakan sekitar 122 miliar USD aktivitas ekonomi dalam satu tahun di rantai. 1 miliar USD ini dalam satu tahun akan langsung memberikan sekitar 19 juta USD pendapatan protokol berulang kepada protokol on-chain yang lebih rendah.

Pembawa Acara: Lalu, selain stablecoin, bagaimana dengan "tokenisasi saham" yang sangat dinantikan?

Spencer: Tokenisasi saham memiliki dua gelombang. Gelombang pertama adalah akses. Investor global (terutama pengguna non-AS) memiliki permintaan yang sangat kuat untuk dapat berdagang saham AS dengan mudah dan tanpa gesekan. Gelombang kedua adalah komposabilitas. Begitu token saham Apple saya ada di rantai, akan ada banyak penyedia layanan pinjaman, protokol pinjaman sekuritas yang bersaing di pasar terbuka untuk memberikan saya suku bunga dan imbal hasil terbaik, inilah yang merupakan manifestasi tertinggi dari efisiensi modal.

Saat ini, ada dua jalur kompetisi utama di pasar. Satu adalah model X-Stocks yang diwakili oleh Backed (yang telah diakuisisi oleh Kraken). Melalui Cayman SPV menerbitkan instrumen utang untuk mengaitkan saham. Keuntungannya adalah sama sekali tidak memerlukan izin, tidak memerlukan KYC, dan dapat beredar bebas di DeFi. Namun, kelemahan fatalnya adalah Anda memiliki utang SPV kepada Anda, bukan bagian saham nyata dari perusahaan Apple. Bagi lembaga besar dengan dana ratusan miliar, risiko kredit dan hukum semacam ini tidak dapat diterima. Jalur lainnya adalah saluran kepatuhan yang memiliki kepemilikan saham secara langsung. Ini mengharuskan kita untuk berkompromi pada izin yang tidak diperlukan.

Konten ini disediakan hanya untuk tujuan informasi umum dan bukan merupakan nasihat keuangan, investasi, hukum, atau pajak. Setiap acara, reward, promosi online, atau informasi terkait yang disebutkan di sini tidak boleh dianggap sebagai rekomendasi, ajakan, atau undangan untuk membeli, menjual, memperdagangkan, atau melakukan transaksi aset kripto apa pun. Aset kripto sangat fluktuatif dan dapat mengakibatkan kerugian. Ketersediaan layanan, produk, dan acara terkait WEEX dapat berbeda-beda di setiap wilayah. Anda bertanggung jawab untuk memastikan bahwa partisipasi Anda sesuai dengan hukum dan peraturan setempat yang berlaku.