Sama-sama Bad Debt, Lima Titik Waktu Kerugian: Siapa yang Harus Menanggung Kerugian dari Kerugian DeFi?

Dari Morpho ke Aave: Bad debt tidak menakutkan, tetapi titik waktu kerugian menentukan siapa yang membayar.

Penulis: @definikos

Disusun oleh: AididiaoJP, Foresight News

Peta kerugian treasury tidak menjawab "apakah akan rugi". Itu hanya menjawab hal-hal setelah kerugian: kapan kerugian diakui, kerugian jatuh pada saldo mana, apa lapisan penyerapan di antara, apa yang dilihat deposan terakhir, dan siapa yang tidak bisa pergi.

Setiap strategi pembagian, sebelum setoran pertama, harus mengisi satu baris di tabel ini.

Satu Bad Debt, Lima Titik Waktu Kerugian

Misalkan ada 3 juta dolar bad debt, terkait dengan 100 juta dolar setoran.

Di pasar terisolasi Morpho, pada saat terakhir collateral dilikuidasi, semua deposan segera menanggung kerugian 3%.

Di Aave, di mana aset dikumpulkan dalam pool dana bersama, saldo aToken deposan tidak berubah. Bad debt dihapus, pool mencatat defisit, dan collateral buffer di Umbrella dikurangi. Kekurangan yang tersisa setelah penutupan ditanggung oleh deposan sebagai kerugian yang tidak tertutup, bukan langsung dipotong dari saldo setoran. Catatan: Umbrella adalah mekanisme buffer bad debt Aave: pengguna menyetorkan aset untuk mendapatkan imbalan, dengan biaya bahwa ketika ada bad debt, collateral yang sesuai akan dikurangi untuk menutupi kekurangan.

Di vault Morpho V1.1, harga saham tetap tidak berubah, dan deposan yang terakhir pergi meninggalkan kerugian kepada mereka yang tersisa.

Treasury berjenis queue menetapkan harga berdasarkan laporan valuasi yang disampaikan secara berkala oleh oracle. Sebelum laporan valuasi berikutnya keluar, tidak ada yang akan berubah di buku besar. Jika penurunan valuasi kali ini melebihi rentang yang mencurigakan yang telah ditentukan, laporan akan diisolasi, dan treasury akan dibekukan langsung.

Dalam struktur berjenjang dengan lapisan sekunder 10%, 3 juta dolar bad debt sepenuhnya jatuh pada lapisan sekunder 10 juta dolar, dengan kerugian 30% pada lapisan sekunder, tanpa mempengaruhi prioritas.

Setiap jumlah kerugian adalah sama. Yang berubah adalah jalur kerugian dan kapan kerugian diakui. Kapan kerugian diakui, dan di mana kerugian jatuh, menentukan siapa yang akhirnya membayar.

Selama kerugian telah terjadi tetapi belum dicatat, siapa pun yang dapat keluar dengan harga lama akan mengalihkan bagian kerugian mereka kepada mereka yang tersisa.

Setiap Struktur Menanyakan Lima Pertanyaan

Gambar ini menanyakan lima hal yang sama untuk setiap struktur:

Pemicu: Apa peristiwa yang membuat kerugian diakui di buku besar?

Bukan "aset benar-benar rugi" yang dihitung, tetapi harus menunggu peristiwa on-chain untuk menuliskan kerugian dalam akuntansi. Likuidasi bad debt, laporan valuasi, penurunan nilai, pemungutan suara tata kelola, semuanya bisa menjadi titik pemicu. Jika pemicu tidak terjadi, kerugian masih tergantung di luar buku.

Pertama Jatuh: Kerugian paling awal jatuh pada saldo mana?

Setelah kerugian diakui, angka mana yang paling awal berubah. Mungkin total setoran pasar, defisit pool, harga saham treasury, atau mungkin lapisan sekunder tertentu. Titik jatuh yang berbeda akan menghasilkan siapa yang menanggung beban yang sangat berbeda.

Lapisan Penyerapan: Apa yang menghalangi antara titik jatuh pertama dan deposan?

Kerugian tidak selalu langsung jatuh pada deposan. Di antara mungkin ada pengurangan, collateral yang dapat disita, lapisan sekunder, atau lapisan kerugian pertama. Semakin tebal lapisan ini, semakin kecil kerugian yang dilihat deposan; setelah lapisan habis, baru giliran deposan.

Apa yang Dilihat: Apa yang sebenarnya dilihat deposan?

Penampilan di buku dan kerugian nyata mungkin bukan hal yang sama. Apa yang dilihat deposan mungkin adalah penurunan harga saham, mungkin antrean penarikan dibekukan, atau mungkin buku masih menunjukkan nilai nominal, tetapi hak klaim di belakangnya sudah terpengaruh.

Waktu Pengakuan Kerugian: Kapan kerugian ini dihitung?

Apakah diakui segera di blok yang sama, atau menunggu interaksi berikutnya, laporan berikutnya, pemungutan suara tata kelola, atau bahkan tidak pernah diakui? Semakin lambat pengakuan kerugian, semakin banyak orang memiliki kesempatan untuk keluar dengan harga lama, meninggalkan kerugian kepada orang-orang yang tersisa.

Selama oracle terus memberikan harga collateral pada nilai nominal, sistem tidak akan melihat bahwa collateral telah terdepresiasi, dan likuidasi bad debt tidak akan terpicu. Kerugian tidak akan dicatat, akan tetap di luar buku, sampai seseorang memaksa likuidasi, atau memaksa pembaruan harga.

Pasar Pinjaman: Di Mana Kerugian Pertama Kali Jatuh

Pasar Terisolasi

Di pasar terisolasi Morpho, setelah likuidator mengambil collateral terakhir dari peminjam, jika utang belum dilunasi, sisa utang akan dihapus dalam panggilan yang sama, ditanggung oleh semua deposan di pasar tersebut secara proporsional.

Rumus bad debt dapat ditulis sebagai:

BD = D − C·p / LIF

di mana D adalah utang, C·p adalah nilai collateral, dan LIF adalah insentif likuidasi.

Sebagai contoh: 10 juta dolar utang, harga collateral jatuh menjadi 7,3 juta dolar, LIF adalah 1,044, LLTV adalah 86%:

10 − 7,3 / 1,044 ≈ 300 ribu dolar, yaitu 3% dari pasar 100 juta dolar.

Antara bad debt dan deposan, tidak ada cadangan atau dana yang mendahului, kerugian akan langsung jatuh pada deposan di pasar ini. Secara teori, waktu pengakuan kerugian adalah pada blok yang sama saat likuidasi terjadi. Namun, ini harus memenuhi tiga syarat:

• Pertama, oracle harus menganggap posisi ini sudah tidak cukup collateral dan dalam keadaan tidak sehat;
• Kedua, likuidator harus merasa bahwa collateral terakhir masih layak untuk diambil, setelah dikurangi insentif likuidasi tidak rugi;
• Ketiga, panggilan oracle tidak boleh menghasilkan kesalahan.

Jika salah satu dari tiga syarat tidak terpenuhi, kerugian ini tidak akan diakui saat itu, dan mungkin tetap tergantung di luar buku, menjadi "tidak pernah diakui".

Pool Dana Bersama

Aave sejak v3.3, jika setelah likuidasi collateral akun menjadi nol dan utang masih tersisa, akan membakar sisa utang dan mencatat defisit pada cadangan.

Defisit ini dicatat secara terpisah, tidak langsung mengubah rasio tukar aToken. Jadi ketika deposan membuka akun, saldo yang terlihat tetap nilai nominal yang sama, tidak akan langsung berkurang.

Selanjutnya, Umbrella akan menutupi lubang ini, urutannya adalah: pertama menggunakan batas defisit yang telah disisihkan oleh DAO, bagian ini setara dengan lapisan buffer pertama; jika batas ini habis tetapi masih tidak cukup, UmbrellaCore akan secara otomatis mengurangi aToken yang disetorkan oleh pengguna di pool aset tersebut untuk menutupi kekurangan yang tersisa.

Perhatikan, bahkan jika penyetor telah mengajukan permohonan untuk keluar dan sedang dalam periode pending 20 hari menunggu pembukaan, collateral ini masih dapat dikurangi. Periode pending tidak sama dengan periode aman.

Setelah dua lapisan, yang tersisa adalah kerugian yang tidak tertutup, hanya tata kelola yang dapat menyuntikkan dana.

Kekurangan yang tidak tertutup untuk setiap deposan dapat ditulis sebagai:

h = max(0, B − O − Z) / S

B adalah bad debt, O adalah pengurangan, Z adalah collateral yang dapat disita, S adalah total setoran.

Sebagai contoh: 5 juta dolar bad debt, 100 ribu dolar pengurangan, 3 juta dolar collateral, 500 juta dolar setoran:

(5 − 0,1 − 3) / 500 = 0,38%.

0,38% hanya merupakan kekurangan rata-rata yang dihitung, tidak ada yang akan langsung dipotong 0,38% dari akun mereka. Selama pool masih memiliki uang, penarikan tetap akan dibayar 1:1, orang yang pergi lebih dulu akan mengambil kembali sesuai nilai nominal. Lubang tidak akan menghilang, hanya akan ditinggalkan untuk orang yang belum pergi. Siapa pun yang terakhir memegang posisi setoran akan menanggung semua kerugian yang tidak tertutup.

Akuntansi Treasury: Bad Debt yang Sama, Titik Waktu Kerugian yang Berbeda

Treasury kurasi dibangun di atas pasar terisolasi. Pasar bertanggung jawab untuk mengonfirmasi kerugian, versi treasury menentukan kapan harga saham melihat kerugian.

Vault V1.0: Kerugian diakui segera, semua orang segera berbagi proporsional.

Begitu likuidasi bad debt terjadi, harga saham segera dipotong. Misalnya, treasury 100 juta dolar rugi 4 juta dolar, harga saham langsung turun 4%. Semua pemegang saat ini berbagi proporsional, terlepas dari apakah Anda pergi atau tidak.

Vault V1.1: Kerugian dicatat tetapi tidak mengubah harga, orang yang terakhir pergi menanggungnya.

Ketika bad debt terjadi, kerugian dicatat dalam akun lostAssets, tetapi harga saham tetap tidak berubah. Orang yang menarik lebih dulu tetap mengambil uang dengan harga lama, sama dengan keluar pada nilai nominal. Lubang tetap di treasury, dan orang yang terakhir pergi menanggungnya. Kecuali kurator sendiri menambah dana untuk menutupi kekurangan ini.

Vault V2: Kerugian diakui hanya setelah periode bunga berikutnya, ketika ditemukan bahwa aset aktual lebih rendah dari aset di buku.

V2 tidak mencatat kerugian pada saat likuidasi bad debt, tetapi menunggu hingga periode bunga berikutnya. Pada saat itu, sistem membandingkan aset aktual dari adaptor dengan total aset di buku treasury: jika aset aktual sudah lebih rendah dari total di buku, selisihnya baru dicatat sebagai kerugian.

Penundaan akan mengubah kerugian menjadi antrean. Misalkan penundaan X, aset treasury A, sebelum konfirmasi menarik W pada nilai nominal, kerugian yang ditanggung oleh orang yang tersisa adalah:

h = X / (A − W)

Sebagai contoh: treasury 100 juta dolar rugi 4 juta dolar, orang yang menarik 60 juta dolar lebih dulu:

4 / 40 = 10%, sedangkan jika langsung dicatat hanya 4%.

V2 juga memiliki versinya sendiri. Sebelum pasar mengonfirmasi bad debt, pinjaman bad debt masih terus dihitung bunga, yang meningkatkan harga saham. Depositor baru masuk dengan harga ini, orang yang pergi lebih awal mengambil bunga yang tidak didukung oleh aset. Mengatur maxRate menjadi 0 dapat menghentikan perhitungan bunga lebih lanjut, tetapi yang sudah dihitung tidak dapat dikembalikan.

Treasury yang Harus Menunggu Antrean untuk Penarikan: Kerugian Diakui Hanya Setelah Laporan Valuasi

Dalam struktur treasury yang dikendalikan oleh hak strategi, tidak ada tempat yang akan langsung menuliskan kerugian ke dalam harga saham. Kerugian harus menunggu laporan berikutnya untuk terwujud: pihak yang menyerahkan menurunkan harga posisi saat menilai satu per satu. Kemudian parameter keamanan menentukan bagaimana merouting.

• Jika fluktuasi berada dalam rentang yang mencurigakan, diterima seperti biasa.
• Jika berada dalam rentang mencurigakan dan deviasi maksimum, laporan diisolasi, setoran, penarikan, dan biaya semuanya dibekukan, sampai auditor independen menandatangani.
• Jika melebihi deviasi maksimum, langsung rollback.

Setiap batch penarikan yang dinilai berdasarkan laporan yang belum mencakup kerugian tersebut tetap dibayar dengan harga lama.

Treasury Bersarang: Kerugian Harus Diakui Dua Kali

Treasury induk menginvestasikan uang ke dalam treasury anak, dan treasury anak kemudian berinvestasi ke dalam aset dasar. Setelah treasury anak mengalami kerugian, harus diakui sekali di tingkat treasury anak; treasury induk harus menunggu periode bunga berikutnya atau laporan untuk mengakui kerugian. Ini berarti kerugian yang sama harus diakui dua kali, dengan jeda waktu di antara.

Selama waktu ini, harga saham treasury induk masih ditampilkan pada harga lama. Siapa pun yang dapat keluar pada harga lama akan meninggalkan kerugian kepada orang yang tersisa.

Dihitung pada tingkat kerugian treasury induk, itu adalah bobot treasury induk yang diinvestasikan di treasury anak, dikalikan dengan kerugian treasury anak. Misalnya, jika treasury induk memiliki 20% aset yang diinvestasikan di treasury anak, dan treasury anak rugi 10%, maka di tingkat treasury induk adalah kerugian 2%.

Anda Sendiri Menulis Lapisan Penyerapan dalam Struktur

Struktur Berjenjang

Ketika ada lapisan sekunder J, kerugian dibagi sebagai berikut:

L_J = min(Loss, J), L_S = max(0, Loss − J)

Pool 100, sekunder 10, rugi 15: sekunder habis semua, prioritas menanggung sisa 5; pokok prioritas 90, kerugian sekitar 5,6%.

Tetapi hak pemicu biasanya tidak ada di tangan Anda. Neutrl pada 13 Agustus menghentikan pencetakan dan penarikan NUSD, dan pada 17 September dibuka kembali dengan tingkat penarikan 0,51. Di Strata, sekitar sepertiga dari struktur jrNUSD dihapus, srNUSD menanggung sisanya. Selama periode penangguhan, harga pelacakan NUSD tetap di sekitar 0,998, sehingga sebelum penerbit memberikan harga baru, waterfall pembagian kerugian tidak dapat dimulai.

Collateral Kerugian Pertama

Penyetor hanya menjadi lapisan sekunder ketika seseorang benar-benar membakarnya; jika tidak, ia akan rugi secara proporsional bersama dengan saham lainnya.

Sebagai contoh: treasury 200 juta dolar, pembagian siklus mencakup 10% dari NAV, dengan leverage 4 kali, collateral diskon 10%:

10% × 4 × 10% × 200 juta = 8 juta dolar kerugian.

Jika 3 juta dolar collateral dibakar:

(8 − 3) / 197 ≈ 2,5%, ditanggung oleh deposan.

Jika pembakaran collateral lebih lambat dari laporan pengurangan, maka orang-orang yang terjebak di tengah, yang dinilai dengan harga lama, akan menanggung kerugian terlebih dahulu, sementara pembakaran collateral akan mengkompensasi mereka yang tersisa.

Kerugian yang Ditentukan Orang Lain

Pembagian Siklus

Pembagian berlever akan memperbesar kerugian terlebih dahulu, kemudian merouting. Hubungan mendekati adalah:

ΔE/E ≈ L·w

Leverage 4 kali, diskon collateral 10%, kerugian langsung pada pembagian 40%, ditambah insentif likuidasi dan slippage. Treasury harus menunggu laporan berikutnya untuk melihatnya.

Penerbit Collateral

LRT lintas rantai, stablecoin sintetis, dan dana RWA, seberapa besar kerugian ditentukan oleh penerbit, pengelola, atau pemungutan suara, sering kali lebih lambat beberapa minggu dari peristiwa itu sendiri.

Ketika jembatan lintas rantai mencetak token tanpa dukungan, penerbit memutuskan apakah semua pemegang menanggung kekurangan, atau membiarkan aset kemasan di rantai tertentu menanggungnya sendiri. Laporan kejadian rsETH Aave menghitung skenario pembagian yang seragam:

112.204 / (629.689 + 112.204) ≈ 15,1%.

Stablecoin sintetis mengandalkan dana cadangan untuk menyerap dua jenis kerugian: pertama adalah biaya modal negatif, kedua adalah kekurangan dukungan ketika collateral dasar tidak cukup untuk mendukung utang. Namun, dana cadangan tidak tak terbatas, dokumen biasanya hanya menyebutkan bahwa ia digunakan untuk menutupi kerugian, tanpa menyebutkan apa yang terjadi setelahnya.

Jawaban nyata yang diberikan Neutrl adalah menurunkan tingkat penarikan. NUSD menghentikan pencetakan dan penarikan pada 13 Agustus, dan ketika dibuka kembali pada 17 September, tingkat penarikan ditetapkan pada 0,51. Artinya, 1 NUSD tidak lagi ditukar dengan 1 dolar, tetapi hanya dapat mengambil kembali 0,51 dolar. Bagian yang tidak dapat ditutupi oleh dana cadangan, sekali lagi dialihkan kepada pemegang melalui tingkat penarikan.

Ini menunjukkan bahwa "1 dolar" dari stablecoin sintetis bukanlah jaminan, tetapi sebuah target. Ketika dana cadangan tebal, jangkar tampak stabil; setelah dana cadangan habis, bagaimana kerugian dibagi tergantung pada bagaimana penerbit menentukan tingkat penarikan. Dokumen tidak menyebutkan, bukan berarti risiko tidak ada, hanya berarti aturan ditentukan oleh penerbit saat itu.

Kredit Pribadi

Jalur kredit pribadi berlawanan. Di Maple, peminjam yang menarik selama periode penurunan nilai mengubah nilai setelah penurunan menjadi kerugian permanen; setiap pemulihan setelahnya dibagi secara proporsional kepada peminjam yang tersisa.

1 juta dolar, penurunan nilai 10%, orang yang pergi mengambil 900 ribu dolar. Jika peminjam kemudian membayar kembali, orang yang tersisa kembali ke 1 juta dolar, sementara orang yang pergi mengunci kerugian.

Di sini, orang yang pergi lebih awal mengunci kerugian, sementara orang yang tersisa dapat mengambil pembayaran kembali.

Peta Rute Kerugian

Kesimpulan

Sama-sama bad debt, jatuh pada saldo mana, ada berapa lapisan buffer di tengah, apa yang dilihat deposan adalah penurunan harga saham atau tetap di buku, kapan kerugian diakui, menentukan siapa yang akhirnya membayar.

Sebelum setoran pertama, setiap strategi pembagian harus menuliskan lima pertanyaan dengan jelas: apa peristiwa yang memicu kerugian, di mana kerugian pertama kali jatuh, apa lapisan penyerapan di antara, apa yang sebenarnya dilihat deposan, dan kapan kerugian ini diakui.

Jika lima pertanyaan tidak diisi dengan jelas, Anda mungkin berpikir membeli adalah keuntungan, tetapi sebenarnya membeli adalah posisi antrean yang ditinggalkan orang lain yang pergi dengan harga lama.